董監(jiān)高機(jī)構(gòu)治理水平與深交所信息披露考核結(jié)果

□（安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院安徽蚌埠233030）

一、引言

上市公司最核心的董監(jiān)高機(jī)構(gòu)及相關(guān)人員，在A股市場(chǎng)因違法違規(guī)而遭到處罰的事情屢禁不止。從2015年初至今，A股市場(chǎng)有數(shù)十家上市公司的董監(jiān)高人員分別被中紀(jì)委、證監(jiān)會(huì)等相關(guān)部門立案調(diào)查，且存在上市公司高管因卷入內(nèi)幕交易案件，被采取刑事強(qiáng)制措施的情況。因此，必須加強(qiáng)對(duì)上市公司內(nèi)部董監(jiān)高機(jī)構(gòu)的有效治理，尤其需要提高國有控股公司董監(jiān)高機(jī)構(gòu)及相關(guān)人員的治理有效性水平。

公司治理水平，尤其是公司內(nèi)部最核心的董監(jiān)高機(jī)構(gòu)治理水平會(huì)對(duì)其深交所信息考核結(jié)果產(chǎn)生影響。到目前為止，國內(nèi)研究大多是從公司治理的股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)特征以及高管激勵(lì)三個(gè)方面分別考察其對(duì)深交所信息披露考核結(jié)果的影響。研究發(fā)現(xiàn)，對(duì)強(qiáng)制性的深交所信息披露質(zhì)量考核結(jié)果產(chǎn)生正面影響的公司治理因素包括：獨(dú)立董事比例、第一大股東持股比例、股權(quán)集中度、公司高管人員的持股比例；產(chǎn)生負(fù)面影響的公司治理因素有：兩職合一。此外，還有研究發(fā)現(xiàn)下列因素對(duì)深交所信息披露質(zhì)量考核結(jié)果無顯著影響：設(shè)立審計(jì)委員會(huì)、最終控制人屬性、監(jiān)事會(huì)規(guī)模。

綜上，已有研究存在很多不一致的結(jié)論。譬如，兩職兼任對(duì)深交所信息披露考核結(jié)果的影響既有負(fù)面性又有無關(guān)性的結(jié)論，獨(dú)立董事比例兼具正面、負(fù)面以及無影響三種可能性。同時(shí)，值得注意的是，上述研究忽視了我國與西方公司治理機(jī)制背后存在顯著的制度差異。我國國有控股上市公司的董事長(zhǎng)在公司治理中發(fā)揮的作用明顯不同于非國有控股公司的董事長(zhǎng)：國有控股公司的董事長(zhǎng)本質(zhì)上仍然是代理人，總經(jīng)理并非最高的管理者，被董事長(zhǎng)實(shí)質(zhì)領(lǐng)導(dǎo)；我國的獨(dú)立董事制度變遷對(duì)獨(dú)立董事的人數(shù)比例做出了強(qiáng)制性的要求，這造成獨(dú)立董事比例數(shù)據(jù)變化有很強(qiáng)的趨同性。基于上述分析，在我國現(xiàn)有的制度背景下，從董事會(huì)特征、高管激勵(lì)的各個(gè)側(cè)面來刻畫我國公司內(nèi)部治理的特征經(jīng)常會(huì)造成研究結(jié)論不一致的情況。因此，本文從整體上度量我國上市公司董監(jiān)高機(jī)構(gòu)的公司治理有效性水平，考察其對(duì)深交所信息披露考核成績(jī)的影響。

本研究的獨(dú)特之處在于：第一，從公司治理對(duì)深交所信息披露考核結(jié)果影響的新視角：本文是在對(duì)董監(jiān)高機(jī)構(gòu)治理有效性水平進(jìn)行整體度量的基礎(chǔ)上，考察其對(duì)深交所信息披露考核結(jié)果的影響。第二，檢驗(yàn)了上市公司的控股股東股權(quán)性質(zhì)因素對(duì)深交所信息披露考核成績(jī)的影響：本文將控股股東股權(quán)性質(zhì)劃分為國有控股和非國有控股，發(fā)現(xiàn)相對(duì)于非國有控股公司而言，國有控股公司的深交所信息披露成績(jī)更佳，我們討論了背后的理論邏輯。

二、理論分析與研究假設(shè)

當(dāng)董監(jiān)高機(jī)構(gòu)的治理水平不高時(shí)，公司內(nèi)部控制有效性水平通常較低。有研究發(fā)現(xiàn)董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職合一公司的內(nèi)部控制缺陷較高。趙息等發(fā)現(xiàn)管理層權(quán)力越集中，內(nèi)部控制有效性越低，上市公司管理層越傾向于不披露已經(jīng)存在的內(nèi)部控制缺陷。Bebehuk and Fried發(fā)現(xiàn)當(dāng)非國有控股公司董監(jiān)高機(jī)構(gòu)的公司治理有效性水平較低時(shí)，管理層權(quán)力未受到有效制約，內(nèi)部控制與相關(guān)配套制度難以發(fā)揮有效監(jiān)督作用。當(dāng)上市公司內(nèi)控有效性水平較低時(shí)，其面向報(bào)告目標(biāo)與面向合規(guī)性子目標(biāo)的內(nèi)控有效性水平通常也會(huì)較低，會(huì)對(duì)深交所信息披露質(zhì)量考核結(jié)果產(chǎn)生負(fù)面影響。基于上述分析，提出假設(shè)1：

