藍盾股份關聯交易肥了誰

孫旭龍

滿泰科技收購方案同時有凈利率畸高、關聯交易、業績突變等三大特點，而這三點在上一次收購中都有跡可循。

11月28日，藍盾股份（300297.SZ）發布收購公告，擬通過支付現金的方式出資5.82億元收購深圳市滿泰科技發展有限公司（下稱“滿泰科技”）60%的股權。此次收購完成后，滿泰科技將成為上市公司的控股子公司。

藍盾股份認為，通過此次收購，上市公司將抓住“水行業”自動化及信息化發展帶來的市場機遇，并加速推進“大安全”戰略，以“水安全”為切入點延伸物理安全布局。與此同時，上市公司將進入以水利水電自動化為代表的工業自動化控制領域，業務體系也將拓展至自動化、信息化以及與其相關的“水安全”領域。

盡管藍盾股份對于此次收購期望頗高，但是投資者卻不全然買賬。此次收購公告一經發布，市場上的質疑之聲即未消停。

聯想到上一次金額超過10億元收購的交易對方也是上市公司控股股東的關聯方，不少投資人質疑藍盾股份涉嫌利益輸送。那么，此次收購究竟有哪些令人稱奇的地方呢？

估值暴漲 “熟悉”的關聯交易

滿泰科技于2002年6月成立，公司有過數次股權轉讓與增資行為，2007年9月注冊資本增加至2220萬元。滿泰科技最近的一次股權變更則發生于2013年12月10日，萬鈞將其持有的滿泰科技50%股權以1110萬元轉讓給柯瑞坤，陳蔓悅將其持有的滿泰科技20%股權以444萬元轉讓給柯瑞坤。轉讓完成后，柯瑞坤持有滿泰科技70%的股權，陳蔓悅持有滿泰科技30%的股權。

計算可知，柯瑞坤受讓標的公司股權時是以滿泰科技100%股權估值2220萬元為基準的，與2007年9月滿泰科技的注冊資本相當。

然而，根據公告所示的標的公司財務數據，滿泰科技2014年凈資產與凈利潤的差額為3738萬元。若滿泰科技在2013年12月未有增資行為且無凈利潤大幅增值，那么柯瑞坤在受讓股權時，很可能是以遠低于當時標的公司凈資產的估值交易的。

對此，藍盾股份相關人士表示，柯瑞坤受讓股權時，滿泰科技的凈資產大概為三千多萬。

隨后，柯瑞坤于2016年9月8日將其持有的滿泰科技70%的股權轉讓給萍鄉市瑞興達投資管理合伙企業（有限合伙），而后者99.9%的出資由柯瑞坤持有，這也意味著此次股權轉讓并不影響柯瑞坤對標的公司的控制權。

另根據評估報告，滿泰科技100%股權于評估基準日2016年9月30日的評估值為9.7億元。若此次收購確實以此估值交易，那么不到三年時間，柯瑞坤在滿泰科技的投資收益或超過42倍；若考慮到公告所披露的截至評估基準日9241萬元的凈資產，那么評估增值率高達949.67%。

對此，藍盾股份相關人士表示，給予滿泰科技較高評估增值率是因為看好標的公司及行業的發展情況，且業績承諾方的承諾期限為四年，超過業內普遍采取的三年。

事實上，估值暴漲只是投資者質疑此次收購的一個方面，而飽受市場詬病的另一個方面則是此次收購為關聯交易，標的公司的實際控制人柯瑞坤系上市公司控股股東、實際控制人兄弟的子女，本次交易構成關聯交易。

兼有估值暴漲與關聯交易的收購行為倒也不是十分稀奇之事，但若上市公司連續兩年的收購都有這兩點要素那就相當耐人尋味了。

早在一年多之前，藍盾股份即于2015年9月9日發布收購草案，并在2016年4月11日發布收購報告書，以發行股份及支付現金的方式，購買中經匯通電子商務有限公司（下稱“中經電商”）100%股權以及匯通寶支付有限責任公司（下稱“匯通寶”）100%股權。

收購報告書顯示，截至評估基準日2015年5月31日，中經電商、匯通寶的凈資產合計為3.72億元，評估值為11.36億元，評估增值率為205.24%。根據草案，柯宗耀為中經電商和匯通寶實際控制人，分別間接持有兩家公司59%、58.72%股權，其與上市公司實際控制人柯宗慶、柯宗貴為兄弟關系，該交易構成關聯交易。

