銀行遭遇信用收縮

方斐

信用收縮周期如期而至，“資產荒”困局未解卻又面臨“負債荒”，監管環境收緊使銀行監管套利的成本和壓力均會上升。雖然國有大行比中小銀行經營壓力較小，但資本壓力不減的銀行又將興起新一輪融資潮。

近期，銀監會突擊下發了一系列監管文件，此舉表明監管有越來越嚴的趨勢；如果再疊加央行最近的態度和在公開市場的操作，基本可以確認信用收縮周期已經開始。當然，對監管層而言，2017年的主基調是維穩，這也是金融監管的底線，因此，從這個角度分析，未來的信用收縮會是一個平穩及緩慢的過程，但收縮已經是不可避免的趨勢。

一般而言，金融機構盈利的兩大利器是加杠桿和期限錯配。當市場有大量低成本資金供給時，金融機構會加杠桿，并拉大期限錯配的程度，于是，大量的資產需求就會派生出來，金融市場則會出現所謂的“資產荒”。而當信用收縮時，大量資產由于期限的剛性，不會在短期內消失，需要負債端的資金持續供給，為資產端“續命”，這就是“負債荒”。

分析政策主要是看清楚大方向，目前來看，信用緊縮是大方向，不出大風險是底線；經濟越好，緊縮越緊，具體的監管政策都是服務于大方向的政策。因此，未來一段時間，貨幣政策總體偏緊、資金成本難言大降已成定局。

從央行的角度來看，央行對金融去杠桿和表外資產透明化的態度仍然十分堅決，各家銀行普遍反映信貸額度偏緊。與此同時，由于存款的脫媒以及由貸款產生的派生存款的減少，導致銀行的融資成本不斷提高。另一方面，由于現在銀行的產能嚴重過剩，規模已達GDP總額的300%左右，而眾多銀行不愿減少規模，若維持現有規模，使得銀行對于資金的競爭空前激烈。

從銀行資產端來看，由于現在的信貸投資主要是由基建項目支撐，數據顯示，2月房地產投資的同比增速僅為15%，而基建投資同比增加21.3%，1月和2月的總和達到1萬億元以上，這與管理層確定的緊貨幣、寬財政的政策基調相一致。而從宏觀經濟層面來看，3月的數據整體出現下降趨勢，下游和中游的融資需求并不旺盛，這導致銀行的資金收益很難與負債成本等比例上升，未來銀行資產收益的上漲空間恐怕非常有限。

根據最新的監管文件的要求，監管層將對銀行的同業存單業務、表外理財等業務進行全面的合規化管理，其中，銀監會提出可能對一些銀行實行單獨重點監管。由于監管的核心思想在于表外透明化，因此，監管的影響將呈現不對稱式的分布，監管環境收緊的結果是銀行監管套利的成本將會進一步上升。總體來看，監管趨嚴對于國有大行的壓力較小，而對中小銀行的壓力將會不斷加強。

監管趨緊是大勢所趨

在貨幣偏緊、監管從嚴的背景下，預計2017年銀行業整體將面臨一個總體偏緊的貨幣環境。剛剛過去的一季度，無論是監管政策，還是央行的態度都表明貨幣從緊的形勢日漸明朗。

央行近期的貨幣工具操作更是進一步證實了上述判斷。3月16日，央行首次上調MLF 操作利率10BP，同時7天和14天的利率水平也有所抬升，這些操作均表明央行收縮的態度。從利率角度看，無論是7天、14天還是28天的利率均上漲10BP，分別為2.45%、2.6%和2.75%，MLF也上漲10BP達到3.05%。

當前，央行更是進一步逐漸拉長利率影響的期限，從影響短期利率去交易杠桿到提高中期利率影響銀行中期項目，尤其是重點監管的表外項目。央行的操作導致銀行資金成本不斷上升，眾多銀行特別是中小銀行爭搶發行同業存單以及信貸。數據顯示，當前3個月的同業存單收益率達到4.5%以上，而發行規模更是突破1萬億元，達到歷史之最。

