論清末雙重匯率變動對中國紡織業投資的影響

丁冠淇(中國人民大學 經濟學院，北京 100872)

一、引 言

紡織業是中國近代民族工業的先導和代表產業。中國的新式紡織業始于19世紀80年代，此時，洋務運動興建的官辦工業逐漸擴充到一些有利可圖的民用工業，一部分商人、地主和官吏也開始投資新式工業，這是中國民族資本主義的發生時期。中國新式紡織業在建立后發展迅速，僅其初步發展的1872—1911年，紡織業新建新式工廠193家，占全部新式工廠的37%，新增資本4 078.869萬元，占全部新增資本的26%[1]。因此，新式機器紡織業一直被認為是中國近代工業最成功的產業之一。

與國外的經濟交往是這一時期新式紡織業發展的重要條件，在眾多影響因素中，我們特別關注了匯率。通常來說，匯率指的是兩種貨幣的兌換比率，但在清末的中國，這一概念有著雙重含義。在當時，中國用銀而外國用金，中國又同時流通著白銀和銅錢。因此，管漢暉[2]認為金銀比價可以看做“外部匯率”而銀錢比價可以看做“內部匯率”。19世紀80年代后，國際金本位制的擴張引起了金銀比價和銀錢比價的劇烈變動，這種雙重匯率的變化對中國近代紡織業的發展產生了廣泛影響。

二、清末金銀比價和銀錢比價的變動原因及趨勢分析

清代末期，金銀比價變化的大趨勢是“金貴銀賤”，其最主要的原因是國際金本位貨幣體系的逐步形成。在19世紀70年代之前，世界貨幣體系主要為金銀復本位制。但隨著1873年德國實行金本位制后，金本位制在全世界快速建立起來。斯堪的納維亞諸國于1875年，芬蘭于1878年，羅馬尼亞于1890年，奧地利于1892年，俄國和日本于1897年，美國于1900年相繼采用金本位制。貨幣用銀量占世界白銀總量2/5的印度也在1893年停止了白銀幣的自由鑄造，實行金匯兌本位制[3]。至此，中國成為了世界主要國家中唯一使用銀本位的國家。金本位的擴張導致世界對黃金的需求增加，對白銀的需求減少。而在此期間，世界黃金的產量相對減少，美國等國家的白銀產量卻大大增加。因此，黃金和白銀的購買力差距拉大，國際匯率出現了“金貴銀賤”的現象。從清初到1870年左右，中國的金銀比價一直在1換15上下波動，但隨著黃金緊俏和白銀過剩情況的出現，中國的金銀比價開始大幅變動：1886年上升至1換20以上，1894年上升至1換30以上，1909年則上升至1換40以上。金銀比價在1881—1911年的31年間翻了一番，其具體變化情況，如圖1所示。

國際金本位的擴張不僅造成了國際匯率的變動，也對中國國內的銀錢比價產生了影響，這種機制主要在于對制錢鑄錢成本的改變上。清末鑄錢用銅主要進口自日本等金本位國家，當金本位的擴張使金銀比價大幅上升時，進口銅的成本水漲船高，鑄錢成本亦隨之上升。這導致即使在官錢屢次減重的情況下，官方鑄錢仍入不敷出，“政府見鑄錢無所獲利，各省錢局率皆閉歇，即間或鑄，亦時作時輟，且為數甚微”[4]。在民間，銅錢所用原料的價值甚至高于銅錢的購買力，出現了“私銷不絕”和“毀錢鑄銅”的現象。因此，進入中國市場流通的銅錢數量自然大大減少，銀錢比價出現“銀賤錢貴”的改變，從圖2中可以看出，在1884年，銀錢比價為1∶1 720；到1890年前后，銀錢比價下降為1∶1 530；而到了1900年前后，銀錢比價只有1∶1 200，海關統計數據也顯示了類似的結果。值得注意的是，銀錢比價在進入20世紀后又呈現上升趨勢，但這主要是由于不足值的銅元濫發導致的貨幣減值，此時的“銀錢比價”已經與本文討論的作為銀兩與銅錢的兌換比例的“銀錢比價”有根本的不同。綜上，清末匯率變動的主要趨勢為“金貴銀賤”和“銀賤錢貴”，其發生變動的重要原因為國際金本位的擴張。

