格力造車夢

珠海銀隆單車售價超同行一倍，研發投入卻不及同行零頭，而其收入和凈利潤也出現了三種版本。

在等待了整整半年之后，格力電器（000651.SZ）的“造車夢”終于邁下了關鍵的一步。

8月19日，停牌半年的格力電器在披露2016年中報之際，收購珠海銀隆新能源有限公司（下稱“珠海銀隆”）的方案也一并推出。

格力電器收購珠海銀隆是早就確定的事情，公司于2月19日收盤后停止交易，3月7日就宣布收購對象確定為珠海銀隆。最終，格力電器以130億元的價格收購了珠海銀隆100%的股權。

資料顯示，珠海銀隆業務主要覆蓋鋰電池材料、電池、動力總成、整車、智能電網以及調頻調峰儲能系統的研發、生產和銷售。

市場認為，格力電器通過此次收購珠海銀隆可以一舉實現多重目的：一則可以切入新能源和新能源電動汽車的領域，加速多元化發展;二則在配套融資中引入員工持股計劃，推進混合所有制改革，提前布局預防“野蠻人”的惡意收購。

對于市場對格力電器“造車”的質疑，格力電器董事長兼總裁董明珠稱，格力電器看重的是珠海銀隆所掌握的鈦酸鋰電池技術，格力電器的發展需要電池這一塊，收購能讓格力電器在儲能業務上大有作為。

“如果只是為了造車、為了‘下一個一千億’，那格力和銀隆的合作就是盲目的。”董明珠表示。

然而，擁有董明珠最為看重的鈦酸鋰電池核心技術的珠海銀隆每年的研發投入不過區區幾千萬元，不及同行業上市公司的零頭，其估值在半年左右時間里實現了三級跳。但在估值翻倍增長的同時，關于珠海銀隆的收入和凈利潤也出現了三種版本。

估值三級跳

按照收購草案，格力電器計劃以15.57元/股，作價130億元向21名股東收購其持有的珠海銀隆100%的股權。在涉足冰箱、小家電和智能手機后，格力電器給自己的多元化添上了最重的一筆。

與此同時，格力電器以相同價格向格力集團、格力電器員工持股計劃等8名特定對象募集配套資金100億元，用于珠海銀隆后續的業務發展和產能擴張計劃。

2月19日之后停牌，3月7日確定重組對象，格力電器的收購動作可謂迅速，但在之后的收購談判中進程并沒有這么平坦。最初格力電器計劃4月4日前披露收購方案，但到期后公司公告推遲至5月20日之前。

時間再次到期后，格力電器又一次推遲重組方案出爐的日期，修改后的時間定為8月19日，并宣布收購若無法成行，半年內將不再籌劃重大重組事宜。

好事多磨，在兩度推遲之后，姍姍來遲的重組方案這次如約而至。但在這半年時間里，珠海銀隆已經不是半年前的身價了，公司估值已經翻了兩倍有余。

在格力電器停牌前約一個月的1月25日，珠海銀隆第六次股權轉讓剛剛完成，包括北巴傳媒（600386.SH）在內的3家機構在2015年12月入股，其中北巴傳媒出資2億元獲得珠海銀隆5%的股份，成為后者當時的第三大股東。

彼時，珠海銀隆的估值達到了40億元，另外兩家與北巴傳媒一起入股珠海銀隆的機構給出的估值也是40億元。實際上，從2015年6月至2016年1月底的這逾半年時間里，珠海銀隆有3次股權變更，公司獲得的評估值始終為40億元，并未發生改變。

僅僅是在北巴傳媒等宣布入股的10天后，2015年12月10日，珠海銀隆再次獲得機構青睞。陽光人壽等6家機構攜手增資珠海銀隆，其中，陽光人壽出資10億元獲得珠海銀隆14.95%的股份，珠海銀隆的估值提升至66.9億元。

8月1日和10日，也就是格力電器即將宣布收購珠海銀隆前夕，公司完成兩次股權轉讓。杭州普潤立方股權投資合伙企業（有限合伙）等3家機構趕在收購前成為珠海銀隆最后一批“分食者”，卻只能以2億元的出資獲得珠海銀隆1.88%的股份。此時，珠海銀隆的估值已經達到106.24億元。

對于前兩次估值，格力電器的解釋是入股時以珠海銀隆2015年上半年業績為參照;8月份時由于是少數股權轉讓，且都是現金支付，因此，該兩次股權轉讓考慮了流動性的折價因素。

而這種折價也成為后入者獲得溢價的基礎。新能源板塊是當下資本市場熱捧的對象，格力電器復牌后走高會使新晉股東的賬面浮盈進一步增厚，這也是為什么這些后來者敢于在躥升的估值面前急于入股的原因。

值得一提的是，在參與配套融資對象中，4700人組成的格力電器員工持股計劃擬認購23.8億元，其中董明珠出資約9.37億元，一人獨攬員工持股的39.52%。

按照15.57元/股的增發價格，意味著董明珠通過員工持股計劃將增持6015萬股格力電器股票，其個人累計持股將達到1億股，持股比例也從原來的0.74%提升至1.3%，成為公司第四大股東。

