2014年中國券商直接投資業(yè)務(wù)分析報(bào)告

2014年，各家券商直投公司對設(shè)立直投基金態(tài)度較為積極，對股權(quán)投資市場信心十足。但由于A股IPO暫停導(dǎo)致持有待退出的投資項(xiàng)目大量積壓，券商直投的進(jìn)入壁壘也逐漸形成，競爭日趨激烈。

已經(jīng)過去的2014年是中國各證券公司直投業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型之年。各券商的直投業(yè)務(wù)處于從Pre-IPO類型的直投項(xiàng)目向多元化投資模式和投資策略的轉(zhuǎn)型摸索階段，產(chǎn)品逐漸趨于多元化，收入比例也更加均衡。各大券商繼續(xù)通過并購重組、新三板、中小企業(yè)私募債等業(yè)務(wù)積極尋求業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型。

1 2014年中國券商直接投資業(yè)務(wù)綜述

截至2014年12月31日，國內(nèi)共成立57家券商直投公司，合計(jì)注冊資本規(guī)模433.9億元（包括歷年增資），較2013年年底增加29.02億元；其中有11家券商在2014年內(nèi)向其直投子公司增資，合計(jì)增資27.02億元。

根據(jù)投中研究院統(tǒng)計(jì)，在券商直投基金的募集和成立方面，2014年全年共有14家券商直投新成立20只人民幣券商直投基金，目前已披露的目標(biāo)規(guī)模為176.76億元。東證資本、廣發(fā)信德、廣證創(chuàng)投、國海創(chuàng)新資本、國金鼎興、國泰君安創(chuàng)投、國信弘盛、華融天澤、龍華啟富、太證資本、天風(fēng)天睿、中信建投資本均于2014年設(shè)立了直投基金。與此同時，2014年共有7家券商直投公司設(shè)立13家基金管理公司。各家券商直投公司對設(shè)立直投基金態(tài)度較為積極，對股權(quán)投資市場信心十足。

投資方面，2014年國內(nèi)57家券商直投中共有16家披露了投資業(yè)績，投資規(guī)模和投資案例數(shù)量大幅回升，當(dāng)年披露的累計(jì)投資規(guī)模為47.96億元，投資案例披露100起，同比分別增長403.8%和58.7%。

退出方面，2014年共有8家券商直投公司披露其所投企業(yè)的IPO情況，共發(fā)生賬面退出案例11起，總賬面退出回報(bào)金額達(dá)6.06億元，平均賬面回報(bào)率為1.45倍。

2014年年初，A股市場IPO近14個月的停擺結(jié)束，全年共有125家中國企業(yè)在A股上市；與此同時，以阿里巴巴、京東為代表的中國企業(yè)掀起一輪赴美上市熱潮。在境內(nèi)IPO退出渠道逐步暢通的情況下，資本市場逐步回暖。

隨著A股IPO的重啟、新股發(fā)行體制改革的不斷深化、新三板的擴(kuò)容加速，以及上市公司并購審核的逐步放開，VC/PE及券商直投的募資投資明顯回暖；以產(chǎn)業(yè)整合為核心的并購機(jī)會涌現(xiàn)，逐漸成為主流趨勢，退出渠道逐漸多元化。但由于A股IPO暫停導(dǎo)致持有待退出的投資項(xiàng)目大量積壓，券商直投的進(jìn)入壁壘也逐漸形成，競爭日趨激烈。

2 2014年中國券商直投市場格局

截至2014年年底，各直投公司中注冊資本最高的依然為金石投資有限公司，其在2013年增資后，注冊資本達(dá)到72億元；排在其后的分別是海通開元、廣發(fā)信德和光大資本，注冊資本分別為60億元、23億元和20億元。2014年注冊資本超過10億元（含10億元）的直投公司已達(dá)到11家，比2013年同期增長22%。

