打造本土PIMCO

魯開源

我國私募基金行業起步晚，長期處于“野蠻生長”狀態，如果說過去是私募基金行業的1.0時代的話，近年來私募基金行業已進入了2.0時代，即逐步告別“野蠻生長”而進入規范化和專業化發展的新階段。

北京千為投資管理有限公司作為一家專注于固定收益及低風險組合投資的私募基金管理公司和專門為商業銀行等金融機構提供專業化服務的機構，始終秉持“千世界，大作為”的發展理念，投資團隊有過管理固定收益類資產超過300億元的豐富經驗，并在2012年至2014年連續三年獲得“債券策略金牛獎”（第四、五、六屆中國私募基金金牛獎），成為國內私募基金行業一顆新星。

私募基金行業初具規模，在整個大的資產管理行業中發揮著獨特作用，行業地位初步確立。在中國經濟進入新常態和資產收益率下滑條件下，私募基金行業如何積極應對，私募基金行業的發展空間在哪里？ 私募機構如何與銀行、信托、保險等進行合作并實現共贏？本刊記者對北京千為投資管理有限公司投資總監王林進行了一次深度的專訪，以期挖掘本土PIMCO的發展路徑和可能性。

《銀行家》：我們關注到你們公司發展目標是“打造本土PIMC O”，對于國內金融業人士而言，大家對PIMC O不是很熟悉，您能否簡單介紹一下“打造本土PIMCO”含義嗎？

王林：在私募基金領域，大家對索羅斯管理的量子基金和KKR等比較熟悉或者有耳聞，其中：量子基金是全球著名的對沖基金，它主要通過私募在世界范圍內的股票、債券、外匯和商品進行投資，屬于高風險投資類型的基金；KKR屬于股權投資基金，它主要杠桿進行收購投資運作。PIMCO 是Pacific InvestmentManagement Company的簡稱，中文為太平洋投資管理公司，該機構由業界被稱作債券之王的比爾·格羅斯（Bill Gross）創建，它是目前全球最大的債券經紀公司，資產管理規模達到1.51萬億美金。PIMCO主要業務包括策略投資、國際并購、資產重組、資本運作以及IPO和RTO等，其金融綜合實力雄厚。也就是說，PIMCO是一家以管理債券投資為標桿的私募基金管理公司，主要模式為內部FOF管理人或外部管理人+內部基金的模式。

北京千為投資管理有限公司作為一家專注于固定收益及低風險組合投資的私募基金管理公司，選擇了債券投資領域作為專業化方向，必然要借鑒PIMCO成熟的投資與運作經驗，同時結合中國債券市場發展特點，走出一條本土的債券投資與管理之路，也就理解北京千為投資管理有限公司的“打造本土PIMCO”目標含義。

《銀行家》：我國私募基金行業起步相對較晚，長期處于“野蠻生長”狀態，近年來私募基金行業的在金融領域的作用明顯，整體實力明顯增強，您能否談一談新形勢下私募基金發展之道？

王林：私募基金之所以在世界范圍內迅猛發展，是為什么私募基金歷來是投融資雙方對接最直接、最靈活、最有效的方式。國內私募基金行業面臨新的新形勢有以下幾個特點：

一是我國私募基金行業告別了粗放式“野蠻生長”的歷史，逐步進入有據可依、有規可循的規范化、制度化發展的新時代。也就是，《私募投資基金募集行為管理辦法》和一系列行業自律規則先后出臺，意味著基金規范運作過程中的登記備案、信息披露、內部控制、募集行為管理、基金合同、風險監控等規則框架初步形成。

二是私募基金行業秩序重塑過程中暴露出一些問題。比如有些私募基金機構從事非法集資等違法違規行為，有的兼營P2P、民間借貸、擔保等非私募業務。一方面私募基金行業只有自我革命，實現由亂而治，走規范化發展的路子，才可實現行業的可持續健康發展；另一方面也意味著私募基金行業的自律管理日益加強，且募集成本、運營成本和合規成本等行業的隱形門檻不斷提高。

三是私募基金行業兩極分化加劇和集中度逐步提升。我國私募基金行業在競爭日益激烈環境中優質機構將會生存得更好，劣質機構將會被無情地淘汰。在協會登記的機構中，從2015年1月份到2016年8月份，50億元-100億元管理規模的私募數量從60家增長到160家，而100億元以上管理規模的私募數量從43家增長到了140家，但同時相當數量的私募基金管理規模很小；截至8月底，管理規模50億元以上的有300家，占比僅1.76%；1億元以下的有11618家，占比68%。

