技術創新、股權結構與中小企業成長

張會榮 張玉明

(山東大學管理學院，山東濟南 250100)

一、引言

隨著我國經濟的快速發展，近年來中小企業在促進經濟增長和區域經濟發展，推動產業結構調整升級，以及建設創新型國家等方面都做出了重要貢獻。但不容忽視的是，我國中小企業“短壽命、低成長性”的現象依然存在，尤其是金融危機之后，大量中小企業在面對全球經濟環境失衡的局面時紛紛陷入市場萎縮、融資艱難、成本升高、發展受限等困境，成長狀況不容樂觀。

在推動中小企業成長的各種因素中，技術創新的作用得到理論界的廣泛認同，而且在實踐中我國中小企業對待技術創新的態度也一向較為積極。以中小上市公司為例，2009年研發資金投入占銷售收入的比重達到7.11%，技術人員投入比重均值達到15.45%，遠超過科技部財政部1999年所規定的中小科技企業研發投入強度不小于3%，技術人員比重不小于10%的標準。①張玉明：《中國中小上市公司成長報告(2010)》，山東人民出版社2010年版。但值得注意的是，技術創新的高風險、長周期等特點決定了其成果和收益具有不確定性。因此，合理的技術創新投入水平和正確的投入方向是有效降低技術創新風險、確保技術創新效益的關鍵。那么，何種因素決定企業技術創新活動的投入水平和方向呢?本文認為，作為企業風險收益最終承擔者的股東是重要的影響因素。企業各股東持股數量即股權集中度和持股性質形成了企業的股權結構。只有技術創新與制度創新相匹配才可能產生好的效果，所以股權結構會直接影響到企業的技術創新活動。②劉漸和、王德應：《股權結構影響技術創新的實證研究——股權結構影響技術創新的實證研究》，《西安財經學院學報》2010年第3期。

本文以我國中小板上市公司為樣本，運用2009-2011年相關數據實證檢驗技術創新、股權集中度以及中小企業成長之間的關系，從而驗證上述理論預期，以期為我國中小企業的技術創新實踐及其可持續成長提供有價值的參考。

二、文獻回顧

(一)技術創新與企業成長

國內外學者對技術創新促進企業成長的問題進行了多方面的研究。Keizer et al.(2002)指出，創新對中小企業競爭優勢的獲得、利潤率及生產率的提高和保持具有重要的促進作用。①Keizer，J.A.，Halman，J.L.，Song，M.From Experience：Applying the Risk Diagnosing Methodology.The Journal of Product Innovation Management，2002，19，(3)：156-183.Mumford(2000)認為，在組織創新的多種形式中，技術創新對企業績效的影響會更大一些。Deng et al.(1999)實證研究了技術創新與股票報酬的關系，并得出技術創新與企業股票未來報酬顯著相關的結論。于俊秋(2002)認為，創新是企業持續成長的源泉，制度創新、技術創新和管理創新是企業創新活動的主要內容，其中技術創新是企業成長的動力，它可以提高企業的競爭優勢和競爭力。李寶新、岳亮(2008)的實證研究結論：技術創新與企業績效具有正相關的關系，并且“對于我國企業來說，要想獲得長期績效，就要注重提高企業技術創新的能力”。②李寶新、岳亮：《公司治理、技術創新和企業績效的實證研究》，《山西財經大學學報》2008年第3期。梁銳、王會芳(2010)實證研究了技術創新與科技型中小企業成長的關系，結論表明研發資金的投入會促進企業的成長，而研發人員的投入對企業成長具有反作用，導致人員投入反作用于企業成長的原因可能是我國科技型中小企業仍然是以資金密集型生產制造為主，人力資本的作用不大。③梁銳、王會芳：《科技型中小企業成長因素分析》，《證券市場導報》2010年第3期。陳曉紅(2009)等人以我國中小板上市公司為樣本進行了實證分析，他們發現技術創新與中小企業成長呈倒U型的關系，即“當中小企業技術創新程度較低時它對企業成長性的影響是正的，但當技術創新程度有了較大的提升后企業成長性隨著技術創新的增加反而下降”；出現這種現象的原因是中小企業承擔風險能力弱以及技術創新的風險性二者共同作用的結果 。④陳曉紅等：《技術創新對中小企業成長的影響——基于我國中小企業板上市公司的實證分析》，《科學學與科學技術管理》2009年第4期。

