日本國債效應分析及其對我國的啟示

田正 李鑫

(南開大學日本研究院，天津 3 0 0 0 7 1;南開大學經濟學院，天津300071)

日本國債效應分析及其對我國的啟示

田正 李鑫

(南開大學日本研究院，天津 3 0 0 0 7 1;南開大學經濟學院，天津300071)

一國的國債規模，受到其國民經濟規模的限制，如果不受限制地發行國債必然會對國民經濟產生不良影響。在泡沫經濟崩潰前后，日本的國債發行表現出了不同的經濟效果。運用動態分布滯后模型實證發現，在泡沫經濟崩潰之前，日本國債發行對經濟增長有促進作用，而泡沫經濟崩潰之后，李嘉圖等價定理成立，國債發行不再對經濟增長有促進作用，而且國債負擔率過高是導致日本財政政策失效的重要原因。日本國債發行經濟效果的變化過程對我國有著重要的啟示作用。我國國債負擔率應維持在50%以下，應合理的控制國債發行規模，避免國債發行規模過快增長，從而影響到財政政策的實施效果。

日本國債;效應分析;李嘉圖等價定理;啟示

在戰后日本經濟發展過程中，日本政府多次動用積極的財政政策刺激經濟，導致日本的國債余額快速增長，其國債余額從1990年的161萬億日元增長到2014年的805萬億日元，增長了近5倍。而且，日本政府發行國債所帶來的經濟效果，在泡沫經濟崩潰前后表現出了極大的差別。日本政府的國債發行，以及其國債發行所帶來的不同的經濟效果，對我國的國債發行或有啟示。本文采用經濟理論探討與實證分析相結合的方法，分析日本泡沫經濟崩潰前后國債發行的不同效果，以獲得有價值的啟示。

一、日本的國債發行

對于國債發行的經濟效果，經濟學界有兩種看法。其一，凱恩斯主義經濟學認為，國債發行有助于消費者增加支出，從而推動經濟增長。其二，國債的發行并不會推動經濟增長。其代表性思想就是李嘉圖等價定理，李嘉圖等價定理認為，國債發行就是以政府債務的增加為代價的減稅。對此，許多文獻對李嘉圖等價定理是否成立進行了探討。Don Patinkin(1965)認為，如果經濟中的個體具有前瞻性預期，不存在個人的借貸約束，代際之間可以轉移債務和財富，以及嚴格的政府開支路徑，那么李嘉圖等價沒有理由從理論和實證上不成立。①Levis Kochin，“Are Future Taxes Anticipated by Consumers:Comment，”Journal of Money Credit and Banking，Vol．6，No．3，1974，pp385．Modigliani and Sterling(1990)的研究認為，在考慮到政府的短期稅和長期稅的區別后，即使李嘉圖等價的效應存在，其結果也是微乎其微的。②Franco Modigliani and Arlie G．Sterling，“Government debt，government spending，and private sector behavior:a further comment，”The A-merican Economic Review，Vol．80，No．3，1990，pp．600－603．

經濟理論的爭論引發了對李嘉圖等價的實證檢驗。Cuaresama and Reitschule(2007)的研究認為，馬斯赫里赫特條約通過后的歐盟，政府赤字的硬約束創造了形成前瞻性預期的客觀條件，但歐盟各國關于李嘉圖等價的實證結果并不統一，法國和荷蘭在“馬約”后有了李嘉圖式的財政結果，而奧地利和愛爾蘭則反之。③Jesus Crespo Cuaresma and Gerhard Reitschuler，“Is the Ricardian Equivalence Proposition an‘Aerie Fairy’Theory for Europe?，”Economica，Vol．74，No．296，2007，pp．682－694．此外，也有學者對李嘉圖等價定理在日本的適用性做出了實證檢驗。矢野光(2005)發現，在永久收入假設的前提下李嘉圖等價定理在戰后的日本是成立的。④齊欣林:《債務期限結構的宏觀經濟影響因素研究》，《新疆社會科學》2013年第6期。井掘利宏等(2002)采用VAR模型利用日本的數據實證分析則發現，永久收入假說和利他性假設無法同時成立，因此李嘉圖等價定理在日本不適用。①井堀利宏、加藤竜太、中野英夫、中里透、土居丈朗、近藤広紀、佐藤正一:《財政赤字と経済活動:中長期視點からの分析》，《経済分析》2002年第163期。

