環美生態業務增長持續性存疑

公司預計未來三年業務每年增長35%，“太美不敢想”。

3月11日，成都環美園林生態股份有限公司（下稱“環美生態”）出現在證監會的IPO預披露名單中，公司擬公開發行不超過3210萬股，募集資金扣除發行費用后將全部用于補充園林生態工程配套營運資金，計劃金額為3.35億元。

值得注意的是，以上募投資金數額是基于2016-2018年公司業務每年增長35%的假設計算得到的。然而《證券市場周刊》記者發現，環美生態兩大主營業務之一已經出現下滑，另一業務則過于依賴大訂單，增長或難持續；另外，公司過快的應收賬款增速也無法得到合理的解釋。

雙引擎一個已熄火

根據招股書，環美生態營業收入主要來自于生態修復和園林綠化，2013年和2014年兩大業務合計占總收入的96%-97%，二者比例約為3：2；2015年兩大業務合計占比下降至93%，二者比例變為3：1。

分開來看，生態修復業務2014年和2015年的收入增速分別為36.47%和24.15%，但園林綠化業務的收入在2014年增長21.05%后，2015年下滑了31.9%，從絕對金額看甚至比2013年還低了17.57%。

生態修復的主要目的是改善、恢復遭到破壞的自然生態系統，地域性明顯且競爭度較低；園林綠化主要是在建筑周邊修建景觀工程。環美生態表示，相較于生態修復，園林綠化業務的技術門檻更低、競爭更激烈、盈利水平更低，公司將逐步側重技術含量及商業附加值更高的生態修復領域。這意味著未來園林綠化業務的占比可能將進一步降低，如果生態修復業務的增長不抵園林綠化業務的下滑，公司的整體收入或將出現滑坡。

實際上，受累于園林綠化業務，2015年環美生態的營業收入僅增長6.18%，較2014年31.5%的增速已經明顯放緩。要實現公司預期的業務增長速度，重任基本落在生態修復這一單一業務上。

然而，從過去三年來看，生態修復業務的增長主要依賴個別大訂單，持續性不夠明確。

根據招股書，2012年11月公司中標什邡重點公路綠化改造項目，合同標的1.45億元，2013年實現收入1.23億元，占當年生態修復業務收入的97.02%；2015年9月中標貴安新區貴安大道景觀綠廊項目，合同標的1.46億元，當年實現收入1.34億元，占當年生態修復業務收入的62.34%。以上數據意味著，如果沒有中標什邡項目，2013年環美生態的生態修復業務幾乎就沒有“開張”，而2015年如果沒有在最后4個月獲得貴安新區的大項目，全年該板塊業務就不到2014年的一半。對于投資者而言，更希望看到的是由眾多較小的新訂單和充分的在手訂單構筑的業績增長，環美生態這種依賴個別臨時大訂單的增長模式很難讓人產生安全感。

值得注意的是，貴安新區項目是環美生態迄今為止最大的一個在四川省外的項目，公司2013年、2014年來自四川省內的收入占比分別為98.09%和93.87%，2015年由于獲得貴安新區項目，四川省內收入占比大幅下降至54.59%，顯得有些不尋常。

應收賬款增速過快

財務數據顯示，環美生態2015年的應收賬款增速高達479.43%，但同期營業收入僅增長了6.18%，兩者之間嚴重不匹配。

環美生態稱，一些前些年已經確認收入的項目記在其他科目的經營性應收款轉入了應收賬款科目，導致應收賬款賬面價值的大幅上升。不過，披露的兩項與2015年營業收入無關的新增應收賬款，合計金額為4181.68萬元，扣除后應收賬款還有5105.7萬元，較2014年末仍然高出218.54%，同樣明顯超過營業收入的增速。

環美生態還指出，應收賬款的另一來源為過往工程項目的質量保證金（占工程總價款的 5%-10%，延期兩年或更久支付），但由于其賬齡結構中一年以上的占比不足5%，仍舊不足以解釋為何應收賬款增速過快。通常而言，應收賬款增速過快會被視為財務政策不夠謹慎和穩健，環美生態應該提供與2015年營業收入無關的當年新增應收賬款所占比重和主要構成。