從注冊地來看，國內(nèi)已經(jīng)成立的57家券商直投機(jī)構(gòu)中，有18家選擇注冊在北京，上海和深圳均為10家。這些地區(qū)因早前的稅收優(yōu)惠政策吸引了一大批PE機(jī)構(gòu)入駐，因此也頗得券商直投機(jī)構(gòu)的青睞。其余11家多因考慮與母公司券商保持一致而直接設(shè)立在券商注冊地或總部所在地，如國聯(lián)通寶資本將注冊地選在母公司國聯(lián)證券總部所在地?zé)o錫、華泰紫金將注冊地選在華泰證券總部所在地南京。

3 中國券商直投業(yè)務(wù)開展情況

3.1 券商直投公司成立及增資情況

自2007年中信、中金獲批券商直投業(yè)務(wù)至今，券商直投業(yè)務(wù)在國內(nèi)發(fā)展迅速。截至 2014年年底，國內(nèi)共成立券商直投公司57家，相比2013年年底新增1家。目前已成立的57家券商直投公司總計(jì)注冊資本達(dá)到433.9億元，比2013年年底增加29.02億元。與2009年至2013年的快速擴(kuò)張步伐相比較，2014年證券公司設(shè)立直投子公司的步伐開始放緩，一方面因大中型券商已基本布局完畢；另外一方面VC/PE行業(yè)競爭趨于白熱化，也使得尚未設(shè)立直投子公司的券商望而卻步。2007～2014年中國券商直投公司數(shù)量及注冊資本總量見圖1。

2014年，共有11家券商向直投子公司增資，合計(jì)增資規(guī)模為27.02億元。其中，獲得增資最多的是國海創(chuàng)新資本，注冊資本增加4億元，增資后注冊資本達(dá)到6億元；其次是廣發(fā)信德、一創(chuàng)投資、太證資本和長城長富，均獲得3億元增資，其余各家直投公司增資均在3億元以下。

3.2 券商直投公司投資情況

CVSource統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2014年國內(nèi)57家券商直投公司中共有16家披露了投資業(yè)績，投資規(guī)模和投資案例數(shù)量大幅回升，如圖2。當(dāng)年披露的累計(jì)投資規(guī)模為47.96億元，投資案例披露100起，同比分別增長403.8%和58.7%。

2014年券商直投的投資節(jié)奏大幅提升，這首先是由于政策層面釋放的多方利好：個人投資者在約定條件下被納入合格投資者的范圍，證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)被鼓勵設(shè)立并購基金、夾層基金、產(chǎn)業(yè)基金等直投基金，此外還有《證券公司直接投資業(yè)務(wù)子公司管理暫行規(guī)定（征求意見稿）》對直投子公司設(shè)立門檻的進(jìn)一步降低、直投子公司股東的多元化，這都為券商直投的投資營造了寬松的氛圍。

其次，在過去幾年因IPO渠道不通暢形成的“堰塞湖”一時難以打開的背景下，包括券商直投在內(nèi)的多數(shù)股權(quán)投資機(jī)構(gòu)紛紛探索各種轉(zhuǎn)型路徑，并構(gòu)成主要退出渠道；而在過去一年，隨著新三板的迅速擴(kuò)容，無論是推動既往已投資項(xiàng)目在新三板掛牌開展資本運(yùn)作，或直接投資準(zhǔn)掛牌企業(yè)，或是以定增形式投資已掛牌企業(yè)等多種參與模式，都已全面展開。

再次，2014年移動互聯(lián)網(wǎng)化速度加快，我國創(chuàng)業(yè)氛圍和投資熱情明顯高漲，創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域的投資案例數(shù)目和規(guī)模均創(chuàng)下歷史最高值，“互聯(lián)網(wǎng)+媒體/金融/旅游/教育/醫(yī)療”等主題投資模式頗受市場各方青睞，許多券商直投也參與其中。

與2014年整個VC/PE市場1640起投資案例、467.64億美元的投資規(guī)模相比較，券商直投在全部投資中的案例數(shù)量和投資金額分別占比6.10%和1.65%，比重極為有限。未來，隨著募資層面的持續(xù)利好、境內(nèi)資本市場的進(jìn)一步開放、大批中國企業(yè)為尋找更合理的估值而從海外回歸等，將促使券商直投的投資節(jié)奏有所加快。