日本國債發行的最初目的是用于彌補財政赤字或籌集建設資金。根據日本戰后國債發行特點，我們可以將戰后日本國債發行歷史劃分為三個階段，即恢復國債發行階段、財政重建與國債發行放緩階段以及經濟蕭條與國債增發階段。

其一，恢復國債發行階段。日本政府為調節經濟景氣，于1965年首次突破了戰后財政預算平衡約束，發行了1972億日元的赤字國債，開啟了日本發行國債的大門。1970年代后，受兩次石油危機影響，經濟情況急轉直下，日本政府不得不再次增發國債，導致國債依存度出現直線上升，②管睿:《資本結構、經濟構成與經濟增長:區域差異性研究》，《新疆社會科學》2014年第1期。從1972年的17%，迅速上升到1979年的39%。

其三，經濟蕭條與國債增發階段。日本經濟自泡沫崩潰后，政府的財政收入急劇減少，為彌補財政收支赤字，刺激經濟發展，日本大量增發國債，國債余額節節攀升。日本政府1993年發行了高達16．2萬億日元的建設國債，隨后于1994年開始重新發行赤字國債，國債余額持續升高。此外，2008年全球金融危機的爆發和2011年東日本大地震的發生，使得日本政府不得不擴大國債發行額度，2011年日本發行11．2萬億日元的特別復興國債，政府債務負擔進一步加重。日本國債余額從1994年的207萬億日元迅速提高到2014年的780萬億日元，增加了2．7倍，人均國債負擔額達到615萬日元。

二、理論模型的引入

李嘉圖等價定理最早由19世紀英國著名古典經濟學家李嘉圖提出。20世紀70年代巴羅使用世代交替模型的分析框架表達了同樣的經濟思想，而布坎南則第一次將二者聯系起來稱為“李嘉圖等價定理”。

李嘉圖等價定理的模型化敘述最早由Barro(1974)提出。③Robert J．Barro，“Are government bonds netwealth?，”Journal of Political Economy，Vol．82，No．6，1974，pp．1095－1117．該模型描述了一個由兩個時期構成的經濟。時期0代表現在，時期1代表未來，而－1代表過去。G是政府的名義支出，T是政府的名義一攬子稅收，Bg代表政府債務，B0代表私人債務，i代表名義利率，Y是非資產性收入，P是價格水平。相應的小寫字母t，g，bx，by，y，r代表上述名義變量所對應的實際變量，在該經濟中政府的預算約束為:

式(1)代表時期0政府的預算約束，式(2)代表時期1政府的預算約束，為了表示為實際變量的關系，我們將式(1)除以P0，式(2)除以P1，再將兩式合并得到:

其中，1+r0=(1+i0)P0/P1，1+r－1=(1+i－1)P－1/P0，式(3)是跨期的政府預算約束，左邊代表跨期的政府支出和政府歷史債務存量的現值，而等式右邊則代表政府一攬子稅收的現值。等式(3)說明政府的債務總會以稅收來償還。同樣的，對于私人的預算約束則是:

將式(4)和式(5)以實際變量表示，再將兩式合并可得:

式(6)是私人消費的跨期預算約束，左邊是消費的跨期現值，右邊是個人的非資產性收入現值減去稅收的現值和私人歷史債務現值之后的凈跨期收入。式(6)的經濟學含義為個人的消費等于他的個人凈收入。

通過人為模擬犯罪現場污染情況，將污染樣品洗凈并用無水乙醇棉球擦干后使用拉曼光譜儀進行檢測(結果見圖11)?？梢缘贸鼋Y論：污染樣品經過處理后，對檢驗結果基本無影響，仍可通過拉曼光譜圖進行分析。

將式(3)帶入式(6)，注意到在一個封閉經濟中，私人債務和政府債務之和應滿足零約束，即Bg+BF=0，政府總是從私人處獲得債務融資這個事實。可以進一步將個人預算約束整理為:

式(7)意味著個人的消費僅僅由他的個人收入和政府開支所決定。只要政府的開支保持不變，債務和稅收的不同組和是不會影響私人消費變化的。這就是李嘉圖等價的封閉經濟描述，政府通過赤字融資的方法進行減稅，將不會影響私人的消費。同樣，在一個開放經濟中，利率總是由世界利率r*所決定，而Bg+BP不一定滿足零約束，因為政府和私人還可以向國外融資，因此式(7)可以變化為:

式(8)意味著在開放經濟中，只要一國從外國獲得的融資額一旦確定，李嘉圖等價仍然是從理論上成立的。然而，在實際中，李嘉圖等價的實現總是受到各種條件的制約，其中最重要的一個因素就是融資約束。我們從開放經濟出發，假定私人部門是受到融資約束的，這意味政府部門和私人部門面對著不同的利率，如果政府部門面對的利率是r*，那么私人部門面對的利率就是r*(1+λ)，λ表示私人借款的風險溢價乘子(Hubbard and Judd，1986)。引入融資約束后，式(8)可以重新表示為:

可以看到，當不存在融資約束時，即(λ－1=λ0=0)時，式(9)和式(8)一致，李嘉圖等價成立。當存在融資約束時，當前時期的減稅(意味著t1＞0)將導致私人消費的上升，其結果和凱恩斯主義所擁護的“減稅刺激消費”相一致。也就是說，李嘉圖等價不再成立。

三、李嘉圖等價定理的實證分析

本文采用直接估計日本消費函數的方法，以驗證李嘉圖等價定理在日本經濟發展過程中的適用性。Stanley(1998)提出了檢驗李嘉圖等價定理的標準實證分析模型，本文借鑒該模型的基本思路，將家庭凈財富并入國民收入項，將政府轉移支出并入政府稅收項，建立如下的實證模型，并采用動態分布滯后模型進行回歸:①T．D．Stanley，“New Wine In Old Bottles:A Meta－Analysis of Ricardian Equivalence，”Southern Economic Journal，Vol．64，No．3，1998，pp．712－727．

其中Ct代表私人消費支出，Yt表示國民收入，Bt表示日本政府國債發行額，Tt表示日本政府的稅收收入，Gt表示政府支出。根據第二部分的理論分析，如果李嘉圖等價定理成立，則符合式(8)的描述，無論政府采用何種手段籌資都不影響消費，只需檢驗α5和α6的系數是否聯合不顯著即可。相反，如果李嘉圖等價定理不成立，則國債和稅收的系數則是聯合顯著的，政府籌資手段的選擇將會影響私人消費。因此，通過檢驗α5=α6=0這一限制條件是否成立，即可判斷李嘉圖等價定理是否成立。

為統一單位，本文將私人消費支出、國民收入、國債發行額、政府支出、稅收收入等五個變量均換算為以10億日元計價。同時，本文的國債發行額數據選取自日本財務省《國債相關資料》;日本的私人消費支出、政府支出選取自日本內閣府《國民經濟計算》;國民收入以及稅收收入選取自《日本長期統計總覽》以及《日本統計年鑒》各年版。本文樣本選取的時間段為1965－2012年，并通過分期分別對日本經濟持續增長時期(1965－1989)以及增長低迷時期(1990－2012)李嘉圖等價定理的適用性進行分析。

進行回歸分析之前，為避免虛假回歸，需要檢驗所選的各個經濟變量做必要的統計檢驗。首先要對各經濟變量進行ADF檢驗，以確定各經濟變量的平穩性，通過單位根檢驗所得結果如表1所示。

表1 各經濟變量單整階數分析表

注:C代表私人消費支出;Y代表國民收入;G代表政府支出;T代表稅收收入;B代表國債發行額;Δ表示一階差分;C表示帶有常數項的單位根檢驗。

通過單位根檢驗得知，私人消費支出、國民收入、政府支出、國債發行額、稅收收入都是非平穩序列，而一階差分后都為平穩序列，因此這些經濟變量都是一階單整序列I(1)。為驗證這些經濟變量之間的協整關系，采用Johansen協整檢驗方法進行檢驗，分析結果如表2所示。

表2 約翰森協整檢驗結果

從約翰森檢驗結果看，私人消費支出、國民收入、政府支出、國債發行額以及稅收收入這五個經濟變量之間，至少存在著兩個協整關系，說明私人消費支出會受到其他兩個經濟變量的長期影響。為消除經濟變量中的異方差，采用各經濟變量的對數值進行回歸分析。

