資管大變局

郭志偉

金融監管宏觀審慎管理再升級，百萬億元規模的資管市場迎來大變局。

百萬億元規模的中國資產管理市場將迎來一次巨震。

據報道，央行正會同證監會、銀監會、保監會及其他有關部門，擬出臺《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見（征求意見稿）》（下稱“《指導意見》”），就資產管理業務范圍內涵蓋的銀行、信托、證券、基金、期貨、保險、私募基金等金融機構發行的資管產品進行統一監管。

《指導意見》擬將資管產品按照募集方式進行分類，對資管的投資范圍、合格投資者標準和杠桿要求進行了明確界定，從嚴禁嵌套、集中度控制、計提風險準備金等維度控制風險。

跨部門協調統一監管在資管行業有望率先成行，影響范圍將超過100萬億元。

在現行分業監管體制下，主要由“三會”按照機構類型對資管業務進行微觀審慎監管，宏觀審慎管理基本付之闕如，導致難以及時、充分地監測系統性風險并立即采取行動。

《指導意見》則顯示出其對各類金融機構資產管理業務納入同一監管的意圖，這與其2016年起開始執行的宏觀審慎監管評估體系（MPA）的思路一致，體現央行統領的協調監管意圖，以減少跨監管套利。

未來，資產管理業務監管將迎來重大升級——由央行負責實施宏觀審慎管理，從宏觀、逆周期、跨市場的角度加強監測、評估和調節，并仍由“三會”等部門負責微觀審慎監管，形成雙管齊下的新格局。

監管的目的在于打破剛性兌付、降低金融杠桿、引導資金“脫虛向實”，或對目前開展以通道業務為主的資產管理機構后續發展造成不利影響，同時也提升了銀行理財業務的產品設計和推廣難度。

《指導意見》如果實施，這將是2016年四季度貨幣政策執行報告首次提出“貨幣政策+宏觀審慎政策”雙支柱金融調控政策框架以來，宏觀審慎管理的再一次升級。

此后，在2017年“兩會”上，關于制定大資管統一監管政策進一步得到“一行三會”的確認。

3月3日，全國政協委員、央行副行長易綱在回答記者提問時表示，大資管統一監管標準的政策正在研究之中。而在此前證監會、銀監會及保監會在國新辦召開的新聞發布會中均對此有所表態。

證監會主席劉士余表示，“一行三會”和有關機構制定資管產品的統一監管辦法，這是中國金融市場防范風險、健康發展必須要做的一件大事，證監會正積極配合。

保監會副主席陳文輝也表示，由央行牽頭，“一行三會”一直在緊鑼密鼓制定監管框架的統一設計。整個資管業務有共同的規律，統一的監管規則非常有必要。

銀監會副主席曹宇則表示，目前央行牽頭、會同“三會”正在制定統一的資產管理產品標準規制。銀監會積極配合其他部門做好相關工作。

種種跡象表明，跨部門協調統一監管在資管行業有望率先成行，而新規實施后影響范圍將超過100萬億元。數據顯示，截至2016年6月末，中國資產管理市場規模已近百萬億元，其中，銀行理財26.3萬億元、信托17.3萬億元、券商資管15萬億元、保險資管12.6萬億元、公募基金7.9萬億元、基金子公司專戶11萬億元、私募基金5.6萬億元。

新任銀監會主席郭樹清表示，資管業務監管有了統一的基本標準，各個機構和行業可以提高資管產品的透明度，縮短鏈條，使得“影子銀行”去掉“影子”，減少資金藏在其他形式下，更加公開透明。

強監管

國泰君安表示，《指導意見》從多個方面加強資管業務監管，切實把防范金融風險落到實處。一是過去主要由“三會”從機構角度對資管產品進行監管，難以避免“鐵路警察，各管一段”的局面，造成對跨行業跨市場的風險缺乏整體監管，新規改以機構監管與功能監管相結合，消除監管真空。

