火電企業績效的提升路徑研究

王艷川　周寶

■中圖分類號：F234 文獻標識碼：A 文章編號：1002-5812（2017）06-0043-04

摘要：在國家大力推進清潔能源發電以及制定更嚴格的火電燃燒標準的大背景下，火電企業的處境可謂是舉步維艱。在這種情形下，煤電縱向一體化無疑是火力發電企業提升績效的一種途徑。文章以漳澤電力與同煤集團縱向并購的事件為研究對象，對引發煤電一體化的動因以及煤電一體化前后的企業價值分別進行了研究探索。并運用EVA評價體系，對漳澤電力縱向一體化并購前后的企業價值進行了評估，得出了煤電縱向一體化可以有效地提高漳澤電力整體價值的結論。

關鍵詞：煤電一體化 動因分析 企業價值評估

一、引言

2015年12月中央經濟工作會議確定了2016年的五大任務之一是要“降成本”。會議提出，降低電力價格，推進電價市場化改革，完善煤電價格聯動機制。但是煤電價格聯動機制，是一種在政府指導下的合作模式，對于獨立的企業法人來說，它是市場條件下的經濟政策，煤電聯動機制對當前發電的煤炭供應可以起到一定的緩解作用，但并不能從根本上解決煤、電之間的矛盾。解決煤、電矛盾的根本途徑，還是要以企業為主體，形成一種資源的整合，以提高企業的盈利能力，進而幫助火電企業實現可持續發展。

在我國的電力結構中，超過70%的電力是靠煤發電的火電，煤炭消費中，超過50%用于火力發電。雖然在經濟步入新常態下，政府為改善環境及節能降耗，要求降低煤炭在能源消費中的比重，并且也鼓勵新能源等多種發電方式，但是采用煤炭的火力發電，具有生產成本低、技術成熟、管理完善的優勢，這是其他發電方式不可比擬的。因此，火電企業的價值提升對于整個電力行業具有非常重要的作用。

在電煤價上漲的趨勢下，由于煤電價格雙軌制，電力行業受國家的管制。火力發電作為煤炭工業的最大用戶，火電企業的經營效益面臨著較大的威脅，因此煤電縱向一體化成為火力發電企業尋求發展的一條重要出路。

2011年以來，由于電煤價格不斷上漲，漳澤電力的原料成本居高不下，企業經營成本水漲船高，近幾年漳澤電力連續出現巨額虧損。這不僅是漳澤電力面臨的困境，更是整個火力發電產業面臨的問題。2012年11月29日，同煤集團與漳澤電力的重組具有標志性的意義，它是山西省以資本市場為紐帶、推動煤電聯營和煤電一體化的一個成功案例。

二、理論基礎

（一）價值鏈理論

邁克爾·波特教授1985年在其所著的《競爭優勢》一書中首次提出了價值鏈的概念，指出它是對增加一個企業的產品或服務的實用性、價值的一系列作業活動的描述，主要包括企業內部價值鏈、競爭對手價值鏈和行業價值鏈三部分。

對漳澤電力的行業價值鏈分析是指應從行業角度、從戰略的高度看待與供應商同煤集團的關系，尋求利用行業價值鏈來降低成本的方法。

從價值鏈視角考察漳澤電力與同煤集團的整合過程，有助于發現二者是否能通過價值鏈上的優勢互補和資源共享，實現協同效應。

（二）產業鏈理論

1958年赫希曼在《經濟發展戰略》一書中從產業的前向聯系與后向聯系的角度論述了產業鏈的概念。產業鏈指的是以某項核心技術或工藝為基礎，以提供能滿足消費者某種需求的效用系統為目的，具有相互銜接關系的企業集合。

從產業鏈的視角來看，我們發現漳澤電力與同煤集團的矛盾是源于煤炭和電力產業政策的不協調；從上下游企業的視角來看，我們發現這種矛盾源于兩者之間的交易不暢。一個完整的煤電產業鏈，包括上游的煤炭開采、中間運輸，之后是電力產業發電、輸配電和售電這幾個相互銜接的環節。鑒于目前電力產業中輸配電環節受政府規制程度較高，因此本文對煤電產業鏈的上游同煤集團、下游漳澤電力來對兩者的縱向合并進行分析。