由于各個經濟變量都是一階單整且具有協整關系，所以可以采用動態分布滯后模型進行協整分析，以獲得各個經濟變量之間的長期均衡關系。此外，為分析李嘉圖等價定理在日本經濟不同發展階段的情況，分別對1965－1989年以及1989－2012年兩階段進行分析，所得結果如表3所示。

表3 消費函數估計結果(因變量:lnCt)

針對這兩個經濟階段，為檢驗稅收收入和國債發行額的系數是否是聯合顯著的，需要采用Wald檢驗方法進行檢驗。Wald檢驗通過測量無約束估計量與約束估計量之間的差距，從而判斷線性約束或非線性約束是否成立，Wald檢驗結果如表4所示。

表4 Wald檢驗結果

四、實證模型結果分析

首先，在日本泡沫經濟崩潰之前，截距項、私人消費支出的一期滯后項、國民收入、國民收入的一期滯后項以及政府支出和稅收收入對私人消費支出都有著顯著影響，而稅收與國債發行額為零的聯合假設被拒絕，說明國債和稅收對私人消費有著顯著影響，李嘉圖等價定理不成立。且由DW=1．90＞1．89可知，殘差不存在自相關性。在日本泡沫經濟崩潰之前，政府支出和私人消費呈現正相關關系，政府支出促進了消費增加，政府的減稅政策起到了促進消費的作用。這一時期，日本消費者普遍對未來持有較為樂觀的預期，日本的國債規模也在可以承受的范圍之內，日本消費者還沒有意識到政府支出和稅收增加之間的替代關系，所以一旦融資約束放松，消費就會增加。這表明，在日本泡沫經濟崩潰之前，李嘉圖等價定理是不成立的，政府通過發行國債，實行積極的財政政策對日本經濟的發展是有推動作用的。

其次，在日本泡沫經濟崩潰之后，截距項、私人消費支出的一期滯后項以及國民收入的一期滯后項對私人消費有著顯著影響，而根據Wald檢驗，稅收和國債發行額為零的聯合假設被接受，說明國債和稅收對私人消費沒有顯著影響，李嘉圖等價定理成立。且由于DW=2．13＞1．89可知，殘差不存在自相關性。因此，在日本泡沫經濟崩潰后，政府支出和私人消費之間沒有表現出顯著的相關關系，政府支出對于私人消費的刺激作用并不顯著。這說明，日本泡沫經濟崩潰后，消費者已經意識到政府支出和未來稅收增加之間的關系，日本實施積極財政政策的負擔最終要由每一位消費者承擔，人們預期到未來稅收的增加，所以會減少當期的消費，從而使得政府支出和私人消費之間沒有出現顯著的相關關系。

再次，由于日本政府推動了金融自由化改革，以及為刺激經濟發展而實施的寬松的貨幣政策，一方面提升了私人部門在金融市場上的籌資能力，另一方面也降低了日本的實際利率，降低了融資成本，使得私人部門在經濟持續增長階段所面臨的融資約束不復存在，具備了李嘉圖等價定理成立的條件。之所以造成在泡沫經濟崩潰前后，日本國債發行對經濟的不同結果，其重要原因就在于泡沫經濟前后日本的國債負擔率出現了重大變化。泡沫經濟崩潰之前，日本的國債負擔率維持在安全標準50%以下，從1965年的3%，逐步上升到1990年的50%左右，處于國債發行的安全區間。因此，這一時期國債的發行起到了減稅的作用，融資約束的放松促進了消費，進而推動了經濟增長。但是，泡沫經濟崩潰之后，日本大量發行國債，導致國債負擔率從50%提高到了2014年的233%，大幅超過了50%的安全標準。過量發行的國債導致國民認識到國債增發與稅收增加之間的替代性，產生了稅收增加的預期，因而國債的發行不再對經濟起到推動作用。

五、日本國債發行對我國的啟示

我國自1981年恢復國債發行以來，國債發行額以及國債余額都出現了快速增長。特別是進入21世紀后，伴隨著積極的財政政策的實施，國債發行額從1981年的121億元，增加到2014年的17876億元，增加了147倍;國債余額則從1981年的221億元，增加到了2014年的95655億元，增長了432倍。國債余額快速增長的原因在于我國財政赤字數額的不斷增加，自1981年以來，我國只有1981年、1985年和2007年實現了財政盈余，而財政赤字規模則從1982年的17億元增長到了2013年的11002億元。

