反向按揭的資源載體與“以房養老”的契合路徑

陳杰 李影

導讀：隨著中國老齡化程度加深，如何通過市場化途徑豐富養老資源成了全社會備受關注的話題。上海是全國戶籍人口老齡化程度最深的城市，老年人養老問題是上海經濟和社會發展中最為重要的問題之一，也將在長時期內所面臨嚴峻的挑戰。以上海市的老齡化程度及老年人住房狀況為背景，結合反向按揭的概念定義、文獻綜述和國內外經驗，分析在上海推行反向抵押貸款的可行性，模擬反向抵押貸款并與“以房養老”概念的其他模型進行對比，將有助于提出具體的實施建議。

一、前言

當前，我國已經進入人口老齡化快速發展階段，2012年底我國60周歲以上老年人口已達1.94億，2020年將達到2.43億，2025年將突破3億。隨著中國老齡化程度加深，養老問題面臨越來越多的挑戰，在政府提供托底的養老保障之外，如何通過市場化途徑豐富養老資源和提高老年人的生活質量成為了全社會備受關注的話題。2013年9月13日國務院頒布《關于加快發展養老服務業的若干意見》（國發〔2013〕35號文）提出“以房養老”，特別指出要“開展老年人住房反向抵押養老保險試點”。“以房養老”，尤其是“反向住房按揭模式”的以房養老，再次成為社會各界關注焦點。

我國是一個經濟發展很不均衡的國家，一線城市和二三線城市的經濟發展差異程度大，而房地產市場又是帶有強烈地域性特征的市場，為此“以房養老”及“反向按揭”都需要結合特定城市情況來開展討論。雖然有一部分文獻開始從全國范圍內探討了在中國推行反向抵押貸款的可行性，但還沒有文獻結合具體城市的發展狀況探討這個業務的潛力和可能性。

一、“反向按揭”的概念與文獻綜述

當前“以房養老”模式是公共政策研究熱點，尤其2013年9月13日國務院全文頒布《關于加快發展養老服務業的若干意見》提出“開展老年人住房反向抵押養老保險試點”之后，“以房養老”的反向抵押貸款模式再次成為社會各界關注焦點。

“以房養老”本身含義很廣。上海民政局就曾經總結過7種“以房養老”模式：一是出售自有住房，入住養老機構，以房款補貼養老；二是將自有房屋出租，到養老機構以租金補貼來養老；三是售出較大住房，購買或租賃較小住房，用其差價養老；四是將自有住房出售，再與購房者簽署長期租賃協議，仍然在原居房用購房款補貼養老；五是與贍養人簽訂遺贈贍養協議，用住房價值購買終身贍養服務；六是對子女承諾用現住房價值換取贍養服務，采取家庭內部的以房養老形式；七是反向抵押貸款——通過金融或房屋機構買斷老年人自有住房產權，通過測算定期給予養老資金，老年人仍然可以在自己住房里終身居住。[1]本文主要關注反向按揭。

（一）反向按揭的概念和性質

所謂“反向抵押”，是指符合條件的擁有房屋所有權的老年屋主將房屋抵押給銀行、保險公司等金融機構，金融機構則根據借款人的年齡，預計壽命，房屋價值，利率和貸款開辦成本等因素，進行綜合評估而計算出老年屋主的貸款額度，老年屋主可選擇按信用額度、終身支付等方式獲得該貸款。[2]

反向抵押貸款相較于其他“以房養老”模式的優點就在于老年人可繼續居住在自己的房屋內直到其永久性地搬離，并且將房屋價值提前變現獲得可觀的一筆款項。老年人有權自主選擇獲得款項支付的方式，并決定款項的用途，用于提高老年的生活質量。之所以將該金融產品被稱為反向抵押貸款，是因為其與傳統的抵押貸款的支付流是反向的，即貸款人支付款項給借款人而不是借款人按月支付款項給貸款人（在傳統貸款中）。由于反向抵押貸款是一種無法行使追索權（non-recourse）的貸款，當房屋出售所得的金額無法償還貸款本息時，借款人或其繼承人并不需要償還未償還的貸款余額。在反向抵押貸款中，借款人并不需要償還貸款，直到房屋被出售、房主永久性地搬離或者借款人永久性搬離等上述三個條件之一成立時，貸款人即可行使抵押權，將房屋拍賣用以償還借款人所欠的款項。

