社會融資結(jié)構(gòu)變化對貨幣政策有效性影響研究

任筱翮

（安徽財經(jīng)大學(xué)，安徽 蚌埠 233030）

社會融資結(jié)構(gòu)變化對貨幣政策有效性影響研究

任筱翮

（安徽財經(jīng)大學(xué)，安徽 蚌埠 233030）

文章選用2006年3月到2015年12月的月度數(shù)據(jù)，運用VAR模型，通過Granger因果檢驗、脈沖響應(yīng)和方差分解方法發(fā)現(xiàn)，貸款融資和直接融資與GDP之間存在雙向影響關(guān)系，GDP對影子銀行融資具有一定的正向作用，但影子銀行融資發(fā)展對GDP的增長效應(yīng)并不明顯，同時，直接融資和影子銀行融資占比上升對貨幣政策有效性的影響在增強。因此，貨幣當(dāng)局應(yīng)將社會融資規(guī)模納入貨幣政策中介目標(biāo)體系，通過金融創(chuàng)新有效推進(jìn)價格型貨幣政策工具運用，加強影子銀行的監(jiān)測和預(yù)警，從而提高貨幣政策的有效性。

社會融資結(jié)構(gòu)；貨幣政策有效性；影子銀行；VAR 模型

一、引言

“社會融資規(guī)模”一詞自2010年底中央經(jīng)濟(jì)工作會議正式提出以來，引起了國內(nèi)許多學(xué)者的廣泛關(guān)注。此概念主要反映實體經(jīng)濟(jì)在一定時間段內(nèi)從金融體系中獲得的資金量，常用來勾勒金融與一國經(jīng)濟(jì)的關(guān)系。社會融資規(guī)模主要包括人民幣貸款、外幣貸款、委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票、企業(yè)債券以及非金融企業(yè)境內(nèi)股票等幾個方面。社會融資結(jié)構(gòu)是指社會融資規(guī)模中各部分融資在總量中的構(gòu)成及其比例。隨著商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)快速發(fā)展和影子銀行迅速膨脹，融資渠道日漸多元化，社會融資規(guī)模也隨之迅速擴(kuò)張。據(jù)中國人民銀行數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2015年末，我國社會融資規(guī)模存量達(dá)到138.14萬億元，同比增長12.4%，人民幣貸款余額為92.75萬億元，占比67.1%，與2006年的73.8%相比，下降了6.7%；對實體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的外幣貸款折合人民幣余額為3.02萬億元，占比2.2%，與2006年的3.4%相比，下降了1.2%；委托貸款余額為10.93萬億元，占比7.9%，與2006年的6.3%相比，上升了1.6%；信托貸款余額為5.39萬億元，占比3.9%，與2006年的1.9%相比，上升了2.0%；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票余額為5.85萬億元，占比4.2%，與2006年的3.5%相比，上升了0.7%；企業(yè)債券余額為14.63萬億元，占比10.6%，與2006年的5.4%相比，上升了5.2%；非金融企業(yè)境內(nèi)股票余額為4.53萬億元，占比3.3%，與2006年的3.3%相比，下降了0.3%①。

從上面的數(shù)據(jù)可以看出，近年來，不僅社會融資規(guī)模的總量在快速增長，而且社會融資的內(nèi)部結(jié)構(gòu)也在發(fā)生很大的變化，其中，貸款融資在社會融資規(guī)模中的占比下降，直接融資和影子銀行融資占比上升。社會融資規(guī)模作為我國宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要手段，其變化形勢必會影響到貨幣政策，因此，研究社會融資結(jié)構(gòu)變化是否對貨幣政策有效性產(chǎn)生影響以及影響程度有多大具有重要的理論意義和實踐意義，對央行制定和實施貨幣政策具有一定的指導(dǎo)和借鑒意義。