一國的國債規模，受到其國民經濟規模的限制，如果不受限制地發行國債必然會對國民經濟產生不良影響。國債負擔率，即國債余額與GDP的比率是反映國民經濟承受債務能力的重要指標，我國的國債負擔率一直維持在20%以下，小于45%的國際標準，2014年中國的國債負擔率為15%。與此同時，發達國家的國債負擔率都處于歷史高位，如日本2014年的國債負擔率為233%，美國為110%，英國也達到了98%。相較于發達國家而言，我國目前仍有發行國債的空間。不過，近幾年我國國債余額出現了快速增長，國債負擔率2013年為10．5%，2014年為9．3%，都要高于同時期的GDP增長率。因此，雖然現階段我國國債負擔率仍然較低，但考慮到不斷增長的財政赤字和國債余額這兩個事實，我們有必要認清控制國債規模的重要性。

從國債依存度方面看，我國中央財政有過于依賴國債發行的傾向。國債依存度是指當年國債發行額與財政支出的比值，國債依存度越高，則償債能力越低。我國的國債依存度從1995年起就一直維持在70%以上，2011年國債依存度甚至達到了94%，此后雖不斷下降，但2014年仍高達79%，遠高于國際公認的20%的安全標準，與同時期發達國家的比較，我國的國債依存度也是非常高的。2014年日本的國債依存度為43%，美國為20%。這說明，我國國債收入在中央財政支出中所占比率過高，有可能影響到我國的償債能力，對于這一問題必須引起足夠重視。

本研究利用動態分布滯后模型探討了戰后日本國債的經濟效應，分析了李嘉圖等價定理在戰后日本的適用性。根據研究，我們得到了如下基本結論:首先，在泡沫經濟崩潰之前，日本發行國債對私人消費增長起到了推動作用。由于日本消費者之前受到較強的融資約束，減稅為消費者放松了融資約束，促進了消費，李嘉圖等價定理在這一時期不成立。國債的發行促進了有效需求的增加，推動了經濟發展。其次，在泡沫經濟崩潰之后，國債發行對于私人消費的增長沒有起到顯著的促進作用，不論政府采用發行國債或是增加稅收的方式籌集資金，都不能促進消費者增加消費，李嘉圖等價定理在這一時期成立。這一時期日本消費者逐漸意識到政府發行債券和增加稅收之間的替代關系，消費者預期未來稅收會增加，從而減少了當期消費。再次，導致日本國債經濟效果發生變化的原因在于過量國債的發行導致國債負擔率超過了安全標準，從而致使李嘉圖等價定理成立的現象出現，財政政策失效。

日本國債發行經濟效果的變化過程對我國有著重要的啟示作用。其一，我國應保持健康的國債負擔率，使國債負擔率維持在合理的區間，這樣不僅能夠保證國債發行起到緩解消費者融資約束的減稅效果，而且還能夠保證財政政策的有效實施，從而使得國債發行起到推動經濟增長的作用。其二，在發行國債的同時，應注重控制國債余額的規模，我國近年來國債余額增長迅速，國債余額的增長速度超過了GDP的增長速度。雖然現階段國債負擔率仍處于小于50%的安全區間內，但應該吸取日本的教訓，避免龐大的國債余額的積累，以日本國債發行的經驗為鑒，數量過于龐大的國債余額會導致李嘉圖等價定理成立現象的出現，致使消費者產生增稅的預期，從而減少當期消費，導致財政政策效力的減弱。其三，應改變中央財政支出主要依靠國債發行的局面，調整財政收支結構，增強中央財政的國債償還能力。總之，我國國債負擔率應維持在50%以下，為此應合理的控制國債發行規模，避免國債發行規模過快增長，從而影響到財政政策的實施效果。

(責任編輯:欒曉平)

F830

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1003－4145［2015］11－0121－05

2015－08－11

田正，男，南開大學日本研究院博士研究生。研究方向:日本經濟。李鑫，男，南開大學經濟學院博士研究生。研究方向:西方經濟學。