紫鑫藥業業績驚人逆轉之謀

紫鑫藥業（002118.SZ）近日拋出了20億元的再融資方案，目前已經獲得股東大會通過。在這一關鍵時間節點上，前三季度尚深陷巨虧泥潭的紫鑫藥業，業績預告顯示在第四季度卻驚人逆轉，實現大幅盈利，這究竟是巧合，還是有意而為之呢？

除此之外，紫鑫藥業三季度末存貨創下歷史新高，預付款也同比大幅增加，營運能力進一步惡化，且遠低于同行水平，疑點重重，其信披質量也令投資者擔憂。

紫鑫藥業從事中成藥的研發、生產、銷售和中藥材種植業務，主要產品有人參、四妙丸、活血通脈片、霍膽片等。

業績大逆轉背后之謀

紫鑫藥業10月21日發布的三季報顯示，公司前三季度收入累計為4.10億元，同比增長 29.34%；凈利潤為虧損0.48億元，同比下降244.61%；扣非后凈利潤為虧損0.63億元，同比下降339.28%。

值得注意的是，紫鑫藥業同一日發布的業績預告顯示，公司2014年全年凈利潤約4800萬元-5300萬元，增長-4.91%-4.99%。照此計算，紫鑫藥業四季度單季凈利潤為9555.35萬元-1.01億元，同比大幅增加443.02%-471.43%。

紫鑫藥業何以預測四季度凈利潤能夠驚人逆轉，實現大幅盈利呢？對此，有資深投資人士分析稱，公司業績大幅波動或與費用確認節奏有關。

對于前三季度凈利潤大幅下降，紫鑫藥業三季報沒有給出解釋。經過分析，《證券市場周刊》記者發現，紫鑫藥業前三季度發生大額虧損的主要原因是費用急劇增加。

根據Wind資訊，紫鑫藥業2014年前三季度的銷售費用率、管理費用率分別為27.45%、22.13%，合計49.58%，而2013年同期的銷售費用率、管理費用率分別僅為18.15%、19.69%，合計為37.84%。

照此計算，紫鑫藥業2014年前三季度兩費（銷售費用和管理費用）要比2013年同期大幅高出11.74個百分點，并創下歷史新高。根據Wind資訊披露的2007-2012年數據，紫鑫藥業2007-2012年前3季度兩費率分別為41.16%、39.14%、40.83%、33.36%、23.44%、29.72%。

對于費用大幅增加，紫鑫藥業三季報解釋稱，銷售費用本期較上期增加5504.18萬元，增加幅度為95.56%，主要原因是本期公司重點開發中成藥基本藥物銷售市場和人參食品銷售市場，導致銷售費用較上年同期增加；管理費用本期較上期增加2835.16萬元，增加幅度為45.39%，主要是本期研發費用增加及募投項目轉固后折舊費用增加所致。

受費用率大幅增加影響，紫鑫藥業2014年前三季度營業利潤率和凈利潤率分別為-15.14%、-11.59%，均創出歷史新低。

除此之外，紫鑫藥業營業利潤率為負，也受到毛利率下降影響，公司前三季度毛利率同比下降11.06個百分點至55.54%。

紫鑫藥業毛利率大幅下降主要是因為低毛利人參業務占比提升所致。2014年半年報顯示，公司人參業務收入占比為46.48%，遠高于2013年同期的27.37%，但該項業務2014年上半年的毛利率僅為15.71%，而且還同比下降了7.32個百分點。

“在毛利率趨降的背景下，紫鑫藥業費用率若仍然維持前三季度的趨勢，那么2014年四季度其營業利潤率、利潤率實現扭虧為盈的難度會相當大?！鄙鲜鋈耸糠Q。

據其介紹，費用是調節利潤的重要手段之一，公司管理層可以通過提前確認費用等方式，來減少當期利潤，從而在未來的會計期間可以少確認費用，增加未來會計期間的利潤。

此外，值得注意的是，與絕大部分上市公司做法不同的是，《證券市場周刊》記者注意到，自上市以來，無論是年度報告還是半年度報告，紫鑫藥業僅分別簡單披露了銷售費用、管理費用的總額，而對費用下的各種細項支出，未做任何的披露，儼如不透明的潘多拉魔盒。

除了費用之外，東北證券10月21日發布的《人參和基因測序產業值得繼續關注》一文指出，野山參惜售也是紫鑫藥業三季度虧損的主要原因，這表明公司可能刻意放緩了發貨的節奏。

