防范降息受益板塊的沖高回落

魏鳳春

上周五，中國央行意外降息，刺激全球股指、商品價格普遍上漲。10月份的數據揭示，經濟增長內生動力向下，且疊加APEC的短期沖擊，11月的經濟恐不樂觀。但這次超市場預期的降息，有可能短期扭轉宏觀經濟的頹勢。

應該說，這次“降息”不算意外。三季度以來，經濟增長的下行壓力不減，實體經濟的融資成本盤踞高位，而消費物價低迷，生產物價持續通縮，“降息”已是刺激經濟的必要之舉。何況，歐美日央行都在擴張貨幣以支撐經濟，并與中國企業拼搶全球需求。出于國際需求競爭的考慮，中國央行也必須加入國際央行的政策博弈。這次降息，只是決策層順應了宏觀邏輯。

但是，這次“降息”也是意外之舉。在此之前，央行已經進行結構性寬松，除向國開行提供1萬億PSL（抵押補充貸款）之外，還在三季度貨幣政策執行報告中透露，9月和10月通過MLF向銀行提供了7695億元。在結構性寬松之后，銀行間流動性已十分充裕，資金價格維持在低位，只是向實體經濟的價格傳導比較緩慢。因為有“降息”與改革不可調和的輿論，以及對“降息”可能加劇資金需求部門道德風險的擔憂，使得市場對“降息”的預期備受壓制，也使得決策層對“降息”有所顧忌。然而，這次“降息”終究不期而至，原因何在？我們認為促發降息的原因，一是經濟下行壓力較大，而實體經濟融資成本高居不下，決策層對經濟的擔憂開始上升；二是在43號文規范地方政府融資與債務管理之后，決策層對“降息”負作用的擔憂也在消除，降息作為逆周期的經濟政策，也不再被“妖魔化”。

從政策效果看，這次降息可切實降低實體經濟的債務負擔。因為這次降息是非對稱的，考慮到上浮區間的擴大，負債端利率實際上難以下降，而貸款端利率有更大幅度下行。毫無疑問，這將擠壓銀行盈利，起到以虛補實的效果。至于受益于降息的板塊，主要是重資產、高負債的行業。如果用帶息債務與股東權益的比例來測算，傳統的周期性行業如建筑、電力、房地產、金屬、建材、化工以及交運等，可能是受益降息最多的行業。但從歷史表現看，降息似乎并不能改變降息前后的行業格局，且降息之后短暫的行業表現，持續性也并不高。因此，從配置的結構看，非銀金融、電力和有色金屬有可能是周期性收益行業中的領先者。而房地產、建筑、建材等地產產業鏈的行業，我們更傾向去放在主題中去博弈交易性的機會。同時，對于受降息影響較小的新興行業，短期可能難有表現，但也不能完全擯棄。從此次貨幣政策調整的目的分析，降低融資成本，新興行業也會同樣受益。

回到市場，創業板指在極弱之后出現反彈，但持續性比較堪憂，風格上仍偏向金融地產等藍籌板塊。市場經過持續上漲之后，這次降息或令市場“酒酣耳熟”，建議投資者把握市場的短期脈沖，并防范某些受益板塊的沖高回落風險。