兵團上市公司資本結構問題探討

翟少紅

企業的資本結構決定其內部權力分配，進而影響企業的治理效率。合理的資本結構不僅有利于降低企業的資本成本，而且能夠提高企業價值、有利于促進企業目標的實現。新疆生產建設兵團是集黨政軍企合一的特殊組織，當前上市公司13家，由于兵團體制的特殊性，兵團上市公司在發展過程中既有他人不可多得的先天優勢， 又有自身發展不可避免的不足與缺點。那么，如何構建合理的資本結構，提高公司治理效率，是當前兵團上市公司亟待解決的問題。

一、兵團上市公司資本結構現狀

（一）負債比例總體偏高，償債壓力大

表1顯示，兵團上市公司近3年的資產負債率普遍高于60%，甚至達到90%。一般來說，資產負債率的適宜水平是50%左右，這一現象說明兵團上市公司負債比例總體偏高，公司債務負擔較重。此外，流動負債比例基本上都在70%以上，而理想的流動負債比例

表1兵團上市公司2010-2012年的資產負債率

應為50%，偏高的流動負債水平會增加上市公司資金風險和流動性風險，流動負債比例過高，意味著公司面臨嚴重的現金支付壓力，資金風險較大，財務一旦失控或沒有良好的財務管理能力，公司將會陷入困境，同時其籌資能力也會受到影響而急劇下降。而由表1知，兵團個別上市公司流動負債比例甚至高達99%以上，公司償債壓力特別大。

（二）股權高度集中

表2顯示，除新中基、冠農股份等個別公司，絕大多數兵團上市公司第一、二大股東持股比例相差較大，股權失衡，“一股獨大”，從而極易發生內部人為控制現象，公司的重大經營決策通常由個人或少數人進行，極易發生侵吞資金現象，損害公司利益。而中小股東因為所持股份較少，面對此類現象對大股東形成不了有效的制衡，嚴重挫傷其投資的積極性。

表2 兵團上市公司2010-2012年前兩大股東的持股比例之差（%）

二、兵團上市公司資本結構困境

（一）社會負擔重，企業資金流緊缺

兵團國有上市公司內離退人員占職工總數的10%左右，其退休工資及費用加大了企業的成本開支。此外，國有企業精簡不到位，冗員較多，據粗略統計，各企業多余人員達職工總數的15%左右，從而造成公司人力的閑置浪費，減少公司正常的營運資金。由上文分析可知，兵團上市公司股權約束機制失靈，資產收益率較低，對中小投資者缺乏吸引力，依靠股權融資解決公司資金困境的效果不理想，而公司資金流緊缺，銀行貸款必然有限，在債券市場監管不嚴的情況下，公司盡可能利用債券融資緩解企業的資金危機，從而進一步加大公司的財務負擔。

（二）資金治理體制改革滯后，國有股減持方式過于單一

兵團上市公司資金治理體制改革相對滯后，股權分置改革后，兵團上市公司以一定的形式將國有股出售給個人和機構投資者，以減少企業國有股比例，降低大股東所持股份比例。但兵團上市公司特別是國有上市公司社會負擔重，經濟效益差，公司虧損嚴重甚至資不抵債，對投資者的吸引力較弱，以致國有股減持效果不明顯，一股獨大現象并沒有得到很大改善。

（三）用人制約機制缺乏，內部資金控制失效

兵團上市公司資金管理的控制點主要集中于會計核算系統和業務執行系統，有利于及時防止和發現底層員工和特殊崗位員工的舞弊，但對于管理層的影響則有限，致使內控制度實施失效，不能及時發現和規避公司資金風險。

三、完善兵團上市公司資本結構的對策建議

根據以上分析，兵團上市公司應根據自身特點，結合國家所實施的經濟政策建立自己的風險防范機制，加強優化企業資本結構。

（一）股權轉債權，降低負債比例，減持國有股

兵團上市公司國有股一股獨大，管理缺位，容易造成內部人侵占，應鼓勵管理層持股，提高管理層經營管理的積極性。此外，兵團上市公司在減持國有股，解決股權集中問題上，應嘗試對國有股實行股轉債，即在國有企業產權多元化和私人股份占有一定比重的基礎上，將部分國有股權轉成對公司的債權，從而降低國有股比重，提升私人股比重，必要時可讓私人股處于控股地位。

（二）完善內部控制制度，加強對領導者的鼓勵與約束機制

兵團上市公司應該設計并堅持實施科學化的領導者報酬制度，形成公司激勵機制，使領導者能夠以公司利益為重，激發其工作熱情，減少代理成本。此外，完善內部資金控制制度，建立健全內部員工聘用機制，給職工灌輸公司倡導的道德意識與控制意識，注重發揮公司最高管理層道德行為的表率作用，樹立其正面形象。建立健全包括行為規范在內的政策及程序，促使員工在實現企業目標的過程中，追求相同的價值觀并恪守企業文化體現的精神與規范，從而有效實施內部資金控制制度。

基金項目：塔里木大學校級課題（TDSKSS1314）。

（作者單位：塔里木大學經濟與管理學院）

責任編輯：楊再梅endprint