圖1 清末金銀比價的變化

三、清末雙重匯率變動對紡織業投資影響的機制分析

1.金銀比價變化對紡織業投資作用的貿易機制

清末國際匯率即金銀比價的變化對紡織業投資產生作用的第一個機制來自于貿易。在清末，外國用金而中國用銀，金銀比價是匯率的根本依據。對中國來說，“金貴銀賤”相當于本幣貶值，這意味著外國商品相對昂貴而本國商品相對廉價，從而有利于出口并有助于保護國內市場，但這一規律在近代中國的表現形式存在其特殊性。

從出口角度看，一般認為，低估本國匯率會使出口商品因以本幣標的價格升高而獲得更多的利潤，從而促進出口型工業的發展。但在近代中國，低匯率對刺激出口的作用有限，其主要原因在于：第一，近代中國在國際分工和國際貿易中處于外圍地位，其出口商品的定價權由外國掌握[8]。第二，中國的出口商品以非市場的方式生產因而對價格變化不敏感，而且中國商人會將匯率波動轉換為商業利潤吸收[9]。第三，近代中國的生產力水平較低，即使國際匯率的變動有利于出口，中國的出口商品仍缺乏國際競爭力[10]。因此，從出口角度看，金銀比價上升很難對紡織業的投資產生刺激作用。

從進口角度看，高匯率在一定程度上保護了中國的國內市場，這是進口替代型紡織業萌芽的必要條件。“金貴銀賤”導致的匯率下降使外國商品變得相對昂貴，一定程度上阻礙了外國紡織品的進口。圖3描述了中國進口棉絲的白銀價格變動，可以看到，在“金貴銀賤”的背景下，進口自各國的棉絲白銀價格均出現明顯上升，其中英國棉絲的白銀價格更是在30年間上漲了160%之多。同時，通過對圖3中代表印度棉絲的曲線進行觀察，可以發現其在1893年出現了一個明顯的走勢變化——在此之前棉絲的價格持續走低，在此之后則處于上升趨勢，而1893年正是印度停止白銀幣自由鑄造的時間。由此可見，“金貴銀賤”導致了金本位國家向銀本位國家出口紡織品價格的上漲。進口紡織品價格的上漲在一定程度上會阻礙外國紡織品的進口，為中國進口替代型紡織業的發展提供保護。即使是在當時，這一現象也得到了廣泛關注。如漢嫩在1894年的報告中指出，“上海至加爾各答之間的外匯市場，以前100兩一直穩定在303盧比5安那，但是印度實施‘貨幣條例’后……上海的印度絲20支的價格從6月的52—54兩，逐漸升到1894年1月的66—68兩了。……印度鑄造局關閉后，(中國從印度的棉絲)進口量與前年同期相比減少近一半”[8]。同時，他還指出了“金貴銀賤”削減了外國紡織品進口商的利潤：“關于(上海)從曼徹斯特進口貨品，銀價開始下跌以后的長期間里事態的一般動向，與銀價下跌幾乎同一步調，英國的棉制品的黃金價格也跌落了下來。曼徹斯特的細平布一反的價格，從1872—1874年曼徹斯特的10先令到10先令6便士，而現在發貨單價格從6先令到6先令2便士”[8]。這側面證明了匯率變動對國內市場的保護作用。不僅如此，金銀比價的上升使得匯率呈現不穩定的態勢，導致向中國出口商品的風險增大，也起到了保護國內市場的作用。我們可以從側面觀察這種保護作用：在進口棉絲中印度棉絲之所以能在19世紀80年代戰勝英國棉絲，部分原因就在于“中國總是一個用銀國，中印之間的匯兌既以銀計，便能穩定。反之，中英間之匯兌，正也和英印間一樣，逐漸變得與英不利”[11]。這種不穩定的匯率，限制了金本位國家對中國的商品傾銷。綜上，從理論上說，“金貴銀賤”導致的匯率變化確實對國內市場起到了一定的保護作用，進而促進中國進口替代型紡織業的發展，這是清末匯率變化對紡織業投資產生作用的第一個機制。