反向抵押貸款相較于其他“以房養老”模式具有四方面特點。首先，反向抵押貸款首先體現了房地產政策的創新。在美國市場上最為流行的“住宅凈值轉換抵押貸款”（HECM）是由美國住房和城市發展署（HUD）設計，并由其美國聯邦住房管理局（FHA）提供違約保險（Guerin 2012），而不是由養老相關的政府機構來主持，就是一個例證。其次，反向抵押貸款體現了金融政策創新。若上海推行反向抵押貸款，將以點帶面，大大刺激相關的金融衍生產品的發展，更會直接觸發資產證券化，保險市場也將更加開放，甚至與自貿區試點結合起來，加快利率市場化和人民幣自由兌換，進而助推全面的金融創新與改革。然后，反向抵押貸款體現了經濟刺激政策創新。老年人通過反向抵押貸款獲得的款項可直接用于消費和投資，從而促進經濟增長。最后，反向抵押貸款才體現了養老政策創新。它只是“以房養老”概念實施的模式之一，老年人可根據自己的需求自主選擇是否“以房養老”，以及采用何種模式實現“以房養老”。

雖然反向抵押貸款相較于其他“以房養老”模式具有優越性，但即使是反向按揭發展最發達的美國，其在老年人的整個養老資源體系中也是十分局部的輔助性作用，[3]在中國更不可能成為主導作用。

（二）反向按揭的國內外文獻綜述

在老齡化社會中，反向抵押貸款由于其高風險性和潛在的福利性特質，使得許多文獻探討了反向抵押貸款在不同國家或地區的可行性。

目前，在全球范圍內反向抵押貸款發展最為成熟的是美國。世界上第一款反向按揭于1961年在美國發行，1969年就引起國會關注和重視。[3]美國學術界從1970年代年開始對反向抵押貸款開展深入的系統研究。賓夕法尼亞大學沃頓商學院學者Jack Guttentag率先呼吁，老年人迫切需要反向抵押貸款以提高自身生活質量（Guttentag 1975），[4]這個觀點得到了加州大學洛杉磯分校商學院教授Chen Yung-Ping的高度認同。[5]然而，即使在美國這樣發達的金融體系下，反向按揭發展仍然比較緩慢，1987年美國住房和城市發展署（HUD）主導推出“住宅凈值轉換抵押貸款”（HECM），使其有重大飛躍式發展，2009年HECM貸款案數達到11.5萬個，創下歷史記錄。有不少美國文獻提到，反向抵押貸款使美國老年人貧困率下降了4%。還有研究發現，美國退休老人通過參與住房反向抵押貸款，至少可以提高生活水平20%。[6]

但直到今天，反向按揭在美國的覆蓋面仍然很小，不為主流社會所接受，在2011年符合苛刻標準的老年人群體中選擇HECM的老年人比率只有2.1%。特別是受到2008年次貸危機的影響，美國房地產市場受到沖擊，房價持續低迷，美國反向抵押貸款的發展近年來轉入停滯發展階段。[3]

在其他發達國家和地區，反向按揭開展不多，但也得到持續的高度關注和引發研究者的興趣。日本學者較早地就認識到反向按揭對日本這個老齡化社會的潛在價值。早在1980年代就有日本學者提出，通過反向抵押貸款釋放房產價值會促進老年人消費，增強退休安全感和減輕公共養老負擔。[7]由于香港沒有老年人退休保護計劃，近年來也有學者探索了反向抵押貸款在香港的可行性。[8]他們的結果顯示反向抵押貸款可幫助改善老年人的經濟狀況和福利，同時也減輕了政府的財政負擔。

