企業并購的財務風險分析

楊 綠

(上海大學 上海 200444)

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企業并購的財務風險分析

楊 綠

(上海大學 上海 200444)

在發達的市場經濟中，并購已經成為企業重組以及優化資源配置的有效機制。無論國內企業還是國外企業的并購事件都在不斷增加。但是我國在企業并購理論和實務研究方面與國外相比仍然存在著差距，特別是在企業財務問題上表現的尤為明顯。企業并購動輒牽涉到上億元的資金，這使其面臨著巨大的財務風險。財務風險是企業并購成功與否的重要影響因素。

企業并購;財務風險;財務風險防范

引言

經濟全球化是當今世界經濟和社會發展的一個基本趨勢。全球性競爭的加劇是推動企業兼并的主要動因。經濟全球化直接導致了跨國并購的興起和發展中國家卷入并購浪潮。我國 2001 年 11 月正式加入 WTO，第五次并購浪潮不可避免的影響了我國。2002 年至今，并購在企業活動中一直扮演著重要的角色。如何在并購這場資本大戰中與經驗豐富的西方企業抗衡，了解并購的風險、尤其是對并購財務風險的認識無疑是具有積極意義的。

一、緒論

(一)企業并購的定義

并購就是兼并與收購，即企業法人在平等自愿、等價有償的基礎上，以一定的經濟方式取得其他法人產權的行為，是企業進行資本運作和經營的一種主要形式。廣義的企業并購指吸收合并、控股合并和新設合并。在我國，兼并、合并與并購常作為同義詞使用，統稱為并購，泛指在市場機制作用下企業為了獲得其他企業的控制權而進行的產權交易活動。

(二)企業并購財務風險概述

1.企業并購財務風險的定義

在企業并購過程中的所面臨財務風險方面，國內外的專家學者們將其定義做了深究，但是目前還沒有一個統一的定義。國內學者杜攀總結其主要是企業在并購中由于自身資金不足進行融資所引發償債風險和資本結構風險。屠巧平主要觀點是因為企業運用借債的手段去籌集資金從而可能導致企業喪失償債能力，并且股東收益下降的風險。趙憲武認為該風險主要是因為融資和資本結構的改變而給企業帶來財務危機的可能性，這種可能性在嚴重時會造成該企業破產，并且會造成股東權益的不穩定性增強。根據上述定義，企業并購的財務風險可以概括為是指在一定時期內，為并購融資或因兼并背負債務，而使企業發生財務危機的可能性。從風險結果看，這的確概括了企業并購財務風險的最核心部分，即“由融資決策引起的償債風險”。但從風險來源來看，融資決策并不是引起財務風險的惟一原因，因為，在企業并購活動中，與財務結果有關的決策行為還包括定價決策和支付決策。因此，根據以上觀點，企業并購的財務風險可以認為是指由于并購定價、融資、支付等各項財務決策所引起的企業財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性，是并購價值預期與價值實現嚴重負偏離而導致的企業財務困境和財務危機。

2.企業并購財務風險的類型

根據上文界定的企業并購財務風險的定義將并購財務風險分為以下幾個類型：

(1)定價風險

并購價格是完成并購的核心問題，并購雙方都無比關注。在定價過程中，由于信息不對稱、評估方法不對等因素的存在，會造成企業不能合理地評估目標企業的價值，特別是高估目標企業價值，從而引發財務損失，這就是定價風險。

(2)融資風險

企業完成了對目標企業估價，這時候就需要融資來解決資金問題完成收購，這時融資風險就產生了。融資風險是指由于企業籌資進而引發的財務損失的可能性，具體表現為償債風險、流動性風險。資金來源、融資方式、資金的數量、資金到位的時間以及融資結構這些都是融資風險產生的因素。

(3)支付風險

支付風險是指對籌集到的資金的使用風險。企業定價和融資一切是為支付做準備，因此支付方式的選擇是企業并購財務風險形成的一個重要因素。目前主要的四種支付方式為，現金支付、股票支付、混合支付和杠桿支付。不同的支付方式會產生不同的收益分配效果，從而產生不同的風險。現金支付方式會產生資金流動性風險，股權支付方式會產生股權稀釋風險、杠桿支付會產生債務風險。

(4)并購財務整合風險

在完成并購后，需要對目標企業的資金、賬務處理方法等進行整合，在這個過程中就會產生并購財務整合風險。并購財務整合關系到并購是否成功。在并購整合過程中，造成財務風險形成的原因主要有兩個方面：一是由于外部環境的復雜性和不確定性，企業管理者未能意識到環境帶來的風險從而做出錯誤的決策給企業帶來了財務損失；二是由于目標企業與并購企業在財務部門組織，人員構成、財務處理程序等方面的差異，甚至是目標企業在這些方面的缺陷、制度不完善導致并購企業發生財務損失。

二、中遠航運收購廣遠船舶資產案例分析

(一)案例介紹

1.中遠航運概況

中遠航運股份有限公司(簡稱：中遠航運)是由廣州遠洋運輸公司作為主發起人，聯合廣遠海運服務有限公司、廣州外輪代理公司、深圳遠洋運輸股份有限公司和廣州中遠國際貨運有限公司于1999年12月8日共同發起成立的。公司于2002年4月18日在上海證券交易所掛牌上市，標志中遠集團(COSCO)航運主業首次進入國內資本市場。公司注冊資金65520萬元人民幣，擁有和控制重吊船、半潛船、滾裝船、多用途船、汽車專用船和雜貨船等各類型船舶90艘共141萬載重噸。

