我國金融脆弱性研究述評與展望

谷雨

摘要：本文基于國內(nèi)外關(guān)于金融脆弱性問題的大量研究文獻(xiàn)，從金融脆弱性的概念內(nèi)涵出發(fā)，梳理了我國金融脆弱性的成因、表現(xiàn)、測度與現(xiàn)狀幾方面的內(nèi)容，并提出未來進(jìn)一步的研究展望。旨在對我國金融脆弱性金融問題研究的發(fā)展?fàn)顩r做一個系統(tǒng)的整理，為研究我國金融脆弱性問題的學(xué)者提供文獻(xiàn)幫助及啟發(fā)。

關(guān)鍵詞：金融風(fēng)險；金融脆弱性；銀行子系統(tǒng)

一、引言

2007年3月美國爆發(fā)了次貸危機并迅速席卷多個國家，不僅給美國及全世界的金融體系造成了巨大的沖擊，而且再一次讓各個國家和不同經(jīng)濟(jì)體意識到金融脆弱性問題已經(jīng)成為全球范圍內(nèi)需要研究的一個重要課題，同時也成為金融學(xué)界及實踐領(lǐng)域內(nèi)研究的熱點及難點。中國當(dāng)前正處于“后金融危機”及金融全球化的國際環(huán)境中，自身也正經(jīng)歷著經(jīng)濟(jì)、金融體制的深化改革，因此，對于我國金融脆弱性問題的研究有著非常重要的意義。

目前，國內(nèi)外很多學(xué)者從不同角度對金融脆弱性進(jìn)行了分析研究并形成了大量的研究文獻(xiàn)，尤其，國外在對該問題的研究上已經(jīng)形成比較明晰的框架及代表觀點。由于我們國家對金融脆弱性研究起步較晚，特別是要與我國實際國情相結(jié)合，因此，研究還沒有形成比較完整的系統(tǒng)及具有指導(dǎo)意義的參考文獻(xiàn)。本文從金融脆弱性的概念及內(nèi)涵出發(fā)，梳理了我國金融脆弱性的表現(xiàn)、成因、測度與現(xiàn)狀以及進(jìn)一步展望的相關(guān)內(nèi)容，旨在為相關(guān)問題的研究提供文獻(xiàn)參考。

二、金融脆弱性的概念和內(nèi)涵

世界經(jīng)濟(jì)論壇的創(chuàng)始人克勞斯.施瓦布對脆弱性曾經(jīng)做出過一個定義，認(rèn)為“脆弱性是世界面對的一個現(xiàn)實，要實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，首先就要減少發(fā)展的脆弱性”。可見脆弱性是制約可持續(xù)發(fā)展的一個重要因素。因此，中國要實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)金融的可持續(xù)發(fā)展就必須正視金融體系的脆弱性。

金融脆弱性這一概念的產(chǎn)生與不斷發(fā)展的金融自由化浪潮的興起及二十世紀(jì)以來頻繁爆發(fā)的金融危機有著密切的聯(lián)系。自20世紀(jì)80年代初金融脆弱性理論提出以來，國外很多學(xué)者對金融脆弱性做出了定義。狹義的金融脆弱性指的是由金融業(yè)高負(fù)債經(jīng)營的行業(yè)特性決定的脆弱性，有時也稱“金融內(nèi)在脆弱性”。廣義的金融脆弱性泛指一切融資領(lǐng)域中風(fēng)險積聚的高風(fēng)險狀態(tài)，具體可以分為傳統(tǒng)信貸市場的脆弱性與金融市場上的脆弱性。明斯基（H.Minsky）和克瑞格（J.A.Kregel）研究的是信貸市場上的脆弱性，所不同的是前者是從企業(yè)角度研究，后者從銀行角度研究。信息經(jīng)濟(jì)學(xué)則將信息不對稱概括為金融脆弱性之源。而金融市場上的脆弱性主要來自于資產(chǎn)價格的波動性及波動性的聯(lián)動效應(yīng)（黃金老[1]，2001）。

