險(xiǎn)資股票市值占比不足3%

方斐

低利率、固收類資產(chǎn)荒以及外匯管制，倒逼險(xiǎn)資加大權(quán)益配置。由于保單持有人對(duì)市場(chǎng)利率和股市投資回報(bào)的敏感性較低，長(zhǎng)期穩(wěn)定的險(xiǎn)資可進(jìn)行跨越經(jīng)濟(jì)周期的投資，成為市場(chǎng)新的引領(lǐng)者。

臨近歲末，險(xiǎn)資舉牌仍在繼續(xù)。繼安邦保險(xiǎn)舉牌中國(guó)建筑之后，陽(yáng)光保險(xiǎn)又高調(diào)舉牌吉林敖東，在低利率市場(chǎng)環(huán)境下，加大權(quán)益類、海外投資、商業(yè)地產(chǎn)投資比例是保險(xiǎn)資金配置的自然需求，險(xiǎn)資提升權(quán)益配置比例是大趨勢(shì)。

此外，從長(zhǎng)期來(lái)看，保險(xiǎn)資金對(duì)于資本市場(chǎng)具有重要的戰(zhàn)略意義。一方面，隨著險(xiǎn)資憑借資金規(guī)模大和期限長(zhǎng)的優(yōu)勢(shì)獲得市場(chǎng)定價(jià)權(quán)，保險(xiǎn)將引導(dǎo)市場(chǎng)價(jià)值發(fā)現(xiàn)并成為市場(chǎng)的穩(wěn)定器；另一方面，目前很多產(chǎn)業(yè)整體增速放緩，形成寡頭壟斷格局，小公司很難靠原有的外延式擴(kuò)張的模式發(fā)展，行業(yè)進(jìn)入大并購(gòu)階段，金融資本在此階段可深度參與推進(jìn)產(chǎn)業(yè)的整合升級(jí)。

在10年期國(guó)債收益率目前僅為2.7%，高收益固收類資產(chǎn)缺乏，加上保險(xiǎn)負(fù)債端的資金成本尚未開(kāi)始顯著下降的情況下，在較長(zhǎng)一段時(shí)間，保險(xiǎn)公司都面臨著巨大的資產(chǎn)配置壓力。受?chē)?guó)家的外匯管制政策的影響，監(jiān)管層對(duì)海外投資額度逐漸收緊，自2015年3月以來(lái)外管局未新批QDII額度可見(jiàn)一斑，險(xiǎn)資難以獲得足夠的海外投資額度，因此，長(zhǎng)期來(lái)看，險(xiǎn)資繼續(xù)提升權(quán)益類配置的大趨勢(shì)不會(huì)改變。

多因素倒逼險(xiǎn)資配置權(quán)益資產(chǎn)

從2014年開(kāi)始，中國(guó)國(guó)債利率進(jìn)入下行通道，目前10年期國(guó)債收益率僅為2.7%。在低利率環(huán)境中，保險(xiǎn)公司原先大量配置（60 %以上）的高收益固收類資產(chǎn)缺乏，而保險(xiǎn)負(fù)債端的資金成本（定價(jià)利率、萬(wàn)能險(xiǎn)結(jié)算利率）尚未開(kāi)始顯著下降，保險(xiǎn)公司資產(chǎn)配置壓力陡增。利率下行和固定收益資產(chǎn)荒給保險(xiǎn)資金資產(chǎn)配置帶來(lái)了巨大的挑戰(zhàn)。

尤其是最近幾年陸續(xù)成立的中小民營(yíng)保險(xiǎn)公司，高負(fù)債成本帶來(lái)巨大的利差損風(fēng)險(xiǎn)。過(guò)去5年，大量“資產(chǎn)驅(qū)動(dòng)型”中小民營(yíng)保險(xiǎn)公司通過(guò)高收益萬(wàn)能險(xiǎn)和高現(xiàn)價(jià)產(chǎn)品迅速做大資產(chǎn)規(guī)模，平均在6%以上的負(fù)債端高資金成本，使其直接面臨利差損風(fēng)險(xiǎn)。

