撬起大盤的杠桿

宋奕青

“給我一根杠桿和一個支點，我就能撬動地球。”古希臘科學家阿基米德的這句名言證明了利用杠桿原理可達到“四兩撥千斤”的效果，如今這一原理也被應用到了資本市場中，撬動了一輪“瘋牛”行情。

杠桿的威力

阿基米德并沒有吹牛，金融杠桿的威力可窺一斑。短短幾個月時間，上證綜指漲幅近65%，其中大部分漲幅集中在過去一個月。券商、保險、銀行為代表的金融股一枝獨秀。兩市日均成交金額接近萬億元人民幣。同時，市場樂觀情緒高漲，看到5000點甚至萬點的也是大有人在。按照國際慣例，股市漲幅超過20%即算進入牛市，而如今，從2014年7月22日上漲行情啟動開始，到2015年1月6日收盤，上證綜指累計上漲已過1300點，漲幅超過65%。

在這輪杠桿牛市中，發揮關鍵作用的融資融券、傘形信托、分級基金等。

融資融券交易，又稱信用交易，是指投資者向證券公司提交保證金，在看漲時，從證券公司借入資金低價買入證券再高價賣出;在看跌時，從證券公司借入證券高價賣出再低價買回，從而獲得收益的交易方式。融資融券為杠杠交易，會放大交易的風險或收益。

2010年3月底，融資融券開閘，但直到2013年1月，融資融券余額才首次達到千億元大關。而隨后的一年多時間，融資融券的規模即沖到萬億元規模。雖說是“兩融”業務，包含做多的融資，也包含做空的融券，但自推出以來，融資業務的占比就一直保持在98%以上，融券余額難以突破百億元關口。然而，2014年的資本市場呈現出前所未有的新變化：融資融券業務一改推出4年以來的不溫不火，兩融余額連續突破8000億、9000億和10000億元大關，實現了三級跳。

據兩融業務規定，保證金比例不低于50%，也就是融資杠桿率一般不超過2倍。但實際操作中，有些券商通過傘形信托等途徑以及復雜操作實現杠桿率的擴大。杠桿不僅可以實現“雙向交易”，還可以個人信用撬動最高10倍的“高杠桿”交易，這意味著投資人只要做準方向，只需波動10%就可以實現資產翻番，反之則會“爆倉”。

投資股市不過兩年多的王女士，看到了股市賺錢的好時機，開通了融資融券賬戶，首次嘗試“借錢炒股”。“我自己的賬戶里現金加股票50萬元左右，融資之后資金規模差不多有100萬元，我的投資杠桿大約為1：1。”

王女士和其他投資者一樣，買入了龍頭券商股。加上杠桿，幾天下來，她的浮盈達到驕人的80%。但2014年12月11日，券商股開始暴跌，大量資金出逃，她買的券商股幾近跌停，浮盈大幅降至不足50%。如果算上付給券商的融資利息，收益率還要少一些。所以，12月12日一大早，當券商股再次小幅下跌時，心驚膽戰的王女士選擇了賣出。

有不少像王女士一樣迷上杠桿交易的投資者。某大型券商營業部的客戶經理介紹，現在排隊開兩融賬戶的投資者要比新開戶的人數多。“你們在營業部看到排隊的，基本上都是開兩融賬戶的。”該人士說。

威力還沒真實顯現

但凡做過期貨投資的投資人都明白，“杠桿”信用交易，猶如一把“雙刃劍”——其在放大投資者收益的同時，也增大了其虧損爆倉的可能。從理論上講，兩者的概率應各占50%，但緣何在現實中高杠桿交易者卻贏少爆多？業內人士對此解釋稱，初涉杠桿交易者多被“放大收益”所吸引，而容易忽視其雙刃劍“放大虧損”的殘酷一面，或對個人投資水平抱有僥幸心理，贏利者還想繼續擴大戰果，而爆倉者則可能直接輸掉本金而判入死刑。

私募機構京富融源投資的分析師袁軍對《中國經濟信息》記者介紹說：“很多投資者入市之初，對杠桿交易都有幾分敬畏。不過，隨著幾輪交易中小試牛刀，嘗到了不少甜頭，于是漸漸加大了杠桿倍數。倉位太重，抗風險能力自然也很差，最后以至慘敗而終。”在他看來，杠桿交易上的止損更顯得尤為重要。一旦交易中做錯方向，必須當機立斷斬倉出來。

