對中國企業海外并購中融資方式的探索

張亦豪

[摘要]：海外并購是開拓國際市場的有效途徑，但融資難、融資渠道單一、融資成本高卻一直是我國企業海外并購過程中的絆腳石。通過分析光明食品對英國維多麥的并購案例，探究其融資手段，為解決并購融資問題提供借鑒。

[關鍵詞]：海外并購 債務 融資 融資成本

一、并購背景分析

金融危機對歐美企業造成重大影響，再加上人民幣升值，為中國企業走出國門提供了良好的經濟環境。近年來，國家大力支持有條件的企業積極開展對外投資和跨國經營，僅光明食品此前就已進行過6次海外并購，雖然只有2次成功，但也積累了一定的經驗教訓。

二、并購SWOT分析

1、優勢

光明在中國市場擁有發達的零售網絡，有利于維多麥旗下的品牌和產品打入中國市場。維多麥旗下擁有多個成熟品牌，享有很高的聲譽和客戶忠誠度；擁有優秀的研發和管理團隊，具有較強的市場議價能力和良好的市場關系；在英國乃至全球有較高的市場占有率。

2、劣勢

光明對上游資源的把控能力較差；缺乏成熟的品牌和具有國際經驗的管理人才。維多麥負債比率高，債務結構不合理，財務成本較高。

3、機會

三聚氰胺事件后，外資品牌蜂擁進入中國，給本土乳業帶來災難性打擊，中國乳業要想跑贏外資企業，只能通過海外并購，完成產業布局。

國內麥片行業的市場容量較小，市場潛力大且競爭壓力較小。

4、威脅

隨著眾多外國品牌在國內市場的不斷拓展，國內乳品企業面臨激烈競爭。乳品原輔料價格上漲、人工成本上漲等不利因素使得企業利潤空間被壓縮。各國對待外資的法律規定不同，給并購帶來阻礙。東西方文化的差異是海外并購的最大障礙。

三、并購過程分析

1、支付方式

交易對價近6.8億英鎊，約合68億元人民幣，包括購買60%的股權和承擔部分債務。因此，支付方式為混合支付。

2、融資方式

此次并購中，維多麥含債務的股權價值為3億英鎊，光明需要支付1.8億英鎊才能收購其60%的股權。另外，維多麥有9億英鎊債務，其中5億需要由光明進行債務再融資來滿足。也就是說，光明需支付6.8億英鎊（約68億元人民幣）才能完成此次收購。而光明集團2011年實現的凈利潤為26.5億元人民幣，經營性現金凈流入量僅為10.06億元人民幣，其自有資金顯然不足以完成此次收購，因此，融資成為并購的當務之急。

光明集團參考了國際目前比較先進的全杠桿融資，即完全依靠負債。雖然這種方式會大大增加財務風險，通常并不鼓勵，但是綜合考慮光明的集團規模和股權結構，以及其總部所在地上海的金融發達程度，使用全杠桿收購的方式是具有可行性的。

3、融資成本的控制

（1）過橋貸款

過橋貸款是一種短期貸款，借款人使用它直到為長期低成本的融資安排提供擔保或還清現有債務。它是一種過渡性的貸款，允許借款人通過提供直接的現金流來償還目前的債務。

過橋貸款也可以是銀行以票據等形式向并購企業的過渡性貸款，這種票據的利率逐漸上升，也是為了促進并購交易的迅速完成，日后由并購方以并購完成后出售部分資產所得資金或利用公開發行債券籌集到的資金來償還。光明集團的過橋貸款就屬于這種情況，雖然成本較高，但是為后續的低成本長期融資提供了擔保。因此，過橋貸款有效降低了此次并購的融資成本，使其由預期的4%降到了3.1%左右。

（2）俱樂部融資

俱樂部融資是指銀行業組織多家會員單位參加，根據統一簽訂的銀企協議，按約定的貸款條件、期限、利率等向特定的信用狀況良好、成長性好但出現暫時資金困難的亞健康企業提供融資的貸款方式。光明食品采取俱樂部貸款而沒有采用銀團貸款，一是因為它沒有牽頭銀行，不論大小銀行都平等參與、自愿入會，有利于控制貸款利率；二是因為銀團貸款需要通過代理行向借款人提供貸款，要額外支付管理費、代理費等，大大增加了融資成本。

（3）國際信用評級

光明主動申請由穆迪、標準普爾和惠譽這三大國際信用評級機構對其進行信用評級，這是國內企業海外并購中很少涉及的。此次評級不僅成為光明低成本俱樂部融資的關鍵性保證，也有利于其綜合嘗試杠桿收購、過橋貸款等國際化金融手段，打開了發行國際債券的窗口，有效解決了融資難、融資成本高的問題。

4、并購后的整合

（1）債務重組

針對維多麥高負債的債務結構，光明對其進行債務重組，將6.7億英鎊商業貸款減少為4億，差額部分轉為股東貸款，使融資成本從7400萬英鎊降低為5140萬，直接減少2260萬英鎊，極大改善了維多麥的財務狀況。

（2）保留原有管理團隊

光明集團收購了維多麥60%的股權，其余40%股權仍由獅王資本和公司管理層持有。另外，光明保留了維多麥原有的管理團隊，并使其保持獨立運營，不在日常經營上接手原有業務，保證了當地企業團隊的穩定性。

（3）公司體制創新

為提升合作效率，光明內部還在體制上進行創新，專門成立了聯席會議制度，由董事長擔任主席，集團總裁、財務總監任副主席，辦公室主任由財務總監兼任，一旦維多麥有重大決定需要審批，就能以最快的速度直接回應。

四、結論

海外并購是企業發展壯大的一條捷徑，但并不是一條坦途，每一個環節都有失敗的風險。本案例中光明食品從選擇目標、設計杠桿到并購整合，都是經過充分的考慮和細致的安排，尤其是在融資方式的選擇以及對融資成本的控制方面，運用了過橋貸款、俱樂部融資等一系列金融手段，并且主動申請國際信用評級，為其擇機發債鋪路并進一步降低融資成本，這些都是中國企業在以往的并購中很少涉及的。企業可以結合自身情況，選擇性地學習和借鑒，從而有效解決并購中的融資問題，提高并購的成功率。

參考文獻：

[1]劉曉翠.光明食品集團：全杠桿融資收購維他麥背后[J].上海國資，2013（7）.

[2]戈祥，陳燕梅.從資本運營的角度看光明并購維他麥[J].財經政法資訊，2013（1）.