減息最大的得益者

臥龍

近期中國(guó)股市走勢(shì)強(qiáng)勁，市場(chǎng)熱鬧非凡，有一種牛市重臨的感覺(jué)。與以往的幾次牛市一樣，總是伴隨著大量的改革措施出臺(tái)。1994年7月底政府推出“三大救市措施”，其中包括中外合作基金，以上證指數(shù)為例，1994年7月底的325點(diǎn)為最低點(diǎn)，可以看作牛市的起點(diǎn)——盡管以波浪理論分析牛市的起點(diǎn)以1996年1月為準(zhǔn)。1999年5月17日股市見(jiàn)底，其后政府推出改革措施，讓股市為國(guó)企改革服務(wù)。2005年政府推出股權(quán)分置改革，2005年6月上海股市見(jiàn)底，7月深圳股市見(jiàn)底。今年以來(lái)，新股發(fā)行辦法改革，要參與新股抽簽必須買(mǎi)入二級(jí)市場(chǎng)股票，相對(duì)低價(jià)發(fā)行新股，令股市見(jiàn)底回升。接著是新股發(fā)行注冊(cè)制將要推出。

上周末人民銀行突然宣布貸款利率減息0.4厘、存款利率減1/4厘并且將存款利率上限擴(kuò)至1.2倍。本周股市大舉上升，市場(chǎng)表示熱烈歡迎。尤記9月份有代表官方的評(píng)論指市場(chǎng)期待強(qiáng)刺激是“他們并未看清中國(guó)經(jīng)濟(jì)的新常態(tài)”，是“對(duì)中國(guó)正在大力推進(jìn)改革的不信任”。言下之意是重大刺激舉措如全面降息或降準(zhǔn)不準(zhǔn)備出臺(tái)了。許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家表示附和，但我以為，經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)入底部區(qū)間，不推出刺激措施是不可能的。于是9月22日我在微博評(píng)論道“不刺激，市場(chǎng)就跌到你刺激為止，改革與刺激方向相反聞所未聞。”其時(shí)股市已經(jīng)出現(xiàn)明顯的上升勢(shì)頭，因此，減息、降準(zhǔn)早已在聰明的投資者心中處重要位置。

減息最大得益者是如我一般買(mǎi)樓按揭貸款的人。根據(jù)計(jì)算，貸款100萬(wàn)元20年期按揭每月供款可減約260元。對(duì)刺激消費(fèi)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)作用巨大。若未來(lái)兩年再減貸款利率0.8厘，每月供款可再減少約520元，每年合共節(jié)省利息支出近萬(wàn)元，全國(guó)相信因此理論上可增加數(shù)千億消費(fèi)。另外，減息對(duì)地產(chǎn)商亦是及時(shí)雨，地產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)好，將帶動(dòng)數(shù)十個(gè)行業(yè)回暖，容后再述。

減息出臺(tái)，仍然有經(jīng)濟(jì)學(xué)家歪解：減息不是貨幣政策轉(zhuǎn)向，適當(dāng)下調(diào)利率，有利于促進(jìn)實(shí)際利率回歸合理水平，緩解企業(yè)融資成本高的問(wèn)題。原來(lái)減息0.4厘便可以令實(shí)際利率回歸合理水平，企業(yè)融資成本高企問(wèn)題可以解決，那“人行”何不早就減息0.4厘，讓廣大企業(yè)家得以安然入睡？我以為，未來(lái)6-9個(gè)月，在經(jīng)濟(jì)周期最后的下行區(qū)間，減息或者降準(zhǔn)甚至兩者兼而有之的刺激措施仍然繼續(xù)。當(dāng)然，官方經(jīng)濟(jì)學(xué)家會(huì)繼續(xù)解讀為不是貨幣政策轉(zhuǎn)向——確實(shí)，整體而言，過(guò)去30年中國(guó)貨幣政策相當(dāng)寬松，M2增長(zhǎng)速度令中國(guó)實(shí)質(zhì)通脹高達(dá)9%！以此分析，寬松的貨幣政策確實(shí)從未轉(zhuǎn)向。