而對(duì)大型保險(xiǎn)公司而言，長(zhǎng)負(fù)債久期也帶來(lái)再投資風(fēng)險(xiǎn)。與民營(yíng)險(xiǎn)資“短債長(zhǎng)投”相反，中國(guó)大型保險(xiǎn)公司長(zhǎng)期面臨的“長(zhǎng)債短投”的問(wèn)題，即在市場(chǎng)環(huán)境中無(wú)法找到足夠長(zhǎng)久期資產(chǎn)進(jìn)行配置，與壽險(xiǎn)的中長(zhǎng)期責(zé)任期限匹配，從而導(dǎo)致險(xiǎn)企的負(fù)債端久期長(zhǎng)期高于資產(chǎn)端久期。在利率曲線下行的大背景，這將帶來(lái)再投資風(fēng)險(xiǎn)，即存量債券到期以后無(wú)法再買(mǎi)到同等收益率水平的債券。

在這樣的市場(chǎng)環(huán)境下，配置高分紅率的藍(lán)籌股或商業(yè)地產(chǎn)有助于緩解資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)。由于藍(lán)籌和商業(yè)地產(chǎn)具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，且不直接受市場(chǎng)利率變化的影響，當(dāng)前部分銀行、地產(chǎn)藍(lán)籌股的分紅率超過(guò)3%，已超過(guò)10年期國(guó)債的收益率；與固收類資產(chǎn)不同，股票和商業(yè)地產(chǎn)沒(méi)有固定到期日，可以永久持有相當(dāng)于無(wú)限長(zhǎng)的債券，不會(huì)帶來(lái)再投資的風(fēng)險(xiǎn)。

從海外經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，對(duì)各發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)業(yè)歷史資產(chǎn)配置變化的分析顯示，在利率下行的環(huán)境中，提升權(quán)益類配置是保險(xiǎn)公司資產(chǎn)配置的自然需求。

美國(guó)歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，壽險(xiǎn)公司權(quán)益類資產(chǎn)配置比例與國(guó)債收益率呈現(xiàn)顯著的反向走勢(shì)。自1990年美國(guó)國(guó)債利率進(jìn)入下行通道以來(lái)，壽險(xiǎn)公司權(quán)益類資產(chǎn)配置比例迅速上行并穩(wěn)定在25%以上。

與美國(guó)不同，由于對(duì)資產(chǎn)配置的監(jiān)管較為寬松，英國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的權(quán)益類持倉(cāng)比例長(zhǎng)期在60%左右。2008年金融危機(jī)時(shí)，英國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的權(quán)益類持倉(cāng)比例大幅下降至50%左右。金融危機(jī)之后，伴隨英國(guó)國(guó)債和歐元區(qū)債券收益率的持續(xù)下行，英國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的權(quán)益類持倉(cāng)比例開(kāi)始快速回升，目前該比例已經(jīng)基本恢復(fù)到危機(jī)前60%的水平。長(zhǎng)期來(lái)看，英國(guó)保險(xiǎn)業(yè)仍將保持較高的權(quán)益配置。

2008年金融危機(jī)前，日本壽險(xiǎn)業(yè)權(quán)益類配置比例穩(wěn)定在10%左右，2008年驟然下降至5%左右。2008年金融危機(jī)之后，伴隨日本國(guó)債收益率的持續(xù)降低，日本壽險(xiǎn)業(yè)權(quán)益類資產(chǎn)配置比例開(kāi)始緩慢上行。

隨著國(guó)內(nèi)利率的持續(xù)下行，以及人民幣匯率貶值預(yù)期的不斷放大，全球資產(chǎn)配置對(duì)于保險(xiǎn)資金的吸引力也在大幅提升。中國(guó)利率水平的持續(xù)低位導(dǎo)致低風(fēng)險(xiǎn)高收益資產(chǎn)的持續(xù)匱乏，從這個(gè)角度看，估值合理、收益穩(wěn)定的海外資產(chǎn)的吸引力會(huì)大幅提升。

從2014年開(kāi)始，美元風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（權(quán)益、地產(chǎn)）的價(jià)格開(kāi)始穩(wěn)步上升，其中，美國(guó)房地產(chǎn)、股市均有強(qiáng)勁反彈。隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，預(yù)計(jì)美元風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在提供較高現(xiàn)金流的同時(shí)仍能保持較好的安全性，對(duì)險(xiǎn)資的吸引力增強(qiáng)。長(zhǎng)期來(lái)看，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的放緩，人民幣風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)相對(duì)于海外資產(chǎn)的收益率優(yōu)勢(shì)也將逐步收窄，中國(guó)保險(xiǎn)公司在全球范圍內(nèi)尋求優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)是大勢(shì)所趨。