二是過去不同類型的金融機構從事資管業務面臨不同的監管規則和標準，新規按照資管產品類型而非機構類型統一監管標準，防止監管套利。

未來，銀行保本理財產品將回歸資管產品“受人之托，代人理財”的本質。

三是過去資管產品多層嵌套現象較多，大幅擴大了風險傳遞范圍，加劇了整個資管業務鏈條的風險積聚，新規明確禁止資管產品投資其他資管產品，消除多層嵌套。

國泰君安認為，《指導意見》對資管業務進行嚴格規范，推動其回歸本源，抑制金融“脫實向虛”，有利于資管產品資金加大對實體經濟的支持，實際上利好實體經濟。

在對資管產品的定義上，根據發行機構不同分為銀行理財、券商資管、信托計劃、保險資管等，各監管部門尚存在分歧。

如，銀監會要求，對資管產品應確立“風險為本”的監管原則，不僅要根據募集方式劃分，還應基于產品法律屬性和風險屬性，區分不同風險等級的產品，并在此基礎上確定管理人資質、產品準入、合格投資者等標準;證監會則要求，應根據機構類型統一規則，明確各類金融機構從事資產管理的方式、投資范圍、隔離機制等。

此次，《指導意見》提出，“按照募集方式的不同，資產管理產品分為公募產品和私募產品”。這十分接近于央行對資管產品的定義，“根據產品的法律屬性和風險外溢性，按照募集方式將資產管理產品分為公募產品和私募產品。”

其中，公募產品包括傳統意義上的銀行理財與公募證券投資基金產品。公募產品若非出于套期保值、對沖風險的目的，不得投資未上市股權和金融衍生品。私募產品指通過非公開方式向投資者發行的資管產品，類別較多。

小公募產品是此次《指導意見》的創新點。發行對象都是合格投資者且12個月內發行募集的資金規模不高于3000萬元的產品可以豁免注冊。這種小公募產品若獲批，將是資管業務中的一個重要產品類別，可以更加有效靈活地滿足實體經濟多層次的融資需求，未來將和公募產品的監管標準相一致。

其次，《指導意見》明確了資管產品投資范圍以及禁止投資范圍。

資管產品可以投資于固定收益類資產、非標準化債權類資產、公開發行并上市交易的股票、未上市股權、金融衍生品（具備衍生品交易資格的金融機構）和境外資產（具有代客境外資管資格的金融機構）。公募產品不得投資未上市股權和金融衍生品，與現存公募基金要求相一致。

同時，《指導意見》禁止直接或間接投資非標信貸及其收益權，防止商業銀行借助資管產品實現“表外”放貸，突破合意貸款規模、信貸政策、資本充足率等限制。

此外，《指導意見》禁止資管產品投資非金融機構發行的資管產品或管理的金融資產，此條主要是禁止地方金融資產交易所或交易中心發行的資管產品成為嵌套對象，由于目前資管產品主要在金融機構發行的產品間相互嵌套，對此影響較有限。

《指導意見》還要求具備評估和管控非標準化債權類資產信用風險能力的金融機構投資非標準化債權類資產，應當符合相關金融監管部門關于限額管理、禁止期限錯配等規定，控制并逐步縮減規模。新規指出，理財資金投向非標資產不得超過理財總額的35%，亦不得超過銀行總資產的4%。未來隨著逐步縮減非標業務規模，信托將逐步向主動管理轉型。

再次，《指導意見》還統一了合格投資者標準。

由于資產管理產品種類較多、監管口徑不一致，當前的資管產品對于合格投資者的認定和最低投資門檻的要求并不統一。銀行理財和信托計劃對合格投資者的認定標準較低，證券期貨類資管產品的認定標準較高，保險資管計劃主要面向機構投資者。

此次《指導意見》將投資者分為社會公眾和合格投資者，并將合格投資者進一步劃分為機構投資者和符合一定條件的個人投資者。

華泰證券表示，合格投資者標準相統一，打破了現存的認定標準和投資門檻的差異，未來資管產品之間的相互嵌套、變相降低合格投資者標準和突破投資門檻限制的問題將得到遏制，有望擠壓套利空間，最大程度地拉平監管差異。

更重要的是，《指導意見》還統一了杠桿、凈資產等監管要求。

此前《私募資管新規》已經大幅降低了先前結構化資管產品杠桿倍數（優先級份額/劣后級份額）不超過10倍的限制，其中股票類和混合類、固定收益類、其他類結構化資管計劃的杠桿倍數分別不得超過1倍、3倍和2倍。此次統一杠桿比例是在以往部分產品的基礎上擴大至整個資管行業，對所有的產品實行統一標準。