學(xué)者們對中國金融脆弱性問題的研究文獻(xiàn)中，對金融脆弱性的概念詮釋大多數(shù)都是基于國外學(xué)者的研究成果，引用上述的定義，僅有極少數(shù)學(xué)者在研究中對金融脆弱性的含義提出了自己的觀點。伍志文[2]（2003）從金融制度學(xué)的角度將中國金融脆弱性的內(nèi)涵解釋為內(nèi)外因作用下金融組織、金融市場、金融監(jiān)管三個子系統(tǒng)功能耦合及相互間穩(wěn)健狀態(tài)受到破壞導(dǎo)致風(fēng)險積聚，功能減損或喪失的一種狀態(tài)。黃金老[1]（2001）認(rèn)為金融風(fēng)險與金融脆弱雖然意義相近，但著重點不同，強調(diào)了金融脆弱性是潛在及已經(jīng)發(fā)生的損失，但是國內(nèi)對于風(fēng)險使用的廣泛化使得其難以與脆弱性加以區(qū)分。

三、我國金融脆弱性的生成原因及表現(xiàn)形式

1、我國金融脆弱性的成因

國外學(xué)者在對金融脆弱性的生成機理進(jìn)行闡釋時，撇開了相應(yīng)具體的經(jīng)濟(jì)模式，因此形成的研究結(jié)果具有理論普遍性，因為其研究對象多為成熟而且健全的金融體系。所以在研究我國金融脆弱性的成因時應(yīng)在一般理論的基礎(chǔ)上結(jié)合我國具體情況進(jìn)行綜合研究。隨著對我國金融脆弱性研究的逐步推進(jìn)，關(guān)于我國金融脆弱性是如何生成的，學(xué)者們眾說紛紜。

伍志文[3]（2002）從金融制度學(xué)的角度分析了金融脆弱性的成因，認(rèn)為中國金融脆弱性即為金融制度的脆弱性，這種脆弱性是由于金融制度本身的特點和缺陷引起的，是內(nèi)外因共同作用的結(jié)果。金融制度主體、客體以及結(jié)構(gòu)上的缺陷會導(dǎo)致金融行為異化，金融風(fēng)險不斷加劇，內(nèi)部結(jié)構(gòu)失衡，從而使金融制度功能異化產(chǎn)生金融脆弱性。從道德風(fēng)險角度考慮，劉錫良[4]（2003）認(rèn)為金融體系的脆弱性從亞洲金融危機中得到了充分體現(xiàn)，并指出脆弱性的根源來自于道德風(fēng)險。貸款者在缺乏貸款條件時的行為會產(chǎn)生較大的道德風(fēng)險，破壞銀行的穩(wěn)定性。此外，我國金融領(lǐng)域本身信用基礎(chǔ)與法律環(huán)境薄弱，更出于趨利性目的容易產(chǎn)生“敗德行為”，擾亂金融市場的秩序。耿同勁[5]（2003）從銀行行為出發(fā)研究中國金融脆弱性，指出銀行信貸業(yè)務(wù)活動中，占據(jù)比例較大的不良貸款是誘發(fā)金融脆弱性的原因。不良貸款不僅影響銀行信譽和盈利能力，更重要是會對銀行體系穩(wěn)定性造成影響。考慮到不良債權(quán)的存在，張杰[6]（2001）在探討我國的金融脆弱性時指出政策性不良債權(quán)以及商業(yè)性不良債權(quán)的存在，加劇了金融資源的低效率配置。王都富，劉好詢[7]（2003）在分析我國金融脆弱性時是從外部結(jié)構(gòu)角度，提出競爭環(huán)境加劇及業(yè)務(wù)需求增多會導(dǎo)致銀行出現(xiàn)大量不良資產(chǎn)。這些不良資產(chǎn)的存在嚴(yán)重影響銀行業(yè)的健康發(fā)展，產(chǎn)生負(fù)外部性，是進(jìn)一步加劇我國金融脆弱性的風(fēng)險因子。