2.金銀比價變化對紡織業投資作用的貨幣流動機制

在貴金屬貨幣時代，貨幣的流動和國內物價水平與國際貿易密切相關。在金本位國家之間的貿易中，若一國出現貿易赤字，會造成該國黃金流出和國內商品增加，導致其國內出現通貨緊縮。而國內物價水平低的國家在出口中具有優勢，這樣就能通過出口使黃金回流并抹平貿易赤字，重新實現貿易均衡。簡而言之，金本位制將國際貿易平衡置于國內經濟發展平衡之上，存在貿易赤字的國家在調整過程中必須承受貨幣流出、通貨緊縮和由此帶來的經濟蕭條。但在清末，外國實行金本位制而中國實行銀本位制，中外貿易對中國的影響與此不同。在“金貴銀賤”的影響下，近代中國的白銀流出不僅較為有限，國內還出現了一定程度的通貨膨脹，這些因素促進了新式紡織業的投資。

在清末，大規模貿易赤字和貨幣流入在中國同時出現。1892—1911年中國每年都存在巨額的貿易逆差，其累計數值高達17.472億兩白銀。但與“商品—貨幣流動”規律矛盾的是，盡管貿易凈出口和白銀凈進口之間也呈同向變動關系，如圖4所示，相對于某些年份巨大的貿易赤字，白銀凈出口卻顯得很小，甚至其中超過的一半的年份出現了貿易赤字和白銀流入同時發生的現象。在1892—1911年這20年間，中國在承受17.472億兩白銀貿易逆差的同時，反而入超了4 936萬兩白銀，這無疑是反常的。筆者認為，這種不正常的貨幣跨國流動與國際金本位的擴張和國際匯率的“金貴銀賤”密切相關。

圖3 中國進口棉絲的白銀價格變動

由于金本位制擴張及其帶來的匯率變化，西方國家雖然在對華貿易中享受巨額順差，但其不會輕易要求中國以白銀跨國流動的方式填補赤字。這是因為，一方面，隨著國際金本位制的流行，整個世界對幣材白銀的需求大大減少。那么對于中國在對外貿易中欠下的巨額負債，金本位國家更希望中國用出口商品而不是白銀償還。而如前文所述，“金貴銀賤”使中國出口商品以黃金計的價格變得更便宜，更有利于西方國家直接使用工業品交換中國的初級產品。在這種情況下，“一個國家的負債，是以商品來支付的，白銀只有在商品出口不充分的時候才被使用”[8]。因此，國際匯率的變化導致中國的出口商品變得相對廉價，促進了中國初級產品出口額的快速增長，并阻止了白銀大規模流出中國。另一方面，金銀比價的長期上漲使中外貿易承擔著較高的匯兌風險。若外國的進口商人將持有的黃金兌換成白銀，再使用白銀在中國收購商品，在收購過程中的白銀貶值勢必會損害他們的利益。為了應對這種狀況，收購委托制(Indent System)開始流行。即外國商人在購得中國商品后，先定下白銀價格和匯率，再以電報等形式向外國發出訂單。在這種制度下，承擔匯兌風險的在華外國銀行需要持有較多白銀進行周轉。而為了讓這些外國銀行持有的大量白銀能夠生利，外國銀行普遍對中國錢莊實行大規模貸款。以中國政府還款為例，當時主流的做法是中國政府在外匯市場上用白銀購買外匯，并將匯票出示給外國銀行等還款代理機構，而外國銀行拿到還款后往往直接將還款貸給中國的錢莊和票號以收取利息，錢莊和票號再將這部分資本貸給中國商人[8]。這樣，作為外國銀行資本的中國白銀又重新進入了中國市場流通。外債導致了中外債權關系發生改變，但并未減少中國的白銀貨幣存量。可見，特殊的貨幣制度和匯率狀況是導致無論貿易逆差與否，中國始終保持貨幣順差的關鍵因素。