（三）交易費用理論

1937年，羅納德·科斯在《企業的性質》一文中首次提出“交易費用”的思想，威廉姆森系統研究了交易費用理論。該理論認為，企業和市場是兩種可以相互替代的資源配置機制。由于存在著有限理性、機會主義和不確定性，使得市場的交易費用高昂，為了節約交易費用，企業作為代替市場的新型交易形式應運而生。

根據科斯的觀點，在競爭市場中，縱向并購能促進企業生產和分配的有效組織和資源的有效配置。科斯認為企業這種組織的意義就在于減少交易費用。通過對漳澤電力與同煤集團并購前后的交易費用的分析，從而得出煤電一體化對提高漳澤電力企業價值的有效性。

（四）政府管制理論

政府管制又稱為政府規制（governmentalregulation）。管制經濟學最早是由美國著名的經濟學家斯蒂格勒開創的。政府管制是指政府為達到一定的目的，憑借其法定的權利對社會經濟主體的經濟活動所施加的某種限制和約束，其目的是為市場運行及企業行為建立相應的規則，以彌補市場失靈，確保微觀經濟的有序運行，實現社會福利的最大化。

電力行業屬于資本密集型的產業，它隨著發電量的上升平均成本下降。這說明，電力行業存在規模經濟，屬于自然壟斷行業，政府有必要對其進行管制。在整個交易流程中，漳澤電力的發電成本要受到市場、原料等因素的影響，而賣給供電企業的電價卻由國家制定上限，這導致漳澤電力處于經常性的虧損狀態。與此相對的是，供電企業壓低發電企業的上網電價，反以壟斷高價賣給消費者。在發電企業的“上網價”和用戶的“銷售價”之間的差價，成就了供電行業的超額利潤。為了打破這種雙向壟斷的局面，漳澤電力尋求上游同煤集團的縱向并購，以降低損失，實現盈利。

三、漳澤電力煤電一體化動因分析

（一）降低交易費用

首先利用交易費用理論的視角來思考漳澤電力與同煤集團實行縱向整合的動因。對于漳澤電力來說，由于煤炭企業之間的交易信息不對稱，存在機會主義行為傾向，這加大了企業間的交易費用。漳澤電力如果與同煤集團實行縱向一體化，那么它們之間的外部交易就轉變為了企業內部關系，就可以消除原來企業間的機會主義行為傾向，從而降低交易費用。這對于漳澤電力并購前的實際控股企業中電投來說，也解決了原材料價格高導致企業常年虧損的局面，對于同煤集團來說，也為其原材料找到了長久的需求方。

（二）降低生產成本

1.規模經濟。規模經濟是指在給定技術的條件下，對于某一產品，如果在某些產量范圍內平均生產成本下降，則可以認為存在著規模經濟。煤炭的開采和選洗需要在前期投入巨額資本，固定成本占據了煤炭生產成本中較大的比重。因此，當煤礦規模擴大時，煤炭單位商品的平均總成本會下降，且隨著煤炭單位產量的增加，邊際成本會低于平均總成本，因此煤炭的平均總成本趨于下降的狀態。可見，同煤集團有比較明顯的規模經濟性。

電力產業的運營由發電、輸電、配電和銷售四個環節構成。發電行業在購置設備、批量釆購原材料、專業化分工方面體現出了很強的規模經濟性。

因此漳澤電力與同煤集團在資產規模沒有最優的情況下，通過縱向整合，可以降低中間產品的成本，增加煤炭的銷量，降低電力產品的成本，從而獲得規模經濟。除此之外，煤電一體化還大大降低了煤炭運輸過程中對環境的污染，有利于進一步發展規模經濟，提高能源利用和開采能力。

2.范圍經濟。范圍經濟一般通過生產技術設備、組織管理、運輸的共享來達到。對于煤電企業來說，范圍經濟可以通過縱向整合使得生產出的煤炭產品與電力產品的成本比分別獨立生產這兩種產品的成本要低。

