深天地A巨資跨界之謎

杜鵬

深天地A（000023.SZ）主營混凝土及其原料的生產、銷售，房地產開發，物業管理，是全國第一家從事混凝土經營的上市公司。

2013年以來，國內基礎設施建設需求逐漸下降，房地產行業整體下滑，建材產能過剩，深天地A業績增長放緩，主營業務發展面臨挑戰，公司開始尋求轉型。經過多日停牌后，深天地A于2月16日晚間發布重大重組預案。

方案顯示，深天地A擬以20.55元/股非公開發行不超過2.14億股，并支付現金11億元，合計作價55億元收購友德醫、贏醫通的100%股權;同時擬以20.55元/股非公開發行募資不超過55億元，其中公司第一大股東關聯方華旗瑞吉擬認購28.31億元。本次交易后，上市公司實際控制權變更為華旗瑞吉及其一致行動人華旗同德、定增1號證券投資基金，不過并未構成借殼上市。

此次收購對價頗高。經預估，友德醫100%股權的預估值約為21.05億元，增值率為2421.17%;贏醫通100%股權預估值約為35.19億元，預估增值率達22546%。經過商議，友德醫100%股權交易作價為20億元，贏醫通100%股權交易作價35億元，合計55億元。

《證券市場周刊》記者注意到，深天地A以55億元高溢價收購的這兩家企業，經營場所面積合計尚不足1000平方米，而且兩者均沒有真金白銀流入，全是賬面利潤，與其商業模式難以匹配。此外，重組預案披露的會員數據、經營情況也存在諸多可疑之處。

經營數據存疑

重組預案顯示，友德醫主營網絡醫院業務，通過搭建“醫療機構與患者”之間的網絡醫院平臺，滿足患者通過互聯網問診的需求，合作醫院的執業醫師可直接通過網絡醫院平臺為患者開具處方單和檢驗檢查單，為友德醫會員提供線上健康管理服務。

友德醫成立于2014年8月，從成立之初到2015年9月，友德醫專注于網絡醫院平臺的研發、測試，2015年10月友德醫網絡醫院平臺正式上線。重組預案顯示，友德醫2015年度營業收入、凈利潤分別為4511.29萬元、2059.43萬元，這也就意味著友德醫僅用兩個月的時間就實現了上述業績，成長能力確實表現不錯。

然而，友德醫的盈利質量堪憂。眾所周知，醫院類資產猶如現金奶牛，A股上市公司中，愛爾眼科（300015.SZ）、通策醫療（600763.SH）等專業連鎖醫院無不具有良好的經營現金流。而友德醫卻恰恰相反，2015年其經營現金流為-321.62萬元，與凈利潤嚴重不匹配，真實盈利能力存疑。

對此，深天地A披露的重組預案沒有給出任何解釋。《證券市場周刊》記者致電公司投資者關系部，不過截至發稿仍未收到公司方面的回復。

不止于此，《證券市場周刊》記者注意到，友德醫的辦公場所僅有258平方米，似乎很難與上述經營規模相匹配。重組預案顯示，友德醫沒有自有產權房產，經營場所均為租賃取得，出租方是深圳市合申源科技有限公司，面積258平方米。

重組預案聲稱，自2015年10月試運行以來，截至2016年1月31日，友德醫共發展普惠會員近300萬人，會員發展迅速。

Alexa網站披露的友德醫官網流量數據似乎并不樂觀，其官網日均IP（三月平均）訪問量僅有2700個。

假設每日訪問的IP均不相同，簡單平均計算，友德醫官網從2015年10月至2016年1月31日之間，訪問IP合計32.4萬個（2700*30*4）。即使這些IP均通過友德醫官網注冊成為會員，那么會員數最多也不過僅有32.4萬個，與重組預案所聲稱的300萬人相差甚遠。

重組預案稱，友德醫通過APP、郵件、微信等多種方式，為會員每周推送一次日常保健資訊，包括常見疾病保健、四季養生、合理膳食、健康運動等。《證券市場周刊》記者注意到，友德醫開通了微信公眾號，賬號主體是深圳友德醫科技有限公司，不過該公眾號從開通至今，總共僅推送了3條歷史消息，最近的一條消息發布于2016年1月15日，距今也已有1個多月，試問友德醫如何履行“為會員每周推送一次日常保健資訊”的承諾呢？