3.3 券商直投公司IPO退出情況

私募股權(quán)投資行業(yè)退出方面，由于境內(nèi)資本市場IPO開閘，退出活躍度大幅反彈，IPO仍然是重要的退出方式。

據(jù)CVSource統(tǒng)計(jì)，2014年共有8家券商直投公司披露其所投企業(yè)的IPO情況，共發(fā)生賬面退出案例11起，總賬面退出回報(bào)金額達(dá)6.06億元，平均賬面回報(bào)率為1.45倍。

統(tǒng)計(jì)顯示，2014年共有125家中國企業(yè)A股上市，所有在A股上市的投資案例的平均賬面退出回報(bào)率為2.93倍，券商直投的平均賬面退出回報(bào)率為1.45倍。主要是因?yàn)檫@些企業(yè)以制造業(yè)、建筑建材、能源與礦業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)為主，這些行業(yè)退出回報(bào)相對較低。

4 券商直投基金運(yùn)作情況

2014年全年共有14家券商直投新成立20只人民幣券商直投基金，目前已披露的目標(biāo)規(guī)模為176.76億元。

4.1 設(shè)立直投基金態(tài)度積極

2014年4月，華泰紫金的控股子公司江蘇省新興產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司作為管理人發(fā)起設(shè)立了江蘇新興產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙），募集資金規(guī)模為50億元。該基金為2014年募集規(guī)模最大的一只基金。此外，海通開元與上海上實(shí)資產(chǎn)經(jīng)營有限公司、上海益流能源（集團(tuán)）有限公司、東方國際創(chuàng)業(yè)股份有限公司等共同發(fā)起設(shè)立上海并購股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙），首期募集30億元。

東證資本、廣發(fā)信德、廣證創(chuàng)投、國海創(chuàng)新資本、國金鼎興、國泰君安創(chuàng)投、國信弘盛、華融天澤、龍華啟富、太證資本、天風(fēng)天睿、中信建投資本均于2014年設(shè)立了直投基金。從數(shù)據(jù)來看，各家券商直投公司對設(shè)立直投基金態(tài)度較為積極，對股權(quán)投資市場信心十足。

此外， 還有多家券商直投公司紛紛設(shè)立控股基金管理公司， 雖未公布旗下托管直投基金，但可以看出各家直投機(jī)構(gòu)設(shè)立直投基金的意向已經(jīng)十分明確。如華泰紫金設(shè)立全資子公司華泰瑞聯(lián)基金管理有限公司，擔(dān)任華泰并購基金的唯一普通合伙人與執(zhí)行事務(wù)合伙人，負(fù)責(zé)基金的日常運(yùn)營與管理。

根據(jù)投中研究院統(tǒng)計(jì)，2014年共有7家券商直投公司設(shè)立13家基金管理公司（未公布直投基金）。并且這些基金管理公司均由直投公司掌握控股權(quán)，符合“直投子公司應(yīng)當(dāng)持有該基金管理機(jī)構(gòu)51%以上股權(quán)或出資，并擁有管理控制權(quán)”的直投基金設(shè)立條款。

4.2 基金類型和領(lǐng)域多元化

2014年券商直投設(shè)立的直投基金類型豐富。例如，東證資本發(fā)起設(shè)立國內(nèi)首只券商直投主導(dǎo)的租賃資產(chǎn)證券化債權(quán)基金，規(guī)模合計(jì)4.85億元。國泰君安創(chuàng)投發(fā)起設(shè)立了規(guī)模為1億元的國泰君安創(chuàng)新三板股權(quán)投資基金（有限合伙），主要投資于擬在或已在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌的企業(yè)。