《指導意見》指出資產管理產品應當設定負債比例（總資產/凈資產）上限，同類產品用統一的負債比例上限。每只公募產品的總資產不得超過該產品凈資產的140%，每只私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的200%。計算單只產品的總資產時應當按照穿透原則合并計算所投資資產管理計劃的總資產。

控風險

國泰君安認為，資管產品存在層層嵌套、多頭監管的問題，導致了很多監管盲區和風險隱患。

目前，幾乎所有類型的金融機構均提供資產管理服務，發行各式資管產品，豐富了社會的投資和融資渠道。但是在業務層面，各種資管產品層層嵌套，且又分屬不同監管部門。當某銀行理財產品購買了某券商發行的資管產品時，銀監會便無法徹查至券商資管產品，無法實施真正意義的穿透監管，導致很多監管盲區，留下風險隱患。而且，每層嵌套時都有可能加杠桿，以至于整個鏈條疊加后，杠桿水平已經超乎想象，侵蝕了金融穩定性。

以2015年股災為例，銀行理財向股市輸送了大量配資資金，中間還加了杠桿，但證監會無法掌握其最終入市總額，對股市的整體杠桿水平可能產生誤判。

而按照華泰證券的測算，截至2016年三季度，在不考慮嵌套和重復統計的前提下，銀行、券商、公募、保險、信托等金融機構的資管規模已達到107萬億元，其中通過層層嵌套、互加杠桿而虛增的資管規模約占三成。

“部分交叉性金融產品跨市場，層層嵌套，底層資產看不見底，最終流向無人知曉。這種現象的產生，很大程度上源于監管制度缺失，就是所謂‘牛欄里關貓，沒有完善的監管制度，銀行業經營必然引發嚴重的風險暴露。”郭樹清表示。

華泰證券認為，《指導意見》明確規定資管產品不得投資其他資管產品，將有效擠壓資管規模，底層資產更易被穿透監管，資管產品高杠桿帶來的高風險被有效緩解，市場趨向透明。

《指導意見》還通過“雙十規定”來控制集中度，擴大資管產品的投資分散程度，以進一步降低風險波動。

其次，第一個10%規定單只資管產品投資單只證券的市值或者證券投資基金的市值不得超過該資管產品凈資產的10%，私募產品除外。此政策僅約束公募產品，由于公募基金已有此項規定，此處主要約束銀行理財的投資集中度。

第二個10%規定全部資管產品投資單只證券的市值或者證券投資基金的市值不得超過該證券市值或者證券投資基金市值的10%。此規定一定程度上擴大了產品的投資分散程度，進一步避免風險波動對產品造成的影響，同時也減少大額贖回對資管產品的沖擊。

《指導意見》還要求對資管產品按照管理費收入的10%計提風險準備金，風險準備金余額達到產品余額1%時可以不再提取。同時，《指導意見》指出，金融機構通過子公司開展資產管理業務或者開展資產管理業務名實相符的，不受此款約束。

華泰證券預計，未來金融機構將大概率成立資管子公司或專項事業部，通過此渠道來展開資產管理業務。

另外，現存的資管產品多由金融機構自身運作，資金運作上未與自營業務形成完善的風險隔離。《指導意見》則要求“金融機構應當設立專門的資產管理業務經營部門或者具有獨立法人地位的資產管理子公司開展資產管理業務”，未來金融機構的自營業務和資產管理業務將實現有效分離，風險管理水平的提高將促進更穩定的業務開展。

禁表內

銀行理財業務作為典型的銀行資管業務，近年快速發展，數據顯示，到2016年年底，全國銀行業理財資金賬面余額近30萬億元。

銀行理財在給居民帶來財富增值、促進銀行轉型發展的同時，卻出現了表內業務與資管業務的界限開始模糊的問題，產生了監管套利、催生了資產泡沫。

按照國泰君安的測算，理財業務對上市銀行的中收貢獻平均在20%-30%之間，對營收貢獻平均在4%-8%之間。以2016年中報為例，能夠分拆出理財業務中收的銀行理財業務收入占中間收入的比重平均為24.5%，占營業收入的比重平均為5.7%。

