金融經濟學領域的思想家
——記2013年諾貝爾經濟學獎獲得者、美國經濟學家尤金·法瑪

●本刊編輯部

金融經濟學領域的思想家
——記2013年諾貝爾經濟學獎獲得者、美國經濟學家尤金·法瑪

●本刊編輯部

當年10月，2013年度諾貝爾經濟學獎揭曉，因在資產定價研究方面的卓越成就，這一年的諾貝爾經濟學獎桂冠由芝加哥大學的尤金·法瑪及其同事彼得·漢森與耶魯大學的羅伯特·席勒三人共同摘得。2013年，正是尤金·法瑪在芝加哥大學任教的第50個年頭，在執教整整50周年之際獲得諾貝爾經濟學獎，對他來說，不能不說是意外之喜。其實，在獲得諾獎之前，法瑪就已經獲得了一系列的獎項和榮譽，以“有效市場假說”聞名于世，在推動金融學獨立于經濟學之外的進程中，做出了重大的貢獻。

尤金·法瑪，芝加哥大學商學院教授，芝加哥經濟學派的主要代表人物，美國經濟學會、美國金融協會、計量經濟學會會員，市場及投資委員會研究董事，還曾任《金融》、《美國經濟評論》等知名雜志副總編輯，主要研究領域包括投資組合管理和資產定價。作為一名學者，其研究理論在經濟學界和投資學界均受到高度的評價和認同，對學術界和金融界都產生了重大的影響，被譽為“現代金融之父”和“有效市場假說”之父。鑒于其在經濟學領域的成就，1995年，比利時魯文大學授予法瑪名譽博士學位。在人類的發展歷程中，總有很多思想領先或超越這個時代，法瑪用自己的研究，使眾多現代投資者的視野變得開闊，當代經濟學深思者的座席上，尤金·法瑪無疑是一個繞不過去的名字。

差點成為體育教練的經濟學家

1939年，法瑪出生于美國波士頓一個意大利移民家庭。在進入大學之前，他并沒有顯露出日后成為一名經濟學家的卓越天賦，反而繼承了意大利人熱愛運動的稟性，在長跑、球類運動等方面表現出色。

1956年，法瑪考入塔夫茨大學法語專業，成為家族中第一個進入大學的孩子，然而當時他的理想卻是，畢業之后成為一名教師或體育教練。兩年后，他選擇與高中時代的戀人結婚步入婚姻生活，次年又有了第一個孩子，個人理想和家庭生活的交疊對法瑪的思想產生了一定的影響，體育對他的人生來說，突然間變得無足輕重起來。然而他與經濟學結緣，還是沒有離開體育活動的牽引。讀大學時，法瑪通過高爾夫球認識了研究股票市場價格模式的哈里·恩斯特教授，當時恩斯特正在進行股票市場預測的研究，就聘請了法瑪做他的研究助理，這個偶然的契機，為法瑪開啟了通往經濟學研究領域的大門。

法瑪和他的學生

大學畢業后，法瑪接受了恩斯特等教授的建議，進入當時的經濟學研究重鎮——芝加哥大學深造。在那里，他遇到了自己人生方向的指引者，優秀統計學家哈里·羅伯茨，他對法瑪的學術生涯產生了重要的影響，法瑪也飽含深情地稱其為“一生中事業上的北極星”。1963年，法瑪開始攻讀博士學位，第二年，在默頓·米勒的指導下，法瑪經過一系列的研究，完成了博士論文的寫作，題目為《股票市場價格走勢》，并順利獲得芝加哥大學商學院的博士學位。1965年，法瑪將其博士論文重新整理并分發在《商業》和《金融分析家》兩本雜志上，這標志著他基本確定了自己的學術路徑，成為他研究有效市場理論的開端。

資產定價是金融學的重要研究領域。在攻讀博士學位的同時，法瑪受聘于芝加哥大學商學院成為一名助教，他開設的第一堂課就是講授投資組合模型和資產價格模型。1972年，法瑪和米勒合作出版《金融》一書，該書面世后受到了廣泛的關注，被譽為金融領域的“白色圣經”。

20世紀70年代末，受芝加哥大學經濟學家群體的影響，法瑪對競爭力量引起機制變化的方式產生了濃厚的興趣，于是就經濟學研究中的代理問題進行了探索，并將研究成果在《政治經濟學雜志》上予以發表，題目為《代理問題與企業理論》，富有創見地將管理與承擔風險兩種職能歸結于企業家。

80年代初，電子貨幣出現，并很快成為貨幣流通領域的新潮流，傳統貨幣理論因此受到巨大的沖擊，呈現出破綻百出的狀態，為了彌合這種缺陷，經濟學家們開始重新為其尋找微觀理論基礎。面對這股新浪潮，法瑪也從代理問題抽身加入其中，并成為“新貨幣經濟學浪潮”的領軍人物。1980年，他發表《金融理論中的銀行業》一文，提出了“純粹的記賬交易系統”的理念，即一種不需要使用貨幣的競爭性支付系統。三年后，法瑪又發表《金融中介和價格水平控制》一文，重申了這個觀點，并強調外在貨幣也只是一種商品，挑戰了傳統的金融學理念，在理論界引起較大反響。