此外，友德醫歷時一年研發僅僅推出了手機安卓版本，連iPhone手機版本都沒有，究竟是研發能力不足還是根本不在乎使用iPhone的高端客戶呢？

盈利質量堪憂

贏醫通作為另外一家重組標的，主要為友德醫會員提供線下體檢服務和線下健康管理服務，為網絡醫院合作伙伴提供藥品統購服務，根據合作醫院的執業醫師通過網絡醫院平臺為患者開具的檢驗檢查單組織醫療機構開展檢驗檢查服務，并及時將相關體檢結果和檢驗檢查結果上傳到網絡醫院平臺。

重組預案顯示，贏醫通成立于2013年3月，成立后未開展具體業務，2015年12月開始從事網絡醫院線下服務，2015年度贏醫通未經審計的營業收入為1778.92萬元，未經審計的凈利潤為1043.51萬元。

與友德醫的經營情況類似，贏醫通凈利潤背后也沒有真金白銀的流入，不過是賬面利潤而已。依據重組預案，贏醫通2015年全年經營現金流僅有3.89萬元。

更為蹊蹺的是，主營線下體檢服務的贏醫通居然沒有任何設備資產。重組預案顯示，截至2015年12月31日，贏醫通2015年的非流動資產為零，這也就意味著其根本沒有任何設備資產，此類情形在上市公司中極其罕見。難道贏醫通要全部靠租賃設備來提供體檢服務嗎？

不止設備，贏醫通的經營場所也是全部依賴租賃。依據重組預案，贏醫通經營場所租賃面積僅有550平方米，出租方是研祥智能科技股份有限公司。

原股東承諾，2016年至2021年，贏醫通實現的凈利潤分別不低于2.55億元、3.31億元、4.30億元、5.16億元、6.19億元和7.43億元。而贏醫通2014年和2015年的凈利潤則分別僅為-3.85萬元和1043.51萬元，若要完成2016年的業績承諾，贏醫通2016年凈利潤需要在2015年的基礎上增長2343.68%，可謂十分驚人。

友德醫也給出了驚人的業績承諾。重組預案稱，友德醫原股東承諾2016年至2021年實現的凈利潤分別不低于1.45億元、1.89億元、2.46億元、2.95億元、3.54億元和4.25億元，若要完成2016年的業績承諾，友德醫2016年凈利潤需要在2015年的基礎上增長604.08%。

事實上，業績承諾幾乎都與上市公司收購標的資產的價格密切相關。假設某個行業的PE是15倍，那么當被收購方提出1000萬元的業績承諾，收購款就是1.5億元，由于收購價款會隨著業績承諾的提高而成倍放大，這讓不少被收購公司有了“吹牛”的沖動。

與業績承諾相對應的是上市公司對被收購方的約束。如果被收購方沒有完成業績承諾，往往需要通過現金或是股票，將未完成的這部分凈利潤補償給上市公司。

數據統計顯示，2015年以來已有數百家公司陸續披露了并購標的的業績承諾完成情況，未能完成業績承諾的公司不在少數，一些上市公司還因為并購標的的資產減值導致業績虧損，如藍色光標（300058.SZ）、中青寶（300052.SZ）等廣為投資者熟知的上市公司均位列其中。

評估值暴增

贏醫通在此次重組之前曾有過四次股權轉讓行為，最后一次發生于2016年1月。重組預案顯示，2016年1月19日，張忠夫與葉建明簽訂《股權轉讓協議書》，張忠夫將其持有的贏醫通0.75%股權以人民幣1487.5萬元轉讓給葉建明。

照此計算，2016年1月贏醫通100%股權的評估值為19.83億元。值得注意的是，深天地A此次重組，對贏醫通100%股權的評估值卻高達35.19億元。由此可以看出，贏醫通在不足兩個月的時間之內評估值就暴增15.36億元，難道這家公司基本面發生重大變化了嗎？

友德醫也存在類似的情形。資料顯示，2014年8月1日，吳茂清、黃宏亮共同出資設立老樹根公司（友德醫前身），注冊資本為500萬元，兩個月后更為現名。成立時間不長，但公司卻已經經歷了五次股權轉讓和一次增資。

2014年12月，友德醫成立僅四個月之后，上市公司宜華健康前身宜華地產便宣布斥資1.2億元，通過增資及受讓股權的方式獲得友德醫20%的股權，此次交易中友德醫100%的股權評估值僅有6億元。而深天地A此次重組給出的評估值高達21.05億元，要比前者高出15.05億元。

從絕對估值來看，深天地A此次收購對價也并不便宜。截至2015年12月31日，友德醫、贏醫通的凈資產分別為8351.6萬元、1539.83萬元，對應的收購PB分別高達25.2倍、228.53倍。