而董明珠2015年稅前收入為698萬元，這筆投入不是小數目，珠海銀隆有多大魅力吸引董明珠下注如此之大呢？

單價超同行一倍

珠海銀隆的主要產品包括鈦酸鋰電池、新能源汽車、儲能系統和配套充電設施。新能源汽車和儲能系統是基于其核心科技——鈦酸鋰電池的終端應用，充電設施是用于新能源汽車的配套充電。

這其中，純電動客車是鈦酸鋰電池主要的終端應用，也是珠海銀隆主要的銷售產品，終端用戶主要為各地公交公司。2015年收入爆發以來，純電動客車基本貢獻了公司90%以上的收入。

2014-2015年，珠海銀隆純電動客車的銷量分別為111輛和2996輛，2016年上半年不是銷售旺季，但銷量也已達到了1507輛。而這三個時期公司對應的產能利用率分別為31.47%、88%和30.36%。

隨著在建項目和技改項目的完成，珠海銀隆的產能已經從2014年的1500輛提升至2016年上半年的5000輛。而純電動客車核心部件鈦酸鋰電池也從1290萬安時，提升至8281.2萬安時。

珠海銀隆的鈦酸鋰電池并不大規模對外銷售，成品基本被用于自家純電動客車使用，直到2016年上半年，鈦酸鋰電池才給公司帶來2.04億元的收入，占比不到10%。

按照收購書中的描述，珠海銀隆擁有國內領先、世界一流的鈦酸鋰電池技術，所生產的鈦酸鋰電池具有高安全性、長壽命、可大倍率快速充放電、工作溫度范圍較寬等技術特性。

這意味著隨著新能源客車銷量的猛增，珠海銀隆鈦酸鋰電池也應該水漲船高才對。收購草案顯示，2014-2015年，在產能翻倍增長的同時，公司鈦酸鋰電池的產能利用率卻從70.85%下降至56.74%，到了2016年上半年才回升到84.67%。

2015年正是新能源汽車爆發的元年，公司純電動客車銷量增加了26倍，但其鈦酸鋰電池產能增長了不到兩倍，珠海銀隆只能加大采購。

收購草案顯示，在原材料采購中，珠海銀隆磷酸鐵鋰電池的采購金額從2014年的9889萬元猛增至2015年的3.28億元，漲幅達到2.62倍。

2014年和2015年，珠海銀隆純電動客車的平均單價為165萬元和124萬元，2016年上半年則是147萬元。

作為行業龍頭，2015年宇通客車（600066.SH）純電動車銷量達到13885輛，收入達到92.62億元，單價為67萬元;另一家領頭羊金龍汽車（600686.SH）純電動車銷量也有12323輛，收入為75.71億元，單價也僅為61萬元;銷售較少的亞星客車（600213.SH）2015年純電動車銷量為708輛，收入4.5億元，平均單價為64萬元。

也就是說，上述幾家主要客車上市公司中，其純電動車的平均單價都在60萬元附近，珠海銀隆則超過同行一倍上下。

單車售價遠超同行，珠海銀隆必然有著過硬的技術儲備。然而，從收購書來看，公司研發投入不過數千萬元，尚不及行業領頭羊的零頭。

高新技術懸疑

截至2016年6月30日，珠海銀隆共擁有110項境內專利，15項境外專利，其中在鈦酸鋰電極材料和鈦酸鋰電池上的專利有65項。從專利技術上來說，公司的高新技術身份并非虛名。

根據相關規定，若高新技術企業年收入超過2億元，那么研發投入占收入的比例不低于3%;具有大學專科以上學歷的科技人員占比不低于30%，其中研發人員占企業當年職工總數的10%以上。

截至2016年6月30日，珠海銀隆員工總人數6004人，其中研發人員236人，占比為3.93%，大專以上學歷的員工比例達到了38.69%，從總人數和學歷構成上看，公司符合高新技術企業的員工要求。

審計報告顯示，2014年和2015年，珠海銀隆研發費用分別為2794萬元和4462萬元，2016年上半年研發投入了2653萬元，研發投入占收入比分別為8.04%、1.16%和1.07%。

2015年，珠海銀隆的研發資金投入并沒有達到3%的最低研發投入要求。在研發投入相去甚遠的前提下，珠海銀隆是如何獲得高新技術企業的認定呢？

根據審計報告顯示的內容，珠海銀隆及其兩家全資子公司珠海銀隆電器有限公司（下稱“銀隆電器”）和珠海廣通汽車有限公司（下稱“珠海廣通”）是18家公司中僅有的3家高新技術企業。前兩家于2015年獲得上述稱號，珠海廣通于2014年獲得。

因此，珠海銀隆獲得的高新技術應該是以母公司申報獲得，而非集團名義。相應的，珠海廣通和銀隆電器也是單獨獲得高新技術企業稱號的。因此，只要這3家公司滿足高新技術企業的最低標準即可。

