商業銀行制度環境、股權性質與風險偏好關系研究

沈繼倫

沈繼倫/珠海城市職業技術學院國際合作與交流學院講師，碩士(廣東珠海519090)。

商業銀行的過度風險偏好是導致金融危機乃至經濟危機的原因之一，因而受到廣泛關注。在La Porta et al.（1998）開創性研究的基礎上，學界已經開始了在法律制度環境、資本市場發展、公司治理結構和公司風險偏好等領域的研究。近現代基于微觀視角的公司治理結構研究基本囿于傳統的MM理論、委托代理理論、產權理論及交易費用理論等框架內，公司治理結構領域的研究仍沒有取得突破性進展。在微觀研究視角研究所取得成就的基礎上，實務界和學界開始了外部宏觀環境對公司治理及其風險配置影響的研究；法律制度環境作為市場經濟和現代公司治理的宏觀背景近年來逐漸受到理論界重視。我國處于經濟體制轉軌的關鍵階段，主要以法律為代表的各項制度供給業已引起頂層重視。始于頂層設計的市場化改革所蘊含的法律制度的供給勢必為我國市場化進程及現代公司發展提供新的法律制度環境；新的法律制度環境如何塑造公司股權性質進而約束公司的風險行為也將會成為公司治理結構研究的重要命題。

一、文獻回顧

既有的研究基于不同視角論述法律制度環境作用于某些媒介或渠道，進而通過媒介或渠道最終影響到經濟增長或穩定，其中不少研究專注于法律制度環境或保護水平對銀行體系的影響。本文主要關注在法律制度環境約束情形下我國商業銀行股權性質對其風險偏好的影響性態層面。

（一）股權性質與銀行風險偏好

Amihud，Lev(1981)研究指出，在銀行金融機構管理層持股比重較小條件下，銀行股東存在通過控制管理者進而主導銀行對高風險項目投資行為，最終提高銀行風險偏好；這一情況會隨著管理者持股比例增加而得以改善，因為理性的管理者會隨著股權增加而做出自身利益長期權衡，這種權衡結果會在一定程度上制約銀行風險行為。Amihud（2002）研究表明，銀行股權較為集中會引致事實上大股東控制行為，這種行為誘使大股東干預銀行追逐高風險高收益的項目。Caprioetal.（2007）的研究驗證這一觀點，其研究指出在存在道德風險假定情形下，股東的性質會誘發銀行貸款投向的偏向性，同時對銀行實施偏向性的管理和監督，最終使得股東過度追求利益最大化進而增加銀行風險。結合國內研究，高國華、潘英麗（2010）的研究顯示，我國商業銀行大股東控股能力與銀行的風險承擔水平存在正向相關關系。曹廷求、張光利（2011）通過對我國城市商業銀行研究認為，銀行股權集中性及性質與城市商業銀行的風險承擔存在一定程度的關聯，而過度集中的所有權性質事實上導致商業銀行風險上升。張宗益、宋增基（2010）以我國商業銀行財務報告數據為例的研究認為，當前我國商業銀行股權結構中國有股比重逐漸上升導致商業銀行風險承擔能力下降。

（二）法律環境與銀行風險偏好

既有研究主要集中在銀行治理結構 （Saunders et al.，2004；Laeven， Levine，2009；蔡衛星、高明華，2010）、政府監管（Laeven，Levine，2009）及薪酬激勵和貨幣政策（；江曙霞、陳玉嬋，2012；Fortin,Goldberg,Roth，2010）與銀行風險承擔層面，而對基于法律制度環境角度的研究較為少見。 Hart，Moore，（1998）研究認為，如果法律環境引致債權人的權利強化，那么強化的債權人權利就會引致銀行以較低的利率將貸款投向風險客戶，進而增加銀行風險承擔。Qian，Strahan(2007)的研究認為，債權人法律保護水平越高，商業銀行貸款投向就越集中，貸款利率也就越低，同時其貸款期限也就越長，而這種銀行貸款特征在很大程度上引致銀行風險承擔水平的提高。Cole，Turk-Ariss(2008)通過對2000—2006 年度期間新興國家商業銀行的研究指出，法律保護水平與銀行信貸水平呈現顯著正向相關關系；也就是較強的法律保護提高了銀行貸款水平，同時也提升了銀行貸款的資產占比，但其結果就是提升了銀行的風險水平。Houston et al.（2010)分析了69個國家的2400家銀行數據，其研究認為，法律賦予較強債權人權利在一定程度上引致銀行承擔更多的風險，但這種風險更多是基于債權人保護權利的增強而引致銀行盈利水平下降而產生的；而銀行此種類型風險承擔的增加會提高金融危機發生的概率。張健華、王鵬（2012）結合中國銀行業相關數據系統研究法律保護水平和銀行風險之間關系及法律保護水平與銀行貸款規模之間關系，認為法律保護水平與銀行的信貸規模存在積極相關，同時與銀行績效存在正向相關，但法律保護水平會引致銀行資本充足率下降進而提升銀行風險水平。

