淺談資產(chǎn)證券化應(yīng)當(dāng)注意的法律問(wèn)題

資產(chǎn)證券化的概念是在上世紀(jì)70年代才于美國(guó)誕生，但是短短的40年左右的時(shí)間，資產(chǎn)證券化活動(dòng)在世界范圍內(nèi)迅速的擴(kuò)展開(kāi)來(lái)，廣義上來(lái)說(shuō)，其種類(lèi)也由最初的個(gè)人住房抵押貸款證券化發(fā)展成為今天的實(shí)體資產(chǎn)證券化、信貸資產(chǎn)證券化、證券資產(chǎn)證券化和現(xiàn)金資產(chǎn)證券化四大類(lèi)。隨著新世紀(jì)的到來(lái)，西方各國(guó)資產(chǎn)證券化活動(dòng)日益成為一種普通的金融行為。尤其是作為其發(fā)源地的美國(guó)，各類(lèi)房產(chǎn)抵押證券的一級(jí)市場(chǎng)、次級(jí)市場(chǎng)呈現(xiàn)空前的繁榮的態(tài)勢(shì)，同時(shí)也帶動(dòng)了美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。也正因?yàn)槿绱耍鳛榻鹑趧?chuàng)新產(chǎn)品的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)被繁榮之勢(shì)所掩蓋，過(guò)度的繁榮，使得證券化后的證券價(jià)值與實(shí)際支撐資產(chǎn)價(jià)值之間并不相符，資不抵債，大量的銀行，企業(yè)陷入瀕臨倒閉的困境，直接導(dǎo)致了2007年的美國(guó)次貸危機(jī)的產(chǎn)生，并很快波及全球。過(guò)度資產(chǎn)證券化所產(chǎn)生的破壞力，讓各國(guó)深深認(rèn)識(shí)到對(duì)其進(jìn)行法律監(jiān)管和約束的重要性，廣大學(xué)者也對(duì)此進(jìn)行了廣泛的研究。自2005年，我國(guó)個(gè)人住房抵押貸款證券化在中國(guó)建設(shè)銀行的成功推行后，近幾年來(lái)，資產(chǎn)證券化在我國(guó)也取得了跨越式的發(fā)展。但是，畢竟資產(chǎn)證券化在世界范圍內(nèi)來(lái)講都是一個(gè)比較新的概念，作為一種新型的金融產(chǎn)品在我國(guó)更是剛剛起步，現(xiàn)有的相關(guān)研究還不是很充分，與之相配套的法律體系和監(jiān)管體系還有待完善。借鑒前人的研究結(jié)果，融合本人對(duì)資產(chǎn)證券化的理解，本文就資產(chǎn)證券化的概念、權(quán)利主體等對(duì)資產(chǎn)證券化中應(yīng)當(dāng)注意的法律問(wèn)題進(jìn)行分析，希望能夠?qū)窈蟮南嚓P(guān)工作者和研究者提供有益的幫助。

一、資產(chǎn)證券化的概念

資產(chǎn)證券化雖然出現(xiàn)并發(fā)展的時(shí)間并不是很長(zhǎng)，但是由于其顯出的巨大優(yōu)越性，吸引很多學(xué)者對(duì)其進(jìn)行了研究，并給出了相互之間有所產(chǎn)別，卻同一實(shí)質(zhì)的概念。為便于本文的寫(xiě)作，本文采用美國(guó)學(xué)者提出的概念“資產(chǎn)證券化是指股權(quán)或債權(quán)憑證的出售，該股權(quán)或債權(quán)憑證代表了一種獨(dú)立的、有收入流的財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)集合中的所有權(quán)利益或由其所擔(dān)保，這種交易被架構(gòu)為減少或重新分配在擁有或出借這些基本財(cái)產(chǎn)時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)，以及確保這些財(cái)產(chǎn)更加市場(chǎng)化，從而比僅僅擁有這些基本財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)利益或債權(quán)有更多的流動(dòng)性。”

此概念中明確了資產(chǎn)證券化后的特征：①證券化之后，資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為債權(quán)或者股權(quán)的形式出售；②所出售的債權(quán)和股權(quán)憑證獨(dú)立存在，表示其實(shí)現(xiàn)了“真實(shí)出售”和破產(chǎn)隔離；③所有權(quán)益發(fā)生轉(zhuǎn)移；④使得所擁有的資產(chǎn)的所有權(quán)和債權(quán)具有更多的流動(dòng)性。

二、資產(chǎn)證券化活動(dòng)的市場(chǎng)主體

為了更為全面的研究資產(chǎn)證券活動(dòng)的市場(chǎng)主體，本章及以后以信貸資產(chǎn)證券化為例來(lái)進(jìn)行研究。

信貸資產(chǎn)證券化是一個(gè)復(fù)雜的金融創(chuàng)新過(guò)程，跨越借貸市場(chǎng)和證券投資市場(chǎng)兩個(gè)市場(chǎng)，所涉及的權(quán)利主體比單純的借貸市場(chǎng)和單純的證券市場(chǎng)更多，本文僅僅羅列兩個(gè)市場(chǎng)主體中比較重要的參與主體。

（一）借貸市場(chǎng)的市場(chǎng)主體

1.借款人

在法律上作為債務(wù)方向銀行申請(qǐng)貸款，并提供個(gè)人信用資料，以及資產(chǎn)狀況等信息。

2.銀行

審核申請(qǐng)人的信用評(píng)級(jí)，抵押物的價(jià)值評(píng)估，決定其是否發(fā)放貸款成為債權(quán)方。

借貸行為的發(fā)生是信貸資產(chǎn)證券化的前提，也是信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)銀行所委托發(fā)行的相關(guān)債券評(píng)級(jí)的重要依據(jù)。

