東凌國際轉型屢敗屢轉

東凌國際（000893.SZ）于2015年底完成了大豆加工相關業務的資產剝離工作，目前主要業務包括鉀鹽開采、鉀肥生產及銷售、谷物貿易及國際船務等。當年實現凈利潤4266萬元，從2014年巨虧4.71億元的泥潭中走了出來。如果扣除變賣資產收益，2015年還是巨虧。2016年第一季度明顯好轉，盈利222萬元，扣除非經常性損益后依然盈利207萬元。東凌國際預計2016年上半年盈利500萬元，較上年同期扭虧為盈。這么看來，2016年東凌國際有可能盈利。

從公司過去近10年的業績來看，基本上三年虧一回。即使在盈利年度，也是非經常性損益立大功。2012年多虧獲得6546萬元的投資收益，扣除非經常性損益后凈利潤虧損7149萬元;2015年同樣是投資收益幫大忙，這一年投資收益高達4.86億元，扣除非經常性損益后凈利潤巨虧3.57億元。

截至7月26日，東凌國際收盤價12.60元，總市值95.38億元，市盈率高達1074倍。

第一次轉型噩夢

東凌國際的前身為廣州冷機，于1998年12月在深交所上市。2009年公司實施了整體資產置換，將全部制冷相關資產置出，與控股股東廣州東凌實業集團有限公司（下稱“東凌實業”）擁有的廣州植之元油脂實業有限公司（下稱“植之元公司”）100%的股權進行置換，置出資產調整后賬面凈值為4.47億元，評估增值率20.90%。植之元公司母公司調整后賬面凈值1.57億元，評估凈值為4.28億元，評估增值率為172.70%。

置換完成后，公司主營業務由冰箱壓縮機制造業變更為植物油加工業。隨后，公司股票簡稱由“廣州冷機”變更為“東凌糧油”。2009年至2010年，公司實現營業收入分別為65.26億元和55.66億元，同比分別下降4.85%和14.71%;實現凈利潤分別為5640.15萬元和1.91億元，同比分別暴增1240.15%和210.42%。但2011年，公司開始巨虧，這一年實現營業收入67.23億元，同比增加20.79%，但巨虧1.88億元，同比下降198.23%。2012年至2013年，公司實現營業收入分別為83.17億元和100.60億元，同比分別增長23.7%和20.96%，實現凈利潤分別為3649.16萬元和1.46億元。2014年實現營業收入128.04億元，巨虧4.71億元，2015年實現營業收入111.54億元，多虧處理了大豆加工相關的公司獲得投資收益4.05億元，才得以實現盈利4265.86萬元。盤點一下植物油加工業的成績單，上市公司轉型7年，換來的是巨虧1.87億元，扣除非經常性損益后更是巨虧高達7.13億元。

而轉型前7年，公司累計盈利1884萬元，實現扣非凈利潤1252萬元，期間只有兩年虧損，最大一次虧損也不過是6259萬元。轉型進入新的行業，公司猶如陷入巨虧無底洞、資金無底洞。雖然轉型后也出現盈利過億元的高光時刻，但虧損起來卻以數億元計。轉型后，資產和負債都急劇膨脹。2008年末資產總額10.29億元，負債總額6.46億元，資產負債率62.80%，轉型的2009年末資產總額22.66億元，負債總額19.61億元，資產負債率飆升至86.54%，到了2015年6月末，資產總額75.45億元，負債總額70.01億元，資產負債率高達92.79%。資產、負債最多的是2014年末，分別為80.57億元、75.15億元，資產負債率達93.28%，資產負債率最高的是2012年，高達94.78%。截至2015年6月30日，公司凈資產只有5.03億元，要不是2013年非公開發行募集了5.68億元，公司已經資不抵債了。

2015年12月，公司分別以7.23億元和1274.31萬元向植之元控股出售植之元實業100%的股權及東凌銷售100%股權，獲得投資收益4.05億元。

募投項目一場空

自從1998年IPO募集資金總額25707萬元以來，公司沒有再進行股權融資。然而，轉型至植物油加工業后不久，公司開始融資，2013年3月，通過非公開發行股票募集資金總額5.92億元，擬投入食用油綜合加工項目、食用油包裝車間項目、配套碼頭工程等。這三個項目達到預定可使用狀態日期均為2014年1月底。