而這只是理財業務對銀行業績最直接的貢獻。此外，理財業務在銀行客戶關系維護，資產負債擺布方面也發揮著重要作用。

國泰君安表示，很多理財產品表面上是資管業務，但實際卻由銀行給予剛性兌付，投資人購買時，也將其視為類存款產品——由銀行保付本息，不去關心該產品的實際投向和風險。這就是所謂的“影子銀行”，銀行借此可以將部分資產實現形式上的出表，美化表內業務的監管指標，節約監管成本，即所謂的“粉飾報表”或“監管套利”。

導致監管部門無法精確掌握銀行的真實風險水平。比如，借助理財業務將表內資產出表，銀行可規避信貸投向和規模管控、節約資本和撥備、優化不良率（如果轉出的是不良資產）等。

華泰證券也認為，銀行保本理財一直作為表內業務來計量，風險由銀行自身承擔，一旦出現投資損失，銀行往往以自有資金保證兌付來避免聲譽受損和影響后續業務開展。銀行保本理財的風險-收益不對稱提升了金融機構風險，也抬高了無風險收益率水平。

銀監會副主席曹宇表示，銀監會將進一步完善銀行理財業務的規制建設。一是引導理財產品更多地投向標準化金融資產;二是要求理財產品與所投資產品相對應，單獨管理、單獨建賬、單獨核算;三是嚴控期限錯配和杠桿投資，不得開展滾動發售、混合運作、期限錯配、分離定價的資金池理財業務;四是嚴格控制嵌套投資，加強銀行理財對接資管計劃和委外投資的監管，強化穿透管理，縮短融資鏈條。

此次，《指導意見》也明確提出，資產管理業務是金融機構的表外業務，金融機構開展資產管理業務時不得承諾保本保收益。出現風險時，金融機構不得以自有資本進行兌付。金融機構不得開展表內資產管理業務。

華泰證券表示，保本理財產品將回歸資管產品“受人之托，代人理財”的本質，風險由投資者承擔。數據顯示，截至2016年上半年，銀行保本理財（包括保證收益類和保本浮動收益類）規模為6.1萬億元，約占理財產品總余額的23%。

未來，銀行保本理財業務有兩條發展路徑：一是保留在表內，不再是資管業務，轉為資產負債業務，未來可能面臨存款準備金提取;二是轉成表外理財產品，此類產品可延續原來的投資端投向，低風險下將帶來不承諾保本的低收益型產品。

華泰證券表示，事實上對于理財產品計提風險準備，市場已有一定預期。

2016年7月，《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》中已經提到，對理財產品計提風險準備金，對預期收益率型產品、凈值型理財產品、結構型理財產品和其他理財產品，按其產品管理費收入、按照不同的比例計提。此次，《指導意見》進一步將風險準備金口徑統一化，均按照管理費收入的10%來計提。

華泰證券認為，未來若表內理財轉為資產負債產品，則將按照結構性存款而非理財產品進行規范，可能面臨存款準備金的提取;若表內理財轉為表外理財，則需計提相應的風險準備金。對于表外理財來說，由于目前銀行的表外理財業務一直未計提風險準備金，《指導意見》若正式落地，表外理財產品將新增計提風險準備金。未來，銀行有望成立資管子公司或事業部來單獨從事資管業務，來減少資本約束對資管業務規模的影響。

同時，國元證券表示，一旦禁止表內資管業務，銀行的表內理財主要就是結構化存款，其不計入資產管理業務，其他類型理財產品只能通過表外開展，因取消保本保收益的承諾，會使其理財產品的吸引力下降。

對此，國泰君安認為，預計銀行理財業務的規范是一個循序漸進的過程，會有過渡期等彈性安排。未來銀行理財業務可能會發生一些歷史性變化，比如理財直投可能會得到重點發展，凈值型產品占比不斷提升等。

另外，《指導意見》還規定，“金融機構可以委托具有專業投資能力和資質的其他金融機構進行對外投資，但被委托機構不得再投資其他資產管理產品。”機構鏈條縮短，易于監管進行穿透管理和風險識別，減小銀行和非銀金融機構間的風險傳染，體現央行防范系統性風險的初衷。

根據“禁止資產管理產品直接或間接投資非標準化商業銀行信貸資產及收益權”的新規定，銀行表內信貸資產將無法通過資管產品出表，出表將趨向正規。

華泰證券認為，過去“表外理財-資管-銀行信貸資產及收益權”的表內信貸資產騰挪模式實際是信貸由表內轉向表外，騰挪部分無需受資本限制，實際風險卻仍留存于銀行體系內。未來銀行表內信貸資產將無法通過資管通道來完成出表，可能更多選擇ABS等形式進行真實轉讓，在出表的時候是真正的風險轉出。