白銀貨幣的流入相當于增加中國的貨幣供給，這引起了一定程度的通貨膨脹并促進了紡織業投資的增長。*1881—1911年，中國的物價指數年均增長率為1.663%，作為衡量物價水平重要指標的江南米價的年均增長率為5.271%，北京瓦木匠工人的工資的年均增長率為2.296%，可見，各種物價指標均呈較快上升態勢。這種現象與14世紀歐洲的“價格革命”如出一轍，而后者正是歐洲工業革命的先導。雖然根據古典二分法，作為名義變量的價格水平不會對作為實際變量的投資造成影響，但在現實生活中，市場主體預期的有限性會使他們在通貨膨脹的情況下更加積極地參加經濟活動。當貨幣流入導致的通貨膨脹發生時，消費者和廠商會首先發現自己獲得的工資和會計利潤增加了，從而誤認為自己的真實財富增加，進而選擇進行更多的消費和投資。貨幣流入和物價上漲雖然在長期并未改變社會的真實財富，但在短期卻導致了產出和投資增加，這種現象被稱為“貨幣幻覺”。因此，清末中國的白銀流入并非中性，它是有利于紡織業投資增長的。

我們也可以從利率的角度分析白銀流動對投資的促進作用。主流經濟學認為，投資量取決于資本的邊際效率和利息的相對大小，投資與實際利率呈負相關關系。那么，當實際利率下降時，使用資本的機會成本就會隨之下降，投資規模也會隨之擴大。根據費雪方程，名義利率=實際利率+通貨膨脹率。*該方程為一個近似的版本，但這種近似對結果并無重大改變。若名義利率保持不變或下降，通貨膨脹率上升會導致實際利率下降，進而導致投資的增長。盡管缺乏官方的名義基準利率數據，但現有研究一般認為，清末正是中國近代金融發展的起步時期，此時的利率也由傳統的高利貸逐步向現代利率轉變，更多閑余資金投入周轉，信貸活動活躍，不斷加速的資金流動和激烈的競爭使名義利率出現逐漸下降的趨勢[12]。尤其是上海等開放性大城市，銀行、錢莊和票號等金融中介服務機構一應俱全，更有擁有大量白銀的外國銀行供給資金，融資成本相對于舊式典當高利貸大大降低。而如前文所述，中國在這一時期又出現了物價上漲，在這種情況下，特殊的匯率制度及其導致的貨幣流動使中國的實際利率下降，促進了紡織業投資。綜上，近代中國特殊的貨幣制度和匯率變化使中國在出現巨額貿易逆差的情況下反而出現了白銀貨幣流入，由此產生的貨幣供給增加促進了紡織業投資。這是清末匯率變化對紡織業投資產生作用的第二個機制。

3.生產方式變革機制

如前文所述，筆者發現清末國際匯率的變化對中國新式紡織業投資具有一定的影響，但清末的中國并不是一個單純的銀本位國家，其貨幣體系是“銀錢并行”。在經濟活動中，批發用銀，日常用錢；口岸大城市用銀，內地鄉村用錢；白銀銅錢各司其職：“小民計工受值皆以錢，而商賈轉輸及貨則以銀；其賣于市也，又科銀以定錢數”[2]。當國內匯率即銀錢比價發生改變時，要素的相對價格也會發生改變，這種改變促進了中國近代新式紡織業的發展。

