美元走強對人民幣的影響

沈建光

瑞穗證券亞洲公司董事總經理、首席經濟學家

美元走強對人民幣的影響

沈建光

瑞穗證券亞洲公司董事總經理、首席經濟學家

2015年人民幣可能將出現對美元貶值的態勢，但整體貶值幅度可控。

2014年人民幣表現不同尋常，年內兌美元匯率中間價累計貶值221個基點，出現了自匯改以來首次對美元的單邊貶值。市場對此備加關注，也出現了擔憂情緒。

在筆者看來，本輪人民幣貶值主要有海外與國內兩方面的原因。海外方面，當前美國經濟強于預期，美元走勢強勁；國內方面，四季度經濟數據繼續走弱，市場對于國內貨幣政策將放松，國內外利差因此縮小空間的預期增強，也造成人民幣貶值壓力。而與此同時，諸多非美國家貨幣的競相貶值，則使得人民幣對除美元以外的主要貨幣保持升值。

有觀點認為，人民幣貶值意味著中國已加入貨幣貶值大戰，但筆者并不贊成這樣的提法。在筆者看來，人民幣匯率市場化的方向應是形成對一攬子貨幣的浮動匯率，而近期人民幣對除美元以外的國家則保持升值態勢，已經導致人民幣實際有效匯率持續升值。從這個角度看，一定的貶值是符合邏輯的。但筆者也并不認為會出現人民幣對美元的大幅貶值。

一是中國經濟基本面仍然良好。2015年中國經濟步入新常態，經濟增速雖然放緩，但仍舊能夠實現7%左右的增長，在全球范圍內表現仍然搶眼。與此同時，金融改革、財稅改革、國企改革、戶籍改革以及城鎮化改革等的加快，則有利于釋放制度紅利，提振市場信心。這些從近期A股市場的大漲就可以看出。

二是中國出口競爭力仍然較強。從國際份額來看，中國出口份額仍然保持第一的位置，且對新興市場國家的份額進一步上升。此外，2014年貿易順差數月創出新高，也支持了人民幣不會大幅貶值的結論。

三是中國的資本項目尚未全面開放，短期資本的大幅流動可以受到限制。實際上，有別于美元升值后遭受到強烈沖擊的諸多新興經濟體，中國資本項目目前仍存在一定管制。這將成為抵御人民幣大幅貶值，進而穩定人民幣匯率的重要砝碼。回想1997年亞洲特別是東南亞國家遭遇的金融危機，中國正是依靠充足的外匯儲備與有效的資本管制，阻止了人民幣的大幅貶值。而如今，上述條件仍然成立。

四是當前也未觀測到資本大幅撤離中國的跡象。從央行2014年12月15日公布的數據來看，截至11月末，金融機構外匯占款余額為29.53萬億元，月度新增21.7億元，繼9月外匯占款新增11.4億元之后，連續3個月保持正增長態勢，擔憂資金大規模流出沒有根據。

五是相比于貨幣大幅貶值的能源出口國家，中國的貿易結構明顯不同。作為全球大宗商品市場和原油的主要進口國，大宗商品價格，特別是石油價格走低對中國經濟具有正面效應，不僅可降低能源企業的購進成本與運輸成本，而且有助于降低非食品價格、提高企業利潤和促進居民消費。

因此，筆者認為，2015年人民幣可能將出現對美元貶值的態勢，但整體貶值幅度可控。不過值得注意的是，人民幣對非美元匯率可能仍將呈現升值局面，從而對中國向新興市場國家的出口產生負面影響。

這種負面影響也進一步凸顯了人民幣匯改的窘境。2005年匯改以來，盡管央行表態匯率要實現有管理的浮動，但根據人民幣浮動規律反推，不難發現，美元浮動實際上可解釋人民幣走勢的90%。這與美國所占中國貿易份額的比重存在明顯差別，顯示人民幣匯改之路仍任重道遠。

而就未來可能出現的為應對人民幣對美元貶值而實際有效匯率不得不升值的局面而言，筆者堅持早前在《中國貨幣政策轉型的兩大方向》中的觀點，即未來貨幣政策框架的構筑有兩大方向，一是從以匯率為導向轉向以利率為核心；二是運用的實現工具由數量型轉向價格型。筆者認為，這種轉變的時機已經成熟。