從信貸層面來看，收緊的態勢也日益凸顯。雖然1-2月的數據顯示，整體社會融資上升5600億元，但是新增貸款1-2月同比基本沒有變化。光大證券預計，3月的數據可能顯示同樣的趨勢，甚至有可能出現進一步收緊的結果。社會融資的上升主要表現為外幣貸款、新增信托貸款和未貼現承兌匯票，由于傳統信貸額度不足，銀行需要通過其他途徑對信貸進行大幅補充。據了解，2017年以來，不僅是信貸額度，即便是承兌匯票的額度，很多銀行均受到限制。

由于中國經濟現在依然處在轉型期間，經濟的根本問題在于產業升級換代，雖然當前經濟出現了一定程度的復蘇，但整體來看，難言大幅好轉或根本好轉。據了解，雖然一些銀行投資項目的利率有所上浮，但溫州民間借貸利率和規模沒有發生較大的變化，這顯示下游融資需求依然較弱。此外，全國工業企業的銷售利潤率依然較低，很多行業還在下滑，2017年的開工率和短期上游企業利潤好轉，主要是因為2016年去產能和補庫存的需求，而目前來看，2017年下半年經濟依然可能承壓。從這個角度分析，當前并不具備短期內較大幅度提升長期資金價格的基礎。

導致2017年貨幣和信貸偏緊的首要因素是人民幣匯率保持相對穩定。2017年以來，央行在多個場合反復強調人民幣沒有貶值基礎，2017年1-2月社會融資數據里新增的500億美元的外幣貸款顯示了穩定匯率的需要。由于當前出口整體較為疲弱，貿易順差從2015年的高峰期有所下跌，因此，穩定幣值更多依靠外匯調控，以及適當從緊的貨幣政策。

其次，從前期過多的貨幣投放進行收縮也會導致信貸額度偏緊。2016年，中國社會融資規模以及M2增速達到15%左右，整體投放規模超過2015年；另一方面，中國經濟增速逐漸進入新常態，經濟增速有所下滑，因此，經濟基本面并不支持進行大規模的貨幣投放和信用擴張，以收緊貨幣政策來逐漸消化之前的貨幣投放是十分必要的。

由于之前的貨幣放水較多，企業部門的杠桿較重，需要時間進行消化和去杠桿。雖然近期杠桿有所下滑，但2016年12月底工業企業資產負債率依然高達56%，國有企業資產負債率依然高達60%以上。最近幾年，無論是社會融資還是M2增速，均大幅超過同期GDP增速，減少貨幣供應有助于資金存量的消化。

此外，金融系統去杠桿也是不可忽視的重要因素。由于“影子銀行”規模的不斷擴張，尤其是中型銀行的“影子銀行”不斷擴張，其擴張速度平均達到20%以上，使得銀行業的交易性杠桿和資產杠桿均大幅提升，銀行間的關聯性風險和短期流動性敞口不斷擴大。如上所述，同業存單呈現爆發式的增長，而理財產品余額也已經達到26萬億元。雖然目前增速有所下滑，但是余額已經占到銀行業總資產的11.4%，因此，監管層有必要收緊流動性，對表外的資產增速和杠桿率進行限制。

銀行經營策略分化

目前，監管環境的變化使得金融業的形勢日益清晰，2017年的總體監管環境將是加強監管，且步步趨嚴，其中，系統性的關聯性風險、流動性風險，以及銀行的集中度風險是監管關注的重點。這些風險主要集中在銀行的創新業務上，特別是銀行理財和同業存單等業務上。由于資金脫實向虛依然比較嚴重，部分金融機構大量持有同業資產，包括同業理財和同業存單，以此對接理財等表外業務。

種種跡象表明，同業負債尤其是同業存單將是一個重要的監管方向，二季度很有可能將同業存單納入同業理財進行監管。2017年全年，銀行業整體流動性將面臨偏緊態勢，銀行信貸額度也會承受一定的壓力。雖然短期利率和中期利率可能會有所上揚，但存貸款基準利率基本保持不變。