從年少時的平凡理想到后來的學術傳奇，法瑪逐漸找到了適合自己的發展道路并成就了光輝奪目的事業，他自認為是一個頭腦簡單的經驗主義者，因此在學術研究中一直偏愛真實的數據和實證研究方法，有著鮮明的個人特征，最終成為世界知名經濟學家。

有效市場理論的集大成者

“有效市場理論”是法瑪一生最重要的學術成就。在確定了自己的基本研究路徑之后，法瑪以市場的有效性為觸角，開始探索金融學的自由和廣闊。

有效市場理論的研究起源于20世紀初，在計算機尚未被廣泛使用的年代，經濟學家路易斯·巴舍利耶最先認識到市場在信息方面的有效性，之后的幾十年里，又不斷有學者對此進行研究。后來，薩繆爾森等通過數學方法為有效市場假說奠定了理論基礎。1970年，法瑪在兼具專業性和權威性的《金融》雜志上發表《有效資本市場：理論與實證研究回顧》一文，他基于自身的研究，一方面對之前有關有效市場假說的理論做了系統的總結，另一方面進一步搭建了研究有效市場的完整理論框架，促成了“有效市場假說”的問世。

法瑪開創的“有效市場假說”，用嚴謹的理論闡釋了市場在社會經濟發展中的主導地位，成為他迄今對經濟學發展做出的最主要貢獻。他的研究成果證明，投資者無法打敗市場，股價之所以不可預測是因為股市過于有效，這些理念，促成了股市指數基金的誕生。

“有效市場假說”在經濟學研究領域引起了巨大的轟動，也引領了大量經濟學研究者對此進行探索的學術潮流，獲得了很多有價值的研究成果。著名經濟學家邁克爾·詹森曾經評價說：“我相信，經濟學中沒有其他命題能夠像有效市場假說一樣得到如此之多而堅實的經濟證據支持”。法瑪“有效市場假說”提出之后，其內涵不斷外延，逐漸成為經濟學領域的主流理論，受到理論界和實務界的普遍認可，他也因此被譽為“有效市場假說”之父。

然而，理論不能解釋現實的現象在經濟學領域比比皆是。2008年前后，美國股票市場遭受巨大波動，緊接著是波及全球的金融危機，在這種情況下，“有效市場假說”受到廣泛的質疑和批評。

理論與實踐并不總是完全切合的。股神巴菲特用自己成功的投資經驗創造出了一套與法瑪“有效市場假說”相悖的理論，他甚至曾公開說：“如果市場總是有效的，我只能沿街乞討”。而美國著名股票投資者和貨幣投機家，被譽為“富可敵國的煉金師”的喬治·索羅斯曾多次人為干預金融市場，甚至引發了1997年的亞洲金融風暴，并公開放言，有效市場假說已經破產。伏爾泰曾經說過：“雪崩的時候，沒有一片雪花覺得自己對此負有責任。”直到今天，2008年那場金融危機的爆發依然沒有被明確地歸咎于任何具體的因素，卻對法瑪的“有效市場假說”造成了劇烈的沖擊，動搖了很多人對有效市場一貫給予的信任。

而今，大數據背景下的世界經濟形勢日益復雜，法瑪的理論也在不斷遭受實踐的檢驗。當然，經濟學是一門復雜的社會學科，科學的理論代表著經濟發展的一般規律，卻不能完全解釋現實也是這個領域經常出現的現象，這也正是經濟學的奧秘所在。

作為“有效市場假說”的開創者，法瑪對有效市場理論的最終形成和完善做出了重大的貢獻，無疑是這一學說的集大成者，其理論雖然在不斷地被修改和超越，但卻是經濟學以科學的方式不斷進步的表現，它的價值和對現代金融學研究所做出的基礎性貢獻，是不可否認甚至是不容置疑的。

擁有超高引用率的“現代金融之父”

與其他經濟學家相比，法瑪專著不多，只有兩本，但是他在投資組合與定價方面寫了100多篇論文闡述自己的思想和學說，這些作品，完整地構成了法瑪的思想理論體系。據統計，法瑪的學說在經濟學領域擁有極高的引用率，他本人也是世界上引用率最高的經濟學家之一。

法瑪的研究貫穿經濟學、金融學和商務學，以嚴謹的理論性著稱，他在統計與經濟分析的基礎上，科學地運用實證方法，以具體的調查和真實的數據來論證抽象的經濟學問題，因此，極具參考和引用價值。基于這樣的思維方式和研究方法，法瑪在經濟學科的多個領域都做出了突出的貢獻。

1965年，他在《商業》雜志上發表《股票市場價格走勢》一文，在該文中，法瑪以有效市場假說為前提，建立了價格走勢隨機游走模型，并以此提出了強制性的統計證據。這篇論文甫一發表，便引起了強烈的反響，成為法瑪研究成果中的經典之作，從問世到現在一直被大量文獻索引。1991年是《金融》雜志創刊50周年的年慶，曾任該雜志副總編輯的法瑪將自己后來所做的與《股票市場價格走勢》有關的一系列研究在上面刊登，總結評價了索引這篇文章的文獻以及自己的研究，為有效市場假說的發展作出了系統的注解。

