海思科業績含金量低

海思科（002653.SZ）主營腸外營養系列用藥，7月26日發布的財報顯示，上市公司2016年上半年實現收入6.67億元，同比增長20.62%；凈利潤2.38億元，同比增長10.67%。

值得注意的是，公司2015年凈利潤同比下降17.40%。從數據上來看，相比2015年，海思科2016年上半年業績已經出現較大幅度好轉。然而，《證券市場周刊》記者注意到，這種好轉是在應收款大幅增長、開發支出全額資本化、獲得大額政府補助和理財收益的前提下實現的，上市公司真實業績并不樂觀。

應收款蹊蹺大增

海思科自2012年上市以來，其應收賬款金額一直維持在較低水平，歷史最高額僅有2783萬元。

然而，2016年上半年，這一常態卻被打破。中報顯示，截至2016年6月30日，公司應收賬款賬面價值1.64億元，同比增長808.71%，增幅遠超收入增幅水平。

從絕對值的角度來看，依據財報，海思科2016年上半年收入同比增加額為1.14億元，而應收賬款賬面價值期間增加1.46億元。這也就意味著，上市公司2016年上半年的收入增量全部形成于應收款，并沒有真金白銀的流入。

對此，海思科董事會辦公室主任郭艷對《證券市場周刊》記者表示，主要因為銷售增長及對部分客戶銷售政策調整。

海思科的主導產品包括多烯磷脂酰膽堿注射液、注射用夫西地酸鈉、轉化糖注射液系列、注射用脂溶性維生素系列。《證券市場周刊》記者注意到，近年來，整個醫藥行業增速大幅放緩。

根據國家統計局的數據，2015年1-10月，中國醫藥制造業共實現銷售收入約2.04萬億元，同比增長約9.2%，增速首次低于兩位數，為十幾年來的新低。短期來看，受行業政策、市場管控等影響，醫藥行業的整體增速仍難有回升，全行業的企業也正面臨著巨大的挑戰和壓力。

對于海思科所處腸外營養用藥這一細分行業，《證券市場周刊》記者查閱多種資料，并未找到該細分子行業的銷售數據。西南證券在發布的研究報告中稱，腸外營養行業整體增速下滑，且面臨降價等多重風險。

年報顯示，海思科2014年、2015年產品銷售量分別為1.82億支、1.69億支，2015年銷售量同比下降7.09%。其2016年中報未披露上半年的產品銷售數據。

海思科在2015年年報中坦承，隨著藥品價格改革、醫療保險制度改革的深入，在相當長時期內，中國藥品降價的趨勢仍將持續，在上市公司區域代理制的銷售體系中，醫院終端價格的下降會擠壓區域代理商的利潤空間，進而間接影響公司的盈利能力。

開發支出全額資本化

截至2016年6月30日，海思科開發支出賬面價值1.33億元，期間增加額1941萬元。

根據會計政策，研發支出分為研究支出和開發支出兩個階段，研究支出階段發生的費用全部計入損益，開發階段的支出只有在滿足特定條件時才能完全進行資本化處理，否則不符合條件的支出仍要計入損益。

會計政策規定，開發階段符合資本化的條件包括：完成該無形資產以使其能夠使用或出售在技術上具有可行性；具有完成該無形資產并使用或出售的意圖；無形資產產生經濟利益的方式，應當證明其有用性；能完成該無形資產的開發，并有能力使用或出售該無形資產；歸屬于該無形資產開發階段的支出能夠可靠地計量。

《證券市場周刊》記者注意到，海思科將開發階段的支出全額進行資本化處理，難道這些支出均符合資本化條件嗎？對此，海思科2016年中報沒有給出解釋。

海思科屬于化學制藥類上市公司，依據申萬三級行業劃分，包括海思科在內，該行業內共有10家上市公司，其中濟川藥業（600566.SH）、恒瑞醫藥（600276.SH）、必康股份（002411.SZ）賬面上沒有任何開發支出，另外6家上市公司賬面上雖然有開發支出，不過并沒有實行開發支出全額資本化政策，而只是將少部分的開發階段支出進行資本化處理。