由于經濟增長仍存在較大的不確定性，現在主要新增的投資基本為大型基建項目，從2月的整體融資來看，基建的同比增速達到21.26%，遠遠超過房地產15%的增速。因此，2017年，銀行的資產收益很難大規模上漲，銀行面臨較大的息差壓力。

與此同時，由于現在銀行的創新能力較強，監管層也將對相關金融創新予以密切關注，尤其是理財產品、資管產品的監管規范有可能會盡快落地。

從2017年開始，MPA考核機制已經實行嚴格的打分制，其廣義信貸的規模限制對一些中小銀行形成較強的制約。如根據3月末的考核結果，寧波銀行等受到了相應的處罰。隨著未來對于資金脫虛向實的引導力的進一步加強，廣義信貸的考核范圍有可能進一步擴大。同時，LCR的監管可以與MPA的廣義信貸貨幣形成有效地制衡，從而進一步制約了銀行短期騰挪資產的余地。

在這種日趨嚴格的監管大環境下，銀行將面臨著監管成本進一步上升的不利局面，近期一系列監管規定的集中出臺，進一步表明銀行監管套利的成本和代價將會不斷上升。

根據已公布的上市銀行的年報分析，光大證券認為，2017年銀行業面臨的形勢將更加嚴峻和困難，監管從嚴，負債趨緊，資產難覓，銀行將面臨規模與價格的艱難選擇。

當前，銀行業整體面臨存款的脫媒化，尤其是眾多在發達地區經營為主的中小銀行，主要依靠同業負債。從當前的同業存單收益率可以看出，銀行的融資成本已經處于4.5%左右較高的位置，鑒于2017年銀行整體資金面的緊張，短期內同業資金成本難以大幅下滑，因此，存款尤其是活期存款對于銀行而言便成為稀缺資源。由于傳統大型銀行存款占負債比維持在70%甚至更高，因此，大型銀行將成為流動性偏緊市場條件下的王者。

另一方面，在這一輪經濟回暖的過程中，經濟增長呈現明顯的不對稱性，雖然上游行業回暖較為明顯，但下游復蘇較為緩慢，而上游產業依然處于去產能的大背景下，加之這些企業的杠桿率較高，因此，新增投資的需求十分有限，整體來看，市場仍然處于“資產荒”中。

由于2017年房地產受到極其嚴厲的調控，房地產投資增速下滑已成必然，導致以房地產帶動的投資增速進一步下滑。因此，2017年的投資主體將是政府，而主要項目則會是基建。在這種形勢下，國有大行會比中小銀行更加受益。

與此同時，由于資產價格將維持在低位，眾多中小銀行將面臨艱難的生存環境，一方面，銀行依然面臨業務擴張和資金成本日益增加的壓力；另一方面，優質資產稀缺仍然是無解的困局，為了生存，銀行將不得不尋求表外的資產業務，從而進一步放寬風險的容忍度。

因此，2017年，銀行將會面臨一個選擇的困境，即擴大規模等于擴大風險，而經營保守則意味著收益下降。在金融產業去杠桿的環境下，一些銀行如果一味追求進一步擴張規模的訴求，勢必導致融資成本提升，而更高的成本進一步激勵銀行提升風險偏好，從而進一步加大流動性和系統關聯度風險，這樣較為激進的經營策略會使銀行的監管合規成本不斷提高。雖然短期內銀行可能在創新業務上有較高的收益，但一旦監管政策對該領域嚴加管制，就會產生資產騰挪或重置的成本。從這個角度看，銀行進行表外擴張的策略將比2016年更加難以維持。

而另外一些銀行若選擇將規模放置在次要位置，而將提高效率和符合監管放在優先的位置，則銀行雖然短期內會面臨盈利能力下降的壓力，但卻符合銀行長久的發展之計。特別在當前行業規范、資金從緊的背景下，只有穩扎穩打、做實結構和業務模式調整的銀行才會有更大的騰挪空間。靠發展優勢業務進一步提升服務水平，在穩健經營的基礎上靈活應變的銀行才有可能在這一輪大調整中最終勝出。