20世紀70年代，法瑪完成了他的兩本專著寫作，一是1972年與其老師兼芝加哥大學同事默頓·米勒合著的《財務理論》，米勒后來因在金融特別是在證券投資方面做出的杰出貢獻成為1990年諾貝爾經濟學獎獲得者；二是1976年出版的《基礎財務學》。這兩本著作開辟了經濟學研究的新方向，對后來理財學的發展具有里程碑式的意義。

在股票回報的預測領域，法瑪同樣收獲豐厚。1984年，他在貨幣經濟雜志上發表論文，對在國外兌換市場中風險溢價的存在進行了研究，被稱為“法瑪證明”。這篇題目為《預期與現金兌換率》的文章，與法瑪的其他論文一樣，同樣被大量文獻索引，甚至成為一個基準被廣泛使用。如今，它已經成為影響跨國經濟學、商務學和財務學領域的重要學術資源，并且成為世界范圍內應用經濟分析與財務經濟分析課程的重要組成部分。

據相關數據統計，從1970年到2005年三十余年的時間里，全球范圍內，在主要經濟學刊物上發表，且引用量超過500的論文僅有146篇，而在這146篇文章中，僅法瑪一人的論文就占了6篇。

法瑪的研究成果除了擁有超高的引用率之外，還成功地推進了金融學成為經濟學中一門獨立學科的進程，法瑪曾經引以為傲地說：“金融學是經濟學中最成功的一個分支”。縱觀今天的金融學理論，從市場效率到公司財務，從資產定價到期權定價，幾乎所有的研究成果，都離不開法瑪的貢獻，他也因此被譽為“現代金融之父”。

法瑪與中國

作為全世界知名度最高的經濟學家之一，中國人對法瑪的名字并不陌生，尤其是對投資界人士來說，一代經濟學大師法瑪的名字更是耳熟能詳。

很多人認為，“有效市場假說”是法瑪最重要的學術標簽，因為這個誕生30多年的學說，他獲得了2013年的諾貝爾經濟學獎。然而相對于有效市場假說，中國投資者對法瑪更為熟悉的，是他的三因子學說。

1990年，法瑪與麻省理工學院的肯尼斯·弗倫奇共同創建的“三因子模型”，通過對美國股市海量歷史數據的實證研究，總結出與股票回報率有關的三個因子，即貝塔、市值和估值，得出小盤股和低市凈率的價值股會給投資者帶來豐厚回報的結論。通過法瑪的研究，三因子學說橫空出世，在世界范圍內引發強烈關注，尤其是對投資界影響深遠。該理論改變了投資者對股市的看法，在華爾街廣受歡迎，更被許多投資者視為甄選股票的一大法寶。法瑪的研究行為，成為對資產定價模型進行有效改進的科學舉動，被銘刻在經濟學歷史上。

雖然法瑪以美國股市為研究對象，然而中國投資界普遍認為，他的理論同樣適用于A股，因此被廣大證券分析師奉為圭臬，成為他們在投資市場進行實證檢驗的理論工具。2014年，中國經濟低速增長，而A股卻以逼近50%的漲幅逆襲，中國股市在一片狂歡的同時，也不乏困惑和期待。對此，法瑪在為中國市場解疑答惑時客觀地表示，股市表現會領先于經濟，而讓投資者知曉公司的真實表現對提高A股有效性至關重要。

迄今為止，法瑪的三因子理論提出已有20余年，站在巨人的肩膀上，熱衷于對投資和股票定價進行研究的經濟學者們因此有了更廣闊的視野，圍繞著法瑪的學說，學術界不斷有新的發現，彰顯了其旺盛的生命力。而近半個世紀以來，全球投資市場的持續升溫，又使法瑪的理論在世界范圍內得以廣泛傳播，并發揮著持久的影響力。

兼具資產定價方面學術權威的身份，作為芝加哥大學商學院的教授，從教50余年的法瑪，學生已遍及全球，其中有人傳承了他的學說成為經濟學理論研究者，當然中間也不乏投向實務界的投資家，他們中收割市場的成功者比比皆是。據他的中國學生回憶，法瑪教授在招收學生時非常嚴格，他從來不收一年級新生，要求學生有較高的專業研究能力，研究的選題要富有創見并且與他的研究主題切合，因此想要成為法瑪的學生并不容易。他的中國學生和追隨者們，將他的理論貢獻作為中國金融市場改革、金融不良資產處置等方面的重要參考依據，成為中國經濟社會改革和發展有價值的啟示。

在經濟學研究領域，法瑪已經取得了異乎尋常的成功，注定要青史留名被永載史冊，然而他依然謙虛理智，并不愿意放棄自己非常熱愛的工作，希望在有生之年繼續為之努力。學術的生命力在于研究的持續，法瑪的研究并未止步諾獎，這給了我們更多的期待，也意味著，這位經濟學大師前行的距離，無可估量，唯有等待時間的計量。■

（本欄目責任編輯：范紅玉）