哈佛基金的另類投資

哈佛大學捐贈基金被認為是世界上表現最好的資產管理公司。簡.曼迪羅（Jane Mendillo）是哈佛管理公司的總裁兼CEO，監管著327億美元的哈佛捐贈基金，是美國最大的大學捐贈基金。哈佛捐贈基金30多年來凈復合回報率為12%，順利渡過大蕭條時期、互聯網泡沫、亞洲金融危機以及其他不可預見的金融事件。

在最近的一次訪談中，曼迪羅說：“由于哈佛大學對于資金流動性和投資回報的需求，我們的投資組合中的55%被分配到另類投資上，這是我們能做的最大的分配。” 她對此也進行了詳細解釋。

危機后的投資策略

波士頓證券分析師協會（BSAS）最近舉行了主題為“2014年投資者面臨的機遇和挑戰”的會議，曼迪羅介紹了她在哈佛捐贈基金從低點恢復時所采取的措施，以及她的想法如何演變成超額回報。比如，私募股權投資會彌補捐贈基金缺乏流動性的不利因素，在房地產投資方面采用更為直接和更具有控制性方法的好處，內外結合投資管理的優勢，另類投資的機會，以及對沖基金風險的認識等。

自1974年以來，哈佛管理公司的唯一使命就是通過長期地投資和提升大學財務資源來支持哈佛大學的發展。哈佛捐贈基金的基本框架是投資組合策略，這個理念已被貫徹多年。長期來看，基于該理念的資產類別分配可以獲得最大限度的回報并將風險最小化。該投資組合策略不同于傳統的股票/債券投資組合，它包括一些不太傳統的資產和流動性較差的另類資產，如私募股權、房地產、絕對收益對沖基金策略和自然資源。哈佛捐贈基金采用混合管理模式，即內部投資專業人士和第三方管理相結合。

曼迪羅談到了私募股權投資的風險因素、資產配置模式和非流動性風險溢價。“假如我們的資金鎖定七年，八年，十年，它應該有高于市場平均水平的顯著回報。在金融危機之后我們已經變得更精確，更自律，更腳踏實地。”

她說：“今天太多人做私募股權投資了，私募股權基金經理們還有1萬億美元的募集資金體量尚未投入。”她的結論是，不能指望私募股權投資在非流動性溢價方面比先前更好。哈佛管理公司目前的重點放在市場供需的動力和投資機會上。“有這么大的資金流，私募股權投資領域只投入組合中的15%，并說這就可以了是愚蠢的。”

曼迪羅說，哈佛從捐贈基金的花費到經營預算，都有一個巨大的資金需求，因此，哈佛捐贈基金必須增長。投資組合經理需要清楚地認識到，并進行更多的引領思潮的風險管理。如何看待流動性與非流動性結構方面，他們需要創新。金融危機期間管理非流動性風險嚴重不足，所以鐘擺開始轉向更具流動性的另類資產。

曼迪羅還提及了另類投資在傳統資產類別中風險收益相關關系與更具風險導向的投資方法之間的對比。由于流入另類投資領域的資金有所增加，曼迪羅已經改變了哈佛管理公司之前的投資策略，選擇在投資周期中把握機會。以前，哈佛管理公司與外部第三方的房地產投資管理經理合作的經驗是，“大多數和我們簽約的房地產基金經理傾向于做上升的周期，所以投資組合中的估值肯定是非常有吸引力的，但這些基金經理們在周期快結束時，還沒出來，結果又跌到了原位。”這大大降低了投資回報。

針對這令人沮喪的經歷，在過去四年中哈佛管理公司改變策略，在房地產領域進行積極靈活的投資，以確保投資組合能捕捉到房地產投資上升和下降的周期。“這些投資是通過合資和直接交易的方式，這樣，我們就可以控制進入時機，也可以控制退出時機。并且它不是‘把你的錢放入基金，10年后再拿回來’的策略。房地產是非常細分的市場。我們選擇回報率較高的行業或領域，在比較有優勢的價位進入，被重新定價后出來。”她說。