在近代工業出現之前，中國紡織業主要以“耕耘為食，織纴為衣”的家庭紡織業為主，其效率雖低但卻封閉穩固，難以為更先進的生產方式所取代。家庭紡織業能夠頑強存在的主要原因在于，相對于新式紡織業，其能夠以一個更低的成本進行生產，進而在價格上具有競爭優勢。家庭紡織業所使用的勞動力主要為家庭婦女、老人和兒童，其機會成本非常低，甚至接近于零。這些邊際成本極低的勞動力使家庭紡織業能夠不計成本地通過使用大量的勞動實現對資本的替代，并以一個極低的成本進行生產。黃宗智[13]將這種現象稱為“內卷化”。以紡紗為例，“該行業提供的報酬如此之低，以至于僅能滿足成年女性生存所需的一半。即使加上收入較高的織布行業，紡織工的年收入也只有3石稻米，僅僅夠維持一個人的糧食需要”[13]。但即使如此，只要生產所得大于維持家庭成員的生存最低標準，家庭紡織業就能以這樣極低的成本進行生產，因而在自然經濟占主導地位的近代中國，當技術差距較小時，家庭紡織業具有比新式紡織業更強的競爭力。家庭紡織業的持續存在使新式紡織業既缺乏市場，又不利于新技術和資本的形成。因此，家庭紡織業的解體是中國新式紡織業發展的重要前提。

在家庭紡織業的多元分解中，銀錢比價的變動起到了重要作用。在傳統家庭紡織業的生產過程中，生產紡織品所需的原料、所用勞動力的成本或機會成本、家庭紡織品的銷售都以銅錢計價。換而言之，無論收益還是成本，家庭紡織業都是完全封閉的“銅錢經濟”。但在對外開放后，隨著使用白銀計價的進口機制棉紗(下文簡稱“機紗”)大量進入中國，在“銀賤錢貴”的作用下，家庭紡織業的生產結構開始發生改變。機紗是當時最主要的進口紡織品，銀錢比價的變動使其相對于土紗(農民手工紡制的棉紗)獲得了較大的價格優勢，因而得以快速大量地進入中國，并逐步實現了對土紗的取代。圖5描述的是銀錢比價和機紗進口量之間的相對變動關系。從圖5中可以看到，機紗進口量與銀錢比價呈明顯的反向相關關系，隨著19世紀80年代開始的銀錢比價下降，機紗的數量在短短十幾年內驟然增加了6倍以上[14]。其中部分原因正是這一時期的“銀賤錢貴”導致以白銀計價的機紗的銅錢價格急劇下降，使得中國農村紛紛使用機紗替代土紗，在機紗進入中國之前，中國的家庭紡織業通常使用棉花手工紡成土紗再用土紗手工織成布，這種布被稱為舊土布。然而隨著銀錢比價的下降，農民發現以銀計價的機紗價格比以錢計價的土紗價格更低，其價格甚至可以與作為原料的棉花價格相當。在這種情況下，使用機紗手工織布就成為家庭紡織業的自然選擇，這種布被稱為新土布。由于銀錢比價的不斷下跌，新土布對舊土布的價格優勢也因而愈發擴大。如圖6所示，根據估算，新土布在19世紀80年代就取得了對舊土布的價格優勢，到19世紀90年代，兩者的價格差經常達到30%以上，最高可達45%[14]。顯然，銀錢比價的變動使機紗成為中國農村最先得到普及的工業品，并在一定程度上打破了傳統家庭紡織業的生產方式。

圖5 中國的銀錢比價與機紗進口量

我們可以應用誘致性技術創新理論，在一個更加抽象的層面上對這一現象加以分析[16]。根據誘致性技術創新理論，在一個競爭性市場中，要素價格反映了使用該要素的機會成本。那么，當某要素價格由于某種原因變得更為昂貴時，生產者為了降低生產成本必然會使用便宜要素代替昂貴要素的新技術。如前文所述，在近代中國，勞動要素通常以銅錢計價而資本要素通常以白銀計價。那么，當銀錢比價變動使要素相對價格發生改變時，紡織業的生產方式必然出現變革，這一過程如圖7所示。