H1：提高上市公司董監(jiān)高機(jī)構(gòu)的治理水平對(duì)其深交所信息質(zhì)量考核結(jié)果有積極影響。

相較于非國有企業(yè)，國有企業(yè)董監(jiān)高機(jī)構(gòu)的印象管理動(dòng)機(jī)可能更強(qiáng)。費(fèi)正清認(rèn)為我國與西方的印象管理在本質(zhì)上一致，背后可能隱藏著利益訴求。印象管理動(dòng)機(jī)能引發(fā)表現(xiàn)為良好公民形象的組織公民行為，當(dāng)企業(yè)員工意識(shí)到自己的未來發(fā)展會(huì)受到領(lǐng)導(dǎo)主觀印象時(shí)，會(huì)積極按照好公民的行為模式行事。由于國企在管理實(shí)踐中通常與其他所有制形式企業(yè)存在差異；國企在業(yè)績(jī)考評(píng)、薪酬決定與晉升過程中，較大程度上會(huì)受到相應(yīng)領(lǐng)導(dǎo)主觀印象的影響。因此，國企員工的印象管理動(dòng)機(jī)強(qiáng)于其他所有制形式，更加看重印象管理，從而表現(xiàn)出更多自發(fā)性的組織公民行為。又因深交所信息披露考核是強(qiáng)制性的檢查監(jiān)督程序，且考核結(jié)果必須向公眾公開，國有控股公司出于企業(yè)公眾形象的考慮，會(huì)努力達(dá)到深交所信息披露考核目標(biāo)的具體要求，這會(huì)對(duì)其信息披露質(zhì)量考核成績(jī)產(chǎn)生積極影響。基于上述分析，提出假設(shè)2：

H2：相對(duì)于非國有控股公司而言，國有控股公司的深交所信息質(zhì)量考核結(jié)果更佳。

三、數(shù)據(jù)選取與研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

2001年后深交所的信息披露考核制度從及時(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性、合法性、真實(shí)性與公平性等諸多方面對(duì)上市公司信息披露行為進(jìn)行考核，并把考評(píng)結(jié)果分為優(yōu)秀、良好、及格、不及格4個(gè)等級(jí)（或者 A、B、C、D四個(gè)等級(jí)）。本文選擇了從2006到2012年跨度七年的深交所信息披露考核結(jié)果，數(shù)據(jù)來源于深交所網(wǎng)站公告數(shù)據(jù)。模型中市場(chǎng)化指數(shù)變量來自樊綱、王小魯以及朱恒鵬的中國市場(chǎng)化指數(shù)年度報(bào)告，其他數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

（二）模型構(gòu)建

我們運(yùn)行如下OLS模型對(duì)H1與H2進(jìn)行檢驗(yàn)。

其中，shzhendmark為深交所信息披露考核結(jié)果，深交所信息披露考核得分為優(yōu)秀、良好、及格、不及格，分別賦值為 4、3、2、1，得分為 A、B、C、D，也分別賦值為 4、3、2、1。corgov為度量董監(jiān)高機(jī)構(gòu)治理水平的變量，我們借鑒Gompers、Ishii和Metrick與劉霄侖的方法，利用無權(quán)重的啞變量求和方法構(gòu)建變量corgov，來反映公司內(nèi)部董監(jiān)高機(jī)構(gòu)的治理有效性水平，所用指標(biāo)及其賦值規(guī)則見表1。state是度量上市公司股權(quán)性質(zhì)的啞變量，當(dāng)上市公司為國有控股時(shí)取值1，否則為0。根據(jù)H1，本文預(yù)期corgov的估計(jì)系數(shù)會(huì)顯著大于0。根據(jù)H2，本文預(yù)期state的估計(jì)系數(shù)也會(huì)顯著大于0。

我們還分樣本運(yùn)行如下OLS模型對(duì)H1進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

根據(jù)H1，無論是國有控股公司還是非國有控股公司，提高其董監(jiān)高機(jī)構(gòu)治理水平都會(huì)對(duì)深交所信息披露考核結(jié)果產(chǎn)生積極影響。因此，本文預(yù)期在兩組子樣本中，corgov的估計(jì)系數(shù)都會(huì)顯著大于0。

（三）其他控制變量的說明

根據(jù)已有文獻(xiàn)，模型還加入了以下控制變量：直接控股股東持股比例share1；樊綱市場(chǎng)化指數(shù)marketscore：采用樊綱和王小魯數(shù)據(jù)；公司規(guī)模size：總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)；資產(chǎn)負(fù)債率levy；凈資產(chǎn)凈利潤率roe：凈利潤與股東權(quán)益余額的比值，當(dāng)分母為零或小于零時(shí)，以缺失值表示，為控制異常值影響，在1%水平上進(jìn)行winsorize處理；行業(yè)和年度變量，具體見表1。其中：