(二)股權集中度與技術創新

關于股權集中度對技術創新的影響，國內外學者也進行了大量研究。貝辛格等人(1991)實證研究了企業股權結構與研發投入的關系，認為股權集中度的大小對研發投入的影響具有不確定性。細野薰等人(2004)以日本企業為樣本實證得出大股東持股比例與研發呈正相關的結論 。⑤Hosono，K.，Tomiyama，M.，Miyagawa，T.Corporate Governance and Research and Development：Evidence from Japan.Economic Innovation New Technology，2004年第2期。夏東(2008)通過實證研究得出股權結構不僅能夠對企業的技術創新有直接影響，而且還可以通過經營者間接影響企業技術創新的結論。⑥夏冬：《我國企業技術創新中所有權結構作用的實證研究》，《科技進步與對策》2008年第11期。在大股東影響技術創新的動機上，楊建君、盛鎖(2007)分別從風險規避和控股權私人收益兩個方面分析了股權集中度對技術創新投入的影響。他們認為，由于大股東同時承擔了系統風險和非系統風險，因此風險較大，對風險的規避較強，尤其是對風險較大的創新投資更是如此；由于控股股東在企業進行創新投資時存在控制權私人收益，因此當創新風險控制在一定范圍內時會支持技術創新投入。最終控股股東對技術創新是否支持是由于這兩方面共同作用的結果，并且實證結果顯示風險規避的作用更強一些。⑦楊建君、盛鎖：《股權結構對企業技術創新投入影響的實證研究》，《科學學研究》2007年第4期。

三、研究假設與樣本選擇

(一)研究假設

1.技術創新與中小企業成長。

產品是企業間競爭的載體和最終表現，只有那些能更大程度滿足消費者需求的產品才能獲得市場的青睞。因此，企業要取得競爭優勢就必須在產品市場獲得優勢。產品也是有生命周期的，它會經歷導入期、成長期、成熟期并最終衰退。這種產品生命周期的變化會影響到企業的成長性，如果企業只提供單一的產品，便會隨著產品的衰退而停止成長。而不斷的進行技術創新，或推出新產品或改進工藝從而降低成本提高質量，就會削弱這種狀況對企業成長的影響，并且在這個持續的技術創新中企業可以不斷的積累知識和資源，這種對知識和資源的積累是企業獲得超額收益和保持競爭優勢的關鍵因素，而企業擁有的資源狀況決定了企業的成長能力并進而決定了企業的成長。但是，技術創新過程本身是一個復雜的系統，從最初創新思想的提出，經歷創新投入，研發，到最終市場化，系統中的各種因素往往難以預測，致使創新過程呈現出較強的隨機性，進而使相應的創新投資帶有較大的風險性。①傅家驥、姜彥福、雷家骕：《技術創新：中國企業發展之路》，企業管理出版社1992年版。因此，技術創新對企業成長產生的影響也許是不確定的。這種不確定性更多的會在短期內體現，因為在短期內，技術創新所帶來的更多的是資源的投入，這種人力、資金等的投入往往很難在當年或是較短的期間內產生效益。但隨著時間的推移，前期技術創新活動的風險會逐漸降低，其成果也會逐漸顯現并給企業帶來收益。因此，在一個較長的時間跨度內，企業的技術創新活動應能促進企業的成長。

中小企業技術創新，由于其資金有限、風險承受能力也有限，無法承擔大規模的技術創新，生存是其第一要務，因此在技術創新上更多的是以應用性創新、合作創新為主，并且周期更短、效率更高。②葉遠西：《中小企業創新：國內外中小企業創新的實踐、啟示與借鑒》，廣東經濟出版社2004年版。而且主要以開發實用化產品和生產技術為主。這些特點顯示了中小上市公司與大型企業相比，技術創新的成本更低、風險也更低。對此，本文假設1：

H1：中小企業技術創新對企業成長具有正向的影響。

技術創新是一個系統，而系統是要素的集合。在技術創新系統中包含的要素很多，包括技術人員投入、研發資金投入、創新轉化效率、技術開發機構的完善程度等。各要素除了單獨對技術創新產生作用，還會通過復雜的非線性相互作用，通過相互耦合和制約對技術創新活動產生作用，這也便構成了技術創新系統，并且這個系統具有自組織的特性。③秦書生：《技術創新系統復雜性與自組織》，《系統辯證學學報》2004年第2期。因此，考慮到對假設1的分析，可以推導出技術創新要素間的交互作用同樣會對企業成長產生正向作用。由此，本文得到假設2：