雖然對商業銀行風險偏好及其風險承擔的影響因素之經驗結論存在頗多爭議，但一國經濟體系尤其是以銀行金融機構為主導的金融體系內，商業銀行的風險偏好及風險承擔水平對經濟金融體系的運行具有至關重要的影響（Bernanke，2003）。結合相關文獻并權衡現階段我國金融運行的實際，給出本研究假設如下：

H01（原假設1）：在不存在法律制度約束情形下，我國商業銀行的國有股權性質提升了其風險偏好。

H11（備擇假設1）∶在不存在法律制度約束情形下，我國商業銀行的國有股權性質沒有提升其風險偏好。

H02（原假設2）：存在法律制度約束的背景下，法律制度因素對銀行風險偏好存在影響，同時法律制度因素削弱了國有股權對銀行風險偏好的影響程度。

H12（備擇假設2）：存在法律制度約束的背景下，法律制度因素對銀行風險偏好沒有影響，同時法律制度因素沒有削弱國有股權對銀行風險偏好的影響程度。

二、實證分析

（一）經驗方程及變量選取經濟學解釋

結合上文的討論，給出基于研究假設H01與H11的經驗論證方程（1）：

經驗方程（1）中Total Risk為樣本銀行資本市場收益波動率，用以捕捉銀行管理層風險偏好；根據有效市場理論，公司股票交易價格已充分反映公司行為及管理層決策傾向及行為，而基于資本市場的收益波動蘊含了在控制其他因素情形下管理層風險偏好。State是描述公司股權性質的二元屬性變量，如果樣本商業銀行實際控股股東是國家或政府，則State=1；反之State=0。f(X)表示其余控制變量的線性組合。uit為隨機擾動項。

基于同樣的研究思想并結合第二對研究假設H02與H12，進一步論證法律制度環境對管理層風險偏好是否存在約束作用，同時從實證的角度論證法律環境之于股權性質與管理層風險偏好之間關聯的影響性態。據此，給出經驗論證組合方程（2）和（3）：

其中，Law為表示法律環境的變量，參照既有研究（張健華、王鵬，2012；），選取樊綱、王小魯、朱恒鵬合著的《中國市場化指數—各地區市場化相對進程報告》中市場中介組織發育和法律制度環境綜合指數捕捉法律環境因素（Law）；f(X)和其余變量定義同上。方程（2）描述了在控制其余相關因素情形下，法律環境對管理層風險偏好的影響性態。方程（3）反映了在控制法律環境因素和其余相關因素情形下，公司股權性質對管理層風險偏好影響性態。

對于公司層面因素，參照既有代表性研究 （張健華、王鵬，2012），選擇銀行總資產的自然對數（Lnsize）捕捉銀行規模因素，在此基礎上選取資產回報率（ROA）捕捉銀行資產收益因素；同時依據Christopher，Vashishtha（2012）研究，選擇樣本銀行凈利潤增長率（NGr）和銀行賬面市值比（BM）來描述銀行發展能力和投資價值。為了充分反映銀行管理層融資決策傾向，避免由于忽略融資結構傾向所反映的管理層風險傾向而造成的擬合偏誤，選取銀行總負債與總權益之比捕捉銀行杠桿因素（LE）。同時，選擇管理層持股比例來反映高管權益激勵因素（EQUI），進而捕捉存在預期收益下管理層的風險決策行為。其次，對于宏觀外部環境因素，選取GDP增長率（g）和以廣義貨幣供應量增長率所表征的流動性因素（M2g）。最后，抽取2006—2013年度A股上市商業銀行作為研究樣本，并排除觀測值不滿12個季度的上市銀行，最終組成了時間頻率為季度的非平衡面板數據。數據主要來源于RESSET金融研究數據庫、WIND數據庫及CSMAR研究數據庫。

（二）統計分析和相關性檢驗

為了在統計意義上排除可能存在的異常值導致擬合結論偏誤，有必要對重要變量序列進行基本統計描述，借以捕捉相關變量的基本統計分布規律和商業銀行的運行實際狀況。基本變量的描述統計分析如下表：

表1 描述統計分析

表1顯示，除凈利潤增長率在樣本期內呈現“尖峰厚尾”的分布特征外，其余變量序列基本近似正態分布；只有管理層持股比例和公司規模呈現較為顯著的波動分布，其余變量分布基本呈現平穩性態；變量序列在統計意義上不存在異常值，可以在很大程度上避免異常值所引致的回歸偏誤。對變量序列的平穩性進行PP和ADF兩種檢驗的結果如下：

表2 平穩性檢驗

平穩性檢驗結果顯示，在經過基本統計處理程序后的變量序列基本在a=0.05的顯著水平上拒絕存在單位根的假設，即變量序列具有平穩性統計分布特性。

根據面板數據擬合的經典計量經濟學理論，對本文經驗模型的回歸效應進行檢驗，其檢驗結果如表3：

表3 回歸效應檢驗

表3中檢驗結果顯示，本文的經驗模型均在a=0.01的顯著水平上拒絕隨機效應回歸假設，即用于檢驗兩對研究假設H01、H11和H02、H12的經驗方程均在a=0.01的顯著水平上無法拒絕固定效應回歸。