“金融機構發行的資產管理產品資產應當由第三方托管機構獨立托管”的新規若能真正推行，將有效杜絕銀行理財資金池業務，“以新換舊，以短配長”也將得到改善，一定程度上可以倒逼金融機構打破剛性兌付。

此外，據報道，資管監管新規的一個重大變化是，放開了銀行理財投資股票的限制，國泰君安認為，這意味著銀行理財資金可以直接投資方式進入股市。

近年來，銀行理財資金規模穩步上升，估計到2016年年底達到30萬億元以上。保守估計，假定其中權益類投資占比為5%，則銀行理財入市資金規模可達1.5萬億元以上。中長期來看，銀行理財資金為股市提供了新的資金來源，有利于股市走出慢牛、長牛。

限通道

《指導意見》稱，金融機構應當切實履行對資產管理產品的主動管理職能，不得為其他行業金融機構發行的資產管理產品提供擴大投資范圍，規避監管要求的通道服務。

以前，銀行表內信貸的出表需求使得多重嵌套和通道業務大行其道，而多重嵌套和通道類產品的發行意圖主要在于規避監管，造成資金流向政策不支持的領域，投資者難以識別底層資產，同時提升融資方的融資成本。

《指導意見》明確限制通道業務，意味著跨監管套利空間將逐步收縮，雖然同時也強調了新老劃斷，且留有過渡期時間窗口，但無疑將對占營收10%-15%的信托業產生巨大的沖擊。

華泰證券數據顯示，截至2016年三季度，信托行業資產管理規模近18.17萬億元。按照功能劃分，分為融資類4.02萬億元，占比22.11%;投資類5.85萬億元，占比32.19%;事務管理類8.30萬億元，占比45.71%。

事務管理類信托均為通道業務，假設融資類信托中有五成比例是通道業務，則通道業務體量約10.3萬億元。目前信托通道費率在0.1%-0.15%，因此在過渡期內受影響的通道收入約為100億-150億元。2016年前三季度，信托行業總收入為730.8億元，預測全年實現收入1000億元左右。若嚴格執行新規，預計通道業務縮減對行業營收影響占比約10%-15%。

另外，《指導意見》統一杠桿的要求將進一步削弱信托的通道優勢。2016年資管“新八條”明確規定券商資管及基金子公司的股票及混合類杠桿下調至1倍，而同期信托杠桿限制為2倍，受益于此，過去數月間信托的證券投資信托產品數量和規模逐月回升。杠桿限制回到同一起跑線后，信托的通道優勢減弱，未來通道規模將受到一定程度的壓縮。

限制通道業務同樣對券商的資管業務產生重大影響。根據基金業協會的統計數據，2014年底的券商資管規模為7.95萬億元，較2013年底增長53%，其中通道業務規模為6.71萬億元，占比約84%。截至2015年年底券商資管規模達11.89萬億元，在比2014年增長約50%的基礎上，通道業務也在繼續擴大，規模高達8.85萬億，雖占比有所下降，卻是主動管理業務的約2.9倍。同時，根據基金業協會的統計數據，截至2016年三季度，資產管理規模前9大證券公司中，有8家公司的被動管理占比超過六成，其中通道業務占比最高的達到89%。

華泰證券表示，2016年落地的券商資管業務八條底線和風控指標已經對券商資管的風險資本做了詳細說明，通道業務已經有一定的收縮。截至2016年底，券商資管通道業務規模為14.7萬億元，通道費率假設平均為萬三至萬五，通道業務僅占296.46億元資產管理業務凈收入的14.9%-24.8%，相對于整個資產管理業務來說，貢獻業績較小。

由于不同類別的管理資產根據風險系數來計提風險資本，大量的通道業務消耗較大的凈資本，而通道業務自身能貢獻的業績有限，凈資本的約束又影響著其他業務的發展。

《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》規定銀行理財投資非標資產只可以通過信托通道，券商資管的通道業務將受到壓縮。同時《指導意見》明確“不得為其他行業金融機構發行的資產管理產品提供擴大投資范圍、規避監管要求的通道服務”，根據“新老劃斷”原則，未來通道業務的增量將受到較大沖擊。