H2：技術創新要素之間交互作用會對中小企業成長產生正向影響。

2.股權集中度與技術創新。

企業家是企業技術創新的主體，對于創新觀念的形成、技術創新過程的協調和控制都具有重要的作用。但是，“企業家的創新動力主要來自于對個人利益和效用最大化的追求”。④楊建君、李垣、薛琦：《基于公司治理的企業家技術創新行為特征分析》，《中國軟科學》2002年第12期。如果不對其行為有效監督或激勵，企業家的個人效用函數就會與股東出現偏差，就會更加注重短期效益，而不注重會帶來長期效益的技術創新，由此出現代理成本，這也就是代理理論所關注的焦點。不同股權集中度的股權結構產生這樣問題的程度不同。對于分散的股權，由于每個股東所持有股權份額很小，因而股東監督經營者所產生的收益無法彌補其監督的成本，并且這種收益由所有股東共享，容易產生“搭便車”行為，最終結果很可能是所有者缺位，出現“內部人控制”現象，這不利于技術創新。而股權集中情況下正相反，由于企業經營的風險主要由大股東自己承擔，并且大股東監督經營者所產生的收益大部分歸自己所有，這會激勵大股東去監督經營者的行為，促進技術創新。控股股東還可以通過安排直接代表來擔任企業的董事長或經營者，而且大部分情況下也會如此，⑤Alehianand，A.A.＆ H.Demsetz.Production Costs and Economic Organization.American Economic Review，1972，(62)：777-795.這就更加降低了代理成本，促進了技術創新。基于以上分析，本文提出假設3：

H3：中小企業股權集中度越高，越有利于技術創新。

(二)樣本選擇

本文選取我國中小板上市公司作為樣本，為消除特殊因素對報告的擾動，本報告對個別ST、*ST公司進行剔除，共得到有效樣本260家。為消除金融危機的影響，本文以2009-2011年的數據為計算區間，文中變量計算為該三年數據的平均。所采用的數據、案例資料如非特別說明，資料數據均來自于上市公司年報、招股說明書披露信息以及上市公司網站公布的信息，部分數據來自于國泰安數據庫、Wind資訊。

四、變量、模型與實證分析

(一)變量選取與測量

1.股權集中度變量。

股權集中度是指股權結構“量”的一種表現，常用的是前五大股東持股比例。⑥李世輝、雷新途：《兩類代理成本、債務治理及其可觀測績效的研究——來自我國中小上市公司的經驗證據》，《會計研究》2008年第2期。在本研究中，同樣選用該指標。由于樣本企業多數上市時間很晚，考慮到數據獲得的完整性，選用各樣本企業2011年“前五大股東持股比例”C5作為股權集中度指標來驗證假設3。

2.技術創新變量。

在技術創新系統的各項要素中，R＆D資金投入和技術人員投入作為技術創新系統投入的主要因素，是決定產品和工藝創新績效的重要資源，很多研究者將他們作為研究技術創新時技術創新的替代變量或重要變量。本文也選取R＆D資金投入和技術人員投入作為研究技術創新的指標。指標的計算方法：R＆D資金投入(Fund)=期間內投入的R＆D資金；技術人員投入(Tech)=期間內技術人員數量。

由于技術創新的周期性，它對企業成長的影響只有在一個較長的時間跨度上才能充分體現，因此為了驗證假設1，并且考慮到數據可獲得性，將技術創新的指標選擇在2009、2010、2011年三年的時間跨度上計算出來。即采用三年年平均R＆D資金投入(Fund平均)和平均技術人員投入(Tech平均)這兩個指標作為技術創新的指標。同時，為了驗證假設2，引入交互項“三年平均R＆D資金投入*三年平均技術人員投入(Fund平均* Tech平均)”來表現技術創新要素之間的交互作用。

對于假設3的驗證，為保證技術創新指標與股權集中度指標口徑的一致性，在進行該項假設的驗證時選用的技術創新指標為2011年R＆D資金投入(Fund11)和2011年技術人員投入(Tech11)。

3.企業成長性變量。

現有研究對于企業成長性的衡量大多采用一項或幾項財務指標作為替代，如選用ROE、市場份額、銷售額、利潤和投資回報率等指標，或是選用總資產收益率和修正的市凈率指標等。為避免與其他研究變量之間存在內生性問題，本文參照李世輝等人(2008)的研究，運用銷售收入增長率(Growth平均)來衡量中小上市公司的成長性。