目前，在風風火火牛市之中，有不少融資客在本輪行情中賺得盆滿缽盈，券商們更是樂不可支，坐享8%的融資利息。但警鐘也隨之敲響。中小盤股接連遭遇重挫，杠桿正負效應分化，投資者盈虧兩重天。一方面，不少投資者借助杠桿融資，將成倍的銀子砸向藍籌股，獲取了不菲收益。另一方面，也有融資者不幸踏上成飛集成這樣的“地雷”，或是手中的中小盤股票莫名其妙連續下跌，導致融資爆倉的發生，損失可謂慘重。

“如果接近平倉線時遭遇兩個跌停，在第三個跌停賣出的時候，投資者基本就全部失去本金，如果第三個跌停都賣不出去，那么券商也會遭遇損失。”一位券商經紀人士表示，當前最大的一個隱憂是，融資參與股市高杠桿交易的中國投資者數量創出新高，一旦股市下跌，這些投資者可能面臨巨額虧損，而他們的平倉行為將加速股市的下跌。

不該神話杠桿的威力

沉寂4年之久的市場終于感受到了杠桿的力量，并且還要繼續感受。

專家表示，杠桿放大收益，杠桿加深風險，但這只是杠桿資金的表面現象，更深層次的是，這些帶著杠桿成分的資金在市場中的進出，能夠更好地反映市場情緒，成為市場情緒的風向標。比如，投資者通過融資業務“借錢買股”，或者通過融券業務“借券賣股”，都反映了投資者對市場強烈看多或者強烈看空的意愿。多位券商策略分析師指出，融資融券的交易額度不斷攀升，融資買入額和融資償還額并駕齊驅，表明市場的多空分歧極度激烈。

因此，傳統觀念容易將“交易杠桿”與賭博工具劃為等號，視其為洪水猛獸。回到理性的層面，絕大多數的金融市場參與者的目的是尋求其個體風險與收益的最佳組合，而“交易杠桿”則是尋求這一最佳組合過程中不可缺少的工具——風險偏好者可以加大“交易杠桿”，在高風險下獲取高收益;風險厭惡者可以縮小“交易杠桿”，在低風險下獲穩健收益。

成熟的資本市場，往往匯集著不同風格的市場參與者，投資者、投機者、套利者。他們根據自身不同的風險偏好和承受能力選擇不同的金融工具，參與不同類型的收益分配。杠桿作為一種在發達資本市場廣泛運用的金融工具，不僅給投機者提供了放大收益的工具，也給套利者提供了新的思路。專家表示，投機者和套利者的交互，有利于形成更為合理的市場定價。

業內人士指出，套利資金不是以博取市場趨勢為投資目的，而只是消除因為市場信息不對稱而形成的價差，因而套利資金在市場中起到了平抑產品折溢價的作用。以分級基金為例，投機者在二級市場買入B份額，套利者則在一級市場買入母基金，并在二級市場分拆賣出B份額，買賣雙方的共同作用將更為準確地反映市場的供求關系，形成更為合理的市場定價。

業內人士向《中國經濟信息》記者介紹，股市中玩杠桿的投資人應當具備以下條件：資金充裕，風險承受能力強，且對資本市場理解非常深入，操作專業。首先，玩杠桿是有門檻的。融資融券的保證金是50萬元，傘形配資則更高。如果你沒有做好承受迅速、大額虧損的心理準備，那么當市場風險出現時將是極大打擊，所以風險承受能力也是必要條件。就算你具備前兩個條件，如果你不是專業投資人，就算在上漲的行情中，杠桿效應也能把你的一個小小不恰當的操作失誤放大，最終導致“滿倉踩空黑天鵝”事件。

杠桿是多元化成熟資本市場的“標配”工具，是建設多層次資本市場繞不開的環節。專家認為，證監會例行檢查券商的融資類業務，并非要約束杠桿類業務，相反是要進一步規范杠桿資金的使用，促進我國資本市場的健康發展。endprint