伴隨著美元進(jìn)入加息周期，人民幣貶值預(yù)期加強(qiáng)，短期內(nèi)海外資產(chǎn)的配置價(jià)值迅速上升。美聯(lián)儲(chǔ)于2015年12月時(shí)隔9年首次加息，美元已進(jìn)入上升通道。長(zhǎng)期來(lái)看，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的緩慢復(fù)蘇，預(yù)計(jì)美元大概率將持續(xù)加息。

反觀國(guó)內(nèi)，外匯管制收緊限制險(xiǎn)企加碼海外資產(chǎn)。雖然在美元加息、人民幣貶值預(yù)期加強(qiáng)的情況下，海外資產(chǎn)配置需求顯著上升，但近期監(jiān)管層對(duì)海外投資額度的收緊卻限制了未來(lái)的海外投資規(guī)模。2015年年初，外管局發(fā)文限制QDII額度的轉(zhuǎn)賣(mài)、轉(zhuǎn)讓，且自2015年3月以來(lái)，QDII累計(jì)投資額度保持在899.93億元，一年來(lái)未新批額度；此外，外管局還嚴(yán)格規(guī)定額度自備案或批準(zhǔn)之日起1年未能有效使用的將被收回。QDII額度監(jiān)管趨緊將倒逼險(xiǎn)企轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)，增加權(quán)益類配置是大趨勢(shì)。

價(jià)值發(fā)現(xiàn)和定價(jià)引領(lǐng)者

自2013年傳統(tǒng)險(xiǎn)定價(jià)利率改革至2015年分紅險(xiǎn)定價(jià)利率放開(kāi)，保險(xiǎn)行業(yè)利率市場(chǎng)化基本完成，在此期間，中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模實(shí)現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)，2015年行業(yè)總資產(chǎn)已達(dá)14萬(wàn)億元，是2010年的2.8倍。與此同時(shí)，隨著保監(jiān)會(huì)自2010年開(kāi)始連續(xù)推出新政放開(kāi)保險(xiǎn)投資股票的限制，險(xiǎn)資投資股票的規(guī)模也不斷水漲船高，2016年7月規(guī)模已達(dá)1.7萬(wàn)億元（包括基金），成為資本市場(chǎng)重要的機(jī)構(gòu)投資者。

盡管險(xiǎn)資股票投資規(guī)模仍略低于基金，但是保險(xiǎn)資金投資單一股票的限制更少，因此其具有集中度優(yōu)勢(shì)。一家中型險(xiǎn)企資產(chǎn)規(guī)模通常在1000億元以上，按照保監(jiān)會(huì)的要求，其中50億元可以用來(lái)投資單一股票（藍(lán)籌股上限則為100億元），較基金等其他機(jī)構(gòu)投資者有獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，可進(jìn)行大比例持有的投資策略。

而且，長(zhǎng)久期負(fù)債為保險(xiǎn)公司帶來(lái)長(zhǎng)期限的高穩(wěn)定性資金。壽險(xiǎn)保單的保單期限平均在10年以上，大部分支出現(xiàn)金流（理賠、滿期給付、退保金）發(fā)生在保單生效10年以后，加上不斷流入的保費(fèi)現(xiàn)金流，保險(xiǎn)公司對(duì)投資資產(chǎn)的流動(dòng)性要求很低，可以跨越經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)行長(zhǎng)期股票投資。與基金不同，險(xiǎn)資負(fù)債端資金非常穩(wěn)定，沒(méi)有短期贖回的壓力，因?yàn)楸纬钟腥藢?duì)市場(chǎng)利率和股市投資回報(bào)的敏感性較低，可以不受市場(chǎng)行情影響長(zhǎng)期持有股票。

隨著近年來(lái)保險(xiǎn)資產(chǎn)的快速提升，其股票投資規(guī)模亦大幅提升。2016年6月，保險(xiǎn)資金股票投資規(guī)模占股市總市值的比例為2.3%，已逐步接近基金的規(guī)模，目前基金約占總市值的3.7%。保險(xiǎn)資金體量的快速擴(kuò)容，使其在二級(jí)市場(chǎng)的投資策略亦開(kāi)始發(fā)生根本性的變化。原先保險(xiǎn)資金股票投資以跟隨基金等較小規(guī)模資金追逐主題，而隨著自身體量的迅速增長(zhǎng)，險(xiǎn)資的靈活性下降，此類跟隨為主的投資策略已無(wú)法滿足其投資訴求。