4.控制變量。

影響技術創新的因素很多，企業規模是很重要的影響因素。為保證模型的有效性，參考相關的文獻，①杜瑩、劉立國：《股權結構與公司治理效率：中國上市公司的實證分析》，《管理世界》2002年第11期。驗證假設3時考慮在模型中加入企業銷售收入(Revenue11)作為控制變量。

(二)模型構建

本文以多元線性回歸的方法構建模型來驗證各個假設。為驗證假設1和假設2，對應設計了模型1，在模型1中將代表企業成長的Growth平均作為因變量，將代表技術創新的Fund平均和Tech平均作為自變量來驗證技術創新各要素對企業成長的影響。同時，在模型1中加入Fund平均* Tech平均交互項自變量來驗證技術創新要素間交互作用對企業成長的影響。為驗證假設3，對應設計了模型2和模型3，分別檢驗股權集中度對技術創新不同要素(R＆D投入和技術人員投入)的影響，因變量分別為代表技術創新不同要素的Fund11和Tech11，代表股權集中度的自變量為C5，并且為保證模型的可靠性，在模型2、3中加入控制變量Revenue11。各模型列示如下：

模型1：Growth平均=β0+β1Fund平均+β2Tech平均+β3Fund平均*Tech平均+ε

模型2：Fund11=β0+β1Revenue11+β2C5+ε

模型3：Tech11=β0+β1Revenue11+β2C5+ε

(三)實證分析

本文運用SPSS17.0作為數據分析軟件。在對相關數據進行標準化等處理后，按照以上部分所設計模型進行多元回歸，得結果如下(見表1)。從表1中可以看出，各模型變量的共線性診斷結果顯示VIF值最大僅為1.31，遠小于10，樣本數據符合多元回歸的基本假設和要求。并且各個模型F值都較高(分別為10.96、30.42、6.17)，Sig值分別為0.0000、0.0000、0.0020，說明各方程整體上是高度顯著的。

根據模型1回歸結果，可以看出企業技術人員投入指標(Tech平均)和R＆D資金投入指標(Fund平均)的系數均為正，且全部通過t顯著性檢驗(P＜0.01)，表明技術創新各要素對企業績效具有正向作用，加大技術人員投入和R＆D資金投入都能促進中小上市公司的成長。因此假設1通過驗證。

同時，在模型1中看到R＆D資金與技術人員的乘積項(Fund平均* Tech平均)的系數為正，且通過t顯著性檢驗(P＜0.01)，表明R＆D資金與技術人員的交互作用對中小上市公司成長具有明顯的正向作用，因此假設2成立。

表1 多元回歸分析結果

通過模型2和模型3的回歸結果可以看到，模型2中R＆D資金投入(Fund11)受到前五大股東持股比例(C5)明顯的負向影響；模型3中前五大股東持股比例(C5)對技術人員投入(Tech11)的影響是負向的，但并沒有通過顯著性檢驗，而且模型整體擬合優度很不好，只有0.0440，說明這種負向作用不明顯，更不是正向作用。綜合來看，我們認為假設3不成立，即中小上市公司股權集中度的高低對技術創新的影響并不呈正向作用。

五、結論與建議

(一)主要研究結論

假設1得到了驗證，說明技術創新對中小上市公司的成長具有促進作用，這與前人研究的結論大致相同。這表明，中小上市公司要獲得成長，增加包括技術創新人員和技術創新資金在內的技術創新要素的投入是一個很好的途徑。同時，假設2證實了技術創新系統要素間的交互作用對企業成長具有重要的促進作用。在對假設2的分析中，可以看到技術創新系統中要素間交互作用所產出的要超過各要素單獨作用所產出的。如果其它要素不變，單獨增加某一項要素的投入對企業成長的影響作用是極其有限的，當增加到一定程度后，便會受限于其他要素。只有各要素協調發展，通過交互作用才會產生更大的效果。因此，當企業在考慮包括技術人員和R＆D資金在內的技術創新要素投入時，要注意各要素間的協調。