（二）證券市場(chǎng)的市場(chǎng)主體

1.銀行

銀行是信貸的原始權(quán)益人，一般也是信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)起人。銀行根據(jù)自身的融資需求，將自己持有的未來(lái)能夠帶來(lái)現(xiàn)金流收益的信貸資產(chǎn)進(jìn)行整理、評(píng)估、組合，形成能夠有一定的可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)收益的資產(chǎn)池，然后將其委托或出售給SPV進(jìn)行在證券市場(chǎng)上的發(fā)行。

2.特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV）

特設(shè)信托機(jī)構(gòu)是信貸資產(chǎn)證券化過(guò)程中的核心，也是信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)成為證券的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，起到破產(chǎn)隔離的作用。銀行在完成信貸資產(chǎn)重組后，將資金池出售給SPV標(biāo)志著信托資產(chǎn)的所有權(quán)益發(fā)生變化，并且具備了在證券市場(chǎng)流通的基礎(chǔ)條件——債權(quán)成為獨(dú)立的資產(chǎn)形式。

3.信用增級(jí)和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)

信用增級(jí)機(jī)構(gòu)是為證券提供信用增級(jí)的金融服務(wù)機(jī)構(gòu)；信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，是綜合證券的各方面因素進(jìn)行客觀的相關(guān)等級(jí)評(píng)定的金融評(píng)估機(jī)構(gòu)。

4.投資者

包括機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者，其以獲取銀行債券的未來(lái)收益為目的，是借款人最終的債務(wù)方。

從信貸市場(chǎng)和證券市場(chǎng)的綜合來(lái)看，銀行和其他金融機(jī)構(gòu)在其中是扮演的金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的角色，通過(guò)種種措施實(shí)際上為不能發(fā)行證券的借款人間接提供了一種融資渠道。從證券市場(chǎng)來(lái)看，銀行在其中扮演著發(fā)起者的角色，信貸資產(chǎn)證券化為銀行自身提供了一種籌資渠道。

三、資產(chǎn)證券化應(yīng)當(dāng)注意的法律問(wèn)題

證券市場(chǎng)監(jiān)管，完善證券市場(chǎng)法律體系的目的是：保障證券市場(chǎng)的穩(wěn)定健康發(fā)展，維護(hù)廣大投資者的利益，再結(jié)合資產(chǎn)證券化概念的闡述以及資產(chǎn)證券化市場(chǎng)主體的活動(dòng)內(nèi)容分析，本文認(rèn)為資產(chǎn)證券化應(yīng)到注意一下幾個(gè)法律問(wèn)題。

1.對(duì)銀行的信貸資產(chǎn)進(jìn)行必要的監(jiān)管

銀行是信貸資產(chǎn)證券化前的原始權(quán)益者，也是證券化資金池的組建者，直接決定了證券的支撐資產(chǎn)的質(zhì)量和未來(lái)的預(yù)期收益的實(shí)現(xiàn)。作為資產(chǎn)證券化的發(fā)起人，需要對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量負(fù)責(zé)。這就需要資金池內(nèi)的資金應(yīng)該具有合規(guī)范的債務(wù)債權(quán)合同等法律文件，受法律的約束。但是因?yàn)樾刨J資產(chǎn)證券化在我國(guó)起步較晚，法律體系還不完善，而其跨越借貸法律關(guān)系和證券適用法律兩個(gè)領(lǐng)域，或許會(huì)產(chǎn)生法律規(guī)則上的不匹配的問(wèn)題，完善信貸投資是市場(chǎng)的法律制度尤為必要。

2.資產(chǎn)“真實(shí)出售”的法律界定

原始權(quán)益人將權(quán)益轉(zhuǎn)移給SPV是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵步驟，在這個(gè)步驟中第一次發(fā)生權(quán)益的轉(zhuǎn)移——債權(quán)的轉(zhuǎn)讓?zhuān)彩瞧鋵?shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離的必要舉措。經(jīng)驗(yàn)證明真是銷(xiāo)售的做法能使破產(chǎn)隔離作用更為徹底，但是，實(shí)際上我國(guó)許多的信托金融機(jī)構(gòu)是由發(fā)起銀行自身參與設(shè)立的，這使的其破產(chǎn)隔離作用受到了制約，其破產(chǎn)會(huì)影響未來(lái)現(xiàn)金流的支付，進(jìn)而影響投資人的利益。目前，資產(chǎn)“真實(shí)出售”的含義各國(guó)的界定也不一致，還有待研究。

3.對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管法律體系

對(duì)資產(chǎn)證券化的主體進(jìn)行監(jiān)管是監(jiān)管的必然內(nèi)容，但是于市場(chǎng)中的其他服務(wù)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管也必不可少。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)證券的信用評(píng)級(jí)是投資者選取投資對(duì)象的重要參考指標(biāo)，對(duì)證券的發(fā)行行情擁有著尤為重大的影響力。也就使得SPV十分看重信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)其發(fā)行證券的評(píng)估。這使SPV與信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)之間存在著利益關(guān)系，應(yīng)設(shè)立專(zhuān)門(mén)的法律監(jiān)管部門(mén)對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管，防止腐敗或者其他惡性經(jīng)濟(jì)事件的發(fā)生，對(duì)投資者造成損失。