在國際通常的反向按揭貸款業務中，老年屋主參與反向抵押貸款的前提條件是屋主擁有對房屋的完全產權并實際居住在該房屋內。由于我國的商品房出現較晚，只有一部分老年屋主擁有完全產權，而且目前我國住宅土地的使用年限為70年，這些背景條件對反向抵押貸款在我國的推行形成了一些制度上的阻礙。但近年來我國也有不少文獻探討了反向抵押貸款在我國的可行性。如張凌燕和趙京彥（2004）提出了反向抵押貸款雖然存在風險性，但是仍然可以在我國實施。同時，也有觀點認為能夠推行反向抵押貸款的國家都是經濟發達、法制健全、國民信用度高的國家，在我國傳統文化觀念，房價走勢不定以及農村人口數量龐大等客觀條件下，反向抵押貸款短期內無法在我國推行。[2][9]

此外，有大量文獻介紹了國外的抵押貸款經驗以及對我國的啟示，如胡蓉和徐穎麗（2007）[10]認為我國在開展反向抵押貸款時可以借鑒美國的政府支持模式，即政府出臺優惠或財政支持政策，由商業保險公司開發產品并進行銷售，允許保險公司以盈利為目的來經營反向抵押貸款業務。這些文獻大多從全國的角度分析了如何借鑒國外經驗實行反向抵押貸款，但是還未結合具體城市的經濟狀況來分析如何實行反向抵押貸款。

二、上海推行反向抵押貸款的潛力與可行性

（一）上海推行反向抵押貸款的潛力

根據第六次全國人口普查數據可以推算出，2010年上海戶籍老年人房主占有住房存量總面積至少為1.4億平方米，約為上海2010年6.2億平方米住房總存量面積的23%，總市場價值約為2萬億元，占上海住房總價值的18%，占私有化可流通住房市值的23%。而從2010至今又過去近3年，上海房產單價平均升值20%，同時老年人家庭比重又有增加，這樣上海戶籍老年人住房存量資產價值規模約在2.5萬億左右。假設有1%的老年家庭志愿并符合條件可以實施“住房反向抵押”，就會刺激至少250億的貸款規模。

另外，上海老年人為戶主的家庭80%依靠養老金為主要收入來源，僅有6%依靠勞動收入為主要收入來源，3.8%依靠家庭成員贍養為主，而依靠財產性收入為主的基本為零。大部分老年群體有增加養老資金來源的迫切需要。而2012年“純老年家庭”在上海老年人家庭中的比例占23%左右，獨居比例6.35%。這兩類老人家庭具有較大的規模，前者達到84萬人之多，后者也有23萬。由于這兩類人群不涉及子女同住問題，也沒有子女在一起照顧，購買養老服務的需求更加強烈，對反向抵押貸款的興趣會更大一些。

（二）上海推行反向抵押貸款的可能性

以房養老的反向抵押貸款迄今為止在國外已經擁有很多品種，以美國為例，按其客戶對象分類，可分為普通反向抵押貸款和巨額反向抵押貸款（jumbo reverse mortgage）兩類，前者的典型例子是美國住房和城市發展署（HUD）推出的“住宅凈值轉換抵押貸款”（HECM），其貸款額度擁有上限，借款屋主需繳納保險。后者的典型例子為Financial Freedom 發行的 Cash Account Advantage plan，其放款對象為擁有高價值房屋的老年屋主，貸款額度沒有上限，借款屋主無需繳納保險。此外，該貸款擁有凈值選擇權（Equity Choice），即借款人可以選擇一定比率的房屋市場價值來承擔反向抵押貸款的還款義務，從而確保了借款人或者借款人的繼承人可以擁有的剩余的部分房產凈值，避免文化等因素阻礙老年人選擇反向抵押貸款的養老模式。借款人可以選擇保有10%～50%的房屋凈值，相應地，以50%～90%的房屋凈值來參與反向抵押貸款，故借款人可以獲得的貸款額度就會相應地減小。

