基于Z—Score模型的上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理研究

摘 要：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理是指對企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中存在的各種財(cái)務(wù)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識別、度量、分析并進(jìn)一步采取相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)控制手段的一種風(fēng)控方法，其中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理方法中又以Z-Score模型最為經(jīng)典。本文主要以華誼兄弟為例，根據(jù)其財(cái)務(wù)報(bào)表歷史數(shù)據(jù)，運(yùn)用Z-Score對其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)和分析。

關(guān)鍵詞：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；華誼兄弟；Z-Score模型

引言

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，人們對于風(fēng)險(xiǎn)管理這方面的認(rèn)知越來越深刻。風(fēng)險(xiǎn)管理可以具體細(xì)分為市場風(fēng)險(xiǎn)管理、信用風(fēng)險(xiǎn)管理、操作風(fēng)險(xiǎn)管理、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理以及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理。本文則主要是圍繞上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行了相關(guān)分析和討論。

一、Altman’s Z-Score模型概述

劉鳳姣提出，公司面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要分為市場風(fēng)險(xiǎn)和企業(yè)特有風(fēng)險(xiǎn)。市場風(fēng)險(xiǎn)，也叫做系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)或不可分散風(fēng)險(xiǎn)，是所有市場參與者都會(huì)面臨的。企業(yè)特有風(fēng)險(xiǎn)，也叫做可分散風(fēng)險(xiǎn)或非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，具體可分為經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)以及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等，而其中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也一直是學(xué)術(shù)界和業(yè)界研究的重頭。徐秀渠指出，企業(yè)在生產(chǎn)、經(jīng)營過程中會(huì)面臨各種不確定的環(huán)境和狀況，這些不確定性因素會(huì)給企業(yè)未來的發(fā)展帶來很大的不確定性，而市場中的多數(shù)公司能力有限，在經(jīng)營過程中由于自身風(fēng)險(xiǎn)測評的失誤，難免會(huì)遇到財(cái)務(wù)危機(jī)。

Altman’sZ-Score模型是美國Edward.IAltman教授提出的，他認(rèn)為企業(yè)是一個(gè)綜合體，各個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)之間存在著千絲萬縷的關(guān)系。各個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)對企業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)的影響和作用也是不一樣的。他在22個(gè)指標(biāo)中選取了5個(gè)最為有用的指標(biāo)。這5大指標(biāo)分別是流動(dòng)性、盈利能力、財(cái)務(wù)杠桿、償債能力以及資金周轉(zhuǎn)能力。同時(shí)，他也利用了多元判斷分析技術(shù)結(jié)合傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)比率，采用逐步分析法，得出Z-Score模型。該模型普遍適用于上市交易的制造業(yè)公司。Altman教授在2000年做了修改，修改后的模型普遍適用于非制造業(yè)上市企業(yè)，比如華誼兄弟這類文化傳媒公司更適用于第二個(gè)式子。這兩個(gè)模型式子如下：

Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5

Z''=6.56X1+3.26X2+6.72X3+1.05X4

式中，X1=運(yùn)營資產(chǎn)/總資產(chǎn)，反映了一個(gè)公司流動(dòng)資產(chǎn)的多少，能夠體現(xiàn)企業(yè)的資產(chǎn)流動(dòng)能力。一般情況下，該比率越大，企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性越小。

X2=留存收益/總資產(chǎn)，反映一個(gè)公司經(jīng)營獲利的能力。一般情況下，該指標(biāo)越大，企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性越小。

X3=息稅前利潤/總資產(chǎn)，反映的也是一個(gè)公司的獲利能力，但是這個(gè)指標(biāo)較之前一個(gè)指標(biāo)，剔除了稅收和其他負(fù)債兩項(xiàng)因素，較之前一個(gè)指標(biāo)更為純粹，這個(gè)指標(biāo)也是Z-Score模型中的最重要指標(biāo)。一般情況下，該項(xiàng)指標(biāo)越大，企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性越小。

X4=股權(quán)市價(jià)總值/總債務(wù)的財(cái)面值，該項(xiàng)指標(biāo)反映的是一家公司在出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)，即沒有現(xiàn)金可以進(jìn)行債務(wù)償還的情況下，通過出售公司的股票籌資資金進(jìn)而償還債務(wù)的能力。一般情況下，該比率越大，企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性越小。