二、文獻(xiàn)綜述

國內(nèi)外學(xué)者對社會融資規(guī)模與貨幣政策之間關(guān)系的研究，主要集中在以下幾個方面：

（一）把社會融資規(guī)模分為社會融資總量和社會融資結(jié)構(gòu)兩個方面，來分別研究其對貨幣政策各個方面的影響。在社會融資總量方面，盛松成（2011）研究認(rèn)為，與新增人民幣貸款相比，我國社會融資總量與GDP、社會消費品零售總額、工業(yè)增加值、CPI的關(guān)系更為密切，相關(guān)性顯著于新增人民幣貸款，尤其指出社會融資規(guī)模總量與物價水平關(guān)系密切[1]；焦琦斌，應(yīng)千凡等（2012）通過對社會融資規(guī)模總量、M2、貸款規(guī)模與貨幣政策的最終目標(biāo)進(jìn)行動態(tài)相關(guān)性研究，得出無論是產(chǎn)出效應(yīng)還是物價效應(yīng)，社會融資規(guī)模與貨幣政策最終目標(biāo)之間的關(guān)系都要強于M2、貸款規(guī)模[2]。社會融資結(jié)構(gòu)方面，劉丁平（2016）運用VAR模型對社會融資結(jié)構(gòu)與貨幣政策效力之間關(guān)系進(jìn)行了實證研究，得出社會融資結(jié)構(gòu)的變化在很大程度上影響貨幣政策效力[3]；苗潤雨，王雙進(jìn)（2015）通過 HP濾波法分離出變量的波動成分，并以此為基礎(chǔ)構(gòu)建 SVAR 模型，探討了社會融資規(guī)模結(jié)構(gòu)變化對貨幣政策效應(yīng)的影響[4]。

（二）對貨幣政策進(jìn)行展開，分為貨幣政策工具、貨幣政策中介目標(biāo)、貨幣政策有效性、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制等，從而研究社會融資規(guī)模與它們之間的關(guān)系。一些學(xué)者通過定性以及實證的方法研究了社會融資規(guī)模與貨幣政策工具之間的內(nèi)在關(guān)系（如中國人民銀行南昌中心支行課題組，2011[5]； 李雷，2014[6]；畢海霞和楊梅，2015[7]等）；另外一些學(xué)者通過實證方法研究了社會融資規(guī)模對貨幣政策中介目標(biāo)的影響，并在此基礎(chǔ)提出了一些具有針對性的政策建議（如趙平和高國鵬，2014[8]；周先平和黃志斌等，2013[9]；張宇娜，2015[10]等）。

（三）從影子銀行角度研究其對貨幣政策方面影響。Baily 等（2008）通過對影子銀行本質(zhì)的分析，得出影子銀行規(guī)避金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管和游離與灰色地帶的特征，所以，其在實際運行過程中隱蔽性很強，再加之信息的不對稱，從而放大了整個金融系統(tǒng)的風(fēng)險性和脆弱性[11]；例如，Gennaioli 等（2011）以某個企業(yè)為例，通過實證分析發(fā)現(xiàn)影子銀行的發(fā)展一定要有個限度，始終使之在可控的范圍之內(nèi)，這樣才能很好的管理和防范風(fēng)險[12]；李丹丹（2015）通過VAR模型分析了影子銀行對貨幣供應(yīng)量、經(jīng)濟(jì)增長、通貨膨脹等的影響，發(fā)現(xiàn)影子銀行的發(fā)展不利于經(jīng)濟(jì)的增長、削弱了貨幣供應(yīng)量和利率的調(diào)控作用以及擴(kuò)大了通脹率[13]；林德發(fā)和胡曉（2016）詳細(xì)分析了影子銀行對貨幣政策目標(biāo)、工具以及傳導(dǎo)機(jī)制三方面的影響，其中貨幣政策目標(biāo)主要從操作目標(biāo)、中介目標(biāo)和最終目標(biāo)三方面來分析，通過厘清影子銀行對貨幣政策的影響機(jī)理，并在此基礎(chǔ)上提出相應(yīng)的政策建議[14]。

綜上所述，對社會融資規(guī)模和結(jié)構(gòu)的研究取得了較為豐碩的成果，給本文的研究提供很好的借鑒和參考，但是，已有研究很少有把社會融資細(xì)分為幾個不同的模塊，研究其內(nèi)部結(jié)構(gòu)變化對貨幣政策有效性的影響。文章選用2006年3月到2015年12月的月度數(shù)據(jù)，運用VAR模型把社會融資分為貸款融資、直接融資和影子銀行融資來研究社會融資結(jié)構(gòu)變化對我國貨幣政策有效性的影響，希望對已有研究成果進(jìn)行補充，并對實踐起到一定的指導(dǎo)意義。

三、社會融資結(jié)構(gòu)變化對貨幣政策有效性影響分析

社會融資結(jié)構(gòu)變化一般通過貨幣政策工具運用、貨幣政策中介目標(biāo)選擇、貨幣政策最終目標(biāo)程度等，最終影響貨幣政策有效性，其對貨幣政策有效性的影響主要體現(xiàn)在以下幾個方面：

