歐央行超寬松政策為哪般

文/李若愚 編輯/孫艷芳

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歐央行超寬松政策為哪般

文/李若愚 編輯/孫艷芳

此次歐央行再推超寬松政策，除了鞏固經濟復蘇勢頭的考慮外，更多是為了緩解通縮壓力。

今年3月10日，歐洲央行超寬松政策進一步加碼，常規與非常規貨幣政策工具“悉數上陣”。常規政策方面，全面調降歐元區三大關鍵利率：時隔18個月再次下調歐元區主要再融資操作利率，從0.05%降至0%的歷史最低水平；將隔夜存款利率由-0.3%下調至-0.4%；將隔夜貸款利率由0.30%下調至0.25%。非常規政策方面：一是進一步加碼量化寬松（QE）政策。歐央行宣布，擴大資產購買計劃規模，從4月份起將每月購債規模由600億歐元增加至800億歐元；同時，從今年二季度末開始新增企業債券購買計劃，并把非銀行企業在歐元區發行的投資級歐元債券納入購債范圍。二是從今年6月份起實施第二輪定向長期再融資操作（TLTRO），持續時間為四年，利率最低與歐元區隔夜存款利率相當。歐洲央行的寬松舉動大大超出了此前的市場預期。歐央行意在何為？超寬松的貨幣政策會帶來什么影響？

更多是為了緩解通縮壓力

歐洲央行早在2011年就走上了超寬松政策的道路，并越行越遠。從政策效果看，歐洲央行的超寬松政策穩定了歐洲金融市場、維護了債務危機國家經濟社會穩定，有效化解了歐債危機，對防止歐元區經濟衰退產生了一定的積極的作用。受歐債危機影響，歐元區經濟2012—2013年連續兩年為負增長；但從2014年起，歐元區經濟恢復為正增長，2015年復蘇勢頭進一步加快。2012—2015年，歐元區GDP同比增速分別為-0.9%、-0.3%、0.9%和1.6%。2015年，在歐元區19個國家中，絕大多數的經濟實現了增長或保持穩定。例如，西班牙在2015年實現了全年3.2%的經濟增長，遠高于上一年的1.4%，是2007年以來的最大增幅；法國2015年的經濟增長率為1.1%，是四年來的最高水平。進入2016年，歐元區經濟繼續保持復蘇勢頭。Markit的最新數據顯示，3月份歐元區制造業和服務業綜合采購經理人指數（PMI）升至年內高點53.7，而此前的2月份為53。該指數不僅持續維持在榮枯分界線50上方，還高于外界的預估中值53，顯示出歐元區經濟增長很可能在第一季度末會出現加速。

此次歐洲央行再推超寬松政策，除了鞏固經濟復蘇勢頭的考慮外，更多是為了緩解通貨緊縮壓力。雖然歐元區經濟自2014年以來持續恢復增長，但通縮壓力并未得到緩解。2013—2015年，歐元區消費者物價指數同比漲幅分別為1.4%、0.4%和0%。2015年以來，在能源價格持續走低的壓迫下，歐元區通脹率一直低迷，且自2015年四季度以來，核心通脹率還整體呈現下行。2016年2月份，歐元區CPI同比變化率由1月的0.3%降至-0.2%，自去年9月后再度跌破零；核心CPI同比變化率由1月的1%降至0.8%，遠低于歐洲央行設定的2%的通脹率目標。Markit的數據顯示，3月份歐元區產出價格再次下降。歐洲央行每個季度發布一期歐元區宏觀經濟評估報告，其中對歐元區通脹及經濟增長的預測，是歐洲央行采取行動的重要依據。而根據3月10日歐洲央行發布的最新預測，歐元區2016年通脹率預計僅為0.1%，較去年12月份的預測低0.9個百分點；2017年和2018年通脹率預計分別為1.3%和1.6%，無法達到2%的通脹目標。

無法拯救經濟于水火

在過去兩年間，超寬松的貨幣政策成為了歐元區經濟復蘇的唯一推動力。但歐洲央行的大幅“放水”是“治標不治本”的藥方。如果沒有刺激經濟增長的財政政策相配合，僅靠超寬松貨幣政策“單兵作戰”，將難以推動經濟踏上持續復蘇之路。再者，歐元區經濟復蘇基礎不穩固，持續面臨的通縮壓力的根源在于深層次的結構性問題，包括：適齡勞動人口絕對數量下降和老齡化問題嚴重，成員國之間結構性差異大，德法等核心國家與外圍國家發展失衡，不少國家債臺高筑等等。由于歐元區各國仍保留著各自的國別特征，在政治制度、經濟結構、金融市場、勞動力市場和財政體系等方面都存在差異。面對歐元區各國經濟金融的異質性和結構性矛盾，整個歐元區實行統一的超寬松貨幣政策，其效果也會大打折扣。除此之外，歐元區經濟還要面對新興市場國家經濟下行、全球經濟增長放緩、全球貿易增長疲軟等外部挑戰。近期頻繁爆發的恐怖主義襲擊、中東難民問題、極右勢力和民粹主義抬頭等，也給歐元區政治生態帶來新的不穩定因素。