漳澤電力大部分的生產成本來自于煤炭原材料的釆購，因此漳澤電力需要電煤及時穩定的供應，從而保證電煤供給和發電產量的平衡。因此，漳澤電力與上游的煤炭企業的生產必須協調，這種煤電企業的協調就會產生范圍經濟。煤電企業通過縱向整合產生范圍經濟的途徑主要表現在以下兩個方面：一方面在煤礦邊界處就近建設坑口電廠，這樣就可以就地將煤炭資源轉化為電能，節約了運輸成本。漳澤電力與同煤集團擁有得天獨厚的地理優勢，滿足建設坑口電廠的條件，從而漳澤電力對電煤的交易價格可以低于市場價格，這部分的利益可以由兩企業分配共享，帶來煤電縱向整合的范圍經濟性。

（三）價格機制推動

煤炭屬于一次性產品，所以直接進行銷售時利潤較低，而發電產生的電力屬于再生產的產品，利潤比煤炭要高，所以煤炭企業與發電企業的結合，有利于煤炭企業將煤炭有效地轉換為電力，間接地提高了企業創造的價值。

根據對煤電縱向關系發展進程的梳理和分析，可以看出“市場煤”和“計劃電”是煤電矛盾的核心。自2006年起我國煤炭價格逐步市場化。煤炭價格雙軌制導致煤炭市場價和合同價的同時存在，一般煤炭的市場價格總是高于煤炭合同價。市場需求決定價格，目前電煤的價格主要受到需求不確定性的影響，當市場對電力的需求大幅度增長時，這種需求會沿著產業鏈向上傳遞到煤炭企業，從而導致煤炭價格上升。對于電力行業來說，由于電力行業的特殊性，電價一直受到政府的規制，所以煤炭價格的上漲給電力企業帶來的成本不能轉嫁給消費者。所以價格的非完全市場化是促使漳澤電力與同煤集團縱向整合的一個重要的外部推動力量。

（四）政府政策支持

1.國家出臺相關文件。煤炭產業和電力產業作為我國重要的能源產業，其發展受到國家的高度重視，政府部門的政策支持在一定程度上推動了漳澤電力與同煤集團的縱向整合。在2007年國家發改委出臺的《煤炭工業發展“十一五”規劃》和我國首個《煤炭產業政策》中，“促進煤電產業一體化發展”被正式寫入文件，文件中明確指出“打破行業界限，發展煤、電、化、路、港為一體的跨行業企業集團”。這說明煤電產業縱向整合獲得了政府部門的大力支持。在2011年《煤炭工業發展“十二五”規劃征求意見稿》中，明確提出了“優先建設煤電一體化項目”。《煤炭工業發展“十二五”規劃征求意見稿》是對煤電產業縱向整合的極大鼓舞。

2.國家相關的制度。按《財政部關于促進橫向經濟聯合若干稅收問題的暫行辦法》（財稅字[1986]078號）的規定，煤電聯營企業不再繳納產品稅，只繳納聯營后對外銷售的產品的產品稅。因此，漳澤電力與同煤集團實現煤電一體化，一方面避免火電用煤的稅收，另一方面避免開采煤炭用電稅收，更重要的還有利于保障電煤供應，減少煤電兩大行業之間的摩擦，提高了經濟效益。

3.地方政府極力促成。現行管理體制也催化了煤電一體化的發展。大型發電企業大多歸中央政府管理，而煤炭企業大多歸地方政府管理，由于利益分配問題，部分資源富集省份希望發電企業獲取的資源可以就地轉化，促進當地的經濟發展。在這種契機下，當漳澤電力企業陷入虧損尋求穩定能源供應的情況下，山西省政府極力促成同煤集團收購漳澤電力，爭取把稅收和經濟利益留在本省。

四、漳澤電力企業價值評估

根據 EVA 的概念，EVA 是經過調整后的稅后凈經營利潤扣除所有成本后的余額，其計算公式如下：

EVA=稅后凈營業利潤-資本總額×加權平均資本成本

（一）稅后凈營業利潤（NOPAT）

稅后凈營業利潤等于稅后凈利潤加上利息支出部分，是公司根據收付實現制扣減所得稅之后的營業利潤（息前利潤）。這樣更能反映公司的實力，也符合 EVA 的概念，稅后凈營業利潤是在不考慮公司資本結構的情況下，所有資本的稅后投資收益。具體見表2。