近日看到國(guó)務(wù)院參事夏斌先生一篇文章，看畢心如潮涌。文章為一個(gè)論壇上的演講。文章指6月份在內(nèi)部報(bào)告中認(rèn)為“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)走勢(shì)關(guān)鍵看房市，房市下跌已成必然定勢(shì)?！彼J(rèn)為住房銷(xiāo)量下跌樓價(jià)下降，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)很難保證不爆發(fā)。他描述了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)情形：第一浪先是樓市價(jià)量齊跌，價(jià)跌但幅度較小，成交減少，此等狀況已開(kāi)始。地產(chǎn)抵押貸款的資產(chǎn)質(zhì)量最早出問(wèn)題，地產(chǎn)商開(kāi)發(fā)貸款問(wèn)題緊隨其后。此時(shí)銀行收緊貸款，部分地產(chǎn)企業(yè)資不抵債，破產(chǎn)，GDP增長(zhǎng)下跌。第二浪接著是收緊地產(chǎn)業(yè)銀根的連鎖反應(yīng)，與地產(chǎn)業(yè)相關(guān)的水泥、鋼鐵、玻璃等40個(gè)行業(yè)現(xiàn)已產(chǎn)能過(guò)剩，若地產(chǎn)投資再進(jìn)一步下降，產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題更大。因此導(dǎo)致相關(guān)非地產(chǎn)行業(yè)產(chǎn)出減少，影響全局投資及GDP。第三浪是地方GDP增長(zhǎng)下滑，地方政府破產(chǎn)。去年地方政府及地產(chǎn)相關(guān)稅收加土地出讓金收入一共6.4萬(wàn)億，土地財(cái)政對(duì)地產(chǎn)依賴度高達(dá)53%。當(dāng)前全國(guó)每年基建80%融資出自銀行或金融系統(tǒng)，地方政府普遍以土地抵押融資，若地價(jià)下跌無(wú)疑是雪上加霜，GDP增速前景更暗淡。此時(shí)地方政府加快拍賣(mài)土地則地價(jià)跌得越快，令銀行資產(chǎn)質(zhì)量惡化，銀行便不敢貸款，陷入惡性循環(huán)。第四浪最后群體性事件集中爆發(fā)，理財(cái)市場(chǎng)違約事件頻現(xiàn)，群體性事件及社會(huì)不穩(wěn)因素短時(shí)間集中爆發(fā)。

夏斌先生認(rèn)為中國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行主要特征是土地財(cái)政，在土地財(cái)政、金融杠桿及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)三者緊密相聯(lián)的扭曲局面未徹底改變前，樓市下跌會(huì)引發(fā)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)兩年GDP增長(zhǎng)可能會(huì)跌至6%以下，政府應(yīng)從最壞打算入手，做好各種準(zhǔn)備。我的看法與此完全一致。

在今年5月31日《中國(guó)康德拉季耶夫周期近尾聲》一文中我寫(xiě)道：2015年前后正是經(jīng)濟(jì)周期的低谷階段，乃推行逆周期調(diào)控的好時(shí)機(jī)。”我在文章中批評(píng)當(dāng)前貨幣政策，利率不敢動(dòng)，存款準(zhǔn)備金率不敢動(dòng)，只是每周每月以正逆回購(gòu)對(duì)待。水多加柴，柴多加水。缺乏有效措施應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)，行動(dòng)畏首畏尾。我以為是時(shí)候改變此等被動(dòng)局面了，改革不應(yīng)停留在口頭上。

夏斌先生的內(nèi)部報(bào)告是6月份所作，6月9日人民銀行再次“定向降準(zhǔn)”，但所謂“定向降準(zhǔn)”，實(shí)際上是向那些風(fēng)險(xiǎn)程度高的機(jī)構(gòu)調(diào)低存款準(zhǔn)備金率，而類(lèi)似工商銀行等穩(wěn)健的大型銀行則不在定向降準(zhǔn)之列，等于讓風(fēng)險(xiǎn)程度較高的機(jī)構(gòu)提升其風(fēng)險(xiǎn)程度，而風(fēng)險(xiǎn)程度較低的機(jī)構(gòu)則保持低風(fēng)險(xiǎn)，違背“穩(wěn)健的貨幣政策”之原則。于是，我們見(jiàn)到9月份以來(lái)，人民銀行再以MLF方式放水，及至上周末正式以減息拉開(kāi)刺激經(jīng)濟(jì)序幕，10年經(jīng)濟(jì)周期的底部伴隨著政府的刺激政策塵埃落定。

下周將分析經(jīng)濟(jì)周期與股市周期及如何投資，敬請(qǐng)留意。