投資者們不難發現，兩次收購的相同點為均構成關聯交易；差別則在于，此次收購不僅評估增值率遠超上一次，關聯人對標的公司的持股比例亦有大幅超越。

這意味著，此次收購若得以通過，柯瑞坤的投資收益要遠超柯宗耀，取得了“長足”的進步。

凈利率畸高 “相似”的業績突變

此次收購公告稱，在2013年年底柯瑞坤受讓股權之前，滿泰科技尚無較多經營積累，業務發展較為緩慢。而萬鈞與陳蔓悅有意出讓對標的公司的控制權，故此二者以注冊資本平價轉讓股權至柯瑞坤手中。

公告顯示，滿泰科技2014年總資產、總負債、凈資產、營業收入、凈利潤分別為1.53億元、1.04億元、4945萬元、7579萬元、1207萬元；2015年分別為1.78億元、9727萬元、8047萬元、1.48億元、3085萬元；2016年三季度末分別為2.08億元、1.15億元、9241萬元、1.71億元、4194萬元。

令人不解的是，盡管滿泰科技2015年凈資產與2014年凈資產的差值基本與2015年凈利潤相同，但是2016年三季度末，凈資產與2015年凈資產的差值僅為1194萬元，遠小于2016年三季度的凈利潤，差額為3000萬元。

對此，藍盾股份相關人士表示，3000萬元被用于分紅。

《證券市場周刊》記者在瀏覽全國企業信用信息公示系統時發現，標的公司的財務數據還有其他令人疑惑的地方。公示系統顯示，標的公司2014年總資產、總負債、凈資產分別為8941萬元、1106萬元、3834萬元，營業收入、凈利潤分別為1.02億元、2223萬元。一方面，總資產不等于總負債與凈資產之和；另一方面，公示系統披露的數據與收購公告披露的數據存相當大的出入。對此，藍盾股份相關人士表示，工商資料系填寫錯誤，以審計數據為準。

另外，根據收購公告披露的營業收入與凈利潤可計算出滿泰科技2014年、2015年、2016年三季度的凈利率分別為15.92%、20.8%、24.55%。也正是在此背景下，此次收購利潤補償方萍鄉市瑞興達投資管理合伙企業（有限合伙）承諾，標的公司2016-2019年扣非凈利潤分別不低于5500萬元、7100萬元、9100萬元及1.16億元。

然而，與同行業公司比較，滿泰科技的凈利率相當高。根據財報，積成電子（002339.SZ）2014年、2015年、2016年三季度凈利率分別為12.73%、12.68%、9.73%，呈下降趨勢，那么滿泰科技凈利率因何呈上升趨勢且遠超同行呢？

對此，藍盾股份相關人士表示，雙方凈利率有差別是因為滿泰科技與積成電子業務構成不太相同，側重點不一樣。

事實上，在上一次收購中，中經電商、匯通寶的業績就曾出現明顯爆發的情況。報告書顯示，中經電商2013年、2014年、2015年1-10月的營業收入分別為9萬元、1151萬元、2.15億元，凈利潤分別為6100元、53萬元、9704萬元，由此計算得出的凈利率分別為6.82%、4.6%、45.1%；匯通寶在2013年、2014年均處虧損狀態，凈利潤分別為-91萬元、-157萬元，卻在2015年1-10月扭虧為盈130萬元。

經驗豐富 研發能力突出？

此次收購公告中，藍盾股份對滿泰科技的技術研發能力大加贊賞，稱標的公司十分重視與有實力的單位合作，比如與法國施耐德電氣中國公司成立“施耐德華南區技術支持中心”、與華中科技大學數字化工程學院合作成立“自動化技術研發中心”。

但是，《證券市場周刊》記者發現，華中科技大學并無名為“數字化工程學院”的學院，與該名稱相似的學院名為“水電與數字化工程學院”，但對方卻表示從未聽說過這家公司，也從不知道學院有設立過“自動化技術研發中心”。對此，藍盾股份相關人士表示，確實應為華中科技大學水電與數字化工程學院，與該學院的合作是從2006年、2007年開始的，可能是因為比較久遠，所以學院方并不知情。

另外，公告顯示，滿泰科技自主研發出MT3000綜合自動化監控平臺，該平臺已在廣東清遠水電站等項目成熟應用。

同樣，《證券市場周刊》記者從清遠市水務局處得到了清遠水利樞紐工程的聯系電話，對方卻表示沒聽說過滿泰科技這家公司。

對此，藍盾股份相關人士表示，清遠水利樞紐工程分部工程為某國有電力公司發標，另一家公司中標并在部分項目上采用了滿泰科技產品。

似曾相識卻又披露甚少的收購草案充滿迷霧，藍盾股份又能否縮減投資者們與事實真相之間的距離呢？