互聯網金融需要“以監管促發展”

互聯網金融監管是一個開放的命題，目前各國政府都還處在探索階段，沒有成熟的法規。我們認為，要參照這一輪國際金融危機后金融監管改革的理念和方法，對互聯網金融進行監管，并在監管中考慮互聯網金融的一些特殊性。

在市場有效時，市場參與者理性，個體自利行為使得“看不見的手”自動實現市場均衡，均衡的市場價格完全并正確地反映了所有信息。此時，互聯網金融監管可以采取自由放任理念，關鍵目標是排除造成市場非有效的因素，讓市場機制發揮作用，少監管或不監管，具體有三點：（1）因為市場價格信號正確，所以可以依靠市場紀律來控制有害的風險承擔行為。（2）要讓問題金融機構破產清算，以實現市場競爭的優勝劣汰。（3）沒有必要對金融創新進行監管，市場競爭和市場紀律會淘汰沒有必要或不創造價值的金融創新，管理良好的金融機構不會開發風險過高的產品，信息充分的消費者只會選擇滿足自己需求的產品。而且就判斷金融創新是否創造價值而言，監管當局相對于市場并不具有優勢，監管反而可能會抑制有益的金融創新。

但互聯網金融在達到這個理想情形之前，仍會存在信息不對稱和交易成本高等非有效因素，使得自由放任的監管理念不適用。

第一，在互聯網金融中，個體行為可能非理性。比如，在P2P網絡貸款中，投資者購買的是針對借款者個人的信用貸款，就算P2P平臺能準確揭示借款者信用風險，并且投資足夠分散，仍屬于高風險投資，投資者不一定能充分認識到投資失敗對個人的影響。所以，對P2P網絡貸款，一般需要引入投資者適當性監管。

第二，個體理性也不意味著集體理性。比如，在以余額寶為代表的“第三方支付+貨幣市場基金”合作產品中，投資者購買的是貨幣市場基金份額。投資者可以隨時贖回自己的資金，但貨幣市場基金的頭寸一般有較長期限，或者需要付出一定折扣才能在二級市場上變現。這里面就存在期限錯配和流動性轉換問題。如果貨幣市場出現大幅波動，投資者為控制風險而贖回資金，從個體行為上看，是完全理性的；但如果是大規模贖回，貨幣市場基金就會遭遇擠兌，從集體行為上看，則是非理性的。2008年9月，雷曼兄弟破產后，美國歷史最悠久的貨幣市場基金The Reserve Primary就遭遇了這種情況。The Reserve Primary因為對雷曼兄弟的敞口而跌破面值，盡管凈值損失不超過5%，但機構投資者仍爭先恐后地贖回，該基金不得不走向破產清算。受此事影響，整個貨幣市場基金行業遭遇贖回潮，一夜之間遭到重創。流動性緊縮的局面還蔓延到整個金融系統，主要國家的央行不得不聯手推出大規模的流動性支持措施。對這些流動性支持措施，感興趣的讀者可以參考謝平、鄒傳偉所著的《銀行宏觀審慎監管的基礎理論研究》。機構投資者表現出的這種集體非理性行為，完全有可能在個人投資者身上出現。

第三，市場紀律不一定能控制有害的風險承擔行為。目前在我國，針對投資風險的各種隱性或顯性擔保大量存在（比如，隱性的存款保險、銀行對柜臺銷售的理財產品的隱性承諾），老百姓也習慣了“剛性兌付”，風險定價機制在一定程度上是失效的。在這種環境下，部分互聯網金融機構推出高風險、高收益產品，用預期的高收益來吸引眼球、做大規模，但不一定如實揭示風險。這里面有巨大的道德風險。

第四，互聯網金融機構如果涉及大量用戶、達到一定資金規模，出問題時就很難通過市場出清的方式解決。如果該機構涉及支付清算等基礎金融業務，破產還可能損害金融系統的基礎設施，構成系統性風險。比如，支付寶和余額寶的涉及人數和業務規模如此之大，已經具有一定的系統重要性。

第五，互聯網金融創新可能存在缺陷。比如，我國P2P網絡貸款已經出現良莠不齊的局面。部分P2P平臺中，客戶資金與平臺資金沒有有效隔離，出現了若干平臺負責人卷款“跑路”事件；部分P2P平臺營銷手段激進，將高風險產品銷售給不具備風險識別和承擔能力的人群（比如退休老人）；部分P2P平臺觸及非法集資、非法吸收存款的監管紅線。又如，比特幣因為有很好的匿名性，被用在洗錢、販毒等非法活動中。

第六，互聯網金融消費中可能存在欺詐和非理性行為，金融機構可能開發和推銷風險過高的產品，消費者可能購買自己根本不了解的產品。比如，在金融產品的網絡銷售中，部分產品除了籠統地披露預期收益率外，很少向投資者說明該收益率通過何種策略取得、有什么風險等。部分產品為做大規模，甚至采取補貼、擔保等方式來放大收益，“賠本賺吆喝”，不屬于純粹的市場競爭行為。而部分消費者因為金融知識有限和習慣了“剛性兌付”，甚至不一定清楚P2P網絡貸款與存款、銀行理財產品有什么差異。

此外，行為金融學也支持對互聯網金融進行監管。行為金融學研究個體行為的非理性以及市場的非有效性，一方面引入心理學對認知和偏好的研究，說明個體行為不一定滿足經濟人假設；另一方面研究套利有限使市場價格達不到理性均衡水平，從而說明有效市場假說不一定成立。行為金融學對互聯網金融監管有如下啟示：（1）抑制過度投機。（2）限制市場準入。（3）加強對互聯網金融創新的監管，對互聯網金融創新中的缺陷要及時彌補。（4）加強對金融消費者的保護。（5）投資者適當性監管。

因此，對互聯網金融，不能因為發展不成熟就采取自由放任的監管理念，應該以監管促發展，在一定的負面清單、底線思維和監管紅線下，鼓勵互聯網金融創新。

（摘選自本書部分章節）

《互聯網金融手冊》

作者：謝平 鄒傳偉 劉海二

出版：中國人民大學出版社

謝平

經濟學博士，教授、博士生導師。歷任中國人民銀行政策研究室副主任、非銀行金融機構監管司司長、湖南分行行長、研究局局長、金融穩定局局長，申銀萬國證券股份有限公司董事長，中央匯金公司總經理。現任中國投資公司副總經理、中國金融四十人論壇常務理事會副主席。

鄒傳偉

北京大學統計學學士、經濟學碩士，中國人民銀行金融研究所博士，副研究員。先后供職于中央匯金公司、中國投資公司。

劉海二

西南財經大學經濟學碩士、經濟學博士，現供職于廣東金融學院。

書架

《真相：信息超載時代如何知道該相信什么》

作者：比爾·科瓦奇、湯姆·羅森斯蒂爾

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現在是新聞最多的時代，也是新聞最差的時代。我們似乎更容易看見“真相”，但追究真相更難。我們已經生活在一個全民新聞時代了，人人都可以發布新聞，但事實的真相反而難以辨別了。

《技術賦權：中國的互聯網、國家與社會》

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譯者：邱道隆

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作者對中國互聯網的歷史做了一次突破性的研究，細致又全面地觀察了中國互聯網對于國家和社會的影響，發現互聯網給中國的社會—政治變革帶來了新的動力。

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