基于EVA的企業投資多元化與經營績效的關系研究

摘 要：投資多元化與企業經營績效的關系成為理論研究的熱點問題投資多元化到底是促進績效增長還是有損企業價值，學術界仍然存在爭議。本文筆者基于EVA業績評價體系探討企業投資多元化與經營績效的關系，實證研究發現上市公司經營績效與投資多元化水平呈顯著負相關。

關鍵詞：投資多元化；經營績效；EVA；上市公司

一、引言

多元化又稱多樣化，是公司為了分散投資風險、提高資本使用效率和實現公司擴張，開發有發展潛力的產品，或通過吸收、合并其他行業的公司，以充實系列產品結構，或者豐富產品組合結構的一種經營模式。對于企業是否應該走多元化道路的爭論從未停止過。一直以來，以反對企業走多元化道路的呼聲較高。但也有一些實證研究則表明：多元化未必會減少企業價值。例如，Chevalier（2000）對運用多元化企業部門的投資模式作為支持“資本分配不

當假說”的經驗證據提出質疑。Lang和Stulz（1994）做過相似的研究，也發現那些多元化企業在采取多元化經營策略前就己經有著很差的經濟績效。Hyland（1999）發現，那些經營績效較差的專業化化企業往往會采取多元化經營策略以尋求新的增長機會。Mansi和Reeb（2002）研究發現多元化減少股東價值，增加債權人價值；綜合考慮影響，發現企業多元化與超額企業價值無顯著性相關。Fauver等人（2003）通過對35個國家8 000多家企業1991—1995年間的數據研究，發現企業多元化的價值與資本市場發展程度、國際一體化及法律體制的水平相關，在資本市場成熟且高度國際一體化的高收入國家，發現有顯著的多元化折價：而在資本市場不發達且與國際資本市場相分離的國家，發現既沒有顯著的多元化溢價也沒有顯著的多元化折價。

二、實證研究

（一）數據選取

本文研究所用樣本為2012年12月31日以前在滬深兩地上市的非金融、保險業類公司，觀測年度為2013年。2012年12月31日以前在滬深兩地上市的非金融類公司為2554家，剔除被ST、PT的公司及主營業務分布數據缺失的公司，樣本實際包括2037家非金融類公司。數據均來源于CSMAR數據庫及筆者查閱各上市公司年報計算所得。

（二）變量定義

1. 解釋變量：經營績效指標——EVA經濟增加值

從經濟學的角度來看，會計利潤高估了真實利潤，而EVA克服了傳統會計利潤的這一弱點。假若EVA的理念蔚然成風，大家都能認識到普通股是有成本的，而不再是免費的午餐，并且將EVA作為考慮上市公司管理層薪酬等激勵機制的標準，上市公司則不敢隨便通過增發、配股來圈錢。因此，用EVA作為中國上市公司價值評判的標準將具有很強的現實意義。

EVA的計算公式：EVA=NOPAT-WACC*TC

2. 被解釋變量：公司多元化程度指標——熵指數

目前對多元化經營進行研究時，主要采用的度量方法有三類，分別為四位數行業分類法、赫芬達爾指數（Herfmdahl Index）。多樣化指數法和熵度量法（Entropy Measure）。

從理論上看，熵指數的可分解特性使其成為一種具獨特優勢的多元化測度方法；而從應用現狀看，熵指數也是當前國外多元化研究中適用最為廣泛的度量方法。熵指數法最早由Jacquemin和Berry（1979）提出，本文采用熵指數測度多元化程度，計算公式為：

DT= （i=1，2，3，…，n）

（三）模型建立

Y==b1+b2X+e

其中，Y為企業的經營績效指標——經濟增加值（EVA），X為企業的多元化程度指標，b2為對應X的系數，b2>0，說明多元化程度與企業績效正相關；說明多元化程度與企業績效負相關。

（四）實證結果

本文應用EViews3.1進行統計分析，輸出結果如下：

Dependent Variable：EVA

Method：Least Squares

Date：10/14/13 Time：18：26

Sample（adjusted）：1 2037

Included observations：2037

VariableCoefficientStd.Errort-Statistic Prob.

C（1）121.273 75.17903522.154630.000 0

C（2）-100.024 29.532636-10.452560.000 0

R-squared0.956 521Mean dependent var64.310 00

Adjusted R-squared0.921 106S.D.dependent var32.256 88

S.E. of regression8.652 470Akaike info criterion7.458 454

Sum squared resid625.226 9Schwarz criterion7.525 998

Log likelihood-32.457 57Durbin-watson stat0.689 121

（五）結果分析

從上表可以看出，企業多元化程度與企業EVA的相關系數為負值。經過回歸系數的顯著性諫言，企業多元化程度與F檢驗值通過了0.01顯著水平的諫言，即企業多元化程度與企業EVA在0.01的顯著性水平上顯著負相關，由值可知模型擬合效果突出，企業EVA與多元化程度呈高度線性關系。

三、建議與啟示

從上述結果可以看出，企業多元化程度與經濟績效存在負相關關系，即呈現出“多元化折價效應”。因此筆者認為，雖然理論上多元化戰略有一定的正面作用，如內部優勢效應，風險分散效應，協同效應，范圍經濟效應等，能給企業帶來一定的利益；然而業務的拓展也會帶來其他后果，多元化戰略的負面作用更不容忽視。就此筆者建議，我國的上市公司不能盲目走多元化道路。多元化降低公司經濟績效，主要原因在于實施多元化經營的企業其資源配置效率和生產效率低于專業化經營的企業。

總之，多元化經營需量力而行。實施多元化戰略的公司須擁有充足的資源和實力，并在其核心業務中以確定了不可動搖的地位，同時選準多元化經營的切入點。只有進入“朝陽產業”才能為企業帶來長期利潤。從專業化經營向多元化經營過度是一個質變的過程，企業應該謹慎決策，認真分析自身條件，循序漸進的開展多元化進程。

參考文獻：

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