技術性違約的法律根源

從債務違約的司法歷程看，阿根廷確實有“冤枉”的成分，這次技術性違約中阿根廷政府并沒有主觀故意；但是，從阿根廷對債權人的處置機制看，其違約則有一定的邏輯性，是對其單方“無賴”行為的一種懲罰。同時，在阿根廷債務重組過程中存在巨大的法律紕漏，使得這些對沖基金得以鉆“法律的空子”。在一定意義上，阿根廷債券技術性違約是阿根廷政府與“釘子戶”債權人之間的一場法律較量。

阿根廷在主權債務重組的制度安排中，存在三個重大的法律問題：一是“門栓法”；二是同等權益條款（Pari Passu Clause）；三是未來權益追溯權（Rights upon Future Offers）。在一定意義上，阿根廷陷入二次違約的債務困局，與這三個法律問題處理不當有關。

（一）門栓法

“門栓法”是阿根廷在2005年首次債務互換協議中就提出來的關閉條款。這個條款規定：一是禁止政府重開債務互換；二是禁止政府提供更優惠條件；三是暫停對不參與互換協議的債權人履行支付責任。可以看出，阿根廷政府的債務互換本質上是對私人部門的單方一次性互換。

“門栓法”在阿根廷主權債務重組中發揮了很大作用。彼德森國際經濟研究所債務專家安妮認為，這個條款最大的作用是嚇壞了很多債權人，令其只能選擇接受或者拒絕——一旦拒絕則使得債權無法獲得任何償付，這種“震懾”作用極大地加速了阿根廷主權債務重組進程。

但是，“門栓法”最后成為阿根廷陷入司法泥潭并導致技術性違約的重要法律條款。一是阿根廷自己并不嚴格遵守該條款，2010年議會又批準了債務互換重開，并進行了第二次債務互換；二是阿根廷在債務重組成功之后實現了對其他債權人的支付責任，但卻以“門栓法”為由拒絕對少數債權人履行支付義務，實際上就是對少數債權人“賴賬”，違背了同等權益條款。

（二）同等權益條款

同等權益條款是保護債權人權益的基本條款，即所有債權人享有同等的償付權利，債務人不得對債權人實行差異化償付。在紐約和倫敦等地的司法管轄中，同等權益條款是合同法等基本法的基本原則，是債券發行的基本條款，即使是國外政府，在兩地發行主權債券也必須遵守這一條款。阿根廷在發行債券時，依據紐約的法律應遵循同等權益條款，即阿根廷的債權人將獲得同等的支付權益。

與同等權益條款相對應的是債務重組的基本條款，即集體行動條款。集體行動條款是債務重組壓力分擔的基本機制，即允許合格多數債權人就債務重組達成一致意見，并規定債務重組協議對所有人（包括持反對意見的少數債權人）具有約束力。在引入集體行動條款之后，同等權益條款就被弱化了，少數不同意集體行動方案的債權人實際上無權對債務人提出額外的權益追溯，但是，少數不同意集體行動方案的債權人仍然享有執行集體行動方案所有權益的權利。

阿根廷在債券發行時，由于擔心被少數大債權人所“綁架”，同時集體行動條款在上世紀90年代末期之前尚未流行，因此主要將同等權益條款作為債券發行以及違約處置的基本條款之一。2002年，美國等國家強化了集體行動條款在債務重組中的應用，集體行動條款才廣泛使用。2003年之后，在紐約新發行的主權債務中，引入集體行動條款的比例基本在90%以上。

阿根廷在2005年和2010年的債務重組中都引入了集體行動條款原則，但其仍面臨兩個法律問題。第一，由于債務重組協議是單方協議，算不上正式的法律條款，這個重組協議的集體行動原則對少數債權人實際上不具有法律約束力。第二，即使適用集體行動條款，少數不同意集體行動方案的債權人仍然享有集體行動方案的同等權益，而阿根廷在債務重組成功之后，基于“門栓法”拒絕對少數債權人履行任何償付責任，實際上違背了集體行動條款的基本精神，更是違背了同等權益條款。這夯實了對沖基金等少數債權人進行權益追溯的法律基礎。

（三）未來權益追溯權

未來權益追溯權是阿根廷在主權債務重組過程中與同意債務互換的債權人達成的基本條款。這一條款規定，與少數拒絕債務重組的債權人相比，同意債務重組的債權人具有進行條件性更優談判的權力；如果其他債權人未來獲得更好的權益支付，那么所有債權人可以根據更好的權益標準進行追索。

這個條款限制了阿根廷與“釘子戶”債權人妥協的空間。艾略特曾以司法程序逼迫秘魯對其違約債務進行全額支付，NML資本管理公司據此要求阿根廷照章行事，并獲得美國最高法院的支持。但是，阿根廷如果全額支付對沖基金債權人的本息，將帶來連鎖反應：一是要償還處于司法程序中的對沖基金債權人本息共計15億美元；二是所有未接受債務重組的債權人將依此跟進，這筆債務規模約150億美元；三是依據未來權益追溯權，所有重組債權人將重新索償，屆時阿根廷的債務總額將高達1200億美元，這遠遠超出阿根廷的償付能力，將使阿根廷陷入新的系統性債務危機。

對于阿根廷，有一個可能的解決辦法，就是寄希望于其他債權人主動放棄未來權益追溯權，但可能性極低。由于很多債權人的債券在過去甚至目前都在交易之中，債權人及其所有權的追蹤很困難。阿根廷外債主要以外幣計價，其中歐元占58%、美元占38%、阿根廷比索僅占2%，其他貨幣占2%，而其投資者的分布可能遠超越歐洲和美國。在阿根廷陷入司法被動之后，部分歐洲債權人發表聲明，表示愿意支持阿根廷而放棄未來權益追溯權，但是，考慮到現實操作的難度，這種聲明對于阿根廷更多的是精神上的支持。