對于上述疑問，《證券市場周刊》記者多次致電公司，但公司電話一直無人接聽。

紫鑫藥業2014年四季度凈利潤實現驚人大逆轉的背后，《證券市場周刊》記者注意到，公司9月4日發布公告稱擬以12.60元/股定增1.59億股，募資20億元，其中8億元用于償還銀行貸款，其余用于補充流動資金。

近年來，公司的資產負債率逐年走高，2011年末至2014年9月30日，公司合并報表的資產負債率分別為35.14%、37.76%、48.49%和52.77%。同時，紫鑫藥業的借款水平也是一路持續增長，截至2014年9月30日，公司的銀行借款總計19億元，其中短期借款13.55億元、長期借款5.45億元。2011年末至2013年末，紫鑫藥業計入財務費用的利息支出分別為6090.10萬元、7020.25萬元和9110.89萬元，占當年公司凈利潤的比例分別為28.03%、81.34%和180.54%。利息支出吞噬了公司的利潤。

高企的存貨

財報顯示，紫鑫藥業三季度末的存貨賬面價值17.33億元，同比增長14.81%，創下歷史新高。

值得注意的是，紫鑫藥業2013年全年的營業成本也不過1.47億元，2014年前三季度為1.82億元。按照2013年計算，紫鑫藥業目前的存貨足夠賣12年。

根據Wind資訊，申萬三級中藥行業共有55家上市公司，紫鑫藥業2013年的存貨周轉率是最低的，僅為0.09次。

其中，涉足人參業務的上市公司有太安堂（002433.SZ）、益盛藥業（002566.SZ），上述兩家公司2013年的存貨周轉率分別為0.99、0.50，均遠高于紫鑫藥業。

根據財報，益盛藥業前三季度的存貨同比增加93.58%至6.96億元，主要是采購紅參及人參種植增加所致；太安堂前三季度的存貨同比增加50.29%至8.14億元，也主要是人參基地消耗型生物資產增加所致。

對比三者的存貨結構，紫鑫藥業與后兩者相差甚大，頗為蹊蹺。根據2014年半年報，紫鑫藥業二季度末存貨中占比最高的是庫存商品，高達86.71%；而太安堂、益盛藥業則剛好相反，存貨中占比最大的是原材料，分別為60.42%、65.42%。

對于紫鑫藥業的巨額存貨，年度審計機構中準會計師事務所（特殊普通合伙）已經連續三年（2011-2013年）對公司賬面存貨中野山參認定的恰當性出具保留意見。

不止于此，紫鑫藥業三季度末的預付款還同比大增82.77%至4.77億元，公司解釋稱主要是預付人參及林下參款。按照2013年全年營業成本1.47億元粗略計算，紫鑫藥業預付款周轉率為0.31次。

然而，同樣需要采購人參業務的太安堂和益盛藥業三季度末預付賬款分別僅為1.4億元、0.55億元，按照同樣的公式計算，兩者對應的預付款周轉率分別為3.29次、3.07次。

需要注意的是，太安堂三季度末預付款較2013年末增加7051.44萬元，增幅101.07%，主要是因為當期預付土建工程款、土地款、采購中藥材原料款等增長所致，并非是因為購買人參。

“紫鑫藥業人參業務的經營歷史、規模均要優于太安堂、益盛藥業，為何前者對上游的議價能力反而遠低于后兩者呢？”有投資者提出質疑。

對于上述疑問，《證券市場周刊》記者多次致電公司，但公司電話一直無人接聽。

事實上，早在2011年就有媒體發布長篇質疑文章《紫鑫藥業自導自演上下游客戶，炮制驚天騙局》。文章稱：“這是一個龐大而復雜的網絡，以人參貿易為托，上下游關系錯綜復雜，客戶信息撲朔迷離，而最終均指向上市公司實際控制人及其關聯方；這又是一個隱秘的操作手法，大肆注冊空殼公司，隱瞞關聯交易，進行體內自買自賣?！?/p>

隨后，紫鑫藥業遭到證監會立案調查，并于2014年2月21日收到中國證監會《行政處罰決定書》[2014]24號，決定書指出，紫鑫藥業在《2010年年度報告》中未披露與延邊耀宇人參貿易有限責任公司、延邊勁輝人參貿易有限責任公司、延邊欣鑫人參貿易有限責任公司等供應商和客戶之間的關聯關系和交易，構成了《證券法》第一百九十三條所述的上市公司報送的報告有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏的違法行為。

《證券市場周刊》記者注意到，自2011年被媒體報道涉嫌造假后，紫鑫藥業2012年、2013年、2014年中期的定期報告均已經不再披露前五大客戶、前五大供應商、前五大預付款客戶的具體名稱，這背后究竟又隱藏著什么樣的貓膩兒呢？