四是長期穩健的投資回報是私募基金行業生存的王道。我國私募基金行業起步時間不長，我們要思考一個問題：投資者為什么選擇私募基金？ 歸根結底和最終目的是為了實現資產的保值增值，甚至是較高的投資回報。只有為投資者創造價值，才能贏得信任，可以說，為投資者帶來長期穩健的投資回報始終是私募基金行業生存的王道。

為投資者提供更加穩健而且可持續的回報，私募基金管理人的應對之策有以下幾個方面：

第一，依法合規運作且守住底線。合規風控是私募基金行業的生命線。依法合規運作是實現長期穩健回報的前提。所謂的守住底線，一是堅持誠信守法，恪守職業道德；二要堅守私募原則，不得變相公募；三要嚴格投資者適當性管理，堅持面向合格投資者募集資金。

第二，“專業、專注”并提升核心能力。就投資領域而言，所謂的“專業、專注”就是指私募基金管理人應走專業化道路，做到精耕細作，不能貪多求全，因為投資是一門技術性比較強的活，只有專注某一細分領域提升投研能力和核心競爭力。精益求精和“小而美”是國內私募基金管理人發展路徑之一。

第三，核心管理團隊建立。私募基金行業的核心競爭力是人才，私募基金行業已經不是一個“單打獨斗”的行業，已發展成為一個“集體項目”，打造優秀團隊，探索和運用好合伙人、股權激勵等制度，合理的激勵約束機制，是建立核心管理團隊策略。

第四，避免“規模沖動”。私募基金管理人要清醒地認識到，規模要與投研、合規、銷售、運營等各項能力建設相匹配，不切實際地急于擴大規模，不僅為自身持續發展埋下隱患，也可能會對客戶的資產造成損失。

第五，打造品牌。國際上私募基金往往通過專業的形象和服務水平向特定人群傳遞美譽度和信譽價值，通過成功的投資案例和市場表現提高知名度，如KKR和量子基金等，我國私募基金行業要把品牌和聲譽看得比一切都重要。

最后，私募基金管理人本質上是“受人之托、代人理財”， 因此，私募基金對待客戶資產，要堅持契約精神，堅守受托人義務，忠實地為持有人利益服務。管理人還應堅守“了解你的客戶”原則，做到“有所選擇、有所區分、學會拒絕”，這既是對客戶負責，也是對自身負責。

《銀行家》：千為投資管理公司專注和選擇的投資領域是債券市場，您能否談一談您對中國債券市場的一些看法？

王林：在中國債券市場看法之前，我先談談金融領域里著名的世界各國金融結構基本謎團，也稱“米什金八大金融謎團”，它從企業融資角度歸納出世界范圍內一些特點，如：“發行股票并非工商企業融資主要來源”、“可流通證券不是企業主要融資方式”、“間接融資比直接融資更為重要”、“商業銀行是企業融資最重要來源”等。其中一組數據和說明值得我們關注：由股票和債券加總構成的可流通證券占企業外部融資不到1/3，企業發行債券比發行股票重要得多（29.8%比2.1%）。也就是，在直接融資市場中，企業的債券融資工具是主力軍，其額度大致是股票工具15倍。這也意味著，隨著中國金融市場不斷發展，債券市場也將成為中國證券市場的主力軍。目前，中國債券市場有以下幾個特點：

第一，債券市場發展較為快速。從2004年末債券市場的總量不足5萬億元，到2015年全年發行規模就已達22.3萬億元，位列世界第三，其中，我國企業債券的市場規模已經超過美國成為世界最大。同時，我國債券融資占社會融資比重上升，2015年企業債券凈融資2.94萬億元，同比增長5070億元，在社會融資規模中占比達19.1%。

第二，債券種類不斷齊全。目前，我國的債券品種大的分類將近20種左右。其中主要包括國債、金融債券、公司信用類債券（企業債券、公司債券、非金融企業債務融資工具）等，與主要發達國家債券市場品種數量相當。

