買房還是買股

周展宏

過去一年，中國房價漲上天，房企跌成翔了，老百姓買房的熱情又被調動起來了，我身邊甚至發生了多起因購房而爆發的法律糾紛。芒格說投資者需要逆向思維，要總是反過來想，因此，我看到有些人就建議錯過了去年房價上漲的人去買已經跌得很慘的房地產公司股票。

根據Wind的數據，截至到7月22日收盤，200多家香港上市房地產公司PB估值的中位數是0.59，也就是說在凈資產價格上打了六折。150余家A股上市房地產公司PB估值的中位數是2.63，A股看起來估值仍然不便宜，但考慮到A股上市公司不允許對物業進行重估，所以雖然不如香港便宜，但應該也不算太貴，何況還有是很多PB估值在1倍多一點的公司。

不過，一旦從買房變成買股，那絕大多數人的能力是難以勝任的。我倒不是說他們的經濟實力，而是說他們其實多數不具備證券分析研究的能力。我在拙作《投資者的記分牌》一書中也收回了建議普通人買股票的建議。

買股票之所以復雜，在于你首先得看得懂財務報表，公司比一套房子的財務狀況顯然要復雜得多；其次，你得理解公司的商業模式，就商業模式而言，房地產因為與每個人息息相關，倒是一個比較容易理解的行業；第三，作為小股東對于上市公司的經營決策幾乎毫無影響，也就是說只能被動地接受管理層對公司經營，所以你得對管理層有足夠的了解。

目前，香港市場低估大陸房地產公司的原因當然還是對中國房地產泡沫的擔憂。中國房地產究竟有沒有泡沫是一個爭論不休的議題。最近安信證券還發布了一篇名為《房價之迷：有一種永遠振蕩上漲的房價！》的深度報告，力挺中國房地產。不過我們也有必要了解海外投資者的看法，也許旁觀者清呢？

我最近也看了不少房地產公司，其中有兩家香港上市的房企值得一表，一家是國企，一家是民企。兩家公司的市值相差不大，市價都在凈資產上打了很大的折扣。國企的物業和土地資產大都在上海核心地帶，自持物業60多萬平方米，土地儲備400多萬平方米，一年租金收7億多。民企的主要在長三角地區，不過大都位于一、二線城市的遠郊或者三、四線的核心，持有30多萬平方米的商場物業，一年租金5億多，同時還收到物業管理費5億多。公司還持有十余家酒店，共有自持物業210萬平方米，另有土地儲備1210萬平方米。兩家公司都有200多億的借款，而且還是不少的外幣借款，因為人民幣貶值的壓力，兩家公司都在減少外幣借款。

僅僅從現時中國資產價格看，兩家公司都是明顯低估的。但是兩家公司巨額的借款導致其利潤不是很理想，它們每年的利潤都低于財務成本，如果公司愿意降低負債，那利潤將會出現顯著上升。問題是，雖然中國房地產已經進入白銀時代，但兩家公司的管理層現時都不愿意降低負債，而仍然希望擴張。那家國企從去年開始到今年上半年，陸續出售了不少項目，回籠了上百億的資金，但是我聽說這些回籠的資金，公司并不想用來還掉外債，而是繼續擴大土地儲備規模或者作股權投資。

考慮到中國房地產市場的不確定性越來越高，海外大多數投資者其實是希望公司落袋為安，少舉外債的，但是上述這兩家公司大股東持股比例都超過了60%，因此，可以完全忽視投資者的這種訴求。

看完這兩家公司的資料，我對這兩家公司值不值得投資仍有疑慮，盡管它們表面上看起來確實都已經低估，相信諸位從中也看到了買股與買房的巨大差別。

菲利普·費舍（Philips·A·Fisher）是巴菲特非常推崇的一位投資者，是成長股價值投資之父。最近看到他對逆向投資的一個評點，深以為然：“真正的成功不是要做一個100%的逆向投資者。當城市中的人們看到新式汽車將淘汰老式街車的時候，有人會想既然沒人愿意買老式街車的股票，那我就買它們吧，這顯然是荒唐的。但是能分辨出大多數人接受的行為方式中的謬誤，這才是投資獲得巨大成功的要訣之一。”