假設3未得到驗證，分析其原因，可能是由于我國中小上市公司中股權集中度普遍較高，拿樣本企業來說，前五大股東持股比例超過50.00%的企業有232家，占樣本總數的80.00%，絕大多數的股份集中在少數股東的手中。本文假設3是基于代理理論提出的，隨著股權的集中，大股東可以通過有效的監督和激勵來降低代理成本。但是，隨著股權的集中，大股東利用自己的控制地位為自己謀取更多的利益，通過關聯交易侵蝕上市公司利益，并最終損害其他中小股東的利益，①吳曉求：《中國上市公司：資本結構與公司治理》第7部，中國人民大學出版社2003年版。這在法律制度不完善的我國更容易變為現實，這也是為什么在我們的資本市場上會經常出現上市公司母公司從上市公司轉移資金、進行內幕交易從而侵害公眾股東的原因。很明顯，這不利于技術創新。另外，由于少數股東持有大部分股份，因此企業的經營風險大部分被他們承擔，由于股東的風險規避心理，對可能帶來更大風險的技術創新投入更加謹慎，對風險的規避作用會更強一些。①楊建君、盛鎖：《股權結構對企業技術創新投入影響的實證研究》，《科學學研究》2007年第4期。而且，由于中小上市公司資金有限、承擔風險能力弱，所以大股東對技術創新投入的謹慎性可能會更強一些。通過對模型2、3的比較，這種對技術創新投入的謹慎性更多的是表現在對資金上，存在明顯的“惜金”現象，而對人員的影響則相對較弱。

本文研究的結論是對前人研究的有益補充，對于如何促進中小企業較快成長，以及如何提高其技術創新實力都具有重要的實踐意義。本文不僅驗證了各技術創新要素可以單獨對企業成長具有促進作用，而且驗證了技術創新要素間交互作用也會對企業成長具有重要的促進作用。企業應注重加大技術創新要素的投入及注重要素之間的協調和配合，這樣會更有利于企業的成長。本研究還證實了中小企業股權的集中狀況對技術創新確實具有影響，但是對技術創新不同的要素影響的方向和程度是不一樣的，對技術創新資金的影響較大。因此，要想促進中小上市公司技術創新進而促進其成長，應該從制度上給予保證，以良好的股權結構為基礎建立合理的公司治理機制。

(二)政策建議

本文研究結論的政策含義在于如何推動中小企業技術創新、提高技術創新效率，優化中小企業股權結構，從而促進中小企業成長，以利于我國經濟總體發展。根據本文研究結論提出政策建議如下：

第一，有重點地加大人才、科技等政策扶持力度，支持中小企業實體經濟發展。針對企業創新，首要任務是加強中小企業家隊伍建設，提升企業家素質，更新企業家觀念，使企業家更加注重企業技術人才培養和技術創新投入，以及技術創新人員與技術創新資金兩個要素之間的最優匹配。同時，建立區域性科技人才檔案庫，在支持中小企業留住科技人才、擴大人才隊伍建設等方面給予全方位指導和支持。中小企業自身也要積極形成吸引并留住科技人才的策略、積極籌備創新投入資金，在進行技術創新決策時要注重各創新要素的協調。另外，推動以中小企業為核心的科技園區創建，能有效降低中小企業創新的基礎設施投入成本，優化科技人才與資金投入的匹配，推動科技人才和信息共享，實現創新技術的傳播，推動創新技術向生產力轉化。

第二，建立多層次、多渠道、適宜的中小企業融資環境，并提供更多政府創新資金補助。隨著近年來經濟增速的放緩，我國中小企業成長的資金瓶頸已被社會各界所共識，健全社會金融服務體系，構建多層次，多渠道的融資環境成為中小企業經濟增長的必要條件，也是近年來我國政府努力為企業經濟發展所構建的金融生態環境。但是，由于中小企業自身抗風險能力差，償債能力較弱，金融服務體系的資金更容易流向償債能力強、綜合實力強的大中型企業，對急需資金的中小企業卻具有超強的屏蔽性。如何打通金融服務體系和中小企業之間的資金流通壁壘，支持中小企業順利獲取企業運行所必需的資金，成為當下政策制訂需要考慮的一個重要問題。而具體到企業創新資金投入，要做好中小企業科技項目的風險評估與未來盈利能力評估，分級別、多方位提供更多政府創新資金補助。

第三，健全完善并有效地執行相關法律法規，優化中小企業公司治理結構。企業風險收益的最終承擔者是股東，各股東持股數量即股權集中度和持股性質形成了企業的股權結構。中小企業股權的集中狀況對技術創新資金投入的影響較大，進而影響企業技術創新水平，最終影響中小企業成長。因此，要想促進中小上市公司技術創新進而促進其成長，應該從制度上給予保證，要以良好的股權結構為基礎建立合理的公司治理機制。