大行資金端優勢明顯

從投資的角度看，在信用收縮周期，資金端有優勢的銀行在市場競爭中較為有利，相比中小型銀行，國有大行資金優勢較為明顯，而國有大行中負債端最有優勢的是農業銀行和工商銀行。因此，持有國有大行，可以同步分享中國經濟平穩增長的收益趨勢，尤其是農業銀行和工商銀行。加上目前國有大行板塊的相對穩健和較低估值，我們有理由相信，這是一個長期投資的邏輯。

年報顯示，2016年，雖然各類銀行總資產同比增速均出現下降，但五大國有銀行的資產增速呈前低后高。從季度上來看，前低后高的增長態勢更加明顯，這主要是受四季度信貸需求回暖和基建發力等因素的影響。預計2017年M2增速會同比下降，信貸增速也會隨之放緩，但實體有效需求將好于2016年。因此，雖然短期內各類銀行資產增速仍會繼續下降，但貸款價格會出現上升，尤其是國有大行。

2016年，五大國有銀行繼續加大了對同業資產的壓縮，尤其是買入返售資產規模縮減較大。數據顯示，五大國有銀行同業資產同比減少2.0%，僅中國銀行、交通銀行實現正增長，這與當前的監管趨勢是相一致的。

在同業資產壓縮的同時，國有大行投資資產增長迅猛，尤其是交通銀行，投資增速接近40%，遠超貸款的同比增速，推動投資資產占比進一步提升。預計2017年國有大行的投資資產仍將繼續保持較快的增速，增速也會領跑各類資產。

總體來看，2016年，五大國有銀行均加大了存款的結構優化，提升了成本相對更低的活期存款比例，降低了存款的成本率。其中，中國銀行和交通銀行的活期存款比例提升幅度約6個百分點，充分體現了它們在零售結算和財富管理等領域的布局效果。尤為重要的是，存款活化程度加強，使得國有大行對同業負債的依賴較小，未來在監管收緊的趨勢下付出的代價也會較小。

2016年，五大國有銀行同業負債占比總體下降。在2017年金融去杠桿的環境下，銀行的負債結構短期將面臨一定的調整，同業負債占比較高的銀行調整的壓力更大。國有五大行對同業負債依賴相對較小，面臨調整的壓力相對較輕。

五大國有銀行2016年的平均不良率為1.7%，環比下降6BP；不良凈生成率為1.06%，環比下降10BP。隨著不良處置力度的加大和風險暴露的日益充分，五大國有銀行的資產質量已出現企穩跡象。

2016年，五大國有銀行撥備計提的都較上年相對減輕，表現為資產減值損失占營業收入的比重較上年有所下降。2016年，五大國有銀行不良生成率的下行使得銀行撥備壓力有所減輕，撥備計提對盈利的邊際影響也有所下行。

雖然銀行業經營壓力逐漸加大，但2016年五大國有銀行加大了自身成本管控的力度。工商銀行、農業銀行、交通銀行的成本收入比仍在上升，但可喜的是，中國銀行、建設銀行成本收入比同比實現下降，成本控制較2015年明顯增強。

相比國有大行，2017年，股份制銀行將面臨較大的經營和盈利壓力。

股份制銀行的同業間交易最為頻繁，既有規模又有增量，是系統性風險比較集中的銀行。股份制銀行的理財規模存量已經高于國有大銀行，而且，股份制銀行不僅自行發行大量同業存單，還大量購買城商行的同業存單。此外，股份制銀行的表外理財占表內風險資產總體比例集中在30%到50%，甚至有的銀行如興業銀行則高達66%，因此，股份制銀行成為監管層重點監管的對象，勢必對其業務發展造成不利影響。

從資金成本來看，由于2017年的整體資金情況比2016年偏緊，因此，銀行的機構性融資成本會上升，導致2016年股份制銀行通過較低的機構融資成本來運作的負債模式受到挑戰。股份制銀行無論是通過提高資產端收益、調高風險容忍度，還是壓縮收益水平進行應對，都將對銀行的風險和收益造成較大的影響。

雖然2016年股份制銀行通過項目或非標等形式對房地產企業進行了大規模的放貸，并從投資債市中獲得豐厚的收益，但是2017年這些市場情況均已不再，監管環境和宏觀經濟形勢對股份制銀行的業務擴張造成嚴重的挑戰和壓力。