然而，這些項目延期至2014年8月底完工，2014年和2015年的年報及募集資金專項報告及鑒證報告均顯示，這些項目均達到預計效益，但“本年度實現的效益”一欄中只有兩個字：“暫無”。募集資金到位近三年，效益依然是“暫無”，這樣也達到了預計效益？

這些項目到底能不能產生效益已經不得而知了，2015年，上市公司又徹底轉型，將這些項目清理出去了。

第二次轉型前景仍迷茫

公司于2014年3月開始籌劃重大事項停牌，同年8月22日發布重組預案，擬以36.9億元購買中農國際100%的股權，并發行股份募集配套資金12.29億元。后來，百堂投資、顥德資產、和熙投資不再認購東凌糧油非公開發行的股份，由東凌實業追加認購。東凌實業、賴寧昌及其一致行動人李朝波擬以現金12.29億元認購。

中農國際自身尚未開展任何業務活動，其核心資產為間接控制的中農鉀肥 90%的權益。中農鉀肥的主營業務為鉀鹽業務的開采、生產和銷售。中農國際100%的股權評估增值率為576.70%，與這一超高的評估值相比，上市公司得到的業績承諾卻少之又少，交易對方承諾，中農國際2015年度-2017年度扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤累計4.82億元，占本次交易標的價格36.9億元的比例為13.06%。

2017年是第二次轉型的希望所在，這一年的凈利潤將是2015年的39倍和2016年的24倍，如果能夠順利完成，將可能成為轉型成功的起點。然而，這是建立在一系列的假設基礎之上的，存在重大的不確定性。公告對此解釋：2017 預測利潤數比2016年增幅較大的原因是中農鉀肥2014年至2017年屬于項目擴建期，預計2016年12月南區50萬噸/年產能擴建項目達產，2017年6月北區50萬噸/年產能新建項目投產，產能擴張帶動業績提升。

從大豆加工轉型到礦產開發，這樣的轉型跨度非常大。公司在公告中處處流露出對新行業的向往：“鉀鹽屬于長期戰略性資源，目前是投資鉀鹽類公司的黃金窗口期。”“中農鉀肥儲量可觀，綜合開采成本低，抗風險能力強。”“隨著50萬噸乃至100萬噸產能逐步達產，中農鉀肥預計2017年實現的凈利潤將比達產前年份有大幅度提升，后續年度的盈利能力亦將穩步提升。”

回看2013年非公開募集資金的公告，也是對新進入行業樂觀不已： “1.食用植物油產業是關乎國計民生的重要產業;2.食用植物油消費增長空間廣闊。中國人均豆油消費量為8.54公斤，美國為24.29公斤。與發達國家相比，中國人均消費水平還存有一定的差距。國內市場需求潛力巨大。3.規模效應釋放為公司發展帶來契機：公司是國內A股市場首家植物油加工業上市公司。屆時，公司年加工大豆能力將達到370萬噸，公司的規模效應將更加突出，成本優勢將更加明顯，從而為公司在日趨激烈的行業競爭中贏得機會。”

2015年，中農國際完成了業績承諾，上市公司眼看重振有望，直到大股東放棄認購配套募集資金。并且，大股東最近提到，鉀鹽項目的進展現狀未達預期、大部分金額尚未得到落實及鉀肥市場發生了超出預期的變化。那么，上市公司的轉型很可能又成黃粱夢？

大股東放棄認購謎團

東凌國際2016年7月1日發布公告稱，公司于6月30日接到東凌實業、賴寧昌的《告知函》，獲悉：東凌實業、賴寧昌因考慮到老撾鉀鹽100萬噸擴建項目的進展現狀未達預期，建設項目總資金中的大部分金額尚未得到落實，且鉀肥市場在相關資產購買協議簽訂之后發生了超出預期的變化。因此，東凌實業、賴寧昌決定在《批復》的有效期間內不認購本公司重大資產重組配套資金。另外，李朝波失聯，無法確認是否認購公司重大資產重組配套資金。

