簡(jiǎn).曼迪羅：哈佛模式仍然有效

簡(jiǎn).曼迪羅（Jane Mendillo），哈佛管理公司的總裁兼CEO，監(jiān)管著327億美元的哈佛捐贈(zèng)基金，是美國(guó)最大的大學(xué)捐贈(zèng)基金。她在2008年7月開(kāi)始該項(xiàng)工作，當(dāng)時(shí)哈佛基金一些弱點(diǎn)已經(jīng)顯露，截至2009年6月，哈佛基金下滑了27.3%。曼迪羅進(jìn)行了重組并成功地推動(dòng)了規(guī)模更大的房地產(chǎn)直接投資。在截至2013年6月的五個(gè)財(cái)政年度里，哈佛基金每年上漲1.7%，領(lǐng)先于其投資組合策略基準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)，但落后于同業(yè)，比如斯坦福基金。

哈佛捐贈(zèng)基金的投資仍然保持廣泛多元化，11%的保守份額投向美股，55%的另類(lèi)投資，包括私募股權(quán)投資、對(duì)沖基金、房地產(chǎn)和自然資源。10年前，哈佛模式是獨(dú)特的，但后來(lái)被基金會(huì)、捐贈(zèng)基金，以及許多個(gè)人廣泛模仿。

哈佛基金不同尋常的混合方法使投資經(jīng)理組合成一個(gè)內(nèi)部團(tuán)隊(duì)，部分投資組合、外面的公司以及其余的運(yùn)營(yíng)管理都有明確的分工。哈佛基金的策略卻提升了回報(bào)率，但也引發(fā)了有關(guān)表現(xiàn)最出色的內(nèi)部基金經(jīng)理報(bào)酬過(guò)高等一些不利的宣傳。

最近在HMC的波士頓辦公室，《巴倫周刊》與簡(jiǎn)？？曼迪羅（Jane Mendillo）有一場(chǎng)對(duì)話。

《巴倫周刊》：在運(yùn)營(yíng)捐贈(zèng)基金的5年中，你的最大成就是什么？

曼迪羅：從2008年金融危機(jī)以來(lái)至2009年，我們重構(gòu)了投資組合，還有HMC的團(tuán)隊(duì)。

我們的大部分房地產(chǎn)投資都是以直接交易或者合資企業(yè)的形式來(lái)進(jìn)行，而非通過(guò)私人資金，這讓我們?cè)谫I(mǎi)入或者賣(mài)出以及杠桿作用上有了絕對(duì)的控制權(quán)。我們大概有一半左右的房地產(chǎn)投資都是直接持有的。我們的直投和傳統(tǒng)房地產(chǎn)投資業(yè)績(jī)之間還是有巨大差異的。直投增加了很多價(jià)值。另外，我們也投資了一系列資產(chǎn)，包括高級(jí)生活設(shè)施和開(kāi)發(fā)商們不愿意提供經(jīng)費(fèi)的項(xiàng)目。

《巴倫周刊》：你從捐贈(zèng)基金在金融危機(jī)中的經(jīng)歷中獲取了哪些經(jīng)驗(yàn)？

曼迪羅：對(duì)于我們和很多組合來(lái)說(shuō)，那是一段相當(dāng)緊張的時(shí)期。捐贈(zèng)基金本應(yīng)具有的流動(dòng)性不復(fù)存在。我們現(xiàn)在鎖定在長(zhǎng)期年限中的投資和先前相比更少，這樣的投資也往往是與外部經(jīng)理合作的，那就是我一開(kāi)始的目標(biāo)之一。

《巴倫周刊》：哈佛有一個(gè)廣泛多元化的投資組合。但在過(guò)去的幾年里，僅購(gòu)買(mǎi)標(biāo)普500指數(shù)或使用60/40混合股票或者債券組合，取得的業(yè)績(jī)和哈佛管理基金的差不多，甚至更好。請(qǐng)問(wèn)你的戰(zhàn)略是否仍然有意義？能否用數(shù)據(jù)或者波動(dòng)率來(lái)說(shuō)明？