（一）主要以貨幣供應(yīng)量等作為貨幣政策中介目標(biāo)的可靠性下降

隨著我國社會融資規(guī)模的迅速擴(kuò)大，融資渠道也開始呈現(xiàn)多樣化趨勢，股票、債券等證券市場的發(fā)展較快，而信貸市場份額呈下降趨勢。雖然，社會融資沒有增加貨幣發(fā)行量，改變貨幣供給存量的結(jié)構(gòu)，但會影響貨幣政策的傳導(dǎo)和效力。社會融資結(jié)構(gòu)變化使得貨幣政策工具中公開市場業(yè)務(wù)的作用得到了強化，信貸規(guī)模指標(biāo)作為中介目標(biāo)的效力下降了，貨幣供應(yīng)量指標(biāo)的效力也隨之下降。相對而言，把社會融資規(guī)模作為貨幣政策的中介目標(biāo)的可靠性日益凸顯。這樣，僅以信貸規(guī)模、貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策的中介目標(biāo)也變得不再合適了，應(yīng)當(dāng)考慮將社會融資規(guī)模納入貨幣政策中介目標(biāo)，構(gòu)建多變量的貨幣政策中介目標(biāo)體系。

（二）傳統(tǒng)以數(shù)量型為主的政策工具調(diào)控貨幣政策的有效性降低

存款準(zhǔn)備金率、貼現(xiàn)率、公開市場業(yè)務(wù)這三大傳統(tǒng)貨幣政策工具作為宏觀調(diào)控手段來影響社會貨幣的供應(yīng)，央行主要運用它們有效調(diào)節(jié)銀行類金融機(jī)構(gòu)的信貸投放規(guī)模，從而實現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。近年來，影子銀行發(fā)展迅猛，以影子銀行為代表的非貸款融資方式使得銀行業(yè)脫媒現(xiàn)象嚴(yán)重，社會融資總量中貸款融資所占的比例在下降，特別是人民幣貸款的比例下降較大，而直接融資和影子銀行融資在社會融資中所占的比例在上升，其中影子銀行融資所占比例增加較為明顯，表現(xiàn)為金融機(jī)構(gòu)表外業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張。雖然，中國人民銀行控制著銀行的信貸規(guī)模，但是企業(yè)可以繞過央行的監(jiān)管從商業(yè)銀行的表外業(yè)務(wù)獲得資金，商業(yè)銀行可以通過委托貸款、信托貸款以及未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票等表外業(yè)務(wù)為企業(yè)提供“隱形”貸款，這樣可以少受或者不受銀監(jiān)會資本監(jiān)管和人民銀行信貸規(guī)模管理。

由此可知，社會融資結(jié)構(gòu)的這種變化使得社會融資中一部分融資游離于央行的貨幣政策之外，傳統(tǒng)貨幣政策工具的調(diào)節(jié)作用下降，這樣貨幣政策的有效性將降低。也就是說，中央銀行控制總量、調(diào)節(jié)結(jié)構(gòu)的宏觀政策受到社會融資總量中影子銀行融資的較大沖擊，從而一定程度上削弱貨幣政策工具的作用，進(jìn)而間接地影響貨幣政策的有效性。

（三）影子銀行的信用創(chuàng)造功能不利于貨幣政策的傳導(dǎo)

社會融資結(jié)構(gòu)的變化會對貨幣政策的傳導(dǎo)過程產(chǎn)生較大的影響，其中影子銀行融資占比的變化產(chǎn)生的作用最為明顯。影子銀行對利率傳導(dǎo)機(jī)制的影響主要表現(xiàn)在當(dāng)采取緊縮型貨幣政策時，商業(yè)銀行會提高利率，從而減少投資以及消費來達(dá)到控制經(jīng)濟(jì)過熱的狀況，但是，影子銀行系統(tǒng)的利率往往會高于銀行系統(tǒng)的利率，有時候這種利率更加真實，能切實反映實體經(jīng)濟(jì)對于資金的需求。這種銀行系統(tǒng)收縮銀根，而通過影子銀行獲取資金需求卻在愈發(fā)旺盛，從而使貨幣創(chuàng)造乘數(shù)放大，最終影響整個貨幣政策的傳導(dǎo)過程。