國際金融危機爆發以來，美聯儲在2009—2014年先后推行了四輪量化寬松（QE）政策。2015年，美國經濟復蘇勢頭良好。但美國經濟復蘇并非美聯儲QE政策的“一己之力”，應主要歸功于美國經濟結構調整基本到位。超寬松政策只是為美國經濟結構調整和改革贏得了時間、創造了條件。而鑒于歐元區各成員國之間的政治體制、經濟利益錯綜復雜的現實情況，歐洲的結構性調整和改革遠比美國要艱難，因此，歐央行的超寬松政策也難以取得和美聯儲QE政策一樣的效果。

美、歐貨幣政策分化的溢出效應

國際金融危機爆發后，美、日、歐等發達國家央行接連推行超寬松的貨幣政策，造成全球流動性的泛濫，其貨幣政策的調整已成為影響國際金融市場波動的主導因素。美聯儲在2014年10月結束QE政策，2015年12月啟動加息。同期，歐洲央行與日本央行雙雙推行負利率政策，并進一步升級QE政策。

發達國家貨幣政策走勢的分化表明，全球央行“印鈔”主戰場已經由美國轉移到歐洲和日本，歐洲央行與日本央行在全球流動性供應中的地位和作用顯著上升。歐洲央行的一舉一動也因之會對國際金融市場帶來沖擊。在今年3 月10日歐洲央行宣布超預期的寬松政策后，歐洲股市在銀行股的帶領下一度出現飆升，歐元匯率則直線下滑。然而，歐洲央行行長德拉吉在隨后的新聞發布會上表示，“預計沒有必要進一步降息”。市場情緒隨即出現戲劇性變化：歐洲股市回吐漲幅，最終收盤轉跌；歐元則出現一個月來最大單日漲幅和自去年12月3日以來的最大單日波幅。

在歐洲央行3月10日宣布加碼寬松后的3月16日，美聯儲發布3月份FOMC會議聲明，宣布維持12月加息后的利率不變。雖然美聯儲未加息符合此前市場預期，但在其聲明中釋放的更為明確的鴿派信號還是有些出人意料。在美國就業和通脹數據明顯好轉的情況下，美聯儲本次議息會議拋棄了“依據數據做決定”的前瞻指引，維持利率不變，而且還下調了2016年美國經濟增長和通脹預期。美聯儲公布的預示今年加息次數的點陣圖顯示，今年加息次數已由去年12月份的預計4次削減到了2次。美聯儲此番公布的結果被市場解讀為“本世紀最傾向鴿派的決策之一”。在此次議息決議中，美聯儲多次提到“全球經濟和金融市場發展存在風險”。這說明，美聯儲利率決策機制正出現重大轉向——由看重本國就業與通脹數據，轉為更重視外部因素。與歐洲央行政策的協調問題，可能也是其中一個選項。

不過，該來的還會來，在年內余下的議息會上，美聯儲仍有可能宣布加息。而歐洲央行首席經濟學家普雷特在近日接受采訪時表示，進一步下調利率仍是歐洲央行用來抵御通脹疲弱壓力的一種工具。可以預見，未來歐洲央行與美聯儲在政策上注定仍會反向而行。美聯儲收縮銀根的同時，歐洲央行繼續“放水”可對沖美聯儲加息帶來的流動性收縮效應，有利于全球流動性暫時處于偏寬松狀態。國際金融市場將因此保持相對平穩，從而為因美聯儲加息面臨資本外逃壓力的新興市場國家提供喘息機會。但另一方面，發達國家貨幣政策的進一步分化也可能加劇主要經濟體的貨幣博弈，從而給國際金融市場的穩定帶來挑戰。

作者系國家信息中心預測部財金研究室副主任

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歐央行的超寬松政策之路

歐洲央行常規性貨幣政策工具包括公開市場操作、定期融資工具和最低存款準備金三種。歐洲央行首先確定主要再融資操作利率、隔夜貸款利率和隔夜存款利率三大政策性基準利率，然后通過上述政策工具對三大政策性基準利率進行調控。自2011年7月13日以來，為應對歐債危機、經濟衰退和通貨緊縮，歐洲央行已8次下調主要再融資操作利率和隔夜貸款利率，6次下調隔夜存款利率。2014年6月11日，歐洲央行首次將隔夜存款利率降至-0.1%，歐元區自此進入“負利率”時代。

非常規政策方面，歐洲央行分別于2011年12月、2012年2月先后推出兩輪三年期長期再融資操作（LITRO），又在2012年9月，啟動了直接貨幣交易計劃（OMT），2014年9月和今年3月，則先后推出兩輪四年期定向長期再融資操作（TLTRO）。2015年1月，歐洲央行開啟量化寬松政策（QE），計劃2015年3月至2016年9月，資產購買規模達到約1.1萬億歐元，直至通脹水平接近歐洲央行預期的2%的目標。