表1 董監(jiān)高機(jī)構(gòu)治理水平corgov的指標(biāo)名稱及其賦值

需注意的是,表1中董事長(zhǎng)和總經(jīng)理變更的原因可以分為：工作調(diào)動(dòng)、退休、任期屆滿、控股權(quán)變動(dòng)、辭職、解聘、健康原因、個(gè)人和其他。表中所指非正常變更是指因辭職、解聘、個(gè)人、涉案和其他原因發(fā)生的變更，出現(xiàn)這五種變更時(shí)指標(biāo)取值為0，其他情況取值為1。

四、實(shí)證檢驗(yàn)與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表2列示了模型中主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，深交所信息披露的均值與中位數(shù)分別為2.918和3，說明深交所信息披露結(jié)果一半以上的成績(jī)?cè)诹己靡陨希欢O(jiān)高機(jī)構(gòu)治理水平的均值與中位數(shù)分別為6.087與6；直接控股股東持股比例的均值與中位數(shù)分別為37.095%與35.63%；state的均值與中位數(shù)分別為0.264與0，這是由于深交所的非國有控股公司樣本較多。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

（二）回歸分析

公司治理因素對(duì)深交所信息披露考核結(jié)果的影響分析見下頁表3，表3中列示了三種方法計(jì)算的估計(jì)系數(shù)及相應(yīng)的t值。結(jié)果顯示，無論是（I）運(yùn)用ordinal logit回歸方法，或者是（II）運(yùn)用經(jīng)過聚類調(diào)整后的穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤計(jì)算的t值，還是（III）運(yùn)用Petersen方法計(jì)算的t值，董監(jiān)高機(jī)構(gòu)治理水平變量corgov的估計(jì)系數(shù)都顯著大于0，這表明董監(jiān)高機(jī)構(gòu)治理水平的提高能夠提高公司內(nèi)控有效性，公司內(nèi)部控制有效性的提高會(huì)提高信息披露考核成績(jī)，即對(duì)強(qiáng)制性信息披露質(zhì)量產(chǎn)生積極影響，與H1預(yù)期一致。同時(shí)，控股股東股權(quán)性質(zhì)變量state也在1%水平上顯著大于0，意味著國有控股公司的深交所信息披露考核成績(jī)更佳，與H2預(yù)期一致。

表3 公司治理與深交所信息披露考核結(jié)果

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

在區(qū)分公司股權(quán)性質(zhì)的基礎(chǔ)上，運(yùn)用三種方法將公司治理因素對(duì)深交所信息披露考核結(jié)果的影響進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果見表4。

需注意的是，表 4中（I）與（IV）列的 t值依據(jù) ordinal ologit回歸結(jié)果計(jì)算；（II）與（V）列的 t值依據(jù)經(jīng)過聚類調(diào)整后的穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤差計(jì)算；（III）與（VI）列的t值依據(jù)Petersen（2009）的方法進(jìn)行聚類調(diào)整后的標(biāo)準(zhǔn)誤計(jì)算。

研究發(fā)現(xiàn)，無論是國有控股公司還是非國有控股公司，三種方法計(jì)算出的變量corgov的估計(jì)系數(shù)均顯著大于0，表明提高國有控股公司、非國有控股公司的董監(jiān)高機(jī)構(gòu)治理水平能夠加強(qiáng)其內(nèi)控有效性，從而提高深交所信息披露考核成績(jī)，這與本文主要結(jié)論保持一致。

五、結(jié)論

2015年10月29日黨的十八屆五中全會(huì)公告特別指出“要完善各類國有資產(chǎn)管理體制”，近年來不少大型國有控股集團(tuán)發(fā)生的一系列重大資產(chǎn)安全性案件，也表明國家正在加強(qiáng)對(duì)國有企業(yè)資產(chǎn)的外部治理。本文從公司內(nèi)部最核心的董監(jiān)高機(jī)構(gòu)治理有效性視角考察其對(duì)備受關(guān)注的深交所信息披露考核結(jié)果的影響，發(fā)現(xiàn)無論是國有控股公司還是非國有控股公司，提高董監(jiān)高機(jī)構(gòu)治理水平有利于深交所信息披露考核結(jié)果，且國有控股公司的深交所信息披露考核成績(jī)更佳。

本文的研究結(jié)論具有一定的啟示意義：必須對(duì)董監(jiān)高機(jī)構(gòu)內(nèi)部權(quán)力實(shí)施有效制衡，從而規(guī)范企業(yè)內(nèi)部行為；需要切實(shí)加強(qiáng)對(duì)國有控股公司董監(jiān)高機(jī)構(gòu)的治理，以提高其內(nèi)部控制有效性水平；董監(jiān)高機(jī)構(gòu)治理水平的提高能夠完善企業(yè)的內(nèi)部控制，但它需要通過頂層設(shè)計(jì)與巧妙的制度創(chuàng)新加以實(shí)現(xiàn)，這也是國企改革所面臨的最亟需解決的議題。

表4 公司治理與深交所信息披露考核結(jié)果穩(wěn)健性檢驗(yàn)