還有一些學(xué)者在分析其他經(jīng)濟(jì)問題時，采用對比分析的方法提到了我國金融脆弱性的成因。雒雅美，王麗婭[8]是從利率市場化和金融脆弱性的關(guān)系研究中指出利率市場化加劇了中國的金融脆弱性，但利率市場化并非是造成金融脆弱性的直接原因而是一個放大器。王國松[9]（2004）研究了財政穩(wěn)定與金融脆弱性的關(guān)系，認(rèn)為財政穩(wěn)定是金融改革成功的關(guān)鍵環(huán)境，是影響我國金融脆弱性的重要因素。楊曉麗[10]（2005）則認(rèn)為金融控制、政府信用與信用環(huán)境的缺失、國有企業(yè)高負(fù)債的理性選擇及商業(yè)銀行的高負(fù)債經(jīng)營是我國金融脆弱性的主要成因。尤其是后面兩個因素在很大程度上影響著我國銀行體系及資本市場的穩(wěn)健運行。

可見，我國學(xué)者對于中國金融脆弱性的成因雖然是從不同角度解釋的，但是普遍認(rèn)為中國的金融脆弱性并不來源于金融市場化中的各類風(fēng)險。中國金融脆弱性的根源是自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展與金融改革進(jìn)程中金融體系中存在的不規(guī)范性與不徹底性，特別是銀行體系的脆弱性，而非金融市場化與金融自由化戰(zhàn)略的實施。endprint

2、我國金融脆弱性的表現(xiàn)形式

金融業(yè)是一個高負(fù)債經(jīng)營的行業(yè)，因此金融市場上存在著巨大的風(fēng)險。我國的金融市場也不例外，因此，學(xué)者們普遍從風(fēng)險角度對我國金融脆弱性的表現(xiàn)進(jìn)行概括。從目前已經(jīng)暴露出的金融風(fēng)險隱患?xì)w納來看，我國金融脆弱性有以下幾種表現(xiàn)形式（表1）。

四、我國金融脆弱性的測度及現(xiàn)狀

1、我國金融脆弱性的測度方法及角度分析

在認(rèn)識了我國金融脆弱性的生成原因及表現(xiàn)后，學(xué)者們在相關(guān)理論基礎(chǔ)及國外研究經(jīng)驗的基礎(chǔ)上發(fā)現(xiàn)影響金融脆弱性的因素可以由金融變量反映出來，所以，許多研究者從經(jīng)濟(jì)金融指標(biāo)度量的角度，來對我國金融脆弱性的程度進(jìn)行測度，更加直觀的反映了我國金融脆弱性的現(xiàn)狀。

在對我國金融脆弱性進(jìn)行量化研究時，首先要明確的就是指標(biāo)體系的設(shè)計和指標(biāo)選擇。毛一文[11]（2002）結(jié)合我國加入WTO的現(xiàn)實國情并借鑒金融脆弱性量化分析的國際經(jīng)驗，對中國金融脆弱性監(jiān)測指標(biāo)體系設(shè)計，綜合指標(biāo)與核心指標(biāo)選擇做出了研究，重點對衡量脆弱性程度的指標(biāo)“閥值”和權(quán)數(shù)的確定做了討論。王鳳京[12]（2007）則運用的是IMF提出的三層次指標(biāo)框架：宏觀審慎指標(biāo)、微觀審慎指標(biāo)及市場指標(biāo)，從三個層次內(nèi)各個比率指標(biāo)數(shù)值來分析不同板塊的異常運動，對不同層次的脆弱程度進(jìn)行度量。

除此之外，還有許多學(xué)者都是借鑒IMF和世界銀行的“金融穩(wěn)定自我評價系統(tǒng)”框架，歐洲中央銀行對金融脆弱性探究的指標(biāo)及美國宏觀金融穩(wěn)定監(jiān)測指標(biāo)體系，結(jié)合我國國情及數(shù)據(jù)的可獲得性選取指標(biāo)。其中最具典型的就是以伍志文[3]（2002）為代表的學(xué)者，將我國金融體系劃分為銀行子系統(tǒng)、金融市場子系統(tǒng)、金融監(jiān)控子系統(tǒng)、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境子系統(tǒng)四個方面，針對不同子系統(tǒng)選取相關(guān)指標(biāo)（主要有不良資產(chǎn)比率、資本充足率、通貨膨脹率、匯率高估程度、信貸增長率、貨幣供應(yīng)增量、利率等）進(jìn)行量化分析，并從綜合數(shù)值結(jié)果中判斷我國金融脆弱性的程度、現(xiàn)狀及各個因子對整體金融脆弱性的影響程度及變動趨勢。之后其他學(xué)者分別用不同的方法應(yīng)用上述的系統(tǒng)劃分選取指標(biāo)，對中國金融脆弱性的現(xiàn)狀及程度進(jìn)行研究，具體詳見表2。