影子銀行對貨幣政策效果的影響主要表現(xiàn)在貨幣政策中介目標(biāo)和最終目標(biāo)兩個方面。影子銀行隱蔽性很強，游離于監(jiān)管之外，但是影子銀行也具有較強的貨幣創(chuàng)造功能，從而僅以貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策中介目標(biāo)的功能被減弱；貨幣政策的最終目標(biāo)主要是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長、穩(wěn)定物價、充分就業(yè)和國際收支平衡，但是，這前兩個目標(biāo)往往會相互矛盾，再加之影子銀行的發(fā)展使之矛盾加劇，一方面影子銀行的發(fā)展使得貨幣供應(yīng)量增多，往往會產(chǎn)生通貨膨脹，物價上漲；但是，另一方面，影子銀行滿足了小微企業(yè)的融資需求，為經(jīng)濟(jì)注入了新的活力，促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)增長。

四、社會融資結(jié)構(gòu)變化對貨幣政策有效性影響的實證分析

（一）數(shù)據(jù)來源

本文研究的是社會融資結(jié)構(gòu)變化對貨幣政策有效性的影響，基于上文中對影響的理論分析，結(jié)合數(shù)據(jù)的代表性和可得性，數(shù)據(jù)處理和變量選擇說明如下：

基于數(shù)據(jù)的有效性和可獲得性，本文選取2006年3月至2015年12月的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析，長度為118，數(shù)據(jù)主要來源于Wind數(shù)據(jù)庫和中國人民銀行網(wǎng)站，并對原始月度數(shù)據(jù)進(jìn)行了一定的處理。其中，選擇2006年3月為時間起點，是因為中國人民銀行自2006年3月開始才把社會融資規(guī)模中各部分分開統(tǒng)計。

（二）指標(biāo)選取

社會融資結(jié)構(gòu)指標(biāo)：根據(jù)央行發(fā)布的社會融資規(guī)模的具體種類，大概包括以下幾種：人民幣貸款，外幣貸款，企業(yè)債券，非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資，委托貸款，信托貸款及未貼現(xiàn)銀行承兌匯票。根據(jù)這幾種融資形式將社會融資規(guī)模劃分為三大類：貸款融資（DKRZ）、直接融資（ZJRZ）和影子銀行融資（YZYHRZ）。其中，貸款融資包括人民幣貸款和外幣貸款，直接融資包括企業(yè)債券和非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資，影子銀行融資包括委托貸款、信托貸款和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票。

貨幣政策有效性指標(biāo)：貨幣政策的有效性是指監(jiān)管當(dāng)局運用貨幣政策工具，通過貨幣政策中介目標(biāo)和貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制主動、可控、相對獨立并低成本較好實現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)，很難用一個指標(biāo)來準(zhǔn)確反映貨幣政策的有效性。鑒于貨幣政策這一最終目標(biāo)不僅明確了穩(wěn)定幣值的基本目標(biāo)性，更闡明了貨幣政策服務(wù)于經(jīng)濟(jì)增長的最終作用性。本文選取GDP 作為替代指標(biāo)，能在一定程度上衡量貨幣政策的有效性，同時對數(shù)據(jù)進(jìn)行了季節(jié)性調(diào)整以剔除季節(jié)變換帶來的影響。

（三）平穩(wěn)性檢驗和模型形式選擇

本文需要分析變量之間動態(tài)的相互影響，結(jié)合國內(nèi)多數(shù)學(xué)者對貨幣政策有效性的研究，再加上VAR模型本身所具有的特點和優(yōu)點，選擇VAR模型進(jìn)行實證分析。

在建立VAR模型之前，文章利用Eviews8.0，采用增廣的迪基一富勒（Augmented Dicky-Fuller ，ADF）單位根法對DKRZ、ZJRZ、YZYHRZ和GDP這四個變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗，如表1所示，DKRZ、ZJRZ、YZYHRZ和GDP四個變量均為穩(wěn)定序列且滿足一階單整。

