管理層收績效研究

[摘 要]管理層收購（MBO）是指公司管理者利用借貸所融資本或股權(quán)交易收購公司的行為，在20世紀(jì)70年代MBO流行于歐美國家，在改善企業(yè)經(jīng)營狀況方面也起到了積極作用。但國內(nèi)MBO企業(yè)成效并不盡人意，新浪、宇通客車等企業(yè)進(jìn)行管理層收購后沒能達(dá)到長期激勵的效果，對管理層收購國內(nèi)學(xué)者爭論不斷。本文以雙匯MBO為案例進(jìn)行分析，介紹這8年多的收購過程，總結(jié)MBO前后公司業(yè)績情況，探討此次管理層收購是否出現(xiàn)正面作用，并對提出對于管理層收購管理的意見。

[關(guān)鍵詞]管理層收購；公司績效；雙匯發(fā)展

1引言

隨著我國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，很多企業(yè)尤其是國有企業(yè)的改革勢在必行，在2005年財政部重新提出允許管理層收購的公告，MBO再次升溫。隨著近年來國家提出降低國有經(jīng)濟(jì)比重的號召，針對國企產(chǎn)權(quán)私有化改革的談?wù)撘踩找嫔郎兀敲垂芾韺邮召徳谖覈绕鋰笾杏泻艽蟮臐撛谛枨蟆Ｔ诖吮尘跋拢槍芾韺邮召弻ζ髽I(yè)績效影響等問題再一次稱為學(xué)術(shù)界的關(guān)注點。

2案例分析

從2002年開始，雙匯的管理層收購已經(jīng)開始進(jìn)行，到2010年后才完成這一過程，在這持續(xù)的八年多的時間里，外界對雙匯MBO的質(zhì)疑沒有使雙匯停止。通過對公開披露的信息，對這一收購過程進(jìn)行簡單的梳理和績效總結(jié)。

雙匯MBO進(jìn)程大致分為四個階段：第一階段，2002年，雙匯部分高管出資成立海匯投資有限公司，2003年，雙匯高管參與成立海宇投資有限公司；第二階段，2003年，海宇購買雙匯發(fā)展25%的股權(quán)（雙匯發(fā)展為雙匯子公司）；第三階段，2006年，雙匯集團(tuán)100%股份和海宇投資持有雙匯發(fā)展25%股份全部轉(zhuǎn)讓給羅特克斯（股東是高盛和鼎暉），間接持有雙匯發(fā)展30.3%股權(quán)。由于2005年國家將大型國企和上市公司管理層收購活動叫停，通過此舉措，雙匯擺脫國有控股，由外資控股，為下一步的管理層收購打基礎(chǔ)，第四階段，2006-2009年，羅特克斯將所有股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給雙匯國際（高盛和鼎暉有36.4%的股份）的一個子公司，因此羅特克斯的全資子公司雙匯集團(tuán)成為雙匯國際的全資子公司。與此同時，雙匯集團(tuán)管理層成立了興泰集團(tuán)，興泰通過多次股權(quán)收購持有了雙匯國際的31.8%股權(quán)。至2009年雙匯的整體格局是雙匯國際有雙匯集團(tuán)100%股份，有雙匯發(fā)展21.2%股份，而雙匯國際31.8%股權(quán)由雙匯管理層控制；第五階段，2010年，雙匯國際股東進(jìn)行協(xié)商，鼎暉和高升放棄對雙匯國際的表決權(quán)，興泰成為雙匯國際的實際控制者，雙匯國際同時控制了雙匯發(fā)展，最終雙匯管理層取得雙匯發(fā)展的控制權(quán)，MBO結(jié)束。以上是雙匯MBO的五個階段，總體過程曲折而漫長，但最終實現(xiàn)了管理層收購。下面對雙匯MBO的績效分析主要針對其資產(chǎn)質(zhì)量、盈利質(zhì)量和股利政策三個方面進(jìn)行分析。