2、我國金融脆弱性的現(xiàn)狀

雖然，上述學(xué)者使用方法及指標(biāo)選取都不盡相同，但研究結(jié)果表明在研究的時間跨度內(nèi)，我國金融脆弱性現(xiàn)狀表現(xiàn)為：整體呈現(xiàn)先上升后下降的趨勢，同時每一個子系統(tǒng)都具有階段性特征。影響金融整體脆弱系的主要因子在不同發(fā)展階段受國外經(jīng)濟(jì)環(huán)境及國內(nèi)政策引導(dǎo)，其影響地位及脆弱程度也有所改變。

（1）銀行系統(tǒng)脆弱性現(xiàn)狀分析

銀行是我國金融體系重要的主體之一，在金融市場中發(fā)揮著重要的作用，但其脆弱性程度也是偏高的。銀行體系本身存在著巨大的系統(tǒng)性風(fēng)險，尤其是商業(yè)銀行，已經(jīng)暴露出的信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險及財務(wù)風(fēng)險正是從風(fēng)險角度對我國銀行體系脆弱性現(xiàn)狀的一種體現(xiàn)（宋建忠，韓英，宋永興[18]，2006；梁桂云[19]，2007；魯瑩[20]，2008）。

我國商業(yè)銀行一直以來資產(chǎn)質(zhì)量較低，且不良資產(chǎn)比例過高，流動性不足，資本充足率普遍較低，不良貸款比率較高，這些正是衡量銀行資本風(fēng)險的重要指標(biāo)（張倩[21]，2013），也是我國銀行體系脆弱性的首要特征。從全國城市商業(yè)銀行來看，2005年底不良貸款率為11.7%，資本充足率僅為1.36%，總體撥備只有156.8億元，撥備覆蓋率只有14.78%，總體防范風(fēng)險的能力不足（梁桂云[19]，2007）。同時，不良貸款率過高，其資產(chǎn)流動性就越差，應(yīng)付意外事件沖擊的能力也越弱，進(jìn)而加劇了銀行體系的信用風(fēng)險與流動性風(fēng)險。

（2）金融市場子系統(tǒng)脆弱性現(xiàn)狀分析

金融市場脆弱也是金融體系中存在的另一風(fēng)險因素，主要是由于證券市場不規(guī)范及金融市場秩序混亂。當(dāng)前中國股票市場運行不規(guī)范是證券市場面臨的最主要問題。從上證指數(shù)的波動情況來看，中國股票市場的泡沫逐漸增加。從多頭市場與空頭市場出現(xiàn)的時間間隔來看，股市波動頻率不斷加快，這都表明中國證券市場存在較強的金融脆弱性（張倩[21]，2013）。此外，現(xiàn)實中存在眾多缺乏信息、技術(shù)、資金等條件的小散戶，他們極其容易被操縱且具有盲目跟風(fēng)的行為特征。投資者的“羊群行為”生成的資產(chǎn)價格泡沫，也導(dǎo)致了我國資本市場，尤其是股票市場異常脆弱（羅擁華，梁阿莉[22]，2006）。

資產(chǎn)價格的過度繁榮一直是金融危機爆發(fā)的一個主要標(biāo)志，通過對全世界金融危機的重新審視，房地產(chǎn)市場的運行也是當(dāng)今金融市場的一個需要重點關(guān)注的對象。房價的超速上漲及高價格對研究金融市場脆弱性也有一定的指示作用。我國自從1998年停止福利分房以來，房地產(chǎn)價格過快上漲以及由此引起的投資熱潮也正不斷的積聚著金融風(fēng)險，影響金融市場的穩(wěn)定運作。房價波動可以看做是金融脆弱性的一個潛在影響因素（文風(fēng)華，張阿蘭，戴志鋒，楊曉光[17]，2012）。