第三，我國債券市場以機構投資者為主。機構投資者主要是商業銀行、保險公司、基金管理公司等。相比較其他國家，個人投資者所持有的債券比例較低，結構較為單一。截止2014年12月底，我國銀行間債券市場，商業銀行持債占比超過60%（市場上大約70%的國債、50%以上的中票、77%以上的信貸資產證券化都為銀行體系內持有），基金管理公司持有不到11%，保險公司持有8%不到，證券公司持有微乎其微，0.8%不到，其他投資者（包括特殊結算成員、信用社、非金融機構以及境外機構等）合計持有18%左右。

第四，近兩年債券市場供需兩旺，維持快速擴容的同時收益率整體下降，違約風險顯現。2015年，全年共發生實質性違約事件4起，包括2起公司債、1起中票和1起超短融，分別為珠海中富“12中富01”、中科云網"ST湘鄂債"、天威集團“11天威MTN2”和山水水泥“15山水SCP001”。此外還有“10中鋼債”回售登記延期、南京雨潤“12MTN1”本息兌付風波等未發生實質性違約的事件。從信用風險事件的主體來看，中小企業具有較大的違約風險，大型企業甚至國企也有違約可能，產能過剩和周期性行業（如鋼鐵、煤炭、有色等）面臨較大違約和降級風險。

《銀行家》：在中國債券市場條件下，作為私募基金機構的千為投資管理公司發揮怎么樣的一種作用？如何尋找到自己的商機和業務定位？你們直接的服務對象（客戶群體）主要有哪一些？您能否就以上問題談一談呢？

王林：我剛剛談到我國債券市場特點時談到一點是，我國債券市場以機構投資者尤其是商業銀行為主，而商業銀行參與債券市場比較簡單的方式是，招聘并培養自己的債券投資管理團隊直接參與債券一、二級市場，但還有另外一種模式是“銀行委外業務”——銀行委托外部的資產管理機構對債券市場進行投資管理，即銀行作為委托方通過信托計劃、資管計劃、基金專戶等與管理人進行產品合作，約定債券作為主要的投資標的，同時約定投資范圍及業績比較基準，以此間接參與債券市場。

千為投資管理公司參與我國債券市場的切入點主要是通過以上所說的“銀行委外業務”進行的，因此，千為投資管理公司服務對象或者客戶群體主要是各商業銀行和金融機構等。

根據申萬宏源的研報估算，2015年銀行全口徑委外規模為16.69萬億元，其中理財委外規模已達5.17萬億元。中信建投證券研究報告測算是，目前各家銀行委外規模大約處在理財規模的5%-10%之間。銀行委外業務之所以興起，有以下幾點深層次的原因：

第一，銀行維持較高收益率的動機依然強烈。在當前的市場環境下，低風險、高收益的資產變得稀缺，在業績壓力下，銀行仍然需要通過較高的收益率水平吸引新增資金，這也成為銀行委外業務大規模擴張的重要內生動力。

第二，“授信文化”機制下的過渡選擇。商業銀行的傳統業務是貸款業務，其基于授信思維的風險評判邏輯和投資行為中基于“風險回報比”的思考邏輯存在明顯的差異，銀行需要借助其他專業技術更高的機構對不同風險的專業判斷，拓寬投資品類，同時解決銀行內部風控思維難以轉換的問題。

第三，對自身的投資能力進行補足。對于資管規模萬億級別的國有大行和股份制銀行而言，數百人的團隊管理如此規模的資金也存在著巨大壓力；中小銀行的資管人員儲備明顯不足，并且在債券市場領域缺乏專業的投資能力。因此，銀行需要通過委外的形式補足管理團隊和人才缺口問題，與此同時，不少商業銀行也試圖通過開展委外投資，鍛煉自身債券市場投資團隊人才。

第四，大資管時代各銀行間競爭自然選擇的結果。隨著國內機構與個人投資者財富的迅速增長，投資者急需更豐富、多元化的資產管理產品，對外委托投資不僅成為銀行解決資產配置壓力的重要途徑，更成為機構第一時間推出新型投資產品、滿足市場需求、助力銀行自身業務擴張的有效手段。

《銀行家》：大資管時代背景下銀行應該如何看待和管理委外業務，其他資管機構如何參與到銀行委外業務中去？您能否就以上問題談一談呢？

王林：“銀行委外業務”對于銀行而言，是從“授信文化”向“投資文化”轉型，銀行在委外業務中的定位和關鍵在于資產配置能力和管理人選擇能力。即銀行在委外業務中的生態定位處于上游的資金方，除了堅持保證自身強大的募資能力之外，培養并保證大類資產配置的能力和篩選管理“投資管理人”的能力是最為重要的。