（二）資本總額（IC）

資本總額是指企業進行生產經營的全部資本金，不僅包括債務資本，還包括股東投入的權益資本，這是對公司資本總額最全面的描述，但債務資本并不是指全部的債務，僅指有息負債（例如長期借款、短期借款），還有實質上是有息負債，權益資本是指全部的所有者權益。具體見表1。

（三）加權平均資本成本（WACC）

加權平均資本成本=權益資本成本率×權益資本÷（權益資本+債務資本）+債務資本成本率×債務資本÷（權益資本+債務資本） ×（1-25%）。具體見表3。

通過對表4的觀察，我們可以直觀地發現在漳澤電力和同煤集團發生并購行為之前的2011年，漳澤電力企業的EVA指標為較大的負值，企業的經營狀況較差，連年虧損。在并購當年，2012年漳澤電力企業的EVA顯著增長，并在并購后的第一年持續強勢增長，EVA達到了5.2億元。通過對以上的數據分析可以看出，漳澤電力與同煤集團的縱向并購行為在短期內可以使漳澤電力的企業價值顯著地增長，有效地改善了之前不景氣的局面。同時從中也可以發現，縱向并購后的第二年和第三年相對于2013年漳澤電力的企業價值有所下降并逐漸地趨于平穩，企業的整體協調達到了一個平衡的狀態。但是相比縱向并購之前，漳澤電力的企業價值還是提高了很多，這也可以說明縱向并購行為從長期來看，在一定的程度上對漳澤電力企業的經營狀況改善有很大的促進作用，推動了企業整體向良性發展。

同時，我們通過觀察表5、表6，發現漳澤電力2011—2015年期間，發電量逐年穩步提升，在近兩年經濟下行壓力很大的情況下還可以呈較好的增長趨勢，發電量在2013年增長率達到最大，相對于上年同期的增長率接近70%。并且2011—2015年期間，營業收入與營業利潤也是由負數向正數變化，呈現出明顯的逐年增長的趨勢，說明經營情況也有很大的改善。再通過觀察，2011—2015年期間，雖然發電量、營業收入呈現逐年增長的態勢，但是從2013年開始主營業務成本中的燃料成本的金額與占總成本的比重卻是連年下降的，這說明2012年在同煤集團與漳澤電力完成縱向并購之后，很好地解決了漳澤電力發電燃料成本居高不下的局面，有效地降低了生產成本，也支持了我們對于漳澤電力與同煤集團縱向并購可以有效地降低交易成本與生產成本的動因分析。

五、結語

通過對漳澤電力“煤電一體化”動因的分析和漳澤電力企業價值的評估，得出以下結論：

1.漳澤電力在實施“煤電一體化”行為后，短期內企業價值顯著提升，符合企業并購行為短期內會對企業的績效產生較大的提高的普遍性結論。而從長期來看，“煤電一體化”行為對漳澤電力企業價值的影響雖然相對短期來說有所下降，但是整體企業價值相比實施之前企業面臨退市與巨額虧損的情形還是有很大的提升，并且這也反映了企業的價值經過短期急速提升后趨于穩定，這是良好的可持續發展的現象。

2.漳澤電力煤電一體化動因中處于企業管理者角度的利益需求是希望可以通過這種行為有效地降低生產成本與交易費用，通過本文的分析，我們可以得出在進行煤電一體化后，企業的交易費用與生產成本也明顯降低，實現了管理者的訴求。這充分說明漳澤電力實行“煤電一體化”是成功的，有意義的。

3.從政府角度出發，希望通過煤炭和火電企業的縱向整合實現產業鏈上下游的整合，在產業內部化解煤、電價格矛盾，實現經濟可持續發展。通過對漳澤電力與同煤集團整合后的企業價值分析，可以間接對“煤電一體化”理念提供支撐。也作為標桿，為其他的煤、電企業進行縱向并購提供了借鑒。J

參考資料：

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[3]Kruvant，W.J.，C.E.Moody，Jr.，P.L.Valentine，Sources of Productivity Decline in U.S.CoalMining，1972—l977[J].Energy Journal，1982（3）：53-70.

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