從2013年開(kāi)始，以安邦系和富德生命人壽為代表的保險(xiǎn)公司開(kāi)始獨(dú)立于市場(chǎng)中其他資金進(jìn)行長(zhǎng)期價(jià)值投資，投資策略為大比例長(zhǎng)期持有或舉牌銀行地產(chǎn)標(biāo)的，并尋求獲得董事會(huì)席位。憑借在資金規(guī)模（可以集中資金投資單一標(biāo)的）和資金穩(wěn)定性方面的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，險(xiǎn)資逐步獲得了銀行地產(chǎn)等藍(lán)籌板塊的市場(chǎng)定價(jià)權(quán)，并將其作為估值標(biāo)準(zhǔn)引導(dǎo)市場(chǎng)其他資金跟隨。

在2013-2014年銀行板塊跌至1倍PB以下時(shí)，安邦保險(xiǎn)于2013年12月首次舉牌招商銀行，當(dāng)時(shí)并未對(duì)銀行板塊估值造成顯著的正面影響，銀行股估值依然在1倍PB以下。2014年11月，安邦舉牌民生銀行，此舉開(kāi)始引發(fā)市場(chǎng)的極大關(guān)注。隨后安邦在2014年12月再次舉牌招商銀行，并連續(xù)兩次舉牌民生銀行，將招商銀行和民生銀行的估值分別推高至1.2倍和1.5倍PB，并帶動(dòng)整個(gè)銀行板塊開(kāi)始趨勢(shì)性估值修復(fù)，板塊估值迅速提升至1.2倍PB左右，險(xiǎn)資成功引導(dǎo)市場(chǎng)資金發(fā)現(xiàn)銀行板塊價(jià)值并跟隨投資，從而完成了對(duì)銀行股的重新定價(jià)。

美國(guó)保險(xiǎn)公司持有股票資產(chǎn)約占美國(guó)股市總市值的8%左右，而中國(guó)目前占比僅為2%左右，大量長(zhǎng)期限、穩(wěn)定的保險(xiǎn)資金持倉(cāng)穩(wěn)定了美國(guó)股市的非理性波動(dòng)，起到了市場(chǎng)穩(wěn)定器的作用，道瓊斯指數(shù)和標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)年化波動(dòng)率僅為上證綜指的60%左右就是明證。

目前，中國(guó)很多傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)整體增速放緩，形成寡頭壟斷格局，小公司很難靠原有的外延式擴(kuò)張的模式進(jìn)行擴(kuò)張，中國(guó)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)進(jìn)入大并購(gòu)階段，在此階段，為包括險(xiǎn)資在內(nèi)的金融資本深度參與并推動(dòng)產(chǎn)業(yè)的整合升級(jí)提供了絕佳的機(jī)會(huì)。

在推動(dòng)行業(yè)整合升級(jí)方面，與傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)資本和并購(gòu)基金相比，險(xiǎn)資具有資金規(guī)模大（自身具有杠桿）、資金期限長(zhǎng)、對(duì)流動(dòng)性要求低、投資渠道限制少等顯著優(yōu)勢(shì)，不論是作為推動(dòng)行業(yè)整合的主體還是作為長(zhǎng)期資金的來(lái)源，險(xiǎn)資推動(dòng)行業(yè)整合升級(jí)優(yōu)勢(shì)明顯，保險(xiǎn)都是當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境中最具優(yōu)勢(shì)的金融牌照。

如安邦系、寶能系（前海人壽）、恒大系目前均已舉牌萬(wàn)科，而安邦系此前還舉牌多家房地產(chǎn)龍頭（金地集團(tuán)、金融街），未來(lái)隨著此類險(xiǎn)資和地產(chǎn)系資本進(jìn)入萬(wàn)科董事會(huì)，房地產(chǎn)行業(yè)龍頭（萬(wàn)科、恒大、寶能）將有望迎來(lái)深度整合，而安邦將有能力通過(guò)自身的重要股東身份和險(xiǎn)資特有的資金優(yōu)勢(shì)推進(jìn)行業(yè)的進(jìn)一步整合，以提高行業(yè)利潤(rùn)并避免惡性競(jìng)爭(zhēng)。