而城商行的分化則會進一步加劇，監管壓力也會逐漸增加。

一些經營地域主要在大城市的銀行，如北京銀行、南京銀行和上海銀行，由于地區金融服務競爭較為激烈，使得這些銀行通過發行理財和大額存單等方式來募集資金，其存在的問題與股份制銀行較為類似。

由于近期城商行的存款率不斷下降，發達地區的商業銀行不斷依賴于同業和理財作為資金來源，從年初到目前，北京（以北京銀行為主）、上海（以上海銀行為主）和南京（以南京銀行為主）的城商行分別發行同業存單1000億元、1500億元和2500億元。這些城商行的存款占負債比基本維持在50%左右，遠遠低于70%的銀行業平均水平。鑒于此，這些銀行的成本較高，經營面臨較大的壓力。

相比而言，以貴陽銀行、常熟農商行和江陰銀行為代表的城商行，由于當地金融競爭不夠激烈，加之政府保護，這些銀行有充分的存款基礎，存款占負債比基本比例都在75%以上。這些銀行由于深耕當地多年，對于當地經濟和客戶十分了解，比如常熟農商行在當地的存貸款都居于行業首位，使得這些銀行可以充分下沉，業務較為扎實，發展較為穩健。

此外，地方政府還為這些銀行提供了足夠的項目以最大程度實現利潤。雖然這些銀行由于MPA考核同樣面臨著擴張的難題，但規模的溫和擴張恰好是銀行穩健經營的基礎，這在一定程度上減少了未來資產質量的壓力。

新一輪融資潮悄然而至

銀行業2016年四季度主要監管指標數據顯示，不良率下行，凈利潤增速上行，但是損失類貸款占比上行，利潤率下降，而且資本充足率也出現下行，因此，銀行在2017年可能又要開始新一輪的融資潮。

除了新上市銀行由于上市時融資規模被壓縮急需補充資本外，還有一些股份制銀行也開始加大資本補充力度。根據財富證券的初步統計，2017年以來，上市銀行已經通過金融債、可轉債、二級資本債等方式募集資金730億元，后續還將通過除以上融資渠道外，再加上定增、優先股等方式擬募集資金超過2700億元。

廣發銀行正在醞釀大股東易主后的首次增資擴股，規模高達300億元。目前，此次股份增發方案已由該行董事會和股東大會審議通過，只待監管批準。在常規補充資本金、提高資本充足率的基礎上，廣發銀行的最新五年發展規劃勾勒了增資后可能的業務側重走向：加碼網絡金融、銀保協同、綜合金融三大板塊，謀求差異化發展。

除了廣發銀行，2017年以來已有多家銀行公布了增資方案。與廣發銀行同樣走非公開普通股增發路線的還有長沙銀行和興業銀行。

長沙銀行擬向原主要股東發行不超過3.5億股，募集資金25億元左右，該行目前已向幾家上市公司股東發出了增資擴股認購邀請書；興業銀行則于3月28日收到監管批復，可在半年有效期內非公開發行不超過17.22億股A股股票。

此外，還有三家銀行將通過非公開發行優先股的方式補充資本。其中，H股上市的浙商銀行21.75億美元（約合149.89億元人民幣）規模的優先股已在香港聯交所上市交易，總發行股數為10875萬股；而同樣是H股上市的重慶銀行則將在5月26日的股東大會上審議非公開發行境外優先股預案。

而優先股發行規模最大的應該是招商銀行。在發布2016年年報的同時，招行宣布將在境內外市場非公開發行優先股，總計規模為350億元。在該行的業績發布會上，招行行長田惠宇表示，發行優先股更多的是從戰略層面考量，將使三級資本結構更加合理化，同時也充分考慮了股東利益。

田惠宇強調，“使三級資本結構更加合理化”是因為優先股補充的是銀行“其他一級資本”，普通股補充的是銀行“核心一級資本”；“充分考慮了股東利益”是因為市場傾向于認為，優先股能打消市場對普通股攤薄老股東每股收益的疑慮。