“不確定性”、價格黏性與貨幣政策傳導

摘 要 傳統的宏觀經濟結構模型沒有考慮“不確定性”，無法在名義沖擊的實際效應與商業周期之間建立聯系。從新凱恩斯主義視角看，企業定價行為是理解貨幣政策傳導機制的核心。在微觀層次上，企業面對菜單成本和信息摩擦對總量沖擊和特質沖擊作出響應，表現出間斷式的價格調整路徑。宏觀層次上的價格黏性則是由微觀價格調整頻率和截面分布對沖擊的反應共同決定的。因此，分析“不確定性”對貨幣政策傳導機制的影響，關鍵是研究“不確定性”對企業定價行為的影響。這對于協調微觀靈活定價和宏觀價格黏性，理解貨幣政策效應的時變動態性與周期非對稱性具有重要的理論價值。

關鍵詞 不確定性 定價行為 貨幣政策傳導

一、不確定性的定義與測度

自金融危機爆發后，關于“不確定性”的文獻快速增長，系統探討了“不確定性”的定義、測度、周期性及其對經濟活動的影響。研究發現宏觀層次和微觀層次的“不確定性”通常都是逆周期的，它們對宏觀經濟變量具有顯著的負向作用。Bloom（2009）的研究具有開創性，測度了經濟中的“不確定性”并檢驗其對宏觀經濟變量的影響。

二、不確定性與企業定價決策

上述研究關注的焦點是“不確定性”對投資、消費、就業等宏觀經濟變量的影響，但關于“不確定性”如何影響企業定價決策和貨幣政策傳導機制，進而探討貨幣政策有效性的文獻卻非常少。近年來，

幾篇文獻對此進行了嘗試，獲得了“不確定性”加快企業價格調整進而降低貨幣

政策有效性的經驗證據，并試圖在理論上構建這種關系背后的邏輯路徑。Aastveit，Natvik和Sola（2013）使用了Towbin和Weber et al.（2013）發展起來的交互VAR方法

（interacted VAR methodology）。該方法將“不確定性”作為一個外生變量，從而可以在SVAR中討論它與其他宏觀經濟變量之間的交互影響，這樣就能允許貨幣政策沖擊的效應隨著“不確定性”的改變具有時變動態性和周期非對稱性。研究表明“不確定性”對貨幣政策的傳導有顯著影響：在擴張期，“不確定性”下降，貨幣政策的實際效應增加；在衰退期，貨幣政策對產出的影響很小。Bachmann et al. （2013） 找到了“不確定性”影響企業定價決策的直接證據。他們使用德國企業商業景氣調查數據（German IFO Business Climate Survey）構造了特質“不確定性”的測度指標和價格調整頻率，然后估計了一個probit模型。在控制了影響價格調整頻率的其他因素后，發現微觀“不確定性”對企業價格調整頻率的影響為正。接著，他們將“不確定性”通過估計得到的probit模型映射到新凱恩斯菲利普斯曲線的斜率，模擬了一個基于Calvo時間依存定價的DSGE模型，在一般均衡框架中研究了“不確定性”對企業定價決策的影響。這項研究的不足在于假定“不確定性”只通過企業價格調整頻率影響總量價格調整，而沒有考慮“選擇效應”對總量價格黏性的影響。根據Caballero和Engel（2007）的研究，微觀價格調整頻率（內涵邊際）和微觀價格調整截面分布的改變（外延邊際）都會影響到總量價格調整。

三、不確定性與貨幣政策傳導

兩篇開創性的文獻分別從菜單成本和信息摩擦的角度嘗試對“不確定性”與定價行為之間的關系進行理論建模。Vavra（2014）認為傳統的菜單成本定價模型通過將價格調整頻率內生化，可以產生總量價格調整的時變性。然而，Caplin和Spulber（1987）指出在Ss定價模型中，

企業價格調整頻率無法完全反映總量價格的調整。CE（2007）更明確地揭示了總量價格調整與微觀價格調整頻率之間的關系，表明即使企業價格調整頻率很低，由于存在選擇效應（select effect），總量價格也可能是相當靈活的。因此，這些模型對微觀價格數據的匹配都不是特別理想。例如，Midrigan（2011），Nakamura和Steinsson（2010）以及Golosov和Lucas（2007）的模型模擬結果都表明價格離散（price dispersion）和微觀價格調整頻率之間存在穩健的負向關系，這與價格數據不符。Vavra（2014）將廠商特質生產率沖擊的標準差作為二階矩引入菜單成本模型，得到了一個異質廠商的動態隨機一般均衡模型。該模型能夠很好地模擬價格離散與微觀價格調整頻率正相關的事實。其原因是引入的“不確定性”沖擊產生的“波動效應”超過了“謹慎效應”。前者是指在“不調整區域”給定情況下，有更多的企業選擇調價，后者指“不確定性”提高了“等待觀望”的實物期權價值，從而推遲調價。校準后的模型表明，“不確定性”同時提高了企業價格調整的“內涵邊際”與“外延邊際”，增加了總量價格的靈活性，名義沖擊（如貨幣政策沖擊）大部分直接傳導給價格變動，實際產出的變化較小。而由于“不確定性”通常是逆周期的，因此在經濟衰退時期，貨幣政策的有效性低于經濟擴張期。Vavra用模型計算了一個等量的名義刺激在不同時期對產出的影響效應，發現1995年9月（低波動時期）比2001年10月（高波動時期）大55%。該結論的一個重要政策含義是，貨幣當局要刺激經濟走出衰退，必須使用激進的貨幣政策。但在名義利率已經接近零時，傳統的貨幣政策必然無法滿足這一要求，因此在“大衰退”時期，貨幣當局應當創新貨幣政策工具，實施更加大膽和激進的貨幣政策。

（作者單位為西南民族大學經濟學院）

[作者簡介：杜海韜（1977—），四川廣元人，博士，講師，研究方向：宏觀經濟分析。]

參考文獻

[1] 王義中，宋敏.宏觀經濟不確定性、資金需求與公司投資[J].經濟研究，2014 （2）：4-17.

[2] Aastveit Knut Are，Natvik Gisle James，Sola Sergio . Economic Uncertainty and the Effectivenessof Monetary Policy[J]. Norges Bank ResearchWorking Paper，2013 （17）.

[3] Arellano，Bai and Kehoe . Financial Markets and Fluctuations in Volatility[J]. Mimeo，2012.

[4] Bachmann，Rüdiger，Elstner Steffen，Sims Eric R . Uncertainty and Economic Activity：Evidence from Business Survey Data[J]. American Economic Journal：Macroeconomics，2013，5（2）：217-249.endprint