表1 各變量ADF檢驗結(jié)果

根據(jù)似然比（LR）檢驗、AIC準(zhǔn)則和SC準(zhǔn)則，選擇VAR模型的最優(yōu)滯后項為5，因此建立如下的VAR模型：

（四）實證分析

1.模型穩(wěn)定性檢驗（AR根的圖表）

由圖1可知，被估計的VAR模型的所有根模的倒數(shù)小于1即位于單位圓內(nèi)，表明模型是穩(wěn)定的。

圖1 單位圓和特征根

2.Granger因果檢驗

表2 Granger因果關(guān)系檢驗結(jié)果

從表2的結(jié)果可以看出，在5%的置信水平下，DKRZ與GDP互為對方的Granger原因，ZJRZ與GDP互為對方的Granger原因，GDP是YZYHRZ的Granger原因，但YZYHRZ并不是GDP的Granger原因。這說明了貸款融資和GDP可以相互影響，直接融資和GDP也可以相互產(chǎn)生影響，但是影子銀行融資對GDP的影響相對較弱，而GDP卻可以對影子銀行融資產(chǎn)生較為顯著的影響。

3.脈沖響應(yīng)和方差分解

圖2 貸款融資對GDP的沖擊效應(yīng)

圖3 直接融資對GDP的沖擊效應(yīng)

圖4 影子銀行融資對GDP的沖擊效應(yīng)

圖2、圖3、圖4表示分別給變量GDP一個標(biāo)準(zhǔn)差的DKRZ、ZJRZ和YZYHRZ沖擊得到的脈沖響應(yīng)函數(shù)，從圖2中可以看出在給了貸款融資的沖擊之后GDP在前三期出現(xiàn)了暫時的上升，隨后一期略呈下降趨勢，總體呈現(xiàn)正向效應(yīng)，然后影響發(fā)生小幅震蕩逐漸消失趨于平穩(wěn)。圖3反映了GDP在直接融資的沖擊下，在第一期影響逐漸擴(kuò)大，在第二期逐漸收窄，并逐漸縮小趨于平穩(wěn)，持續(xù)時間相對較為短暫。圖4反映的是在影子銀行融資的沖擊下，影子銀行融資對GDP產(chǎn)生一個幅度相對較小正向效應(yīng)，并在持續(xù)兩期之后影響逐漸消失趨向平穩(wěn)。比較而言，貸款融資對GDP的影響最為顯著而且持久，直接融資對GDP也產(chǎn)生一定程度的影響，效果隨時間逐漸消失，而影子銀行融資對GDP的影響效果相對較弱，并且時間持續(xù)相對較短。由圖5可知，雖然在絕對規(guī)模上貸款融資對GDP的沖擊要大于直接融資和影子銀行融資，但是，直接融資和影子銀行融資占比對GDP 的沖擊較大，甚至超過貸款融資占比對GDP的沖擊，這充分反映社會融資結(jié)構(gòu)的變化對貨幣政策有效性的影響。

圖5 直接融資和影子銀行融資占比對GDP的沖擊

相比較脈沖響應(yīng)而言，方差分解更為細(xì)致的反映了各個因子對GDP沖擊的貢獻(xiàn)程度，表3反映出：除去GDP對自身的影響之外，隨著時間的推移貸款融資的沖擊貢獻(xiàn)度增加得最為顯著，其次是直接融資對GDP沖擊的影響，影子銀行融資對GDP的影響在一期又一期的推移中變化不十分顯著。

表3 各變量的分差分解情況

五、結(jié)論和建議

（一）結(jié)論

本文對已有相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行梳理和對貨幣政策相關(guān)理論進(jìn)行分析，再通過VAR模型進(jìn)行實證分析，定量分析社會融資結(jié)構(gòu)對貨幣政策有效性的影響，主要得出以下幾點結(jié)論：

第一，貸款融資和直接融資與GDP之間存在雙向影響關(guān)系，這表明社會融資規(guī)模中貸款融資和直接融資對GDP具有正向的促進(jìn)作用，而GDP的增長反過來也在一定程度上促進(jìn)社會融資規(guī)模的擴(kuò)張。同時，貸款融資對GDP 的沖擊作用要強于直接融資、影子銀行融資，這是因為雖然貸款融資在社會融資中的占比在下降，直接融資和影子銀行融資在社會融資中的占比在上升，但是從絕對規(guī)模上貸款融資要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于后兩者。

第二，GDP對影子銀行融資的膨脹也起到一定的助推作用，但影子銀行融資發(fā)展對GDP的貢獻(xiàn)并不明顯。其中的原因是，隨著經(jīng)濟(jì)的增長，社會上對資金的需求不斷增加，而影子銀行融資的“隱蔽性”較強，受到的監(jiān)管相對較小，為影子銀行融資的迅速膨脹提供了廣泛的空間；而影子銀行融資對GDP的增長效應(yīng)不明顯，可能是因為該種融資風(fēng)險較高，暴露的問題較多，從而削弱其對經(jīng)濟(jì)的拉動作用。