圖7 誘致性技術創新模型

通過使用誘致性技術創新理論進行分析可知，當“銀賤錢貴”使勞動相對于資本變得更昂貴時，生產者追求利益最大化的需求就會使節約勞動而使用更多資本的新工藝被發明出來。根據這一分析可知，“銀賤錢貴”通過改變要素相對價格的方式改變了紡織業的生產方式，促進了紡織業投資。

四、實證分析

基于前文對清末金銀比價的變動趨勢以及清末國際和國內匯率變化對紡織業投資的影響機制分析，筆者提出如下假設：

假設1：金價相對銀價上升對紡織業投資有正向作用。

假設2：銀價相對錢價上升對紡織業投資有負向作用。

為了檢驗本文提出的假設，筆者構建了向量自回歸模型，動態分析金銀比價、銀錢比價和紡織業投資三者之間的關系。

1.數據的選擇

在對金銀比價、銀錢比價和紡織業投資的相互作用的研究中，本文選取1881—1911年作為研究區間，其主要原因在于：第一，中國的金銀比價和銀錢比價變動受國際金本位制度的影響很大，而后者是在1871年德國實行金本位制之后才開始快速擴張的。第二，只有當金銀比價在各國都大致相同，即不存在套利空間時，作為“匯率”的金銀比價才有實際意義。在1869年蘇伊士運河通航和1871年中國與歐洲之間電報架設完成后，這一條件才逐步得以滿足。第三，我們選擇1911年作為研究的終點是為了防止中華民國建立和第一次世界大戰的影響。

黃金與白銀比價的數據來自張家驤[5]的研究。該數據是當時世界金融中心倫敦的金銀兌換比的平均價格，它是當今經濟史研究中使用最廣泛的金銀比價數據，可信度頗高。白銀與銅錢的換算價格的數據較多且差距較大，這主要是由近代中國的市場仍未統一、區域經濟發展不平衡、不同地區銅錢的鑄造規格不同造成的。我們采用Lin[6]對于銀錢比價的估計，選擇的依據在于這是少有的包含我們整個研究區間的連續性數據，并且該數據在已有的研究中也被頻繁使用。紡織業投資(單位：元)的數據則來自嚴中平[17]的研究，該數據同樣相對權威、認可度較高。值得一提的是，這里的紡織業投資特指“資本在一萬元以上的工廠投資”，因而應理解為近代新式紡織業的投資。

一般來說，將變量取自然對數可以在不改變變量關系和趨勢的情況下對計量分析產生兩個積極作用：第一，緩和可能存在的異方差。第二，減少極端觀測值對估計值的影響。因此，我們將三組數據取自然對數，得到本文在實證分析中所使用的變量，分別記為lng、lny和lnfz。樣本的基本概況，如表1所示。

表1 樣本概況

2.模型的設定

由于金銀比價、銀錢比價、紡織業投資是一個相互影響的整體，只有將這些變量納入一個動態系統進行分析，才能對這些變量之間的相互作用關系進行研究。因此，本文選用向量自回歸模型進行經驗分析。構建P階VAR模型VAR(p)如下：

yt=A1yt-1+A2yt-2+…Apyt-p+εt

(1)

其中，t=1,2,…，T。在式(1)中，yt為內生變量的3維向量；P為稍后確定的滯后階數；T為樣本個數；3×3維矩陣Ai(i=1,2,…，p)為待估的系數矩陣；εt為白噪聲擾動項。

由于只有平穩的時間序列才能使用VAR方法，本文首先采用ADF檢驗隨機過程是否平穩。如果不平穩，我們則將序列進行一階差分，之后再次進行ADF檢驗。相關變量的平穩性檢驗結果，如表2所示。

