價值投資盛宴開啟 緊緊抱住牛市先生

胡語文

邱國鷺的這本《投資中最簡單的事》，其最大的優點除了邏輯清晰，充滿理性和批判性思維以外，更重要的是將價值投資放到了中國股市的實踐當中，打破了“撿煙蒂”方法在中國不能成功運用的長期謬論。因此，這本書比較適合中國的讀者來細細品讀，具有較強的思想性和現實性。單純從個人投資者的角度，我覺得介紹這本書給廣大的投資者也是有意義的。他介紹的一些看似簡單的投資原則和方法，很有思想性和實戰性。

一、便宜是硬道理；在A股發現“價格合理的偉大公司”的難度，遠大于尋找“價格被低估的普通公司”。

1、價格本質是一種貨幣現象。他歸納，“影響股價的因素最重要的就兩點，一個是估值，一個是流動性；估值決定了股票的上漲空間，流動性決定了股市漲跌的時間。”

巴菲特也一直強調影響投資者收益的因素只有三個，低估值、利率和稅率。現在中國藍籌股正處于歷史性的低估值階段，加上降息（在CPI和PPI不斷創新低的情況下，降息是理所當然的。國債收益率已經從9月份的4.3%降至目前階段3.6%，定向寬松就是真的寬松）和降稅（對中小企業的減稅和國企改革與反腐，從而降低企業和個人隱形和顯性的稅收，包括11月14日公布滬港通暫免三年的資本利得稅）的發力，藍籌股的牛市正迎面走來。

2、買的時候足夠便宜，就不用擔心做傻瓜。比如說，如果在軍工行業都已經超過70倍PE的時候去參與，即使再好的行業，也沒法避免不虧錢。

3、不要為普通公司付太貴的價錢。偉大的公司很難找到，便宜的公司很容易找到。股票的回報并不取決于它未來增長是快還是慢，而是取決于未來增長比當前增長是快還是慢。再差的股票，一旦風險得到了釋放，股價足夠便宜，也就意味著未來可能存在超預期的機會。

二、勝而后求戰，不要戰而后求勝。他認為，“對于充分競爭的行業，不要急于去參與，最好等到行業內戰結束，贏家產生之后再投資。比如空調行業、互聯網行業就是如此。”

我認為，投資低估值藍籌股，就是面臨下跌有限，上漲無限的格局。這就是勝而后求戰的結果。

三、 用實業的眼光做投資，即把二級市場的股票當作一級市場的實業投資來分析。

第一點，這是不是一門好生意。我們看到很多PE公司的投資經理，往往出身于投資銀行，就是因為他們對一級市場的公司很熟悉，能夠迅速判斷投資對象是否符合未來上市的條件和市場的口味。第二，迅速排除掉那些長期無法產生經營現金流的企業，畢竟做生意的最終目的是賺取現金流。第三，行業競爭格局和公司比較優勢。他以美國的例子說明互聯網對銀行股的沖擊有限。互聯網的本質是“人生人”，做的是無法吊絲客戶，規模效應體現“人多”；但銀行業的本質是“錢生錢”，規模效應體現在“錢多”，80%的業務來自于20%的客戶，得大戶者得天下。而占比20%的那些大戶往往需要線下的高端服務。這就是網絡銀行至今在歐美日韓都沒有很成功的案例的重要原因。

四、逆向投資的原則。

價值投資者講究人棄我取。對銀行股的投資就是如此。當大家都擔心銀行的業績風險和資產質量。但邱國鷺介紹了三種分析經驗來判斷一只下跌的股票是否值得逆向投資。

1、看估值是否足夠便宜，是否已經過度反映了可能的壞消息。

2、看遭遇的問題是否是短期問題、是否是可以解決的問題。例如，零售股面臨網購沖擊、新建城市綜合體導致舊有商圈優勢喪失、租金勞動力成本上漲壓縮利潤空間等問題就不是短期能夠解決的。因此零售股股價持續調整也就順理成章。

3、看股價暴跌本身是否會導致公司的基本面進一步惡化，即是否有索羅斯所說的反身性。

4、不是每個行業都適合做逆向投資。他認為，有色鋼鐵最好跟著趨勢走，這些夕陽產業可能存在價值陷阱。但我認為，價格只要足夠便宜的時候，夕陽產業也有機會。因為A股市場資金一直有抄底的習慣，夕陽股也會新的題材和新意。比如4月份我們曾經推薦過股價跌破2元的鋼鐵股，這些足夠便宜的鋼鐵股因為基建投資的復蘇，反而獲得了短周期大幅反彈的契機。記得李克強總理曾經說過，要讓傳統行業“老樹開出新芽”。鋼鐵行業難道不是如此？

5、最一致的時候就是最危險的時候。他強調獨立思考和逆向而動的重要性。2014年年初，在基金公司的行業配置中，對TMT和醫藥的超配程度以及對金融地產的低配程度都達到了十年之最。理性會遲到，但從不會缺席。對于醫藥股的高估，價值投資者從來都看得很清晰。“醫藥行業作為一個差異化、有門檻的行業，不論板塊走勢如何，今后幾年在目前150只醫藥股中也會出現幾只大牛股，但少數個股的光明前景并不能掩蓋行業的整體高估。”

五、 風險的解讀。

1、暴露出來的風險并不是真的風險，隱藏的風險才是真的風險；

我們要承擔暴露的風險，因為人們已經對其避之唯恐不及，危險性已經反映在價格里了，承擔這樣的風險會有相應的高回報。我們要避開隱藏的風險，因為人們還沒有意識到它的存在，承擔這樣的風險沒有相應的回報。

2、感受到的風險并不是真的風險。很多人感受到，乘飛機的風險大于乘汽車的風險，相同距離乘汽車的死亡率是乘飛機的60多倍，但有飛行恐懼癥的人很多而害怕乘汽車的人很少。乘飛機感受到的風險大，但真實的風險小（出事的概率只有600萬分之一），所以賣航空保險是一門很好的生意。

3、價格波動的風險和本金永久性喪失的風險。多數投資者承擔股價波動風險的能力很弱，常常在市場底部把波動性風險混同為本金永久性喪失的風險。

當然，作者也認識到價值投資有其特定的適用范圍和條件，清楚地認識到價值投資的局限性是成功投資的必經之路。

因此，在目前階段，把握好價值投資的良機實在是需要大智慧的。現階段的藍籌股，尤其是那些跌破凈資產的藍籌股，如果ROE能夠維持在15%左右，而股息率能夠高過一年期定期存款，我們還有什么理由不去買入并持有呢？

或許市場情緒已經開始樂觀，大家對經濟下行的風險開始沒有那么擔憂，那就讓我們緊緊抱住“牛市先生”，別讓他跑掉。