曼迪羅：當(dāng)然。如果你是一個(gè)長(zhǎng)期投資者，你就要跨市場(chǎng)和地域的多樣化。這就是我們的方法。在特定的一年中，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)可能會(huì)擊敗我們的產(chǎn)品組合，并可能擊敗每一個(gè)捐贈(zèng)基金的投資組合。而在另一個(gè)特定年份，一個(gè)60/40的股票/債券投資組合也可能會(huì)擊敗我們的產(chǎn)品組合。但隨著時(shí)間的推移，我們的產(chǎn)品組合與60/40的投資組合之間就會(huì)表現(xiàn)出非常顯著的差異。

截至6月30日的過(guò)去10年期里，哈佛基金的年收益率為9.4%，而60/40全球股票和債券組合的年收益率僅為6.8%。近3個(gè)百分點(diǎn)的不同對(duì)捐贈(zèng)基金來(lái)說(shuō)，則意味著數(shù)十億美元的價(jià)值。當(dāng)有一個(gè)一年或兩年，其中60/40組合打敗了捐贈(zèng)基金投資組合，人們就會(huì)去寫(xiě)捐贈(zèng)基金的模式如何地低劣，但這是非常短期的思路。回頭看看歷史數(shù)據(jù)，我認(rèn)為，展望未來(lái)，更加多元化會(huì)有好結(jié)果的。

和我們的多元化投資組合相比，股市以及60/40組合的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)更大。所以，在過(guò)去的10年甚至20年中，我們的投資組合不僅比60/40組合增加了更多的價(jià)值，而且波動(dòng)性更小。

《巴倫周刊》：哈佛基金的投資組合中只有11%投向國(guó)內(nèi)股票。對(duì)于美股這個(gè)世界上最大的股票市場(chǎng)以及擁有最好公司的市場(chǎng)，你為什么只分配這么小的比例？

曼迪羅：我們希望在股票市場(chǎng)投資，但我們已經(jīng)在美國(guó)股票市場(chǎng)、私募股權(quán)和國(guó)際市場(chǎng)布局，這為我們創(chuàng)造了很多機(jī)會(huì)。

和10年前或20年前相比，目前，很多投資者涌向私募股權(quán)投資領(lǐng)域。所以，你需要挑選出正確的私募股權(quán)投資經(jīng)理和機(jī)會(huì)。據(jù)估計(jì)，目前擬投向私募股權(quán)投資領(lǐng)域的資金大約有一萬(wàn)億美元。

在這樣的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，投資經(jīng)理不斷地投錢(qián)運(yùn)作，這將推動(dòng)交易價(jià)格的上漲，并導(dǎo)致回報(bào)率降至更低水平。

《巴倫周刊》：如果你的資金被捆綁5年或者10年，在私募股權(quán)投資上需要增加多少回報(bào)呢？

曼迪羅：對(duì)此，我們應(yīng)該得到的是一個(gè)增量回報(bào)——我們稱(chēng)之為非流動(dòng)性溢價(jià)（illiquidity premium）——平均每年至少要超過(guò)我們?cè)诠善苯灰资袌?chǎng)預(yù)期收益300個(gè)基點(diǎn)（三個(gè)百分點(diǎn)）。

《巴倫周刊》：對(duì)私募股權(quán)基金經(jīng)理來(lái)說(shuō)，既然有這么一個(gè)障礙，為什么哈佛基金在私募股權(quán)領(lǐng)域還有這么大的分配比例呢？

曼迪羅：我們的產(chǎn)品組合是私募股權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)資本的結(jié)合。這是全世界范圍的。我們會(huì)對(duì)一些非常好的基金持倉(cāng)。如果我們今天從頭開(kāi)始構(gòu)建私募股權(quán)投資組合，分配比例肯定達(dá)不到我們目前策略分配的16%，我們目前的分配比例是基于該領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和資金總量。

捐贈(zèng)基金對(duì)于哈佛大學(xué)的財(cái)務(wù)健康狀況至關(guān)重要。每年，其中的5%被用于學(xué)校的經(jīng)營(yíng)預(yù)算開(kāi)支。

實(shí)際上比5%多一點(diǎn)點(diǎn)，捐贈(zèng)基金為哈佛大學(xué)提供了約36%的經(jīng)營(yíng)預(yù)算。為了支持這樣的消費(fèi)率并抵御通脹，隨著時(shí)間的推移，我們需要8%的年收益率。

