看空銀行股錯了嗎

宋奕青

銀行板塊正在經歷一輪估值重構，迎來近年來最大的一波行情。

“不良率普遍下降對銀行業來說是大利好，這意味著資產質量明顯提升，降低市場風險。”一位券商銀行業分析師稱。據截至目前披露的數據顯示，除了浦發銀行外，其他銀行2017年年報不良率均出現下降，而且盈利能力開始改善。

凈利潤全部實現正增長

截至1月29日，已經有13家上市銀行發布業績快報，合計2017年實現凈利潤超過2300億元，不良率普降。

招商銀行、興業銀行、浦發銀行、南京銀行、上海銀行等13家上市銀行披露了各自的2017年業績快報，合計實現營業收入6635.17億元，相比2016年6581.36億元，上升了0.82%。有9家實現了營業收入同比正增長。不過，盈利卻明顯好轉，實現歸屬于上市公司股東凈利潤2322.90億元，同比增加了8.58%。13家銀行年度凈利潤全部實現正增長，且有9家銀行實現了兩位數以上的同比增長率。

在盈利規模方面，招商銀行、興業銀行、浦發銀行、上海銀行以及江蘇銀行去年實現凈利潤均超過100億元，其中，招商銀行達到701.5億元，同比增長13%。興業銀行凈利潤573.71億元，同比增長6.54%。浦發銀行雖然凈利潤規模也達到542.4億元，但同比增幅只有2.15%，為13家銀行中盈利增速最低的個股。

而在資產質量方面，上市銀行業績快報顯示，2017年以來開始逐步向好。江陰銀行截至去年年末的不良貸款率為2.39%，較去年年初下降了0.02個百分點。此外，除了浦發銀行以外的其他銀行的不良貸款率均在2%以下，且較去年年初均有不同程的下降。

相較于股份制銀行，地方銀行特別是城商行的凈利潤增速表現一直亮眼，而從已公布的業績快報來看這一情況在去年依舊。常熟銀行2017年實現歸屬于上市公司股東的凈利潤達到12.67億元，增幅21.71%，居所有已披露業績快報的銀行之首。杭州銀行、吳江銀行、無錫銀行、江蘇銀行和張家港也成功實現凈利潤增速兩位數增長，其歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為45.57億元、7.31億元、10.01億元、118.75億元和7.63億元，同比增長13.33%、12.46%、12.13%、11.91%和10.74%。

看空銀行股是不是錯誤

截至2018年1月24日，自2016年3月以來銀行板塊上漲44.78%，同期Wind全A指數上漲36.35%；2018年1月以來銀行板塊上漲14.19%，同期Wind全A指數上漲5.19%。其中工行、建行、招行等均創下歷史新高。

銀行板塊的表現讓資金紛紛擾擾搶著去“抱大腿”。目前，中國銀行業的估值水平是有史以來最低的，但是有時低市盈率是假象，如果中國銀行業內部有大量的沒有被揭示出的壞賬，一旦壞賬爆發，中國銀行業業績衰退50%甚至70%，這時低市盈率就會突然增高。事實上投資界恰恰認為，中國銀行業包含巨大的壞賬，壞賬一旦爆發銀行業業績將大幅下滑，然后銀行股的市盈率就自然上去了。

此前看多銀行股的共識大多聚焦于低估值的驅動，整體PB不到1.5倍。但從估值角度觀察， 2002年12月、2005年6月、2012年10月銀行股PB分別觸及4倍、2倍以及1倍，2014年1月再破1倍底仍繼續下探，相對歷史估值較低并不能成為進攻的理由，更多的反應歷史條件下的合理估價。

其實，2018年銀行的驅動核心不是低估值而是業績。從歷史表現來看，當宏觀環境呈現通脹與利率雙升格局時，銀行凈息差上升，銀行股均呈現較大的股價彈性。從中觀來看，2018消費品通脹的上升有利于利潤結構從上游資源部門向中下游轉移，目前我們已經可以看到中游制造業資產周轉與中游利息保障倍數上升，這一變化暗示著銀行的資產負債表有望進一步改善。邊際改善較大且去杠桿影響較小的大行將繼續收益。

而目前，銀行股的上漲則主要是資金比較難找到安全的資產可以購買，中小創由于樂視等事件，在市場上失去了信用，大盤藍籌去年一年漲幅已經過高，銀行股至少從目前來看，估值很低，去年一年實行的供給側改革，導致銀行不良增速下降，有些還是不良資產負增長，盡管出現廣發銀行和浦發銀行那樣的惡性造假事件，但是市場無視這些劣跡，銀行股價節節攀升。

不過銀行股上漲更為根本的是，由于通脹預期回升，美元持續下跌，引發大宗商品上漲從而帶動國內物價的上漲，利率必然跟隨，銀行利差擴大，市場對未來銀行股的業績充滿期待。但是，如果銀行利率上漲，資金成本提高，對脆弱的經濟復蘇將會是一個雪上加霜的結果。所以中國A股銀行股大漲，并不全是好消息，投資者一定要提高警惕，從一片歡呼聲中看出隱憂。

港股北上布局銀行股

今年新年伊始，港股資金就已經北上布局銀行股，其主要是國有大行；而此前的去年12月份，港股資金的主流還是在凈賣出銀行股。

如果對比滬股通以及港股通去年12月份和今年1月份的數據可以發現，港股北上資金對于A股銀行股的態度可謂“急轉彎”。去年年末，互聯互通市場的南下內地資金更傾向于買入銀行H股，而港股資金則多數選擇了賣出。

今年1月份伊始，港股資金的態度就發生了180度轉彎：從賣出為主轉向凈買入，而A股資金對于銀行H股的態度并未大幅改變，仍是頻頻通過凈買入的方式將中資銀行H股推上十大成交活躍股。

從2018年第一個交易日（1月2日）起，銀行股亮相滬股通十大成交活躍股的頻次明顯增加，而且買入金額遠高于賣出金額。當日，招商銀行、建設銀行、工商銀行分列十大成交活躍股第3位、第4位、第7位。招商銀行買入1.46億元，賣出0.63億元；建設銀行買入買入1.56億元，賣出0.5億元；工商銀行買入1.15億元，賣出0.65億元。類似的情況在今年1月份已經進行的的19個交易日共出現了11次，在2018年第一周更是連續出現，且凈買入的主要對象是四大國有銀行等大中型銀行。endprint