《指導意見》明確將壓縮通道，對通道業務占比過高的券商資管而言影響較大，向主動管理轉型迫在眉睫，也是當下各大券商資管都在尋求轉型的主要方向之一。

開源證券表示，在管理層對市場各類違法違規行為進行嚴厲打擊下，2016年市場整體處于震蕩調整之中，市場投資收益也明顯減弱，在此期間，券商的資管規模則出現了大幅增長，從另一個側面反映出市場資金在金融體系內部循環的情況十分嚴重，并未有效地流向實體經濟。

就資產管理業務而言，多層嵌套、杠桿不清、套利頻繁等問題，尤其是券商資管業務中，分級產品、衍生品產品發行量居高不下，投資范圍擴大和通道業務占比偏高則給行業帶來更多的信用風險和操作風險。

近期，監管層正對證券行業的資產管理業務實施專項檢查，意味著券商的資管業務正迎來規范發展階段，去通道化將使資管業務逐步擺脫低水平的通道業務，轉向以主動管理為特色的業務模式。主動管理業務包括FOF/MOM、權益、債券、股票質押、ABS等。無論是大券商，還是中小券商，只要充分發揮自身優勢，精耕細作，均能夠走出一條適合的業務發展道路。

與券商一樣，新規對通道業務的限制也將打擊到基金業。根據基金業協會的統計數據，截至2016年底，基金專戶及其子公司專戶業務規模為16.89萬億元，大致估算通道業務規模為11.8萬億元。按照基金子公司萬分之三至萬分之五的通道費率，若《指導意見》正式落地，整個基金子公司將減少約36億-59億元的收入。同時，由于新規要求銀行理財只可通過信托通道投資非標之后，基金子公司通道規模進一步壓縮。

華泰證券表示，由于通道業務占據較大的風險資本，基金子公司其他業務的開展受到限制。未來基金子公司為尋求長期核心競爭力，有望回歸資管本質，由“被動”的通道業務轉向“主動”的資產管理或將成為未來發展主流趨勢。

國泰君安還認為，減少通道業務將沖擊非標資產，非標融資可能走低。

長期以來，非標資產中存在大量通道業務，尤其是收益權、信托貸款、委托貸款等業務是實現信貸出表、規避監管的主要渠道。2016年底以來，社融中非標融資持續高增，2017年1月，信托貸款和委托貸款二者合計創兩年來新高。

未來，資管業務監管將致力于減少通道業務，通過分類統一產品的投資范圍降低機構開展通道業務的動機，同時，禁止產品投向非標資產及其收益權。新規實施后非標資產業務將受到明顯沖擊，非標融資可能有所走低。

《指導意見》明確禁止資產管理產品直接或間接投資于以下資產：一是非標準化商業銀行信貸資產及其收益權。已經投資的納入金融機構的合并財務報表范圍，進行風險加權資產計量和資本計提，并在過渡期內進行清理規范。二是非金融機構發行的資產管理產品或者管理的金融資產。三是法律法規和國家政策禁止進行債權或者股權投資的行業和領域。但允許發具備評估和管控非標資產風險能力的金融機構發行資產管理產品投向上述之外的其他非標產品，并提出限額管理、禁止期限錯配等要求，控制并逐步縮減非標資產規模。

新規要求具備評估和管控非標準化債權類資產信用風險能力的金融機構投資非標準化債權類資產，應當符合相關金融監管部門關于限額管理、禁止期限錯配等規定，控制并逐步縮減規模。新規指出，理財資金投向非標資產，不得超過理財總額的35%，亦不得超過銀行總資產的4%。

國元證券表示，這意味著銀監會2013年8號文的銀行理財非標債權概念將擴展，使得部分不符合要求的信托計劃、券商定向資管和私募基金將不具備投資非標資產的資格。此外，目前有不少商業銀行通過發行同業存單來投資非標產品，如投資非標受限，銀行未來也將減少同業存單的發行。

此前，在《商業銀行理財業務監督管理辦法》限制下，商業銀行理財投資非標準債權資產需要全部走信托通道，券商資管和基金子公司的非標資產有望回流信托。按照華泰證券的測算，將為信托業帶來的利潤增量約為76億-113億元。但新規下非標信貸資產投資受限，非標投資需求向信托回流的規模將受影響，這部分利潤增量將有所折扣。