2019：科創板開啟，并購之窗打開

裘雪瓊

湯迎旭 ?洪泰資本控股管理合伙人

兩三年前閉著眼投資賺錢的時代已經過去了，2019年隨著科創板而來的是企業間的并購潮。

2018年是洪泰變化最大的一年。隨著布局偏后期的PE與并購環節，洪泰已在內部打造一條完整的投資產業鏈，能夠覆蓋創業企業從天使輪、VC輪、PE輪到并購輪的融資全生命周期。

投資鏈條向后端拉長，與創始人盛希泰密切相關。他有20年的投行工作經驗，積累了大量的PE、并購端的資源。而幾年前從事天使與VC投資的經歷也讓他意識到，只提供某一階段的投資會導致服務口徑的狹窄，錯過一家企業更富有獲利空間的PE與并購階段的投資機會。

例如，等并購業務成立后，我們既可以先投資一家走到后期的創業企業，再將其出售給合適的上市公司，也可以直接與上市公司大股東聯合推動對這家創業企業的整合。這樣，投資和退出的渠道都進一步拓寬了。

兩三年前那種閉著眼投資賺錢的時代過去了。2017年上市了400多家企業，直接拉動了投資行業火熱，大家爭相投資、希望在企業上市之際套現離場。但現在，上市公司的市盈率劇烈下降，很大程度上為創投行業降了溫，也讓投資回歸理性和常識。

“難”是行業2018年的關鍵詞。我認為，難的三種具體表現為：募資難、投資難、退出難。

募資難一定程度上和《資管新規》有關。銀行資金池的錢出不來了，剩余的高凈值客戶與現金流充沛的企業，自然成了希望募資的投資機構爭搶的對象。激烈競爭之下，國內近八九成的投資機構沒有如愿完成募資。

另外，投資也變得難了。A股、港股與美股的上市公司，股票均大幅下跌。二級市場的下行，使得一級市場出現公司估值倒掛的現象。部分有實力IPO的企業更愿意等一等，因為最后一輪投資者進入后產生的估值，要遠高于它上市后的市值。而估值倒掛，進而又成了投資機構退出難的主要因素。

上交所的科創板將在明年迎來第一批上市企業，這是一項重大利好，能讓富有潛力、代表新經濟形態的企業登陸A股，新興產業的快速發展后也會誕生更多的并購整合機會。

2018年的困難，促使我們PE基金的投資主旋律為多看、慢投。

主要有兩點考慮：其一是對投資估值的下調預期，A股二級市場的震蕩下行，導致對創業企業的高估值會有所下降。實際上，已經有一些風險投資機構發現，自己以往的項目投資回報率不高，再往后的出手就會變得謹慎。

其二是A股市場審核政策的變化。2018年伊始，獨角獸企業如富士康、寧德時代快速上市;之后，IPO對盈利有了更高的要求，審核速度常態化但明顯放緩。因此，我們更需要多觀察行業與市場，把項目真正看準了再出擊。

所以我們一共翻看了兩三百個項目，接觸了100多個創業團隊，覆蓋醫藥健康、先進制造、教育消費等領域，但真正出手的項目必須是其中的佼佼者。

今年我們投資的山東力諾特玻是先進制造的代表。它成立20多年了，是全國第一的日用玻璃生產商，同時也擁有全國領先的藥用管制瓶生產產能，并且提前儲備了藥用玻璃的原料升級技術，年度凈利潤也達到很高的水平。

從并購角度來看，未來它有非常可觀的與海外醫藥企業整合或并購的想象空間，這是吸引我們的地方。按照計劃，我們也會推動山東力諾特玻往更大的并購和資本市場去拓展。這筆投資，無論是投資金額還是包括產業整合、資本運作等的戰略合作，我們的參與度都比較深。這是一筆典型的后期投資。

但我也用VC眼光評估這家企業。VC投資，看重項目創始人。這家企業的創始人已經五十多歲，對實業情有獨鐘，一直沒有進軍房地產。他專注研發，為生產車間引入歐美國家的最先進的自動化、半自動化設備。

入職洪泰一年多，我個人有了許多變化與收獲。原先在投行時，我的工作是按部就班的：用1～3年來培育一個項目，按照證監會的要求，保證某家排隊上市的企業符合法律、財務規范、能夠如期上市，它上市后的表現就不屬于我的工作范疇了。

但投資人的眼光需要放得更長。投資機構不是在企業上市后就立即退出，需要繼續觀察其業績、市值的增長。如果這家企業上市后業績下滑、市值下降，投資方就要承擔虧損。這要求我轉變工作思維，更深入地了解一家企業與其所處的行業。

我的工作強度也加大了許多。這一年，我至少飛行100次，飛行里程10萬公里以上。雖然身體勞累，但我的內心非常激動，工作心氣很足。洪泰的創業氛圍很強，做事風格機動，隨時發現問題能夠隨時調整。

但這也意味著挑戰。我們是一個快速變化的團隊，人員一直在擴充，如何在拼命往前沖的過程中加強管理、控制風險，是一個必須面對、修習的課題。

洪泰已經形成大家庭文化，天使、VC、PE與并購團隊之間的交流與互動頻繁，而且常常以項目的形式展開。例如，PE團隊正在看一個新能源汽車領域的項目，并購團隊中熟悉該領域的同事就會參與進來、提供建議。包括投后管理、財務與法務團隊，也經常會分享他們的以往經驗。

科創板與證監會提出的放開并購政策，將是兩劑活躍資本市場的猛藥。今年行業處境艱難，但我們判斷，明年會是一個非常好的PE與并購的投資時期。

首先，上交所的科創板將在明年迎來第一批上市企業。這是一項重大利好，能讓富有潛力、代表新經濟形態的企業登陸A股。互聯網時代最典型的例子是騰訊，2004年在香港上市以來，它的股價最高時上漲了幾百倍，而A股至今缺少這樣高回報的新經濟類股票。如果當年騰訊在A股上市，那么A股對于新經濟形態公司的支持力度、審核標準、監管力度都會與現在大不相同。

其次，科創板也為人民幣基金打開一扇門。原本一些不符合A 股上市條件的企業，會選擇到香港、美國上市，人民幣基金往往錯失對科創類新產業的投資機會。科創板的提出，為科創類公司登陸資本市場提供了更加多元的機會，也為投資機構提出了多種退出渠道。

第三，科創板正式成立后，新興產業的快速發展也會誕生更多的并購整合機會，而注冊制的實施也將會增加更多的并購手段——不再局限于現金及普通股股票支付，預計也會出現債權、優先股等更加靈活的方式。

再者，證監會已在10月份放寬了并購重組要求，對并購重組項目的審核明顯提速。在中國，上市太難、周期太長，以至于愿意自然退市的公司少之又少，進而使得有前景的公司難以上市。

并購重組的優勢在于，業務健康的公司能以借殼方式登陸資本市場，同時又可以承接、消化殼公司的不良資產，重新整合上市公司的資源，淘汰落后產業，為進一步提升上市公司質量創造更多機會。

明年，我們會著重關注先進制造、醫療健康與消費升級三大賽道中，處于C輪與D輪階段的創業公司。