表2 平穩性檢驗

注：檢驗類型中的C代表截距項，T代表趨勢項，T為0代表不含趨勢項。滯后期數按照AIC準則選擇。Dlng是指對lng取一階差分，Dlny 、Dlnfz同理。

由表2可知，原始序列lng、lny和lnfz均為非平穩序列，但取一階差分后的序列均為平穩序列。其中，Dlng和Dlny在5%的顯著性水平下拒絕存在單位根的原假設，Dlnfz在1%的顯著性水平下拒絕存在單位根的原假設。因此，我們可以用Dlng、Dlny和Dlnfz構建VAR模型，即式(1)中的yt為(Dlngt，Dlnyt，Dlnfzt)T。

構建VAR模型應先對滯后階數進行選擇。本文根據AIC準則確定滯后期為4。在滯后4階的情況下，此VAR模型有39個系數。不同滯后期的眾多系數很難進行經濟上的解釋，一般不予以匯報，因而本文只對模型的穩定性檢驗進行匯報。穩定的VAR模型要求所有根的模的倒數小于1，即所有特征值均位于單位圓的內部。如果模型不穩定，則此VAR系統為非平穩過程，其模型結果無效。檢驗結果顯示，此VAR模型的所有特征值均在單位圓內部，該VAR模型穩定。

3.格蘭杰因果檢驗

由于VAR模型系數過多，因而本文通過格蘭杰因果檢驗、脈沖響應分析和方差分解進一步說明問題。格蘭杰因果檢驗結果如下：在5%的顯著性水平下，Dlny是Dlnfz的格蘭杰因(P=0.002)，Dlng是Dlnfz的格蘭杰因(P=0.048)，Dlnfz也是Dlng的格蘭杰因(P=0.001)，格蘭杰因果檢驗并未給出唯一的作用次序。但由于中國作為一個工業小國，其國內紡織業投資的變化不可能是國際金價變動的原因，因此，在排除了“Dlnfz是Dlng的格蘭杰因”之后，可以得到可能存在的真正意義上的因果關系，即金銀比價的變化和銀錢比價的變化是造成紡織業投資變化的原因。

4.脈沖響應分析

通過對Dlnfz對Dlng的脈沖響應進行分析，我們發現，當給本期Dlng一個正向脈沖時，Dlnfz會在短期內先上升后下降，上升下降交替出現，且上升的幅度大于下降的幅度。脈沖的正向效應在第1期達到最大，Dlng的變化率每提高1個百分點，本期Dlnfz的變化率就上升約0.426個百分點。此后，沖擊的影響逐漸減弱，并在10期之后趨于收斂。Dlng對Dlnfz的累積沖擊效應在20期內為0.102，即Dlng每提高1個百分點，Dlnfz將在前20期內累積提高0.102個百分點。這表明，金銀比價變化的一個正向沖擊在短期內會使紡織業投資出現波動。從整體來說，金銀比價上升對紡織業投資具有帶動作用。

通過對Dlnfz對Dlny的脈沖響應進行分析，我們發現，當給本期Dlny一個正向脈沖時，在短期內對Dlnfz具有明顯的負效應。負效應在第1期達到最大，達到0.458，這說明銀錢比價的變化率每提高1個百分點，紡織業投資的增長率在本期就會下降0.458個百分點，其力度與金銀比價增長率變動的沖擊相當。在第2期和第3期，負效應仍比較明顯，分別為-0.117和-0.136，Dlny沖擊對于Dlnfz的負效應較為持久。到第4期，沖擊對Dlnfz的效應由負轉正，正效應在第4期即達到最大為0.411。此后，沖擊力度逐漸減弱并趨于穩定收斂。從累積沖擊效應的角度看，Dlny對Dlnfz的累積效應影響在前5期為-0.564，在前20期為-0.615。銀錢比價增長率每提高1個百分點將導致紡織業投資增長率分別在前5期、前20期累計降低0.564、0.615個百分點。很明顯，銀價相對錢價上升在最初幾年內是不利于紡織業投資增長的。