對金融體系來說，資本市場與銀行體系是最為活躍也最為重要的兩個部分，在運行中容易產(chǎn)生脆弱性。而宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境及金融監(jiān)控的脆弱性表現(xiàn)為階段性的高水平。在1995年以前，這兩個子系統(tǒng)一直處于高水平，經(jīng)過采用“軟著陸”等一系列調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)的政策及加強宏觀調(diào)控能力和監(jiān)管水平后，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境子系統(tǒng)和金融監(jiān)控子系統(tǒng)的脆弱性程度明顯下降，對整體脆弱性水平影響不大。

五、我國金融脆弱性問題的研究展望

綜上所述，在吸收國外研究成果的基礎(chǔ)上，我國學(xué)術(shù)界對金融脆弱性問題也進(jìn)行了比較深入的討論，但現(xiàn)有的研究仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足。一方面，從理論體系來看，與國外研究相比明顯還未形成比較清晰的脈絡(luò)和主流觀點；研究范圍大都局限于對銀行子系統(tǒng)脆弱性的研究；研究文獻(xiàn)成果多為政策建議且大體相同。另一方面，從對該問題的實證研究來看，數(shù)據(jù)指標(biāo)的選取時間跨度較短，數(shù)量有限，在一定程度上影響研究成果的全面性及完備性。因此，在未來的研究中，我認(rèn)為還有以下幾個方面有待深化：endprint

第一，應(yīng)加強對金融體系中不同子系統(tǒng)及各個影響因素間微觀影響機理進(jìn)行具體分析，希望能夠在微觀層面對中國金融脆弱性問題作出更加深入的研究。

第二，從實證研究角度，對我國金融脆弱性的測度需要更多數(shù)理及計量方法的創(chuàng)新運用，從更全面更廣闊的時間跨度來研究，并形成與中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)的指標(biāo)檢測體系及測度體系。

第三，從美國次貸危機引起的全球金融危機來看，金融脆弱性積累到一定程度如果不及時化解將會引發(fā)金融危機的爆發(fā)。但是，中國并未發(fā)生實質(zhì)意義上的金融危機，我國金融脆弱性積累到一定程度是否會引發(fā)金融危機？這個度如何測量？這些問題都需要進(jìn)一步深入討論。

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第一，應(yīng)加強對金融體系中不同子系統(tǒng)及各個影響因素間微觀影響機理進(jìn)行具體分析，希望能夠在微觀層面對中國金融脆弱性問題作出更加深入的研究。

第二，從實證研究角度，對我國金融脆弱性的測度需要更多數(shù)理及計量方法的創(chuàng)新運用，從更全面更廣闊的時間跨度來研究，并形成與中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)的指標(biāo)檢測體系及測度體系。

第三，從美國次貸危機引起的全球金融危機來看，金融脆弱性積累到一定程度如果不及時化解將會引發(fā)金融危機的爆發(fā)。但是，中國并未發(fā)生實質(zhì)意義上的金融危機，我國金融脆弱性積累到一定程度是否會引發(fā)金融危機？這個度如何測量？這些問題都需要進(jìn)一步深入討論。

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第一，應(yīng)加強對金融體系中不同子系統(tǒng)及各個影響因素間微觀影響機理進(jìn)行具體分析，希望能夠在微觀層面對中國金融脆弱性問題作出更加深入的研究。

第二，從實證研究角度，對我國金融脆弱性的測度需要更多數(shù)理及計量方法的創(chuàng)新運用，從更全面更廣闊的時間跨度來研究，并形成與中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)的指標(biāo)檢測體系及測度體系。

第三，從美國次貸危機引起的全球金融危機來看，金融脆弱性積累到一定程度如果不及時化解將會引發(fā)金融危機的爆發(fā)。但是，中國并未發(fā)生實質(zhì)意義上的金融危機，我國金融脆弱性積累到一定程度是否會引發(fā)金融危機？這個度如何測量？這些問題都需要進(jìn)一步深入討論。

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