對于上海戶籍老人，其住房面積相差大，市區與郊縣的房價差異明顯，故在主城區擁有房屋的老年人可以通過反向抵押貸款獲得比在郊縣擁有同等面積房屋的老年人獲得更大的貸款額度。但是，這并不意味著反向抵押貸款對擁有郊縣房屋的老人沒有吸引力。根據周妍和潘彥婷（2007）[11]對上海市青浦北社區老人的消費調查發現，無論是空巢家庭還是老人與子女同住的家庭，食品消費額度占到了老人的月消費額度的50%左右，郊區老年人的屋主目前需求主要體現為物質需求而非精神需求，而郊區的物價低于市區的物價，郊區老年人的屋主物質需求可以通過更少的款項獲得滿足。故可針對一般老年人推出普通反向抵押貸款，以達到提高老年人的生活質量，并降低老年人的貧困率的目的。此外，反向抵押貸款作為金融工具具有配置資產的功能，針對房屋較好的老年人可推出巨額反向抵押貸款，滿足老年人更加多樣化的理財需求。

（三）普通反向抵押貸款收益的模擬分析

假設老年屋主抵押房產后獲房產價值六成的貸款額度，貸款機構采用終身付款方式，由于前文提到上海戶籍老年人口的預期平均壽命為82歲，而借鑒美國HECM貸款62歲及以上老年屋主才可申請反向抵押貸款的規定，那么在未來20年內貸款機構按月支付款項給借款人，20年后抵押人將房產轉給放款人，放款人出售房產以一次性清償債務，剩余部分轉給抵押人或其繼承人。期間抵押人可以隨時提前還款，如果過世則立刻將房產拍賣以結清債務。

上海目前自有房產的老年人家庭戶均住房資產價值約在150萬元，那么假設老人的房屋價值均價為150萬元，可以申請反向抵押貸款比例為60%（90萬元），按照6.86%的基準利率和20年的貸款期限，那么未來20年每月月末該老年屋主通過反向抵押貸款可以得到6902元的養老收入。如果老人健康生存，20年持續領受這筆養老金，這筆現金流在20年后將變成353萬元的債務，需要一次性還清。但假設房屋以每年5%的速度增值，現在價值150萬元的房產總資產在20年后將價值398萬元。這樣老人20年后出售房產一次性還清貸款，仍然預計有價值44.6萬現金，這相當于房產凈值率（凈資產/總資產）還有11%，資不抵債風險較小，抵押較為安全。如果以房價增長率5%為貼現率，這筆凈資產折現到今天也有現值（PV）16.5萬元。

總體而言，在合理的假定條件下，反向抵押貸款之后，這位老人將幾乎損失掉全部房屋資產價值，剩余凈資產不多。但好處是把這些“死”的資產套現成流動現金，在未來20年之內進行平滑消費。雖然按照貸款年利率6.86%的貼現率來看20年期間領受的養老金折現價值只有90萬元，但如果從消費者角度，按照3%年通脹率來貼現，那么這筆現金流的折現總價值可以達到124萬元，20年后6902元的月現金收入可以應對相當于今天每月3790元的消費水平，應可以保障基本的生活水準。再加上參加社會統籌個人賬戶中的基本養老金，老年人的生活質量會得到較好保證。同時不依賴子女養老，生活上有獨立性和主動性。

這里關鍵的參數變量是貸款利率與房價增長率之間的對比關系。比如，如果房價年化增長率下降一個百分點（從5%降到4%）而貸款利率不變，那么20年后房產總價值才329萬，都還不如債務價值353萬高。實際上，從第18年起被抵押住房就已經成為負資產。這意味著一旦樓市突然暴跌，將讓從事反向抵押貸款的銀行等金融機構面臨巨大的系統性金融風險。為此，世界各國的反向抵押貸款業務必須要有保險公司的介入來防范這種不確定性。但不管怎么操作，如果預期房價將進入長期低迷通道，反向抵押貸款將很難得到銀行保險等金融機構支持。

然而，從另外一方面，如果提供資產證券化等手段降低金融機構融資成本，貸款利率下降，銀行貸款利率打個85折，從6.86%下降到5.83%，下調1個百分點，20年后貸款債務價值288萬元，那么即使房價年化增長率為4%，20年后該房屋的價值為329萬元，還清全部貸款之后仍然有41萬元的現金剩余。