X5=營銷收入/總資產(chǎn)，反映公司的銷售能力的大小。在一般情況下，該比率越大企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性越小。

二、判斷準(zhǔn)則：當(dāng)Z<1.8時(shí)，公司處于破產(chǎn)區(qū)；當(dāng)1.8≤Z<2.9時(shí)，公司處于灰色區(qū)；當(dāng)Z≧3.0時(shí)，公司處于安全區(qū)。案例及實(shí)證結(jié)果

根據(jù)前文相關(guān)介紹和描述，下面我們基于華誼兄弟從2009年至2015年七年間的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，運(yùn)用Z-Score對其進(jìn)行實(shí)證分析檢驗(yàn)。表1是華誼公司近七年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：

由表2可知，華誼兄弟Z''值七年均大于5，說企業(yè)財(cái)務(wù)狀況良好。但是在2010年和2012年Z''波動(dòng)較大，其中我們發(fā)現(xiàn)，2010年和2012年的Z''的波動(dòng)較大，主要是因?yàn)閄4指標(biāo)波動(dòng)較大導(dǎo)致。

2010年華誼兄弟的Z值明顯高于其他年份，通過對華誼兄弟Z-Score模型中五個(gè)自變量的觀察我們發(fā)現(xiàn)，這主要是因?yàn)閄4（股權(quán)市價(jià)總值/總債務(wù)的財(cái)面值）這項(xiàng)指標(biāo)在該年與其他年份相比較偏大導(dǎo)致的。這主要是因?yàn)檫@一年是華誼上市后的第一年，公司發(fā)展?fàn)顩r良好為公司帶來許多股民，使得股權(quán)市價(jià)總值等明顯高于2009年，雖然也其他年份相比，2010年的股權(quán)市價(jià)總值并不是最高，但是相較于其他年份，2010年的總債務(wù)的賬面值也較低，所以最終導(dǎo)致了指標(biāo)X4較之其他年份明顯偏高的結(jié)果。

2012年的波動(dòng)與2010年不同，2012年是出現(xiàn)了相較2010年的反向波動(dòng)，即相比于其他年份，該年Z''值較低。通過觀察我們發(fā)現(xiàn)，這樣的結(jié)果仍然是由于指標(biāo)X4導(dǎo)致的。2012年公司的股權(quán)市價(jià)總值較之前兩年并沒有出現(xiàn)較大的波動(dòng)，但是總債務(wù)的賬面值卻發(fā)生了大幅的增長，而之后的年份里，雖然總債務(wù)的賬面值也發(fā)生了大幅增長，但是同時(shí)公司的股權(quán)市價(jià)總值也大幅增長，兩者影響互相抵消，所以最終導(dǎo)致指標(biāo)X4并未發(fā)生大幅波動(dòng)。但是2012年不同，只是總債務(wù)的賬面值發(fā)生了大幅增長，而公司的股權(quán)市價(jià)總值卻并未同比增長，所以最終導(dǎo)致了指標(biāo)X4的波動(dòng)。綜上所述，華誼兄弟財(cái)務(wù)狀況通過Z-Score模型的實(shí)證分析來看，整體上是十分健康的，不存在明顯的財(cái)務(wù)危機(jī)或財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。雖然個(gè)別年份Z值出現(xiàn)了異常波動(dòng)，但考慮企業(yè)仍處于一個(gè)發(fā)展期，這種波動(dòng)也是一種合理可解釋的現(xiàn)象。

三、總結(jié)

根據(jù)我們實(shí)證驗(yàn)證，華誼兄弟在近幾年的財(cái)務(wù)狀況良好，無風(fēng)險(xiǎn)。華誼兄弟近年來陸續(xù)完成了一系列拓展內(nèi)容源頭的布局，還與優(yōu)秀的海外制作公司建立戰(zhàn)略合作，共同開發(fā)全球性優(yōu)秀影視作品。隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大和業(yè)務(wù)人員的增長，華誼兄弟的發(fā)展將會(huì)越來越好。

參考文獻(xiàn)：

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作者簡介：

馬琿，女，漢族，山東臨沂第一中學(xué)，研究方向是經(jīng)濟(jì)金融學(xué)。