上市公司資本結構影響因素的實證研究

劉靜++陸婷

【摘要】資本結構對實現企業價值最大化至關重要，是企業管理者在決策時必須考慮的問題。本文實證結果表明：企業的資本結構與行業因素相關，與盈利能力顯著負相關，與企業規模、資產擔保能力正相關，而與成長性沒有顯著關系。

【關鍵詞】資本結構 上市公司 影響因素

一、研究背景

資本結構是指企業各種資本的價值構成及其比例，決定著企業的盈利能力，最優的資本結構能夠充分發揮財務杠桿的作用，實現企業價值最大化。故研究企業資本結構的影響因素對達到財務管理的最優目標尤為重要。

二、研究假設

（1）假設一：行業因素對資本結構影響顯著。由于不同行業的市場競爭、行業政策及行業交易習慣等各不相同，企業管理者一般在進行資本結構決策時會考慮行業因素，故不同行業的資本結構具有較大差異。

（2）假設二：盈利能力與資本結構呈負相關關系。企業的盈利能力越強，留存收益越多，則內部融資能力越強，不需要大量的外部借款融資，最終導致資產負債率（資本結構）降低。

（3）假設三： 企業規模與資本結構呈正相關關系。一方面，大規模公司多元化經營，能有效分散經營風險，收益更加穩定，且能夠進行內部資金的自由調配，提高資金使用效率，從而破產風險較低，可以借入更多負債；另一方面，大公司具有規模優勢，在貸款時占主導地位，從而借款比較容易。

（4）假設四：成長性與資本結構呈正相關關系。企業成長越快，則需要更多的資本投入運營，當內部資金不足時，便會借入大量款項，從而資產負債率上升。

（5）假設五： 資產擔保能力與資本結構呈正相關關系。企業可用于擔保的資產價值越高，信用越高，債權人遭受損失的風險越低，從而更樂意借出款項，導致企業的借債能力增強，便會借入更多款項。

三、研究方法與數據選取

（1）研究程序。首先，本文采用基本統計分析，將國泰安數據庫中2015年上市公司按不同行業分類，統計出資產負債率的最大值、最小值與平均值并進行分析比較，證明本文假設1：行業因素對資本結構有顯著影響。其次，本文控制行業因素對所選樣本進行Pearson相關性分析以及多元線性回歸分析，得出相關結論。由于證監會2012版行業分類上市公司中，制造企業樣本數量最多，共1772家，分析結果將更可靠，故選取制造業為進一步分析樣本。

（2）變量設定。因變量：資本結構：總資產負債率（DR）=總負債/總資產；自變量：盈利能力：資產報酬率（ROA）=凈利潤/總資產；企業規模：企業規模（SIZE）=期末總資產的自然對數；成長性：總資產同比增長率（AG）=（期末資產—期初資產）/期初資產；資產擔保能力：可擔保資產價值（COLL）=（固定資產+存貨）/總資產。

（3）理論模型。DRi=β0+β1ROAi+β2SIZEi+β3AGi+β4COLLi+e（隨機誤差）。

（4）樣本選取。本文樣本數據來自于國泰安數據庫，以2015年上市公司的財務數據為研究總體，剔除數據不完整和特殊行業樣本數據后，樣本總體為2791家。

四、實證結果與分析

（一）基本的統計分析

本文根據證監會2012版行業分類，分行業對所選樣本的資本結構進行計算，可知，在資產負債率的“最大值”中，最高的是“制造業”（8.0479），最低的是“教育”（0.6455），相差7.4024；在 “最小值”中，最高的是“教育”（0.3878），最低的是“制造業”（0）和“房地產業”（0），相差0.3878；在 “平均值”中，最高的是“房地產業”（0.4789），最低的是“文化、體育和娛樂業”（0.2485），相差0.2304。由此可見，不同行業的資本結構具有明顯的差異，行業因素對企業資本結構有顯著影響，與本文假設1相符。

（二）pearson相關性分析

表1 相關系數矩陣

檢驗結果顯示：

（1）各自變量之間的相關系數均小于0.07，不存在明顯多重共線性。

（2）總資產負債率與資產報酬率顯著負相關（與假設2相符），與企業規模、可擔保資產價值正相關（與假設3、5相符），但不是很顯著，而與總資產同比增長率幾乎沒有相關性，與本文假設4相違背。

（三）多元回歸分析

因變量為總資產負債率，R=0.510，R2=0.260，F=103.535

檢驗結果顯示：

（1）總資產同比增長率變量系數為0，sig值為0.485，未通過5%顯著水平下的t檢驗，故就上市公司制造業來說，資本結構與成長性并不相關，否定了本文所提假設4。

（2）資產報酬率、企業規模、可擔保資產價值系數分別為-1.33、0.042、0.111，均可通過t檢驗，故就上市公司制造業來說，資本結構與盈利能力具有顯著的負相關關系、與企業規模、資產擔保能力具有正相關關系，但相關性并十分不顯著。

五、研究結論

（1）不同行業的資本結構具有較大差異，在對企業資本結構進行研究時，應該控制行業因素，分行業分別研究；

（2）對上市公司制造業來說，其資本結構與企業規模、資產擔保能力正相關，與盈利能力顯著負相關，而與成長性沒有顯著關系。

六、研究局限性

（1）本文僅對2015年上市公司的財務數據進行研究分析，并未考慮時間因素對資本結構的影響，故研究結果具有局限性；

（2）產品獨特性、收益波動性、股權流動性等因素均會影響上市公司資本結構，由于有些數據難以獲取或量化，本文并未對所有因素予以考慮；

（3）由于篇幅限制，本文僅對制造業進行相關分析，其結果并不具有廣泛適用性。