若老年屋主當下就將住房賣掉，然后將錢存入銀行按月收取定息以資養老。該“以房養老”模式的好處是20年之后仍然有收入，但當下老年屋主的年紀已經較大，20年后的收入就意義不大。即使不考慮交易稅費或“滿五唯一”可免除稅費（營業所得稅/所得稅），全額150萬元存1年定期3.25%的利率，每年只有4.87萬元，每個月4063元。隨著通脹而貶值（仍按3%的年通貨脹脹率），20年之后每個月定息收入的現值僅為2231元，整個20年期間所獲得的定息收入的折現價值為73.3萬，比反向抵押貸款所獲總收入低接近20%。

當然，更加合理的假設是老年人會在過世之前把全部的售房所得（不考慮稅負，凈得150萬）消費完，這樣在剩余（預期20年）壽命內消費折現值會高于反向抵押貸款所得款項。但問題是，如果老年屋主只有一套住房，那么在出售房屋后老年人將無住處，老年人很可能離開熟悉的社區外出租房，為其生活帶來不便；其次，老年人壽命不確定性會影響老人對未來的消費水平的安排；第三，一次性出售住房轉為現金之后，就沒有自有財產可抵御大病等意外事件風險，也對通脹缺乏對抗能力。

若老年屋主不出售房產，靠租金養活自己。上海目前住房租金收益率平均只有2%，從當期看還不如售房后存定期利息收入，其好處是租金可能隨著經濟發展和通脹而不斷升高。但這還是需要有多余住房的前提，對大多數老人而言不具有可行性；其次，老年人住房多為年代較久的老房子（66%是1990年之前的老房子），居住功能較差，租金收益不高，增長潛力不大；最后，也沒有充分利用存量資源。

三、結論與政策建議

養老問題是我國未來經濟和社會發展中所面對的最重要問題之一，也是最嚴峻的挑戰。除了通過社會統籌保險來解決基本養老保障責任，對于其他類型的養老方式，政府應持鼓勵態度，促使政策創新，豐富多元化途徑，增加老年人養老選項。即使只能改善一小部分老人的養老問題，這也是對社會很大的貢獻。

與出售或出租等其他形式的“以房養老”比起來，反向抵押貸款最大優勢在于：第一，老年屋主不用出售或出租自己現有住房就可以貨幣化資產，并在自己的房屋居住到老，免除老年人搬遷之苦和無房可住、可租之憂；第二，老年屋主不用出售全部的住房資產，只需要貨幣化部分住房資產，未抵押的住房資產部分仍然可以用來抵御大病或其他意外；第三，減少老年人消費水平受壽命不確定性的影響，降低老年人的貧困率。為此反向抵押貸款在美國、日本、加拿大、意大利、澳大利亞、韓國、新加坡等諸多國家都有開展，雖然還有不少爭議，規模都還不算很大，但已經取得一定成效，具有一定的生命力。國際學術界理論和經驗研究大多數都支持，讓老年人有機會貨幣化實物資產，可以顯著降低老年人貧困率。

同時，考慮到老年人經濟條件相對脆弱，故涉及老年人養老的實驗項目在推廣之前需要大量細致研究，不宜貿然推進。美國的HECM是由住房和城市發展署（HUD）自1987年起對其做實驗性運行11年后，積累了大量正反面經驗，才在1998年正式運營，直到今天還在不斷研究機制調整和完善，以求控制該貸款的高風險性和實現穩健經營。

反向抵押貸款的穩定發展的市場條件是低利率和相對穩定的住房價格，同時由于反向抵押貸款設計結構的復雜性和資金周期的長期性等因素，使得貸款人和借款人均需符合一定的要求才可參與反向抵押貸款。[12]由此可見，能夠并愿意參與反向抵押貸款只是老年人群體中的小部分，如何引導這小部分老年群體正確地選擇適合自己的反向抵押貸款產品，對我國的養老模式創新仍然是不小的挑戰。

上海老齡化程度高，老齡化持續時間長，養老壓力十分巨大；但上海老人住房自有率高達80%，且上海住房資產價值高，老年人家庭戶均住房資產價值達到100多萬，房屋價值預期穩定。故上海更有條件在全國率先探索多種模式，包括反向抵押貸款模式在內的“以房養老”。對于上海發展以房養老的具體建議如下：