對(duì)資本市場(chǎng)而言，險(xiǎn)資帶來(lái)長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金：與其他機(jī)構(gòu)投資者不同，保險(xiǎn)資金規(guī)模大、期限長(zhǎng)、穩(wěn)定性高的特點(diǎn)，允許保險(xiǎn)公司進(jìn)行跨越經(jīng)濟(jì)周期的長(zhǎng)期投資，這對(duì)于穩(wěn)定資本市場(chǎng)起到了重要的作用。與以前的跟隨投資策略不同，當(dāng)前險(xiǎn)資的投資需求是逐步獲得金融市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)，憑借資金集中度和穩(wěn)定性的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，險(xiǎn)資對(duì)于銀行地產(chǎn)等板塊已逐步獲得定價(jià)權(quán)，將引導(dǎo)市場(chǎng)對(duì)低估值藍(lán)籌板塊進(jìn)行重新定價(jià)。

抑制保險(xiǎn)成為融資收購(gòu)平臺(tái)

在低利率環(huán)境下，險(xiǎn)資加倉(cāng)或舉牌低估值、高股息的藍(lán)籌股本無(wú)可厚非，但險(xiǎn)資在舉牌過(guò)程中的一些股權(quán)之爭(zhēng)卻引起了市場(chǎng)的爭(zhēng)議，同時(shí)也引起了監(jiān)管層的密切關(guān)注。

東吳證券預(yù)計(jì)監(jiān)管層未來(lái)政策的重點(diǎn)在于控制流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和抑制保險(xiǎn)成為杠桿融資平臺(tái)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)為保險(xiǎn)資產(chǎn)端和負(fù)債端的 “短錢(qián)長(zhǎng)投”；杠桿融資平臺(tái)是指部分民營(yíng)資本將保險(xiǎn)牌照作為加杠桿融資的平臺(tái)進(jìn)行（惡意）收購(gòu)或搶奪控制權(quán)，而不將保險(xiǎn)公司本身作為永續(xù)經(jīng)營(yíng)的主體進(jìn)行管理，這將成為未來(lái)監(jiān)管層重點(diǎn)限制的行為。

據(jù)了解，保監(jiān)會(huì)目前正商討針對(duì)短期理財(cái)險(xiǎn)和規(guī)范股票投資的新規(guī)，新規(guī)旨在合理調(diào)控流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)險(xiǎn)資合理的長(zhǎng)期財(cái)務(wù)投資，而非完全禁止理財(cái)險(xiǎn)（萬(wàn)能險(xiǎn)、高現(xiàn)價(jià)產(chǎn)品）或禁止險(xiǎn)資舉牌，不會(huì)造成大規(guī)模斷崖式下降或者大量保險(xiǎn)資金撤離A股。因此，監(jiān)管層研究新規(guī)的初衷在于合理調(diào)控風(fēng)險(xiǎn)，不會(huì)導(dǎo)致資金大量撤離股市。

據(jù)了解，此次保監(jiān)會(huì)小范圍下發(fā)針對(duì)短期理財(cái)險(xiǎn)的新規(guī)主要包括《關(guān)于加強(qiáng)人身險(xiǎn)產(chǎn)品精算管理有關(guān)事項(xiàng)的通知（征求意見(jiàn)稿）》和《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)人身保險(xiǎn)產(chǎn)品監(jiān)管有關(guān)事項(xiàng)的通知（征求意見(jiàn)稿）》，根據(jù)報(bào)道，本次征求意見(jiàn)稿對(duì)產(chǎn)品形態(tài)、定價(jià)利率等做了進(jìn)一步的具體要求，在產(chǎn)品形態(tài)上禁止純理財(cái)性質(zhì)，且禁止風(fēng)險(xiǎn)保額小于已交保費(fèi)的2倍；限制產(chǎn)品存續(xù)期過(guò)短，禁止萬(wàn)能險(xiǎn)在前3年不收退保費(fèi)用和風(fēng)險(xiǎn)保費(fèi)；限制產(chǎn)品利率，定價(jià)利率大于3%（年金險(xiǎn)利率大于3.45%）的產(chǎn)品須報(bào)保監(jiān)會(huì)審批。

監(jiān)管新規(guī)旨在完善3月份下發(fā)的《關(guān)于規(guī)范中短存續(xù)期產(chǎn)品有關(guān)事項(xiàng)的通知》，避免險(xiǎn)資高息吸引保費(fèi)，是對(duì)保險(xiǎn)公司流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的合理調(diào)控，市場(chǎng)對(duì)此無(wú)需恐慌。

