低通脹格局難撼

罕見(jiàn)的洪水和人民幣貶值不會(huì)改變中國(guó)低通脹的格局，需要注意的是，能源價(jià)格上升引發(fā)的上下游行業(yè)盈利分配的變化。

2016年6月的CPI只錄得1.9%的增長(zhǎng)，在4個(gè)月后再次回歸“1”時(shí)代。

不過(guò)，市場(chǎng)對(duì)通脹的擔(dān)憂才消減不久，新的漲價(jià)因素又出現(xiàn)了：歷史罕見(jiàn)的洪水災(zāi)害沖擊了糧食主產(chǎn)區(qū);人民幣匯率再次貶值;在中國(guó)能源結(jié)構(gòu)中占比超六成的煤炭?jī)r(jià)格正在上漲， PPI降幅也在快速收窄。

消費(fèi)物價(jià)會(huì)否再次掉頭而上呢？不可否認(rèn)，上述因素都會(huì)或多或少起到推升物價(jià)的作用，但都不足以改變中國(guó)低通脹的格局。投資者需要注意的是能源價(jià)格上升引發(fā)的上下游行業(yè)盈利分配變化。

異常天氣短期沖擊物價(jià)

由厄爾尼諾和拉尼娜氣候交替帶來(lái)的洪澇災(zāi)害還繼在續(xù)。截至7月10日，農(nóng)作物受災(zāi)面積為4167多千公頃，一周增加了1200千公頃。消費(fèi)物價(jià)會(huì)否就此掉頭向上呢？

1998年水災(zāi)可能是與此次水災(zāi)不僅災(zāi)害的嚴(yán)重程度相差不多，且均處于去產(chǎn)能的經(jīng)濟(jì)下行期。若是參考1998年水災(zāi)影響結(jié)果，2016年物價(jià)可能僅會(huì)受到短期沖擊。

“1998年洪災(zāi)主要引起了短期的糧食、蔬菜價(jià)格的波動(dòng)，對(duì)CPI環(huán)比數(shù)據(jù)的影響較為明顯，CPI環(huán)比數(shù)據(jù)在當(dāng)年8月由負(fù)轉(zhuǎn)正，并在9月錄得近一年的最高值1.6%，”中信建投分析師胡艷妮指出，“但是，這次影響持續(xù)時(shí)間比較短，最多也就兩個(gè)月，CPI同比以及食品類(lèi)同比并沒(méi)有很大變化，甚至CPI同比還在此過(guò)程中出現(xiàn)了跌幅擴(kuò)大的情況。總體趨勢(shì)更多地仍受制于其他宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，通縮的大背景依然主導(dǎo)著整體價(jià)格水平。

此次水災(zāi)帶來(lái)食品價(jià)格沖擊也難持續(xù)。雖然2016年夏糧減產(chǎn)，但仍處于歷史第二高位，屬于豐收年。而且，此前數(shù)年實(shí)施的糧食托底收購(gòu)政策，使得儲(chǔ)備糧庫(kù)存高企。如玉米，當(dāng)前玉米臨時(shí)儲(chǔ)備約2.7億噸，據(jù)中金公司分析師孫揚(yáng)估計(jì)，正常消化約需要5年，這將壓制玉米價(jià)格的上漲空間。

至于生長(zhǎng)周期較短的蔬菜，中信證券宏觀分析師黃文靜認(rèn)為，隨著北方蔬菜供應(yīng)增多，全國(guó)菜價(jià)難再大幅上漲。

豬肉價(jià)格已經(jīng)步入下降通道。聯(lián)訊證券分析師汪婉婷指出，由于2015年下半年豬肉價(jià)格的基數(shù)非常高，即便下半年豬肉絕對(duì)價(jià)格只是緩慢回落，其同比增速也會(huì)迅速下滑。

人民幣貶值難明顯推升物價(jià)

與6月23日相比，人民幣貶值幅度一度接近2%;與2016年同期相比，人民幣兌美元已貶值8%左右。這難免會(huì)讓人擔(dān)心，貶值會(huì)否加劇因國(guó)際大宗商品價(jià)格上漲引致的進(jìn)口價(jià)格的上升，進(jìn)而為國(guó)內(nèi)物價(jià)帶來(lái)上行壓力。

現(xiàn)實(shí)中，如果綜合考慮國(guó)內(nèi)貨幣實(shí)際供應(yīng)、經(jīng)濟(jì)基本面、金融市場(chǎng)，貶值則物價(jià)升的因果關(guān)系并不總是成立的。

參考日本經(jīng)驗(yàn)，日元匯率與國(guó)內(nèi)CPI之間在20世紀(jì)90年代是同向變動(dòng)的關(guān)系，但2001年以來(lái)，兩者之間表現(xiàn)出明顯的反向關(guān)系，也就是貶值加深的時(shí)候，CPI通縮反而加劇。2001年開(kāi)始的持續(xù)量化寬松雖然增加了貨幣供應(yīng)，卻沒(méi)有推升日本國(guó)內(nèi)物價(jià)。

