股權結構與企業經營績效研究
——基于A股上市公司實證分析

蓋悅萍

中央民族大學管理學院 北京 100081

股權結構與企業經營績效研究
——基于A股上市公司實證分析

蓋悅萍

中央民族大學管理學院 北京 100081

本文從企業股權結構、高質量外部審計需求角度探討其與企業經營績效的關系。本文選取了2011—2014年我國主板市場6522家樣本公司,研究發現: 股權集中度與公司績效呈倒U型關系,股權制衡與企業經營績效負相關。

股權集中度；股權制衡度；經營績效

一、引言

股權結構又稱產權安排，企業產權理論認為，股權結構作為一個企業事前融資博弈的結果，將對企業基本制度產生重要影響，也是公司治理結構的核心。不同的股權結構決定決定了不同的企業治理結構，進而對企業行為和績效產生影響。因此，企業股權結構與其績效關系密切，是改善公司治理、提高公司治理效率的重要路徑。

二、假設提出

在閱讀前人文獻過程中，對于股權結構與企業經營績效的關系并未得出一致結論。股權集中度反映了大股東對于企業的控制能力。隨著股權集中度的提高，高管機會主義操縱的可能性逐漸降低，從而有利于企業績效的改善。但近年來有研究表明，公司治理問題的核心已演變成大股東憑借其強大控制權對小股東利益進行掏空的問題，大股東可以憑借其控制優勢對與其利益不一致的中小股東掠奪財富，從而降低企業價值。因此提出H1：股權集中度與公司績效呈倒U型關系，即企業績效先隨股權集中度的提高而增大，后隨股權集中度的提高而減小。

企業初始股東認為其他擁有控制權的股東對于其行為存在過分監督，因此初始股東會給分享控制權的股東一定好處來減小外部監督，以達到共同掠奪小股東利益的目的。此外，擁有控制權的股東一旦發生利益沖突時，股權制衡度的存在極易產生股東間的內耗，從而降低企業績效，且這種情況會經常出現。因此我們提出H2：股權制衡度與公司績效呈負相關關系，即股權制衡度的存在會降低企業績效。

三、研究設計

本文選取2011—2014年滬深兩市A股公司作為研究樣本，為了保證數據的有效性消除異常樣本對研究結果的影響,本文剔除ST、PT、數據不全及金融行業公司。財務數據來源于WIND。數據處理采用Excel、SPSS18.0, 用最小二乘法進行回歸分析。

（一）變量說明。

表1 變量定義

（二）建立模型

股權集中度模型：

股權制衡度模型：

四、實證檢驗

（一）描述統計分析

表2 變量的描述性統計

Z2345 5.450 1.701 31.819 1.510 9.926 Auditor 0.700 1.000 1.000 0.000 22.885 DAR 41.870 72.649 79.743 39.024 22.885 ZHYR 8.54E9 2,627, 266,611 2,693, 197,803 149, 028,621 7.317E1 LNAsset 21.761 24.137 22.688 20.249 1.287

從上表可看出,第一大股東持股比例均值為36.71%，表明大部分第一大股東對公司具有控制能力，我國上市公司股權集中度相對較高。前五大股東股權制衡度均值為5.450，表明主板市場上大股東間制衡能力較強，其中最小值為1.510，即二到五大股東對第一大股東都有一定的牽制作用。

（三）回歸結果分析

表3 等式（1）（2）回歸結果——以企業每年ROE為因變量

1.股權集中度與公司績效呈顯著的倒U型關系

股權集中度與公司績效在5%顯著性水平上呈倒U型關系，這與H1一致。根據以上研究我們不難發現，在我國主板市場上，大股東不僅同管理層存在著代理沖突問題，還同小股東存在著利益侵害關系。當大股東持股比例較低時，更有動力去監督管理層，努力降低代理成本，從而促使企業績效提高；但隨著大股東持股比例的提高，其表決權不斷增大，大股東則更容易利用關聯交易、違規擔保、占用公司資金等手段將上市公司作為“提款機”進行榨取，侵害小股東的利益，導致企業經營績效顯著降低。

2.股權制衡度與公司績效的負相關關系

股權制衡度與公司績效在10%顯著性水平上呈負相關關系，和H2一致這可能是由于初始股東在進行公司治理結構設計時，為了減少外部監督，將一部分股權分給其他股東形成股權制衡局面，同時也建立起控制權集團，以達到侵害其他小股東的目的。

五、結論

本文考察了股權集中度、股權制衡等股權結構對上市公司績效的影響。結果發現: (1) 股權集中度與公司價值呈倒U型關系; (2) 從股權制衡機制形成初衷以及股東間利益沖突在所難免。這些研究結果表明:我國公司治理的關鍵在于缺乏對大股東的約束機制。基于此，本文認為在中國目前制度背景下，應保持一定程度的股權集中，出臺相應的政策法規，嚴格約束大股東行為，加強對中小股東的保護，既有助于提高我國上市公司的的經營績效，又有助于解決公司治理問題。

[1]胡潔,胡穎.上市公司股權結構與公司績效關系的實證分析.管理世界,2006.3.

[2]于富生,張敏,姜付秀.任夢杰.公司治理影響公司財務風險嗎.會計研究,2008.10.