首先，委外業務要求銀行具有進行大類資產配置的能力。銀行需要實現由單一資產向多資產的委外轉變，通過不同期限和風險收益特征的資產組合分散配置風險，平滑組合業績；同時，銀行需要對每類資產的投資方式，要從單一策略委外擴充到多策略委外，通過衍生品的使用進一步豐富每一類資產的回報類型。

其次，在委外管理人的選擇方面，銀行應該在投前和投后兩個領域參與管理。銀行投前一般都會涉及機構本身的準入和投資管理團隊的甄別，往往需要銀行的專業業務條線、風控條線和投研團隊一起對機構進行調研，務求從合作雙方的風控方面、委外機構的系統、投資理念等方面進行考察。在投后管理方面，銀行要注意管理實質風險而不是管理風險指標，關注投資收益和安全情況，在投資偏離初始目標或出現風險時及時采取措施干預或退出。

最后，如果投資管理人對投資結果不兜底，那么，銀行作為委托人務必要對投資過程進行監控，委托機構的重大決策需要商議、平時的操作要留痕、有偏差隨時可以叫停等等。

對于資管機構如何參與到銀行委外業務，有幾方面的切入點：

第一，基礎服務提供方。在銀行委外業務中，首先會遇到的問題是基礎服務的缺失問題。也就是，銀行將資金委托至投資顧問后，投顧是否按照銀行的意愿進行管理、風控指標是不是及時掌控，需要有一個值得信賴的第三方來進行監管。目前，已經有一些信托公司提供了很多這方面的服務，并且開發了先進的服務支持系統。

第二，非標轉標的平臺服務方。在發達金融市場中，在固定收益市場方面債券占了很大的比例，但更大的比重是ABS這類表外資產。而目前國內銀行的表內資產非常龐大，非標資產規模達百萬億級別，這種重資產模式不可持續，因此，未來通過ABS和ABN等方式將非標產品標準化的空間會有幾十萬億的規模，資管機構可以起到巨大的橋梁作用。

第三，多策略產品的提供方。目前，單一策略的投資產品已經逐漸開始失去吸引力，多策略型的、股債結合的產品或許更受歡迎，而各類資管機構正是多樣化投資產品的主要提供方。此外，受限于銀行龐大的資金體量，未來銀行的投資品類主體可能還是以固定收益為主，其他資產為輔。對于固定收益投資，其他金融機構可以提供債券型的主動管理產品，或者以債券作為底倉的資產加上量化管理產品，或者加上國債期貨、股指期貨的合作模式，又或者提供具有安全墊的產品等，幫助實現銀行理財資金安全穩健增值的需求。

《銀行家》：最后一個問題是，在大資管時代背景下，千為投資管理公司如何參與銀行委外業務？如何實現你們“打造本土PIMCO”目標？

王林：我用“做最好的自己”和“明確自己的目標”來回答您最后一個問題。具體來說，“做最好的自己”就是把自己“內功”練好和把業績做上去之后讓銀行等機構選擇我們，“明確自己的目標”就是專注于固定收益及低風險組合投資，在細分領域里精益求精和走專業道理，致力于“打造本土PIMCO”。

北京千為投資管理有限公司是中國證券投資基金業協會會員，由國內知名債券投資團隊發起創立，自2012年6月成立以來，始終秉持“千世界，大作為”的發展理念，恪守人才為本、誠信立業、合法合規經營、穩健持續發展的經營宗旨，倡導嚴謹、求實、創新的管理作風，致力于打造誠信、規范、勤勉、高效的專業化團隊。

投資理念：在充分認知風險和穩健投資的基礎上，追求資產長期增值保值，不斷追求風險調整后的較高收益，為客戶創造價值。

投資策略：在嚴格控制風險并保證資產安全性、流動性的前提下，通過對國內外宏觀經濟及貨幣政策研究、信用利差分析，運用收益率曲線預測、相對價值評估等方法，不斷優化資產配置和交易策略，以獲得風險調整后的較高收益率；時刻關注國債期貨、可轉債、高收益債、債券基金、分級基金、量化對沖等投資品種波段操作所提供的資本利得機會。

投資業績： 投資團隊曾在2 0 1 2 年至2014年連續三年獲得“債券策略金牛獎”（第四、五、六屆中國私募基金金牛獎），是業內公認的頂級債券私募管理人。發展目標：用1 0年時間實現“本土PIMCO”。