2.廣州遠洋運輸公司

廣州遠洋運輸有限公司(簡稱“廣遠”)是中國遠洋運輸(集團)總公司緊密層企業，是中國成立最早的國營遠洋運輸企業，是世界最大的以特種專業船為主的多用途船運輸公司，現為全球綜合實力最強的特種貨物專業運輸公司之一。

3.并購細節

在收購前，中遠航運擁有各類船舶僅 41 艘，隨著業務的發展，市場需求不斷增加，中遠航運公司由于運力不足無法滿足市場和業務發展的需要，最好的途徑無疑是盡快大規模擴充船隊，增加運力，才能把握住有利的市場時機，發揮公司市場競爭優勢。中遠公司充分了解從廣遠公司收購的 40 艘船舶技術性能，能夠以合理的價格收購擴大公司的規模，提升運營能力。而另一方面，雖然中遠航運與控股股東廣遠公司在經營航線、客戶群體等方面均存在差異。中遠航運主要經營遠東至西非和孟加拉班輪運輸航線，而廣遠公司主要經營波斯灣、地中海、紅海及南美航線的運輸，航線的劃分避免了同業競爭，但也在一定程度上限制了公司業務的發展。通過收購廣遠公司 40 艘船舶，中遠航運將實現與廣遠公司在市場、網絡、人才、研發、技術等方面資源全面整合。2004 年 6 月 28 日，中遠集團旗下中遠航運股份有限公司收購廣州遠洋運輸公司 40 艘船舶，實際總交易價款為 3.7 億元。本次收購完成后，中遠航運控制的船舶將達 81 艘，總載重達到 124 萬噸，成為世界上最具規模的集各類特種雜貨遠洋運輸船舶的航運企業。中遠航運用自有資金和承債8000 萬美金的方式收購了廣遠公司價值 10.38 億元的 40 艘雜貨船和多用途船，并承接了廣遠公司 43 年來建立的市場、客戶網絡和航線資源。

中遠航運的收購是中國航運界最大規模的一次資產收購。同時，中遠航運通過收購實現了與廣遠公司豐厚的航運經營資源的整合，構建了全球經營網絡。收購完成后，中遠航運經營航線實現重大突破，一躍成為世界上最具規模的集各類特種雜貨遠洋運輸船舶的航運企業。中遠航運通過并購由原來控制的 41 艘船舶增加到 81 艘，公司船隊規模迅速擴大一倍，達到 100 萬載重噸以上的規模，成為世界上頗具規模的航運企業。2004 年，中遠航運主營業務收入和凈利潤分別同比增長 150%和 239%，成為我國證券市場 2004 年凈利潤同比增幅最大的十家上市公司。

(二)并購分析在這次收購中，中遠航運采用的財務支付方式以及運營整合都很成功。在支付方式上，充分利用了杠桿效應。在資產收購中，中遠航運除購買廣州遠洋運輸公司所擁有的 40 艘船舶外，還承擔了與船舶相關的廣州遠洋運輸公司銀行負債 8000 萬美金，若本次收購所需資金均為中遠航運的自有資金，則本次資產收購完成后，中遠航運的資產和負債均增加 66312.6萬元；若本次資產收購所需資金均為銀行貸款，則本次資產收購完成后，中遠航運的資產負債增加 103815.12 萬元。中遠航運通過支付結構的組合，在并購完成后提高了杠桿結構，資產負債率與滬深兩市同行業上市公司相比，僅處于中等的合理水平。而中遠航運通過并購利用財務杠桿優化了自身的資本結構。除此以外，由于本次并購是子公司并購母公司資產的關聯方之間的交易，在并購資產選擇、并購方案設計以及并購后的財務重組上，廣州遠洋運輸公司充分發揮了控股股東的先天優勢，利用本次資產并購重組公司的資本結構，充分實現了并購的財務協同效應，降低了并購財務風險，為中遠航運優化運力分配和整合航運資源，構建全球的遠洋運輸經營網絡掃除了競爭機制和資源瓶頸的障礙。

三、研究結論

隨著中國經濟進一步向縱深發展，企業并購成為越來越引人注目的經濟現象。但是我國企業并購活動起步卻比較晚，缺乏科學的理論指導，存在盲從的情況，因此并購的風險較高。自 90 年代以來，我國有一半以上的并購案例是失敗的。因此，分析企業并購過程中可能存在的風險，并研究相應的措施以防患于未然，對于我國企業并購將起到積極的指導作用。在并購風險中，企業并購的財務風險的控制是并購成功或失敗的決定性因素之一。

而在中遠航運并購案中，并購交易中合理的支付規劃，以及并購后有效的財務控制管理，使得中遠航運成功地降低了并購交易中所可能遭遇的市場風險、匯率風險、控制風險和債務風險，有步驟、系統化地實施了并購財務的整合工作，從而順利度過了并購后的磨合期，獲取了并購的協同價值。

財務風險貫穿于企業并購行為的始終，是影響企業并購成敗的關鍵因素，因此，企業應重視企業并購財務風險。采取有效的措施識別和防范風險，以取得并購的成功。

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楊綠(1991-),女,回族,安徽霍邱人，上海大學，研究生在讀。