根據財報及上市公司的回復，海思科是將研究階段的支出費用化，而開發階段的支出確實是全部資本化。

財報顯示，海思科2016年上半年凈利潤同比增長10.67%至2.38億元，同比增加額為2290萬元，而開發支出增加額為1941萬元，如果上市公司將這些開發支出全部計入當期損益，那么上市公司2016年上半年將幾乎沒有任何增長，公司估值水平恐怕要大打折扣。

除此之外，政府補助對海思科業績的貢獻也頗大。財報顯示，海思科2016年上半年營業外收入為7819萬元，其中政府補助為7670萬元，政府補助占當期凈利潤的比例高達32.27%。

2016年上半年，海思科最大的一筆政府補助來自西藏山南市財政局。上市公司6月27日發布的公告稱，公司于近日收到西藏山南市財政局《關于下達專項預算指標的通知》（山財預指[2016]75 號），財政局決定根據公司提交的《關于醫藥領域基礎研究專項扶持的申請》及相關審核，下達公司扶持資金7155萬元，用于“降糖、抗腫瘤多個領域的化合物篩選”等藥物的基礎研究。

如果剔除掉政府補助的影響，海思科2016年上半年凈利潤僅有1.61億元，業績相比2015年同期將會出現大幅度下滑。

高現金高負債

海思科屬于輕資產公司，經營現金流不錯，資本支出也不大，公司賬面上的貨幣資金一直維持在較高水平。財報顯示，截至2016年6月30日，公司賬面上的貨幣資金高達11.59億元。

由此可見，海思科資金面非常寬裕，并不缺錢。然而，令人蹊蹺的是，公司卻對外借了很多債，截至2016年6月30日，海思科的短期借款、長期借款分別為6億元、2.31億元，有息負債合計8.31億元。

海思科如此大舉借債，究竟要做什么呢？《證券市場周刊》記者注意到，截至2016年6月30日，上市公司其他非流動資產賬面價值高達7.63億元，幾乎全部由“信托計劃及資產管理計劃本金”構成，這部分金額有7.5億元，分別最終投給了中國建筑第七工程局有限公司、四川英祥實業集團有限公司（下稱“四川英祥”）、成都聚信金展企業管理咨詢中心（有限合伙），起始時間分別為2015年5月11日、2015年9月21日、2015年12月7日，金額分別為3億元、2億元、2.5億元，預期年收益率分別為9.5%、9%、8.8%。

其中，四川英祥是一家區域性房地產公司。

《證券市場周刊》記者注意到，海思科與四川英祥早在2013年就有交集，上市公司2013年10月7日發布的公告顯示，截至2012年12月31日，四川英祥總資產27.17億元，總負債17.72億元，凈資產9.45億元，2012年度營業收入17.08億元，凈利潤1.98億元。

無論是從資產規模，還是從收入規模來看，四川英祥都是一家規模非常小的房地產公司。隨著房地產行業高景氣度的結束，房地產行業將會表現為“強者恒強”的特征，小規模房地產公司的生存環境將會愈加艱難。

資料顯示，四川英祥注冊地址為自貢市匯東丹桂大街英祥商廈6樓。自貢屬于三線城市，面臨著較大的去庫存壓力；統計局數據顯示，2016年上半年自貢房地產開發完成投資53.86億元，同比下降21.6%；商品房銷售面積106.33萬平方米，同比下降7.3%。

為了解決房地產庫存問題，自貢市2016年上半年調整了居民家庭購房財政補貼政策，對在該市購買家庭唯一住房的給予200元/平方米補貼，非唯一住房的給予100元/平方米補貼；對農村居民購買新建商品住房的，再給予一次性5000元的補貼。

試問，海思科如何保證上述高風險投資資金的安全性呢？對此，郭艷表示，上市公司雖資金較為充裕，但適當尋求部分銀行貸款、拓寬融資渠道對公司目前和未來的發展都是有利的；公司目前負債率為39.47%，在行業內處于較低水平；對四川英祥的委托貸款具有相匹配的抵押及擔保，風險可控。

“委托貸款的現狀其實非常不好，風險大，利率高，對實體經濟的負面影響也很大。一些實體企業甚至不干生產，而是把資金放出去獲得更高利潤。”有研究人士稱，這類業務眼下確實需要監管的引導。

《證券市場周刊》記者注意到，海思科2016年上半年投資收益3540萬元，占當期凈利潤的比例為14.87%，這主要歸功于上市公司大舉對外理財所致，不過，其背后所承擔的風險需要投資人密切跟蹤。