曼迪羅說，哈佛管理公司更傾向于內部投資經理，而不是外包給外部的基金經理。她說：“這是低成本高效益的管錢方式，有很大的靈活性，很高的透明度和更好的風險控制。”哈佛管理公司的固定收益投資組合是由內部管理，其大部分公眾權益資產由外部的基金經理管理。最大的外部股權管理者之前是內部團隊，后來脫離出來并成為一個外部公司。

搶眼的另類投資

全球金融服務機構羅素投資（Russell Investments）調查發現，國際機構投資者幾乎會將投資組合資產中的四分之一配置為另類投資。

在金融危機中經歷了大幅下挫后，哈佛捐贈基金的投資一直尋求廣泛多元化，目前，11%的保守份額投向美股，55%的另類投資，包括私募股權投資、對沖基金、房地產和自然資源。

為什么哈佛捐贈基金的另類投資組合配置這么高呢？

這些另類資產的風險、收益和流動性不同于傳統的股票資產和固定收益類投資。另類投資有三個非常重要的特性：它們通常是與金融市場的相關性較低，在危機時期能提供真實的多元化利益；它們能讓投資者獲得非公開市場的資產類別；流動性相對不足，但收益出眾。

學術界認為，更高比例的另類資產配置意味著回報更為分散，睿智的基金經理往往能夠打敗競爭對手，獲得高收益。和股票以及固定收益類投資相比，另類資產配置較高的基金經理人往往能夠獲得高收益，且比較穩定。由于回報的分散和持久特性，配置另類資產的基金經理人的抉擇成為投資成功的重要因素。

在過去的四年里，哈佛基金的回報，可以說是曼迪羅投資業績的完美表現，每年10.6%以上的增速，比設定的基準目標高了1.4個百分點。

木材帝國

上世紀90年代，哈佛管理公司內部團隊就開始對木材進行投資，因為很少外部基金經理投資自然資源。

巴西木業有限公司（Brasil Timber Limited）、Empresas Verdes Argentina公司和Scolopax公司這些在“全球化和農業”課上才能聽到的公司名稱，實際上都是哈佛大學全資擁有的人工用材林。

哈佛捐贈基金在2009年投資經歷了大幅下挫之后，一直尋求“多元化”的投資策略。近年來，哈佛管理公司在發展中國家購買和管理著很多人工用材林基地。雖然這些種植園有著不同的名字，聘用當地的管理人員并遵照當地的商業慣例等，但很多模式其實是相同的。每個用材林都需要大面積的土地，原有植被都被清理掉，換成速生林如桉樹或松樹等單一品種。這些樹被循環種植并砍伐，最后被銷售用來造紙或加工成木材制品。

在幾位投資經理，尤其是董事總經理及另類資產負責人安德魯·威爾希爾（Andrew Wiltshire）的領導下，哈佛捐贈基金擴大了自然資源的直接持股。

據《每日財富》（Wealth Daily）記者的報道，威爾希爾之前曾為新西蘭森林服務公司工作，該公司最先在新西蘭大規模地開發了凱恩加魯阿林地（Kaingaroa Timberlands）。他來到哈佛捐贈基金的兩年后，2003年，在威爾希爾的精心策劃下，哈佛管理公司購買了凱恩加魯阿林地。雖然哈佛管理公司后來賣了一部分林地，但2011年，哈佛管理公司仍然從凱恩加魯阿林地中獲得了近8700萬美元的收益。

隨后，威爾希爾還指導了哈佛管理公司對新西蘭長空牛奶公司（the Big Sky Dairy Farm）的收購，2011年，這次收購給哈佛管理公司帶來了440萬美元的收益。此后，威爾希爾協助曼迪羅，致力于哈佛管理公司的“另類資產”投資，特別是木材投資。

哈佛管理公司到底投資了多少人工材林呢？彭博新聞社估計，哈佛捐贈基金的10%以上——約30多億美元投向“森林、農場和其他自然資源”。哈佛管理公司持股50%及以上的公司中，有幾十個都持有林地。除了新西蘭，哈佛管理公司在世界各地都有大量人工材林，如巴西、羅馬尼亞、阿根廷、智利、厄瓜多爾和烏拉圭等國家。