（三）經驗擬合

對經驗方程（1）（2）和（3）依次進行擬合分析的結果如表4：

表4 實證結果(RE)

根據表4中方程（1）的擬合結果，在統計意義上不能拒絕原假設H01，即在不控制法律環境因素情形下，國有股權性質與銀行風險之間存在積極而且顯著的關系，國有股權性質確實推高了商業銀行風險偏好；管理層持股比例與公司規模因素對銀行風險偏好影響性態基本近似于股權性質對銀行風險的影響，而其余變量對銀行風險影響性態基本與既有研究（張健華、王鵬，2012）近似。結合表4中方程（2）擬合結果和第二對研究假設H02、H12，在統計意義上拒絕H02，接受H12，即法律制度環境因素并沒有如同一般預期那樣對商業銀行風險偏好存在抑制或約束效用，反而在樣本期內法律制度環境推高銀行風險偏好，盡管推高的幅度較小但相當顯著。同時在控制法律制度環境因素的情形下，控制變量中杠桿、管理層持股和外部經濟增長因素對商業銀行風險偏好影響性態發生顯著改變而其余變量基本保持穩定。這一結論揭示，在一定程度上法律制度環境因素確實可以通過商業銀行內部管理層持股渠道進而起到抑制其管理層風險偏好的作用，而且法律制度環境因素也在一定程度上放大了經濟增長因素對其管理層風險偏好的正向推動效用。進一步結合研究假設H02、H12和表4中方程（3）的擬合結果，可以看出在同時控制法律制度因素和股權性質情形下，法律制度環境因素對銀行管理層風險偏好推動作用進一步強化，但國有股權性質對管理層風險偏好正向效用被削弱，這一結論與研究原假設H02吻合；同時進一步強化管理層持股因素對管理層風險偏好的約束效應，對應地也加強了外部流動性對銀行管理層風險偏好強化效應。其余的相關控制變量對管理層風險偏好影響效應基本與經驗方程（1）和（2）保持一致，并沒有產生較為顯著的變化。這一經驗結論表明，法律制度確實對國有股權在商業銀行管理層風險偏好層面存在一定的約束作用，但是法律制度因素自身對其管理層風險偏好影響卻在存在國有股權情形下得以放大。總而言之，基于歷史而形成的當前法律制度環境并不能有效地制約商業銀行管理層風險偏好，其國有股權性質仍然是影響管理層風險偏好的重要因素。最后，表4中穩健性檢驗結果在很大程度上驗證了本文經驗論證結果的穩健性。

三、結論

通過構建分層次經驗論證的邏輯框架逐層遞進檢驗了法律制度環境、股權性質與管理層風險偏好關聯性態。經驗結果表明，單一的法律制度環境因素并沒有如同一般預期那樣對商業銀行風險偏好存在抑制或約束效用，反而樣本期內法律環境推高其風險偏好，盡管推高的幅度較小但相當顯著。在同時控制法律制度因素和股權性質情形下，法律制度環境因素對商業銀行管理層風險偏好推動作用進一步強化，但國有股權性質對管理層風險偏好正向效用被削弱，并進一步強化管理層持股因素對管理層風險偏好的約束效應。這一結論在很大程度上說明，基于歷史而形成的當前法律制度環境并不能有效地制約商業銀行管理層風險偏好，我國商業銀行的國有股權性質仍然是影響其管理層風險偏好的重要因素。

中國仍然屬于商業銀行主導的金融體系，銀行的風險偏好對于金融乃至宏觀經濟穩定具有舉足輕重的作用。本研究顯示，我國法律制度環境因素并沒有對商業銀行風險偏好形成有效約束；但以往的研究表明，西方完善的法律制度確能提高商業銀行經營業績；其主要原因是我國法律制度的完備性和有效水平與歐美國家仍有較大差距。因此，加強法律制度建設，創造良好市場環境對提升我國商業銀行治理水平的意義重大。基于本文分析，國有股權對商業銀行風險偏好的正相關關系被削弱，而管理層持股因素對商業銀行風險偏好之間存在負相關關系。在通過頂層設計提供有效的法律制度供給的前提下，如何構建合理的股權結構，既能使商業銀行的風險水平控制在合理范圍之內，又能有效提升銀行的市場競爭力是亟待解決的重要課題。

[1]Bernanke,B.and Boivin,J.,“Monetary Policy in A Data-rich Environment”[J].Journal of Monetary Economics，2003,50(3)：525-546.

[2]Caprio,G.and Martinez-Peria, “Avoiding Disaster：Policies to Reduce the Risk of Banking Crises”,Working Paper,2000,No.47,Cairo：Egyptian Center for E-conomic Studies.

[3]Cole,R.and Turk-Ariss,R.,“Legal Origin,Creditor Protection and Bank Risk Taking：Evidence from Emerging Markets”,Working Paper,2008,DePaul U-niversity and Lebanese American University.

[4]Laeven,L.and Levine,R.,“Bank Governance,Regulation and Risk Taking”[J].Journal of Financial Economics,1993,93(2)：259-275.

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