A股大部分公司股價長期不漲之謎

【摘 要】A股公司長期以來，注重融資，卻不注重分紅，甚至將融來的資金用于其他像理財、炒房之類，沒有將資金用于主業，導致業績不溫不火，公司成長性欠佳，缺乏企業家精神。此外，大量公司上市時高市盈率發行或者發行時業績處于巔峰的時候，導致未來股價有下行的壓力，不漲就自然而然了。

【關鍵詞】主板；中小板；創業板；高市盈率

綜觀A股，能夠長期上漲的股票為數不多，大部分是處于長期不漲之列。為何出現這種現象，這就得從我國的股票發行機制、定價機制，投資理念談起。首先，我們用一個案例來引入本次探討的主題。我們周知，構成股價波動的最重要2個條件是：①貼現現金流，②市場利率。假設A公司每年凈利潤20億，永續不止。如圖所示：

估計：

1、一般來看，不到5年，此公司將累計上百億元未分配利潤。

2、按股市估值，本公司將無任何投資價值，因為：

（1）按未來現金流折現，當前股價已經反映未來增長（零增長），貼現值不會有任何變化，除非5年后，公司未來現金流突然大幅增加。（2）如果市場利率維持不變股價尚能維持，如果市場利率上行，則未來現金流折現將逐漸變小，現值就會下降，股價將不漲反跌。

為了全面考察A股上市公司，我們從股市分層結構中選取主板，中小板，創業板來實證檢驗，首先：

從主板權重的銀行、石化、煤炭、有色、鋼鐵來看，如下：

表格顯示，近10年來主要權重板塊無一上漲（除了銀行板塊有略微上漲，這跟銀行業現狀有很大的背離。）

其次，從中小板的中小板指數來看，中小板指數漲幅較為一般，甚至沒有跑贏銀行理財產品的收益，比如：中小板的蘇寧電器自上市3年后達到巔峰，然后步入10年的衰退期。

最后，從創業板的首批上市公司發行來看，大部分以高市盈率發行，高估計發行，嚴重透支未來的業績。十年來，這些公司一直在平衡估值，整體漲幅十分有限。如下表顯示：

①接近100倍的攤薄市盈率發行（從首批上市28家創業板公司中選取5家）

②接近50倍的攤薄市盈率發行

在隨后一年的2010年發行的創業板公司，整體上市發行市盈率適中，沒有創業板剛設立之初的大幅高估價上市，因此，公司在最近的10年表現中，基本都錄得較大的漲幅，甚至部分公司創造了10倍以上的升幅，真正體現了創業板的投資價值。

綜上分析，從指數的上漲幅度與貨幣時間價值的增長比較，指數的上漲相當于相對靜止，并未出現大的漲幅，說明整個市場的大部分公司是有問題的（問題在于高估上市，上市時已透支未來10年的業績）。

通過指數的對比，各大指數的漲幅只有創業板符合一定的要求，中小板次之，屬于漲幅較小的范疇，而主板市場大部分甚至還是虧的。再通過股票的對比，超高的市盈率發行的后遺癥很嚴重，嚴重的透支了未來的業績，后面的10年基本都是在修正過高的市盈率水平。即使現在業績比之前剛上市時多出2 3倍，但高估的價格使得股價仍未上漲。這可以從上市的時間點看出，大部分經歷了公司發展瓶頸，為了克服發展瓶頸，就首選了股權融資，或者是在公司發展最好的時刻上市，然后開始走下坡路了，也就是公司的生命周期基本完成，例如：中石油，在最輝煌的時候上市，業績處于巔峰，然后逐年下滑直至大幅下滑，股價一再創出新低！此外，一家公司高速增長期是有限的，老股上市時間較長，高速增長期已經過了，剩下的可能就回到了零增長甚至負增長，這樣就回到了開始的案例模型里面，公司股價有不漲反跌的壓力存在。有些公司價格中短周期波動較大，但在長周期還是沒怎么漲，如果長期持有，收益有限！這涉及主力資金的一種傳統玩法，即如下圖所描述：

如上圖所示，一家公司股價可能長期不漲，維持固定的利潤水平，股價長期徘徊，但機構總是要賺錢的，那怎么才能賺錢呢，既然股價維持長期不漲，那就可以通過打壓的方式砸下去（遇到熊市，將股價從10元砸到5元，業績的低迷，投資人的信心喪失，5元的位置不保，股價進一步下探，然后通過恐慌跌至3元），然后在底部盤整很長的時間，等待復蘇。隨后，隨著熊市的結束，牛市的開啟，股價拉升到均衡水平（10元）賺取大幅差價，甚至在回到均衡價格之后，由于業績開始好轉，市場出現樂觀跡象，可以將價格一舉向上突破，再漲至20元，然后至泡沫結束瘋狂到頂峰C（30元）。

雖然通過以上方式完成10倍上漲幅度，但大部分人都不可能享受，只有主力資金得到了，很快過高的估值在業績達到頂峰時，就開始往下修正，如果再遇到市場低迷，股價就會很快又回到了最初的10元附近，甚至泡沫的遺留還會讓股價再度承壓，長期徘徊。再加上市場利率因素，市場利率的提升將會對股價構成較大的壓力，特別是業績較差或者業績平平的公司。

通過以上分析，在如此大面積股票不漲的情況下，如何選擇好的標的，如何在較佳的時間點進行買賣，本文提出相關的建議：

①盡可能選擇市盈率（PE）和市凈率（PB）都比較低的投資品種，比如市盈率控制在20 50之間，市凈率控制在2 5倍之間。②關注行業的前景，關注是否符合國家的產業政策（比如國家戰略新興產業），關注行業生命周期的位置以及新出現的競爭對手。③對于已經完成了從底部最低點以來10倍上漲行情的股票，再配合超高的市盈率和市凈率，一定要敬而遠之。④對于市凈率處于10+以上的，并且預計下一季報業績開始下滑，一定要避而遠之。

（湖南信息學院，湖南 長沙 410100）

參考文獻：

[1]湯建新，張浩.創業板的推出對中國股市的影響及政策建議[J].金卡工程，2008（5）.

[2]倪克勤，倪慶東.深圳創業板股市問題分析[J].現代商業，2012（7）.

[3]統計分析數據來源，中信建投證券通達信行情分析軟件.

作者簡介：余小陽（1982—），男，湖北赤壁人，經濟學碩士，財務管理教師，研究方向：金融投資，區域金融。endprint