香港金發局檢討結構性產品制度

閔洲民

建議引入低風險產品

結構性產品是一種較為復雜的金融產品，一般會包含衍生工具，其價值取決于掛鉤資產的表現等因素。

雷曼迷你債事件后，香港證監會加強了對結構性產品的監管。《2011年證券及期貨和公司法例（結構性產品修訂）條例》規定，屬于股份或債權證形式的結構性產品（比如結構性票據）的公開發售轉由《證券及期貨條例》規管，不再受《公司條例》規管。此次修訂明確了香港結構性產品的定義和范圍。

香港證監會網站的“投資產品”欄目，將非上市結構性產品分為兩大類：結構性票據和結構性存款。香港交易所上市的結構性產品有三類：衍生權證、牛熊證、股票掛鉤票據。

香港市場上存在一種風險極高的投資產品，俗稱“窩輪”，實際上是英文“WARRANTS”的譯音，其專業的名稱應該是“認股證”。港股權證分為股本權證（公司認股證）和衍生權證（備兌權證），一般而言，股本權證沒有杠桿比率，而衍生權證有4到8倍的杠桿比率。

牛熊證是港交所2006年6月12日新引入的全新投資品種。具體來說，牛熊證是牛證（看好后市）和熊證（看淡后市）的合稱，是一種反映相關資產表現的結構性產品。被視為權證衍生品的牛熊證，也是一種具有杠桿作用的投資產品，投資者只需投入相對少量的資金，便可追蹤相關資產價格的表現。投資者可以持有牛熊證至到期日沽出，也可以在到期日之前沽出。

牛熊證與權證最大的不同，就是它有強制贖回機制。以與股份掛鉤的牛熊證為例，若牛熊證在最后交易日完結前的任何交易日內，其相關資產的現貨價觸及或超越牛熊證的贖回價，發行商必須實時收回牛熊證。簡單來說，強制贖回機制會在正股價等于贖回價、高于牛證的贖回價或低于熊證的贖回價時執行。

香港證監會數據顯示，2015年港交所結構性產品（“窩輪”的衍生權證及牛熊證）日均成交量為256億港元。根據香港金融發展局報告，2015年，港交所結構性產品的成交額屬全球之冠，全年成交量占當年市場總成交約四分之一，這一比例在2016年上半年更攀升至近三成。

香港上一次檢討上市結構性產品監管制度已是2006年。香港金融發展局成員狄勤思表示，散戶投資者對結構性產品需求殷切，但面向香港散戶投資者的上市結構性產品僅有兩種（即俗稱“窩輪”的衍生權證及牛熊證），且均為杠桿式產品，適合風險承受能力較高的投資者。在目前全球的低息環境下，風險偏好更為保守的投資者，或許可以從非杠桿式結構性投資產品中獲益。

建議初步嘗試“貼現證書”和“紅利證書”

香港金融發展局成員狄勤思說，盡管整體交投量不及香港，但歐洲擁有非常發達的結構性產品市場，可供投資者選擇的產品種類十分廣泛。截至2016年9月，德意志交易所有超過157萬個結構性產品上市交易，巴黎的Euronext（泛歐證券交易所）有近6萬個，而香港只有6111個。

香港金融發展局建議港交所和香港證監會參考歐洲市場的經驗，引入包括收益增值產品（Yield Enhancement Products）、參與型產品（Participation Products）與保本產品（Capital Protected Products）在內的三種上市結構性產品類別，并且提升結構性產品發行效率等。

具體而言，其建議的兩種產品包括“貼現證書（Discount Certificate）”及“紅利證書（Bonus Certificate）”。

貼現證書和紅利證書均為非杠桿式產品，可為投資者帶來潛在相對較高的回報。投資者對這些產品所涉及的股票風險敞口，并不比投資者直接持有股份的情況差。該等產品具有類似現時可供香港投資者買賣的非上市股票掛鉤投資的回報機制。

狄勤思稱，結構性產品并不一定代表著高風險，新產品的推出可以與現有產品產生互補作用，以上兩種產品只是香港拓展結構性產品市場的較為安全的初步嘗試；結構性產品的上市能為投資相關產品帶來更高的透明度及流動性，相信能吸引更多投資者參與。

狄勤思表示，香港金融發展局已經與港交所及香港證監會分享報告內容，但暫時還沒得到相關監管機構的正式回應。他認為這項建議無需更改現行上市規則框架，也不會增加市場波動性，希望與監管機構共同探討此問題，但暫時沒有設定落實推出這些產品的時間表。

建議新產品審批設時間表

為鼓勵市場參與者推出新類型上市結構性產品，金發局還在報告中提出一些附帶建議。比如，在收到新產品申請后三個月內，應就申請做出最終的審批決定。

香港證監會發言人在回應傳媒時指出，只要能平衡投資者保障，歡迎任何有利于香港、維持香港作為全球衍生品市場領袖的建議。

至于投行方面，高盛、法國興業銀行及法國巴黎銀行等大行均表示了支持。

法國巴黎銀行上市衍生產品部執行董事黃集恩指出，非上市結構性產品在私人銀行客戶中一直有較高的需求，業界在思考是否也能為散戶投資者提供類似的工具。

亞洲證券業與金融市場協會（ASIFMA）董事總經理Nicholas Ronalds 也指出，“我們相信具有不同風險的投資類產品，正是香港結構性產品市場上一個缺失的要素。如果這些建議能得到落實，（結構性產品）發行商將能夠更加迅速地依據市場情況和投資者需求，開發和上市新的產品。endprint