此外，保監(jiān)會(huì)還小范圍下發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)與一致行動(dòng)人股票投資監(jiān)管有關(guān)事項(xiàng)的通知（征求意見(jiàn)稿）》，這個(gè)文件主要有以下變化：首先，險(xiǎn)資（與非保險(xiǎn)一致行動(dòng)人）持股超過(guò)20%定義為重大股票投資，信披的合規(guī)性要求加強(qiáng)；其次，險(xiǎn)資不得與非保險(xiǎn)一致行動(dòng)人共同收購(gòu)上市公司；最后，險(xiǎn)資收購(gòu)上市公司須使用自有資金并事前報(bào)備。

由此可見(jiàn)，監(jiān)管新規(guī)旨在抑制將保險(xiǎn)作為杠桿融資平臺(tái)進(jìn)行惡意收購(gòu)，符合市場(chǎng)的預(yù)期。新規(guī)并非禁止險(xiǎn)資舉牌，而是引導(dǎo)險(xiǎn)資合理舉牌行為，以進(jìn)一步發(fā)揮險(xiǎn)資市場(chǎng)穩(wěn)定器和價(jià)值發(fā)現(xiàn)的作用，長(zhǎng)期來(lái)看，對(duì)具有長(zhǎng)期投資價(jià)值的優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌而言，這是一重大利好。

民營(yíng)保險(xiǎn)公司舉牌的目的主要分為長(zhǎng)期財(cái)務(wù)投資和配合實(shí)際控制人戰(zhàn)略（惡意）收購(gòu)兩類。其中戰(zhàn)略收購(gòu)類舉牌通常會(huì)帶來(lái)股價(jià)短期的急速拉升，而長(zhǎng)期財(cái)務(wù)投資類舉牌會(huì)在中長(zhǎng)期帶來(lái)超額收益。

東吳證券認(rèn)為，根據(jù)對(duì)各家民營(yíng)險(xiǎn)資舉牌的投資邏輯的分析，其潛在對(duì)象具有如下核心特征，即高分紅、低估值、盈利可持續(xù)和非國(guó)有性質(zhì)。

高分紅標(biāo)的可為保險(xiǎn)公司帶來(lái)長(zhǎng)期穩(wěn)定的股息現(xiàn)金流，與長(zhǎng)久期的保險(xiǎn)負(fù)債端現(xiàn)金流形成較好的匹配。在當(dāng)前資產(chǎn)荒的大環(huán)境中，這些標(biāo)的可作為高收益固收類資產(chǎn)的替代品，對(duì)公司民營(yíng)保險(xiǎn)和大型保險(xiǎn)公司均有很強(qiáng)的吸引力。

低估值能為保險(xiǎn)資金提供較大的安全空間。如果險(xiǎn)資持有上市公司股份超過(guò)20%，可確認(rèn)為長(zhǎng)期股權(quán)投資，用權(quán)益法計(jì)量（5%舉牌后若獲得董事會(huì)席位也可以采用權(quán)益法），權(quán)益法下上市公司的凈利潤(rùn)可全部確認(rèn)為保險(xiǎn)公司的投資收益，因此，舉牌低估值的品種可大幅提高賬面利潤(rùn)；此外，權(quán)益法下股票價(jià)格下跌短期不影響保險(xiǎn)公司的利潤(rùn)，未來(lái)股價(jià)上漲賣(mài)出持倉(cāng)還可賺取價(jià)差收益，估值具有高安全邊際的標(biāo)的更有優(yōu)勢(shì)。

盈利具有可持續(xù)性的標(biāo)的對(duì)險(xiǎn)資的安全提供保證。一般而言，由于險(xiǎn)資舉牌投資周期較長(zhǎng)，且持倉(cāng)流動(dòng)性受限（6個(gè)月鎖定期），標(biāo)的品種的盈利能力（高ROE）必須具有可持續(xù)性，以確保險(xiǎn)資在未來(lái)能獲利退出。

選擇非國(guó)有性質(zhì)的標(biāo)的主要是為了規(guī)避政策風(fēng)險(xiǎn)的考量。由于政策風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)舉牌的方式以求控制國(guó)有控股上市公司具有很高的不確定性。而對(duì)于非國(guó)有公司，民營(yíng)資本（如寶能系、恒大、富德等）可利用旗下保險(xiǎn)牌照作為低成本杠桿融資平臺(tái)，通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)舉牌對(duì)上市公司進(jìn)行戰(zhàn)略收購(gòu)。