由于格力電器在收購書中并沒有披露上述3家公司員工構成和學歷分布，因此，無法從員工方面知曉這3家公司是否符合高新技術的最低要求，但僅從研發投入來看，這3家公司同樣難以滿足最低指標。

合并報表顯示，最近兩年又一期珠海銀隆的研發投入分別為2794萬元、4462萬元和2653萬元。珠海銀隆母公司的收入分別為5.08億元、9.31億元和3.5億元;銀隆電器的收入分別為3.87億元、12.5億元和3.46億元;珠海廣通收入為3.49億元、34.78億元和22.3億元。

因此，即使是公司所有研發投入全部投入珠海廣通，其一家也難以滿足研發投入占收入3%的要求，那么在一家公司投入都嚴重不足的情況下，另外兩家的研發投入從哪里分攤呢？

實際上，與行業龍頭相比，珠海銀隆的研發投入就相形見絀了。宇通客車2015年年報顯示，公司研發支出12.29億元，占營業收入的比例為3.94%;金龍汽車的研發投入也達到6.24億元，占收入的比例為2.33%。

顯然，珠海銀隆僅僅幾千萬元的研發投入難以匹敵行業龍頭，尤其是公司從2015年才剛剛實現收入的大幅增長，公司沒有足夠的積累進行數億元的研發投入。

真實收入幾何？

在新能源汽車如火如荼爆發之際，珠海銀隆也搭乘行業東風獲得盈利轉折。2014-2015年，公司實現營收3.48億元、38.62億元;同期實現凈利潤-2.66億元和4.16億元。2016年上半年公司收入達到24.84億元，凈利潤為3.77億元。

在此次收購中，包括珠海銀隆股東銀通投資集團在內的8名股東也承諾，珠海銀隆2016-2018年的實際凈利潤分別不低于7.2億元、10億元和14億元。

對于珠海銀隆來說，上半年并非銷售旺季就已經完成了2016年半數以上的業績承諾，剩下不足五成承諾利潤在即將到來的銷售旺季完成應該不是難事。實際上大筆的補助就可以幫助公司完成這個承諾。

2014年和2015年，珠海銀隆獲得的新能源汽車應用推廣補助資金分別為5025萬元和13.04億元，2015年30%以上的收入源自政府補助。2016年上半年公司已經獲得6.04億元，占收入的25%左右。

與2015年靚麗的業績相比，2014年的虧損就沒有那么好看了。同樣是虧損，與另外兩家公司披露的信息相比，珠海銀隆的業績讓人難以捉摸，3家公司給出了3個版本。

北巴傳媒在2015年12月底入股珠海銀隆，公司公告顯示，2014年珠海銀隆母公司實現營收3.45億元，凈利潤1854萬元。根據格力電器的審計報告書，2014年珠海銀隆母公司實現收入5.08億元，凈利潤3245萬元。無論是收入還是凈利潤，兩家公司披露的盈利狀況完全是不同的兩個方向。

眾業達（002441.SZ）旗下公司也曾入股珠海銀隆，公司披露的公告顯示，2014年，珠海銀隆實現收入6.18億元，歸屬母公司的凈利潤6426萬元。

格力電器稱珠海銀隆2014年歸屬母公司股東凈利潤為-2.23億元，眾業達則公告其盈利了6000余萬元。加之北巴傳媒，3家上市公司披露的數據都經過了各自聘請的審計機構的審計，那么珠海銀隆2014年到底是盈利還是虧損呢？

采購額相差一倍

雖然擁有掌握技術優勢的鈦酸鋰電池，珠海銀隆仍然采購了數億元的磷酸鐵鋰電池，但與采購方公布的金額相比，兩家公司之間最高有著一倍的差距。

在原材料采購中，珠海銀隆磷酸鐵鋰電池的采購金額從2014年的9889萬元猛增至2015年的3.28億元，漲幅達到2.62倍，2016年上半年采購金額有所減少，仍有4753萬元。

珠海銀隆采購的磷酸鐵鋰來自行業內領先的制造商深圳市沃特瑪電池有限公司（下稱“沃特瑪”），公司是國內最早成功研發磷酸鐵鋰新能源汽車動力電池并率先實現規模化和批量應用的企業之一。

珠海銀隆前五大供應商顯示，公司的磷酸鐵鋰電池幾乎全部來自沃特瑪一家。2014-2015年，珠海銀隆從沃特瑪分別采購了9852萬元和3.53億元，且都是公司的第一大公司，2016年上半年4530萬元的采購金額也使沃特瑪躋身珠海銀隆第五大供應商。

資本市場對沃特瑪也并不陌生，堅瑞消防（300116.SZ）在4月份發布公告，宣布以52億元收購沃特瑪100%股權，如今沃特瑪的收購案在7月底已經完成。

在收購書中，堅瑞消防公布了沃特瑪的前五大客戶。2014年和2015年，珠海銀隆分別是沃特瑪的第二大和第一大客戶，分別貢獻收入4725萬元和4.07億元。占收入的比例都在兩位數以上。

與珠海銀隆的采購金額相比，兩家公司2015年的金額相差了近5000萬元，相差超過10%，而2014年的5100余萬元的金額則相差超過一倍。