2016年全球經濟謹防新興市場的“黑天鵝”

盡管新興市場國家的經濟增速已經出現連續6年的下滑，但2016年依然看不到逆轉回升的可能。在下調了全球經濟增長速度的同時，國際貨幣基金組織（IMF）的最新展望報告也無一例外地將新興市場今年的經濟增速在原來預測的基礎上看低了0.1個百分點。單看絕對降幅雖然不大，但數據微小變動的背后又的確隱藏著新興市場經濟體諸多的高危因素，而且其對世界經濟所可能造成的沖擊超乎想象。

去年年底實施了10年以來的首次小幅升息之后，美聯儲今年還將繼續加息已成為市場的一致性判斷。雖然聯儲未來一年中只有2-3次的升息動作，但由此給美元所造成的升值預期卻非常強烈和清晰。美元的強勢對應的是非美貨幣的弱勢，特別是由于缺乏經濟基本面的良好支撐，新興市場貨幣將在去年紛紛大幅貶值的基礎上今年將繼續承受下行的壓力，而且不久前剛剛加入SDR的人民幣進一步走貶所牽引出的羊群與倒逼效應以及由此造成的反沖力值得高度警惕。代表性的判斷是，今年人民幣的貶幅可能在5%甚至10%以上，如果出現跌幅加大和頻率加快的趨勢，不排除新興市場國家的追隨性貶值。雖然貶值有利于刺激出口，但在全球需求依舊疲軟的背景下，其帶給新興市場經濟體經常性賬戶的改善空間相當有限。

更為嚴重的后果在于，本幣的貶值已經讓近8000億美元的國際資本在過去一年內從15個新興市場國家抽逃，而且為了干預外匯市場，新興市場國家央行每個月平均動用了約1000億美元外匯儲備，至去年年底新興市場經濟體的外匯儲備已然萎縮至不到6萬億美元。如果貨幣繼續貶值，資本逃離與外儲縮水的壓力還會進一步加大。令人關注的是，受制于外匯儲備資產的銳減，阿根廷已經被迫解除資本管制放任貨幣匯率自由波動，并導致本國貨幣出現一次性大幅貶值，從而引發了通脹惡化、資本外流、貨幣貶值以及經濟衰退的惡性循環。未來有著如阿根廷同樣命運的南非、印尼以及馬來西亞是否會被迫跟進的確令人擔憂。可怕的是，利用新興市場國家被迫取消資本管制之機，不少國際資本正在醞釀和布局目的性極強的新一輪貨幣沽空潮，輻射到新興市場經濟體的資本絞殺與逃離風險有可能空前加大。

由于許多新興市場國家主要以原材料出口作為創匯和GDP的最主要來源，因此，結束了十年超級上漲周期的大宗商品尤其是原油價格的繼續走低無疑將會給這些國家造成深度性打擊。國際能源署最新判斷，全球油市供應過剩局面將至少持續到今年年底，同期油價可能會跌至每桶30美元，而高盛更是看低到了每桶20美元。從目前來看，油價已經跌破不少國家維持財政平衡的告急臨界點，而且因財政斷炊的委內瑞拉最終被迫尋求手中黃金的貨幣化，同時由于石油收入的劇減，包括沙特阿拉伯在內的全球幾大石油主權財富基金正在從全球股市大規模撤資，以反哺本國財政。數據顯示，目前全球主權財富基金總共就有7.2萬億美元的資產，其中約4.1萬億美元源自產油國，占全球主權財富基金資產的57%，而且前五大主權財富基金中有四家的收入都來源于石油，在全球主權財富基金總資產中的占比高達39.7%。據IMF預測，未來5年，這些主權財富基金可能將出售約1萬億美元的資產，由此給全球金融市場帶來的沖擊波令人擔憂。

日益加重的債務包袱可能成為壓垮新興市場經濟體的又一根稻草。據IMF的數據，過去十年新興市場企業債務規模翻了兩番，達到創紀錄的18萬億（兆）美元，而國際清算銀行的最新估計是，18個大型新興經濟體中，非金融企業的債務占GDP達到了89%，遠遠高于金融危機發生前發達國家非金融企業的債務占比。同時惠譽警告稱，在其報告覆蓋的7個超大型新興市場國家中，私人部門債務占比已在去年年底達到77%，超過了政府債務的水平。不僅如此，國際金融協會的研究報告顯示，金融危機以來全球家庭債務已增加了7.7萬億（兆）美元，至逾44萬億美元，增幅中的6.2萬億美元都來自于新興市場。歷史經驗表明，私人部門與家庭債務常常會轉移至國家的資產負債表上，據此，國際金融協會稱，新興市場整體債務占GDP之比正在持續上升，目前已經達到了165%。

欠債還錢。彭博匯總的數據顯示，新興市場私人和公共部門今年在境外市場必須償還的各幣種債券總額達到了空前的2620億美元，超過去年4440億美元債券發行規模的一半；同時2017年的還債規模還會進一步上升至3520億美元，至2020年底增加為5000億美元。重要的是，這些債務過去都是以低利率借入，并且大部分以美元債券的形式持有，而伴隨美元的升值與信貸收緊，新興市場的債務負擔實際在不斷加重，償債成本在不斷上升。同時，由于宏觀經濟的不景氣以及大宗商品價格的持續走軟，新興市場國家的償債能力也日顯式微。更讓人捏汗的是，包括巴西、南非、俄羅斯等國正在遭遇國際評級機構的狂轟亂炸，其主權債務評級被下拉至垃圾級或者逼近垃圾級。按照標準普爾的分析報告，去年新興市場國家借款人的債務違約規模達到56億美元，創下過去13年以來的最高，而且投資級別以下的公司債違約率幾乎翻倍，上升至7%，遠高于4%左右的20年平均水平。受到這些負面評級的影響，新興市場不少國家的長期國債收益率紛紛創出歷史新高，融資成本顯著提升。據此，高盛認為，第一波信貸危機是2007/08年的次貸危機和銀行倒閉潮，第二波是2011/12年的歐元區主權債務危機，第三波應當是新興市場綜合性債務危機。

除了本幣貶值、外儲縮水、財政吃緊以及債務高壓等風險外，新興市場國家在國際貿易中所遭遇到的巨大承壓以及由此引致的外溢風險也不可小覷。世界貿易組織的數據顯示，2015年新興市場國家的貿易增長率多年來第一次低于發達國家的貿易增長率，前者增長率為1.4%，后者為3.05%。導致這種結果的原因，一是許多新興市場國家的上游原材料要出口價格大幅低于自身進口產品尤其是工業制成品和生產設備品的價格，進而產生顯著的貿易逆差；另外，作為全球最大貿易國的中國因國內經濟結構調整升級減弱了對大宗商品的需求，引致了新興市場經濟體整體進口貿易量的下降，從而對大宗商品的價格走低加壓助力，并誘致新興市場國家之間相互的負反饋沖擊。不過，新興市場貿易趨冷走弱的結果也充分說明，歐美等發達國家經濟的改善以及進口總量的增加，并沒有為新興經濟體的出口帶來明顯的拉動作用，全球經濟并沒有因個別國家或者少數國家在反危機的政策調整中實現再平衡。而只要新興市場經濟體一日不寧，世界經濟就難現盛世太平。