5.方差分解分析

方差分解分析結果顯示，對Dlnfz預測誤差的解釋受Dlng和Dlny的影響明顯。在10期之后，Dlnfz的預測誤差只有0.524是來自其本身，而來自Dlng和Dlny的貢獻則分別達到了0.206和0.270。在長期，金銀比價的變化和銀錢比價的變化均對紡織業投資的變化具有很大影響。另外，Dlnfz的預測誤差中能由Dlny解釋的部分幾乎總比能由Dlng解釋的部分多。這說明相對于金銀比價的變動，銀錢比價的變動對紡織業投資的影響更大，這與前文的脈沖響應分析的結果是一致的。此外，通過對方差分解貢獻比如何隨時間變化進行分析，我們能夠縱向地考察金銀比價和銀錢比價對紡織業投資的影響。方差分解結果顯示，Dlnfz的預測誤差能由Dlng和Dlny解釋的部分的占比均在第2期有一個快速的增長。其中，Dlng所占的比重從0.028上升到0.131，Dlny所占的比重從0.082上升到0.182，這表明金銀比價和銀錢比價的變化對紡織業投資的影響均存在一定的時滯，其影響是從第2期開始重要起來的，而此后變動較小。綜上，對Dlnfz的預測方差分解結果顯示，金銀比價和銀錢比價都是影響紡織業投資的重要因素。

綜上所述，各種經驗分析的結果顯示，假設1和假設2均成立，此結果與理論分析的結論相符。

五、結 語

本文通過理論分析和經驗分析，對清末國際和國內雙重匯率變動對中國新式紡織業投資的影響進行了研究，得到如下結論：第一，國際匯率即金銀比價的上升有利于貿易保護，進而有利于紡織業投資的增加。國際金本位的擴張使黃金相對于白銀價格上漲，這使得銀本位的中國天然地采取了保護性的匯率。這種保護性的匯率提高了中國進口商品的價格，削減了外國對中國出口的利潤并降低了中外貿易的穩定性，從而在一定程度上實現了貿易保護，因而有利于中國進口替代型機器紡織業投資的增加。第二，金銀比價的上升預示著白銀貨幣流動的方向，而這種白銀流動有利于中國紡織業投資的增加。國際金本位的擴張導致大多數國家對白銀的需求劇減，使作為世界上唯一主要銀本位國家的中國在背負著巨額貿易逆差和外債的條件下，仍能入超較多的白銀貨幣。這些入超的白銀通過金融市場增加了國內貨幣供應量，不僅使長期處于貿易逆差狀態的中國免遭通貨緊縮和經濟蕭條，還使國內出現了溫和的通貨膨脹并降低了實際利率，這種效應有利于紡織業投資。第三，國內匯率即銀錢比價的下降會改變紡織業的生產方式，有利于新式紡織業投資的增加。“銀賤錢貴”意味著以銀計價的機制紡織品相對于以錢計的手工紡織品變得更便宜，更抽象地講，這也代表著資本要素價格相對于勞動要素價格的降低。正是這種要素的相對價格的改變，導致了機紗取代土紗、新土布取代舊土布現象的出現。這些變化既能促進傳統家庭紡織業生產方式的改變，又能夠為新式機器紡織業的發展提供市場，故有利于中國新式紡織業投資的增加。

以上三條作用路徑從方向上可以概括為：“金貴銀賤”和“銀賤錢貴”均有利于新式紡織業投資的增加。而通過對歷史數據進行考察，筆者發現，由于這一時期金本位制度的擴張，清末的確出現了金銀比價上升和銀錢比價下降的現象。因此，國際貨幣制度的改變、國際金銀的供求變動和中國特殊的復本位貨幣制度共同導致了這一時期國際匯率和國內匯率向有利于中國新式紡織業投資增加的方向發生變化，這種變化有利于中國新式紡織業的發展。由此可見，清末的外部和內部雙重匯率的變動有利于中國新式紡織業的發展，它是近代中國工業化發展的重要因素，這就是本文的主要結論。

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