公司在2015年7月20日收到證監會的關于本次重組的核準批復，有效期自下發之日起12個月內有效，也就是說最晚2016年7月20日批復就失效了。大股東及一致行動人在批復快要失效的時候要么放棄認購，要么失聯，顯得很突然。到底是什么原因？

大股東資金緊張可能是原因之一，截至2016年7月8日，東凌實業持有股份1.6398億股，占總股本的21.66%，而累計被質押1.5013億股。另外，植之元控股接手植之元實業及東凌銷售100%股權只支付首期交易價款3.75億元，剩余49%款項在交割日起滿12個月內支付完畢。這都說明大股東資金緊張。

而股價低迷也可能是原因之一。認購價格為10.44元/股，而2016年1月14日停牌時收盤價為12.58元，公司股價市盈率超過千倍，面臨很大的回調壓力。

另一種可能則是，也許當初的承諾認購只不過是為了避開借殼審批的伎倆。公告稱，本次交易前，東凌實業及其一致行動人共持有公司40.14%的股份。在本次交易募集配套資金中，東凌實業、賴寧昌及其一致行動人李朝波擬以現金12.29億元認購上市公司股份。交易完成后，東凌實業及其一致行動人合計持有上市公司32.04%的股份，仍維持第一大股東的地位。因此，本次交易未導致上市公司的控制權發生變更，不構成借殼上市。

但如果沒有認購，交易完成后，東凌實業及其一致行動人合計持有公司21.54%的股份，持有股票數量1.6436億股，而本次購買資產發行的股票3.53億股，第二大股東為新增股東中農集團，持股1.4491億股，持有公司19%的股份，第三大股東新增股東新疆江之源及其一致行動人持股8836.21萬股，持有公司11.58%的股份。東凌實業及一致行動人持股比例僅僅比第二大股東高出2.54個百分點，控股地位未必能保住。那么，本次重組或可以被認定為借殼上市，面臨更嚴厲的審核。

如果大股東以假裝認購來避開借殼上市審核，那么，這樣做的性質實在太惡劣。

生猛的關聯交易

2015年4月，公告顯示，公司擬與廣州隨眾信息技術有限公司（下稱“隨眾信息”）簽署《信息系統及云服務合 同（包裝油二期）》，合同金額為996.99萬元。公司稱，本次交易價格最終定價不高于市場同類服務價格，有利于節約成本。

但是，定價低于市場同類服務價格才能有利于節約成本。SAP系統是技術活，而作為一家成立于2014年4月底的公司，隨眾信息2014年、2015年1-3月營業收入分別為283.47萬元和零，這樣的隨眾信息是否真的有足夠的勝任能力，讓人懷疑。而隨眾信息之所以得到上市公司巨額合同，是由于東凌集團持有其100%的股權。

錯失土地增值

雖然上市公司最初主營的冰箱壓縮機由于行業競爭加劇，處于虧損或微利狀態，但現在的處境很顯然遠遠不如轉型前。而且，由于轉型屢敗屢轉，公司也失去了土地升值的巨大機會。

上市公司第一次轉型，置出資產包括以下大量土地。

廣州市白云區人和地塊：該地塊位于廣州市白云區人和鎮人和大街68號，共有兩宗，一宗為廠區主要用地，土地面積7.35萬平方米，使用年限至2047年11月;另一宗評估面積2.04萬平方米，使用年限至2044年8月，兩宗土地是連接在一起的，共同組成廣州冷機的廠區用地。該地塊平均原始取得成本564.59元/平方米，至評估基準日攤余賬面價值為457.80元/平方米，經估算調整后評估值為628.48元/平方米，增值率37.28%。

合肥寶蘭格公司地塊：該地塊位于合肥經濟技術開發區內蓮花路西湯口路南，面積為9.97萬平方米，原始取得成本為31.2 元/平方米，賬面值攤余價值為30.42元/平方米，經估算調整后評估值為418元/平方米，增值1273.89%。