2.1資產(chǎn)質(zhì)量分析

從上面雙匯的公開數(shù)據(jù)可以看出，從2004年開始雙匯發(fā)展資產(chǎn)一直保持持續(xù)而穩(wěn)定的增長，2012年是由于公司上市后擴(kuò)建大量廠房和土地引起資產(chǎn)的大規(guī)模增加，但值得注意的是，經(jīng)過2012年資產(chǎn)翻倍增加后，2013、2014、2015年度資產(chǎn)仍是每年遞增，這是很難得的。總體而言，雙匯發(fā)展的經(jīng)營規(guī)模在擴(kuò)大。除此以外，2012年以前雙匯發(fā)展的貨幣資金基本上保持持續(xù)增長的狀態(tài)，貨幣資金占總資產(chǎn)的比例在20%-35%之間，現(xiàn)金的質(zhì)量比較不錯。但從2012年完成收購后，貨幣資金開始減少，通過年報分析是投資活動增加以及分配股利等增加引起的。并且從近幾年的數(shù)據(jù)可看出雙匯發(fā)展的應(yīng)收帳款的賬齡在最近幾年一直保持在99%以上，風(fēng)險比較小，回收的可能性比較大，屬于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。另外，應(yīng)收帳款的周轉(zhuǎn)天數(shù)也在2天內(nèi)，變現(xiàn)速度較快，資產(chǎn)的流動性高。

2.2償債能力分析

流動負(fù)債與負(fù)債總額比率這一指標(biāo)來看，雙匯發(fā)展一直保持在90%以上，這說明雙匯在短期上現(xiàn)金支付的壓力時很大的，短期內(nèi)現(xiàn)金流量不足夠可能會導(dǎo)致財務(wù)失控，但綜合資產(chǎn)方面分析，雙匯發(fā)展雖然短期財務(wù)風(fēng)險較大，但流動資產(chǎn)較為優(yōu)質(zhì)，短期償債危機(jī)時可以控制的。

再來看，非流動資產(chǎn)與非流動負(fù)債和流動資產(chǎn)與流動負(fù)債比率，對企業(yè)而言，持有較多的長期資產(chǎn)則對應(yīng)使用較多的長期負(fù)債，流動資產(chǎn)和流動負(fù)債也是如此。雙匯發(fā)展在2006年后長期資產(chǎn)和長期負(fù)債比率穩(wěn)定在100以上，說明非流動資產(chǎn)這部分產(chǎn)生的現(xiàn)金流在長期償債的能力是不錯的。其流動資產(chǎn)與流動負(fù)債的比例也很穩(wěn)定，維持在1.5左右，綜合而言，雙匯發(fā)展的短期和長期償債能力都較強(qiáng)。

2.3盈利能力分析

在分析雙匯發(fā)展的盈利能力方面，主要選取了營業(yè)收入增長率、凈利潤增長率、銷售增長率、銷售毛利率和凈資產(chǎn)收益率這5個指標(biāo)。首先，2011年度這幾個指標(biāo)都跌入低谷，2012年的凈利潤增長率又達(dá)到高峰，可以追究為2011年“瘦肉精”事件的影響，2012年“瘦肉精”事件影響逐漸消退，各個指標(biāo)開始逐漸平穩(wěn)上升。

凈資產(chǎn)收益率是指公司自有資本獲得凈收益的能力，這也是衡量股東資金使用率的重要財務(wù)指標(biāo)。我們可以看出，從雙匯MBO以來，凈資產(chǎn)收益率一直在不斷提高，對于企業(yè)而言凈利潤與凈資產(chǎn)在長期內(nèi)保持同步增長是一個很大的挑戰(zhàn)，尤其在規(guī)模不斷擴(kuò)大時很多公司這個指標(biāo)會出現(xiàn)明顯下滑，但雙匯發(fā)展一直保持著增長，說明管理者對行業(yè)發(fā)展預(yù)測、利潤增長點的判斷能力還是很強(qiáng)的。

3結(jié)束語

綜合以上分析，在MBO后雙匯發(fā)展的總體業(yè)績表現(xiàn)是更優(yōu)的。從雙匯中我們可以看出最了解企業(yè)情況的還是企業(yè)的管理層，管理層收購的完成實現(xiàn)了所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的統(tǒng)一，在某方面解決了管理層的道德風(fēng)險問題，管理層更專注于產(chǎn)業(yè)發(fā)展，提高了公司的管理效率。所以，雙匯發(fā)展MBO的案例表明管理層收購是可以對企業(yè)經(jīng)營展示正面作用的，在國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)變的背景下，管理層收購可以成為制度改革的一種有效途徑。

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作者簡介：

潘雪巖（1994年），女 漢族，山東威海，碩士，上海大學(xué)，企業(yè)財務(wù)管理。