與日本的上述經(jīng)驗(yàn)相似的是，美國(guó)三輪量化寬松實(shí)施期間，美元指數(shù)雖持續(xù)維持低位，但CPI總沒(méi)有明顯起色，美聯(lián)儲(chǔ)2%的通脹目標(biāo)很難實(shí)現(xiàn)。

人民幣當(dāng)前貶值的原因并非貨幣供應(yīng)擴(kuò)張，而是中國(guó)經(jīng)濟(jì)因勞動(dòng)年齡人口見(jiàn)頂回落、“去產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿”等原因持續(xù)走弱。

中國(guó)貨幣供應(yīng)最近幾個(gè)月還在減速中，其對(duì)人民幣對(duì)內(nèi)價(jià)格的影響力遠(yuǎn)甚于人民幣的對(duì)外貶值。

再者，人民幣與日元、美元及其他貨幣動(dòng)輒百分之十幾、幾十的貶值幅度相比，當(dāng)前匯率僅貶值不到9%，相對(duì)于經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響相對(duì)較小。何況，央行對(duì)人民幣貶值態(tài)度微妙，隨時(shí)可能入市干預(yù)，這會(huì)限制人民幣貶值幅度，還會(huì)收縮基礎(chǔ)貨幣。

仍需警惕能源成本價(jià)格上升

近期，大宗商品表現(xiàn)出盤(pán)整態(tài)勢(shì)，特別是原油，又回到了47美元/桶上下。按照國(guó)際能源署7月13日的說(shuō)法，全球原油市場(chǎng)雖然從供應(yīng)嚴(yán)重過(guò)剩轉(zhuǎn)為2016年二季度供需接近平衡，但是，處于紀(jì)錄高位的石油庫(kù)存仍會(huì)對(duì)近期油價(jià)的穩(wěn)定構(gòu)成威脅。

這對(duì)于經(jīng)濟(jì)持續(xù)疲弱的中國(guó)無(wú)疑是一個(gè)好消息，避免了成本端的繼續(xù)攀升。本輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整中，雖然PPI長(zhǎng)期負(fù)增長(zhǎng)，但是CPI大多時(shí)候處于1.5%以上，這一點(diǎn)異于1998年那一輪CPI與PPI的雙緊縮。

6月份PPI降幅已收窄至2.6%，再加上2015年同期商品價(jià)格基數(shù)較低，分析師們普遍認(rèn)為，PPI年末轉(zhuǎn)正有望，令相關(guān)上游工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)確實(shí)會(huì)受益。

但是，這種價(jià)格上漲很可能并非需求好轉(zhuǎn)帶來(lái)的。在“去產(chǎn)能”的大政策導(dǎo)向下，若是需求還沒(méi)有好轉(zhuǎn)，供給端價(jià)格先行顯著上升，由此產(chǎn)生的結(jié)構(gòu)性?xún)r(jià)格沖擊盡管只是一次性的也需要關(guān)注，特別是對(duì)能源價(jià)格敏感的行業(yè)。

以在中國(guó)能源結(jié)構(gòu)中占比超過(guò)六成的煤炭為例，中國(guó)煤炭網(wǎng)在6月30日的報(bào)道稱(chēng)，全國(guó)25個(gè)產(chǎn)煤省（區(qū)市）和新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)已全部簽訂目標(biāo)責(zé)任書(shū)，并報(bào)送了實(shí)施方案，共去煤炭產(chǎn)能8億噸左右。

這一規(guī)模占到2015年年末時(shí)全國(guó)產(chǎn)量36.85億噸的近四成，調(diào)整幅度與1999年相近，明顯高于國(guó)務(wù)院在2月時(shí)預(yù)計(jì)的3-5年去產(chǎn)能5億噸。

目前，去產(chǎn)能已取得階段性成果，供需關(guān)系已經(jīng)有所變化，中國(guó)煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)姜智敏指出，需求端變化不是太大，但供給端發(fā)生了很大的變化，供給量變少，市場(chǎng)預(yù)期發(fā)生變化，導(dǎo)致煤炭?jī)r(jià)格回升。

5月份，原煤產(chǎn)量同比下降15.5%，據(jù)姜智敏透露，6月份煤炭產(chǎn)量下降幅度比5月份還會(huì)再大一點(diǎn)。相應(yīng)的，煤炭?jī)r(jià)格出現(xiàn)了一定的回升。截至7月13日，環(huán)渤海動(dòng)力煤價(jià)格指數(shù)（Q5500K）已經(jīng)追平2015年同期，比2016年年初低點(diǎn)上升逾12%。