移動互聯(lián)網(wǎng)、文化傳媒、醫(yī)療、節(jié)能環(huán)保等主題基金是券商直投重點(diǎn)投資的領(lǐng)域。可以看到，券商直投基金在類型和領(lǐng)域上已經(jīng)越來越趨向多元化，尤其在專注以上新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的基金類型進(jìn)一步豐富的背景下，行業(yè)的特性也將使得整個基金的投資策略前移，從而更加偏向于早期，加快市場化運(yùn)作步伐。

5 券商參股PE基金運(yùn)作情況

早在券商直投開始直投基金管理業(yè)務(wù)之前，證券公司已通過參股產(chǎn)業(yè)基金管理公司或作為LP直接參股基金的方式介入PE市場，如中信產(chǎn)業(yè)基金、海富產(chǎn)業(yè)基金、金浦產(chǎn)業(yè)投資基金、招商湘江產(chǎn)業(yè)基金等。

目前國內(nèi)券商參股股權(quán)投資基金及基金管理公司的形式主要有兩種：一是證券公司直接合資組建基金管理公司，如海富投資、中信產(chǎn)業(yè)基金和招商湘江產(chǎn)業(yè)投資基金管理公司；二是通過其直投子公司與地方政府合資組建基金管理公司，如金石農(nóng)業(yè)投資基金管理中心、 金浦產(chǎn)業(yè)投資基金管理公司、上海誠樸產(chǎn)業(yè)基金管理公司等，均是由券商旗下直投公司注資組建。另外還有一些券商以LP身份入資基金，并不參股基金管理公司，廣發(fā)證券、長江證券、華龍證券等均有類似的投資案例。

2014年內(nèi)，國信證券在參股PE基金運(yùn)作方面比較積極，參股了5只基金，披露的累計(jì)目標(biāo)規(guī)模在26億元以上。

直投基金大規(guī)模的興起使得券商直投在投資中采取更多的主動性，既可以投資分享基金收益，又可以參與基金公司管理，享有更多的決策話語權(quán)，這是券商參股股權(quán)基金或參股基金管理公司積極性降低的主要原因。

2015年6月，粵科金融代表廣東省財(cái)政7.5億元政府資金出資并牽頭聯(lián)合海通開元、工行、建行，共同發(fā)起設(shè)立“廣東省重大科技專項(xiàng)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)母基金”，規(guī)模達(dá)到45億元。該母基金旨在更好地支持廣東省重大科技專項(xiàng)領(lǐng)域發(fā)展，拓寬中小微企業(yè)融資渠道，響應(yīng)中央“大眾創(chuàng)新、萬眾創(chuàng)業(yè)”的號召，扶持廣東省重大科技專項(xiàng)領(lǐng)域發(fā)展。

6 券商另類投資發(fā)展情況

近年來，監(jiān)管層持續(xù)推進(jìn)券商業(yè)務(wù)創(chuàng)新，除直投業(yè)務(wù)外，另類投資也于2011年開閘。2011年5月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于證券公司設(shè)立自營業(yè)務(wù)投資范圍及其有關(guān)事項(xiàng)的規(guī)定》指出，券商自營業(yè)務(wù)除了投資境內(nèi)交易所上市的證券、境內(nèi)銀行間市場交易的部分證券和經(jīng)證監(jiān)會批準(zhǔn)或者備案發(fā)行并在境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)柜臺交易的證券之外，還可以以設(shè)立子公司的方式投資上述品種以外的金融產(chǎn)品。2014年券商成立或增資的另類投資子公司如表1所示。

表中的方正證券投資有限公司主要開展《證券公司證券自營投資品種清單》所列品種以外的金融產(chǎn)品等投資業(yè)務(wù)；深圳第一創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新資本管理有限公司，作為第一創(chuàng)業(yè)開展和探索創(chuàng)新性業(yè)務(wù)的試驗(yàn)基地，同樣主要開展金融產(chǎn)品投資和其他另類投資業(yè)務(wù)；紅正均方投資有限公司，通過自主研發(fā)的程序化交易系統(tǒng)，進(jìn)行以量化交易為主的投資業(yè)務(wù)。

收稿日期：2015-09-14