青島域中公司地塊：該地塊位于青島市黃島區臨港路9號以南，面積為8.66萬平方米，原始取得成本為129.78元/平方米，賬面值攤余價值為128.70元/平方米，使經估算調整后評估值為286元/平方米，增值122.22%。

廣州市白云區人和地塊及青島域中公司地塊還有原值分別為12991萬元和2480萬元的房屋建筑物。

根據當初資產置換的相關協議，上市公司置出資產由廣州萬寶集團壓縮機有限公司（下稱“萬寶壓縮機”）負責承接。因此，本次置出的廣州冷機人和地塊在重組實施后將過戶到萬寶壓縮機名下，由其對包括該地塊在內的全部資產享有使用、占有及收益權利。

奇怪的是，本次資產置換的交易對方東凌實業承諾，在本次重大資產重組交割后兩年內，若相關政府部門對擬置出土地進行征用、收儲等性質變更行為，對土地使用權人進行補償形成的土地收益（即針對擬置出土地本身的補償金額高于擬置出土地本次資產置換作價的部分），由東凌實業向廣州冷機進行等額的補償。

實際上，由于期間沒有發生上述征用、收儲等行為，上市公司并沒有得到任何的補償。

此后，在城市化飛快發展過程中，土地價格飛漲，一旦被政府征收，公司可以憑借這些可觀的資金進行可控的轉型。

總部所在同一區域公司的經歷可以佐證土地的巨大升值。2012年7月，*ST廣鋼（600894.SH，后更名為廣日股份）發布公告稱，下屬的廣州廣日電梯工業有限公司位于天河區廣州大道北920號地塊，轉由廣州市土地開發中心納入政府儲備用地，一次性獲得預付補償款5.79億元。2013年11月，珠江啤酒（002461.SZ）發布公告稱，廣州市人民政府征收公司土地17.38萬平方米，并給予總補償金額22.98億元。

2013年2月，珠江鋼琴（002678.SZ）發布公告稱，公司位于芳村大道茂香園13號的地塊已納入廣州市政府土地儲備計劃，規劃為商業金融用地和街頭綠地。

當廣州的上市公司紛紛因為土地被征收而獲得豐厚補償時，東凌國際卻很可能置出大量土地而與巨額財富失之交臂。

可惜的是，第一次轉型置換出土地的同時也帶來了40.54萬平方米廣州市南沙區萬頃沙鎮新安村工業用地，該土地調整后賬面值5925.88萬元，評估值15115.07萬元，增值率155.07%。南沙這幾年是廣州房地產最火的區域之一，土地升值空間非常大。然而，第二次轉型后，2015年末土地原值只有58.70萬元，土地變成遠在老撾的一宗采礦權。兩次轉型的結果是，將有著巨大升值潛力的土地換成了采礦權，這些采礦權價值寄托在儲量報告上，更何況，目前來看，礦產的黃金時代并沒有到來。

可以說，大股東主導的上市公司盲目轉型，第三方獲得的是巨大升值潛力的土地，而上市公司得到的卻只有巨虧和負債累累。

再次購買大股東資產

上市公司的礦產轉型才剛剛起步，又迫不及待地成為大股東資產證券化的工具。

7月7日，公司分別與東凌實業、錦山國際、東凌集團簽訂了股權轉讓協議，東凌國際擬通過支付現金方式購買東凌實業持有的東凌機械67.25%的股權、錦山國際持有的東凌機械32.75%的股權和立中錦山25%的股權、東凌集團持有的旭東鑄件研究49%的股權。經交易雙方協商確定，合計支付8.7億元。

公告顯示，東凌國際自2014年開始實施戰略轉型，一方面已完成對中農國際鉀鹽開發有限公司的收購工作，業務拓展至鉀肥行業;另一方面公司完成原有大豆加工相關業務的資產剝離。東凌國際開始實施多元化經營的發展戰略，擬打造為“綜合型投資控股平臺”，并購買具有廣闊的行業前景、能產生穩定盈利的公司。上述這筆交易將增強公司的持續盈利能力和發展潛力，有利于公司股東的利益。

上市公司轉型并不算成功，至于多元化經營和“綜合型投資控股平臺”是否能成功，目前來看，還是未知數。

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票