國際資本流動管理需要全球行動

From the Editor 卷首語

國際資本流動管理需要全球行動

本期嘉賓：《中國外匯》學術委員 張禮卿

20世紀80年代以來，頻繁發生在新興市場經濟體的“資產泡沫生成與破滅周期”（boom-bust circle），與全球經濟和金融的周期性特征有關，也與國際金融市場的結構性弱點分不開。由于信息不對稱和其他市場失靈現象的存在，國際資本流動經常表現出明顯的非理性或者羊群效應。典型的情形是，國際投資者對于一些國家在特定時間里所表現出來的過度樂觀或過度悲觀情緒，導致這些國家資本的過度流入或過度流出（或“急?！保?。由此可知，對跨境資本流動進行管理是必要的，因為這是對市場失靈的糾正。

有不少文獻指出，就驅動因素而言，20世紀70年代后期和90年代初大量流向新興市場經濟體的國際資本存在兩種情形：“拉進”（pull in）和“推進”（push in）。前者是指因新興市場經濟體增長預期良好而增加對其投資，后者是指因工業化國家和全球其他地區的增長前景黯淡而轉向對新興市場經濟體的投資。實證研究表明，過去幾十年里“推進”因素是資本大量流向新興市場經濟體的主要原因。

面對大規模國際資本的過度流入及其引起的宏觀經濟過熱等問題，新興市場經濟體常常被迫進行調整。國際貨幣基金組織也曾在其研究報告中提出了各種應對措施，包括宏觀經濟政策調整、貨幣名義升值、加強宏觀審慎管理乃至資本管制等。總體上看，這些措施具有一定的效果，但諸如緊縮貨幣等措施可能會導致更多的資本流入，并伴隨著不小的調整成本。而根本的問題在于，如果這種資本過度流入是由“推進”因素造成的，那么，由流入國單方面進行調整不僅效果不佳，而且也不公平。

當前，美聯儲貨幣政策的正常化再次成為左右國際資本流動的重要力量。與幾年前量化寬松政策推出時的情形相反，美聯儲的升息舉措有可能導致國際資本從新興市場經濟體的大規模撤離，并加速其資產泡沫的破裂。從量化寬松政策的推出到結束，針對國際資本的大進大出，新興市場經濟體一直在被動地進行應對，并為此而不斷付出代價。顯然，這是一種不合理的現象。

G20杭州峰會即將召開。如何利用這次機會，加強各國之間的宏觀經濟政策協調，特別是如何促使美聯儲減少其貨幣政策正?；囊绯鲂?，應該是最為重要的議題之一。筆者認為，會議應該高度重視國際資本流動的易變性對新興市場經濟體的不利影響，努力形成一個針對國際資本流動管理的全球性框架。這個框架不應是臨時性安排，而應是一種制度性建設。其內容至少應該包括：（1）主要發達國家應更好地加強與主要新興市場經濟體的貨幣政策協調；（2）當國際資本大規模流入或流出新興市場經濟體時，資本輸出國應該進行必要的監管調整，以避免國際資本流動的異常波動；（3）成立專門小組，積極研究在全球范圍內實施“托賓稅”的可能性。