《巴倫周刊》：在低利率的情況下，那是很難做到的。

曼迪羅：幾乎所有人都會(huì)說(shuō)，和10年前或20年前相比，今天要獲得這樣的收益率很難。部分原因是目前的利率環(huán)境，還有部分原因是更多的投資者涌向低效率的資產(chǎn)類(lèi)別。

《巴倫周刊》：在未來(lái)5到10年，捐贈(zèng)基金的年回報(bào)率會(huì)達(dá)到8%至9%嗎？

曼迪羅：我當(dāng)然希望如此。我認(rèn)為我們有很好的優(yōu)勢(shì)可以做到這一點(diǎn)。

《巴倫周刊》：你管理內(nèi)部債券嗎？為什么只有約11%這么低的配置？

曼迪羅：對(duì)。傳統(tǒng)意義上來(lái)說(shuō)，債券是投資組合中的穩(wěn)定劑。但隨著利率的下降或者上升，債券的潛在回報(bào)就不對(duì)稱(chēng)了。利率上漲的可能性越大，債券的收益率似乎有更大的下行壓力。債券的票面利率并不是那么的有吸引力。所以，隨著時(shí)間的推移，我們會(huì)把錢(qián)從債券領(lǐng)域中取出來(lái)，投入到組合的其他領(lǐng)域中。

《巴倫周刊》：哈佛基金有哪些部分是在內(nèi)部運(yùn)營(yíng)的？

曼迪羅：約30%-35%。固定收益是一個(gè)很好的例子。我們通過(guò)內(nèi)部團(tuán)隊(duì)管理所有在固定收益領(lǐng)域的資金，這些交易者都非常活躍，積極主動(dòng)。他們?cè)谌蚴袌?chǎng)尋求機(jī)會(huì)，一直很成功。

《巴倫周刊》：對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，如何才能像哈佛基金一樣投資？

曼迪羅：個(gè)人投資者就不必像哈佛基金的投資這么復(fù)雜，他們需要考慮自己的投資期限。哈佛已經(jīng)運(yùn)營(yíng)了將近400年，至少還要再運(yùn)營(yíng)400年。因此，我們有一個(gè)非常長(zhǎng)遠(yuǎn)的投資時(shí)限，所以我們可以買(mǎi)得起很多投機(jī)性強(qiáng)并且缺乏流動(dòng)性的組合。而個(gè)人投資者的投資時(shí)限相對(duì)較短，敏感性可能也會(huì)不同的，比如有的投資者就對(duì)收入需求較高。因此，如果他們想要像哈佛一樣投資，他們應(yīng)該是多元化的。

這意味著要進(jìn)行資產(chǎn)組合：股票和債券，以及其他資產(chǎn)比如房地產(chǎn)。我還建議他們跨地域投資。雖然美國(guó)股票市場(chǎng)過(guò)去的、兩年顯得很不錯(cuò)，但可能改變。

個(gè)人投資者應(yīng)該在投資之前做充分的研究。讓我吃驚的是，很多非常聰明甚至富有經(jīng)驗(yàn)的投資者在還沒(méi)有真正調(diào)查之前就投資了。我們?cè)谕豆鸬娜魏五X(qián)之前都會(huì)做大量的研究。

《巴倫周刊》：你如何看待新興市場(chǎng)股市？

曼迪羅：鑒于我們長(zhǎng)期的投資時(shí)限，新興市場(chǎng)看起來(lái)很有吸引力的。關(guān)于新興市場(chǎng)的一些問(wèn)題，很多人表示驚愕，當(dāng)然這也是有原因的。但這些問(wèn)題確實(shí)只存在于未來(lái)6個(gè)月或一至兩年。我們的投資時(shí)限超過(guò)5至10年，在此背景下，目前，新興市場(chǎng)的價(jià)格是很有吸引力的。

《巴倫周刊》：雖然哈佛的業(yè)績(jī)表現(xiàn)一直優(yōu)于你的基準(zhǔn)目標(biāo)，但顯然落后于一些捐贈(zèng)基金。這是怎么回事？

曼迪羅：但其他機(jī)構(gòu)可能有不同的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)和需求。我們的政策組合符合哈佛的需求，我們感到非常高興，我們上年增加了6億多美元。