第一，鼓勵先從以房養老的租房模式做起，盤活住房存量，緩解住房市場供需壓力，并依此帶動規范租賃市場。可以鼓勵“售后回租”——屋主出售房屋時與購房人簽訂長期租賃合同。還可以鼓勵老年人將房產交給政府或公共住房公司代租，作為保障房的供應來源。鼓勵老年人在住房上“以大換小”，以差價養老。對這類房產交易減免交易稅和轉讓所得稅。

第二，逐步從特殊老年人群到一般老年人群放開試點反向抵押貸款。先面向無子女老人、獨居老人等障礙少、需求大的人群推行普通反向抵押貸款，吸收經驗，然后再向擁有多樣化理財需求的老人推行巨額反向抵押貸款。在初始推行反向抵押貸款時，應簡化反向抵押貸款模式，只放開終生付款方式和固定期限付款方式的反向抵押貸款，然后開放信用額度付款方式的反向抵押貸款。

第三，嘗試放開自住限制。美國一般要求反向抵押貸款的住房必須是老年人的主要住房，老年人必須實際居住在該房。但中國老年人持有的住房雖然價值很高，但往往不一定適合居住，這方面不一定要嚴格限制。持有多套住房老人可以拿出其中一套進行反向抵押，且不一定要實際居住在其中，可以出租，這就大大增加了反向抵押貸款對老年人的吸引力。

第四，對于共有產權式的保障房可以先行試點“以房養老”的反向抵押貸款模式。共有產權的保障房本身就存在居住權利不可被子女親屬繼承的難題，正好通過這個渠道化解。居住在共有產權保障房的老年人可以將自己份額的住房資產進行反向抵押，實現固定期限或終生放款模式，鼓勵將老人所有資產份額在過世前用于養老而全部消費。

第五，開放市場，讓國有銀行與民營銀行同時進入，加強充分競爭。借鑒美國的反向抵押貸款的發展史，政府發起反向抵押貸款起到的是示范性作用，其目的還是鼓勵民營資本進入，提供滿足更多樣化需求的反向抵押貸款。

第六，嚴格監管，提高信息透明度，公平妥善保護抵押人和貸款人的利益。在反向抵押貸款業務中，借貸雙方都存在信息不對稱，抵押人對居住期間房屋的必要的維護與修繕，貸款人在開辦貸款時的合理的費用收取都需要得到監管控制，以實現公平合理的交易。

第七，發起統一的專業反向抵押貸款保險公司，為借貸雙方提供保險。保險公司應該以市場化運作為基礎，靠保費募集的資金池應對風險，政府只提供部分最初股本、稅收優惠和背后支持。

第八，建立獨立的反向抵押貸款的咨詢業務機構，向老年人普及反向抵押貸款的基本知識，確保老年屋主理解其在反向抵押貸款中的權力和義務。老年屋主由于其年齡和生理等特征變化，對新鮮事物的接受能力下降，若要順利推廣反向抵押貸款，必須由專業的咨詢機構來為老人提供公平合理的咨詢意見，使其客觀決定是否采用反向抵押貸款的養老模式，以及采取何種反向抵押貸款。

第九，對老年屋主由反向抵押貸款所得款項實行稅收豁免。參照美國、加拿大、澳大利亞等國外經驗，將對由反向抵押貸款所得的養老資金計作債務而不計為收入，并實行所得稅豁免，也不計入其他社會保障時所計算的家庭收入，不影響抵押人申請其他社保。

第十，對抵押房產采取稅收優惠。反向抵押貸款住房在抵押期間不被視為個人資產，免除房產稅，出售豁免交易稅等優惠鼓勵措施。

第十，從具體承辦部門來看，反向抵押貸款應該是由住房和城鄉建設部牽頭銀監會、保監會來共同設計制定住房反向抵押貸款產品及其違約保險的規章制度，并樹立相關的監管體系。

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責任編輯：張 煒