第三，隨著社會融資內(nèi)部結(jié)構(gòu)的變化，直接融資和影子銀行融資占比的上升，其對GDP的影響也越來越強，而貸款的信貸規(guī)模對GDP的作用正在不斷削弱，突出表現(xiàn)在直接融資和影子銀行融資占比對GDP的沖擊效應(yīng)超過貸款融資。因此，貨幣政策僅以貨幣供應(yīng)量、信貸規(guī)模作為貨幣政策的中介目標(biāo)應(yīng)該有所調(diào)整，考慮把社會融資規(guī)模納入貨幣政策中介目標(biāo)體系，并且重點關(guān)注社會融資結(jié)構(gòu)的變化。

（二）政策建議

根據(jù)以上結(jié)論，監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)當(dāng)從以下幾個方面著手提高貨幣政策的有效性：

第一，構(gòu)建包括社會融資規(guī)模在內(nèi)的貨幣政策中介目標(biāo)體系。隨著社會融資渠道日趨多元化，證券市場的地位越來越顯得重要，在把信貸市場作為貨幣政策的中介目標(biāo)制定貨幣政策時，要充分考慮考慮股票、債券、保險等方面，重視影子銀行融資的作用，把社會融資規(guī)模一并納入貨幣政策中介目標(biāo)體系，密切關(guān)注社會融資結(jié)構(gòu)的變化。構(gòu)建多變量貨幣政策中介目標(biāo)體系，疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，提高貨幣政策的有效性。

第二，通過金融創(chuàng)新積極推進(jìn)價格型貨幣政策工具的運用。貨幣政策工具的運用往往會直接影響貨幣政策的有效性，隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境和金融環(huán)境的變化，社會融資需求也開始變得多樣化，傳統(tǒng)的數(shù)量型貨幣政策工具的實用性在減弱，所以貨幣政策工具應(yīng)從數(shù)量型向價格型轉(zhuǎn)變，適應(yīng)市場需求的變化。影子銀行的迅速發(fā)展必然源于相應(yīng)的需求，所以必須加大金融創(chuàng)新，彌補商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)不能有效滿足表外業(yè)務(wù)需求的缺陷。

第三，建立完備的影子銀行監(jiān)測與預(yù)警機(jī)制。影子銀行在其發(fā)展過程中缺乏必要的監(jiān)管和約束，因此，我們需要對影子銀行整個過程進(jìn)行全面了解，需建立完備和行之有效的監(jiān)測機(jī)制。同時，影子銀行目前正處于“爆炸式”增長階段，其暴露的風(fēng)險也將會對實體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大的沖擊。所以貨幣當(dāng)局和監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)建立良好的預(yù)警系統(tǒng)，根據(jù)獲得的監(jiān)測數(shù)據(jù)及時掌握影子銀行的動向并預(yù)測其對貨幣政策的沖擊程度，隨時做好處理應(yīng)急的準(zhǔn)備，提高風(fēng)險防范和應(yīng)對能力。

注：

①數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行網(wǎng)站歷年統(tǒng)計數(shù)據(jù)中社會融資規(guī)模數(shù)據(jù)。

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Research on Impact of the Change of the Social Financing Structure on the Effectiveness of Monetary Policy

Ren Xiao-he
（ Anhui University of Finance and Economics, Bengbu Anhui 233030，China）

This paper chooses monthly data between May in 2006 and November in 2015, Which divides social financing into three parts including traditional financing, direct financing and shadow banking financing. By using VAR model the paoer studies the influence on the effectiveness of the monetary policy with social financing structure change. Through the Granger causality test, impulse response and variance decomposition, we be found a bidirectional relationship between traditional finance,direct financing and GDP. Though it is not obvious that shadow bank financing development can promote GDP growth, there is still a positive correlation . Meanwhile,it will facilitate the effectiveness of monetary policy with the increasing proportion of financing in direct finance and shadow bank. Finally, on the bases of analysis ,it puts forward a way to build a system of multivariable intermediary monetary policy , improving the effectiveness of monetary policy, and reforming monetary policy tools of our country.

the structure of social financing; the effectiveness of monetary policy; shadow banking;VAR model

F832.5

A

1672-0547(2016)05-0037-05

2016-07-02

任筱翮(1995-),女,安徽宣城人,安徽財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院學(xué)生,研究方向:農(nóng)村金融。